원작자: 헬리오스

요약

하이퍼리퀴드 플랫폼은 최근 USDH 발행권을 놓고 "스테이블코인 전쟁"에 돌입하여 팍소스(Paxos), 프랙스(Frax), 에테나(Ethena)와 같은 업계 거물들로부터 수십억 달러를 유치하며 전례 없는 광경을 연출했습니다. 이러한 성공은 하이퍼리퀴드의 월 4천억 달러 거래량과 막대한 생태계 매력에 힘입은 것입니다. 그러나 이러한 자본의 흐름 속에서 더 심각한 문제가 발생했습니다. 하이퍼리퀴드 플랫폼의 역사적으로 알려진 보안 취약점과 고위험 고수익 스테이블코인 모델이 결합되어 전체 생태계를 위태롭게 할 수 있는 시스템적 위험을 야기하고 있다는 것입니다.

이 보고서는 이 경쟁에 대한 심층 분석을 제공합니다. 저희는 이 경쟁의 본질이 단순한 상업적 입찰이 아니라, Paxos가 대표하는 "준수 및 안정성"과 Ethena가 대표하는 "높은 수익률" 사이의 도박이라고 생각합니다. 핵심적인 모순은 어떤 매력적인 솔루션을 선택하든 USDH는 역사적으로 흠잡을 데 없는 기술적 기반 위에 구축될 것이라는 점입니다. 검증자 중앙화 및 오라클 조작(예: XPL 사건)과 같은 USDH가 드러내는 문제점들은 어떤 논의에서도 피할 수 없는 "원죄"입니다.

이 보고서는 USDH 프로젝트의 가장 큰 과제는 외부 시장 경쟁이 아니라 내부 플랫폼 리스크와 급진적인 금융 혁신의 치명적인 조합에서 비롯된다고 주장합니다. 이 경쟁의 결과는 Hyperliquid의 미래를 결정할 뿐만 아니라, 고성장의 매력에 직면하여 리스크를 어떻게 평가해야 하는지에 대한 전체 DeFi 산업의 결정적인 사례 연구로 활용될 것입니다.

1장: 서론

1.1 암호경제에서 스테이블코인의 핵심 역할

스테이블코인은 가치가 안정적인 자산(일반적으로 법정화폐)에 고정된 암호화폐입니다. 스테이블코인은 법정화폐와 디지털 자산 세계를 연결하는 암호경제에서 핵심적인 역할을 합니다. 스테이블코인은 담보와 메커니즘에 따라 세 가지 유형으로 분류할 수 있습니다. USDT, USDC와 같은 법정화폐 준비금에 1:1로 담보되는 법정화폐 담보 스테이 블코인, DAI와 같은 과도한 담보를 제공하는 암호자산으로 발행되는 암호자산 담보 스테이 블코인, 그리고 알고리즘과 차익거래 메커니즘을 사용하여 페그를 유지하고 더 높은 위험 프로필을 갖는 알고리즘 스테이블코인 입니다. 스테이블코인은 암호화폐 시장에서 핵심적인 교환 및 가치 저장 수단이 되었으며, 거래 결제, 탈중앙화 금융(DeFi), 그리고 국가 간 결제에 필수적인 역할을 합니다. 2025년 중반 기준, 스테이블코인의 글로벌 시가총액은 2,500억 달러를 넘어섰습니다.

1.2 하이퍼리퀴드 플랫폼

하이퍼리퀴드는 온체인 파생상품 거래에 중점을 둔 수직 통합형 고성능 레이어 1 퍼블릭 블록체인이자 탈중앙화 거래소(DEX)입니다. 하이퍼리퀴드의 핵심 강점은 자체 HyperBFT 합의 메커니즘 과 결합된 온체인 오더북 모델입니다. 이를 통해 초당 최대 20만 건의 주문 처리와 1초 미만의 거래 확인 지연 시간을 제공하여 중앙화 거래소에 필적하는 성능과 경험을 제공합니다. 2025년 8월 기준, 하이퍼리퀴드의 무기한 계약 월간 거래량은 4,000억 달러 에 육박하며 DeFi 파생상품 시장 1위 자리를 굳건히 지키고 있습니다. 하이퍼리퀴드의 비전은 높은 처리량, 낮은 지연 시간, 그리고 완벽한 기능을 갖춘 온체인 금융 시스템을 구축하는 것입니다.

1.3 하이퍼리퀴드 스테이블코인 전쟁의 기원

하이퍼리퀴드는 외부 스테이블코인(특히 USDC)에 대한 의존도를 줄이고, 생태계 자율성을 강화하며, 스테이블코인 보유 자산에서 발생하는 상당한 수익을 공유하기 위해 자체 스테이블코인인 USDH를 출시하기로 결정했습니다. 자체 스테이블코인을 발행하는 대신, 하이퍼리퀴드는 공개 입찰 방식을 채택하여 세계 유수의 기관들이 제안서를 제출하도록 했습니다. 이러한 움직임은 업계에 큰 반향을 일으켰고, Paxos, Frax Finance, Sky(MakerDAO 계열사), Agora, Native Markets , Ethena Labs 등 6개 유력 기관이 독특한 디자인과 매력적인 제안을 내세워 경쟁에 참여했습니다. 이번 입찰의 핵심 기준은 하이퍼리퀴드 생태계의 가치를 극대화하는 것이었으며, 최종 우승자는 2025년 9월 14일 네트워크 검증인 투표를 통해 결정됩니다.

중앙화 및 탈중앙화 부문의 주요 업체들이 한자리에 모이는 이 경쟁은 업계에서 "하이퍼리퀴드 스테이블코인 전쟁"으로 불립니다. 하지만 이 경쟁은 하이퍼리퀴드 생태계의 미래 재정 기반에 영향을 미칠 뿐만 아니라, 더 중요한 것은 빠르게 성장하지만 상대적으로 젊은 플랫폼인 하이퍼리퀴드가 재정적 안정성과 보안 측면에서 극심한 스트레스 테스트를 받게 된다는 점입니다. 진정한 과제는 커뮤니티와 검증인들이 궁극적으로 단기적인 높은 수익을 선호할 것인지, 아니면 장기적인 보안과 안정성을 선호할 것인지에 달려 있으며, 이 선택은 플랫폼 자체의 기술적 위험과 직결됩니다.

2장: 하이퍼리퀴드 스테이블코인(USDH) 심층 분석

2.1 USDH 제안: 월가와 암호화폐 광신자들 간의 전투

USDH의 여섯 가지 제안은 표면적으로는 사업 계획의 경쟁을 나타내지만, 실제로는 두 가지 뚜렷한 개발 철학의 충돌을 나타냅니다. 한편으로는 Paxos가 대표적으로 제시하는 "월가적 접근 방식"은 규정 준수, 투명성, 그리고 규제 친화성을 강조하며 안전하지만 제한적인 스테이블코인을 약속합니다. 다른 한편으로는 Ethena가 대표적으로 제시하는 "암호화폐 기반 접근 방식"은 급진적인 수익 공유 모델과 상당한 생태계 인센티브를 통해 매우 매력적이지만 잠재적으로 위험할 수 있는 미래를 제시합니다. 이러한 충돌의 결과는 Hyperliquid 생태계의 본질을 근본적으로 규정할 것입니다.

모든 제안의 핵심은 USDH 준비금을 어떻게 관리하고 창출된 이자 수익을 어떻게 분배할 것인가에 있습니다. 주요 제안 메커니즘은 다음과 같습니다.

2.2 USDH의 기술 아키텍처: 효율성과 위험의 양날의 검

USDH는 Hyperliquid 체인에서 기본적으로 발행되어 기술적 이점을 최대한 활용합니다.

• 통합 상태 아키텍처: 거래 계층(HyperCore)과 스마트 계약 계층(HyperEVM)은 동일한 상태를 공유합니다. USDH 발행, 거래 및 DeFi 애플리케이션 상호작용은 크로스 체인 또는 크로스 레이어 작업을 필요로 하지 않으므로, 브리징 위험을 근본적으로 제거하고 원자적 운영을 실현합니다.
• HyperBFT 고성능 컨센서스: 1초 미만의 거래 확인과 매우 높은 처리량을 제공하여 USDH 전송 및 거래 경험이 인터넷 결제만큼 즉각적으로 이루어지도록 보장합니다.
• 듀얼 블록 아키텍처: 2초 "빠른 블록"과 60초 "느린 블록"을 병렬로 실행함으로써 USDH 고빈도 소액 결제와 복잡한 DeFi 작업의 요구 사항을 충족합니다.
• 생태 프로토콜과의 긴밀한 통합: USDH는 HLP Vault(시장 조성 펀드 풀) 및 Hyperlend(대출 프로토콜)와 같은 기본 애플리케이션의 기반 통화가 되어 "주식 발행-거래-대출-지불"의 내부 가치 폐쇄 루프를 구축합니다.

간단히 말해, 하이퍼리퀴드의 아키텍처는 섬세한 양날의 검과 같습니다. 통합된 상태와 고성능 합의는 USDH에 탁월한 효율성과 고유한 이점을 제공합니다. 그러나 이러한 긴밀한 결합은 "번영과 쇠퇴가 공존한다"는 것을 의미하기도 합니다. 근본적인 보안 또는 성능 문제는 USDH의 안정성과 가치에 치명적이고 완전한 영향을 미칠 것입니다.

2.3 USDH의 잠재적 위험: 무시할 수 없는 "원죄"

USDH가 직면한 모든 위험 중 가장 근본적이고 중요한 위험은 Hyperliquid 플랫폼 자체에서 비롯됩니다. 역사적으로 알려졌지만 아직 해결되지 않은 이러한 취약점은 다른 모든 위험을 평가하는 데 있어 중요한 기반이 됩니다.

1. 검증자 중앙화: 보고서에 따르면 네트워크는 초기 단계에서 매우 소수의 검증자 노드에 의해 유지되었으며, 이는 잠재적인 단일 장애점 및 담합 위험을 야기했습니다. USDH 발행 및 거버넌스는 소수의 주요 참여자에 의해 통제될 가능성이 높습니다.
2. 오라클 조작 사건(XPL 사건): 공격자들은 이전에 유동성이 낮은 토큰의 가격을 조작하여 HLP의 재무부를 침해한 적이 있습니다. 이는 해당 플랫폼의 오라클 메커니즘이 극한의 시장 상황에서 공격에 취약함을 보여주는 사례이며, 특히 가격 오라클에 의존하는 모든 스테이블코인, 특히 청산 메커니즘에 심각한 위협이 될 수 있습니다.
3. 보안 평판 사고(라자루스 그룹 의심): 해당 플랫폼은 북한 해커 그룹 라자루스 그룹과 관련된 지갑 활동으로 인해 커뮤니티 공황과 대규모 자금 유출을 야기한 적이 있습니다. 이는 해당 플랫폼에 대한 시장의 신뢰가 여전히 취약하며, 사소한 문제라도 발생하면 대규모 폭락을 초래할 수 있음을 보여줍니다.

이러한 "역사적 원죄"는 USDH 프로젝트 위에 유령처럼 맴돌며 다른 모든 위험을 몇 배나 증폭시킵니다.

• 준비금 관리 위험(플랫폼 위험 증가): 준비금이 100% 안전하더라도 플랫폼 오라클이 조작될 수 있는 경우 청산 메커니즘이 공격을 받을 수 있으며, 이는 간접적으로 전체 스테이블코인 시스템을 위협할 수 있습니다.
• 경쟁 위험(내부 과제의 확대): 과거에 취약점이 있었던 플랫폼에서 USDH의 부실한 운영에 대한 소문이 나면 경쟁자가 이를 악용하여 빠르게 신뢰 위기로 번질 수 있습니다.
• 규제 위험(수동적 트리거): 플랫폼이 보안 문제로 인해 중대한 사고를 겪게 되면 필연적으로 규제 기관의 엄격한 조사를 받게 되며, 심지어 관련 스테이블코인 사업을 직접 금지할 수도 있습니다.

3장: 주류 스테이블코인과 USDH 간의 경쟁

3.1 주요 스테이블코인(USDT, USDC, DAI)의 유사점과 차이점 검토

• 유사점: 둘 다 미국 달러에 고정되어 있으며, 광범위한 적용 시나리오를 갖추고 있으며, 안정적인 가치 매개에 대한 시장 수요를 충족합니다.
• 차이점: 담보 메커니즘(중앙집중형 법정화폐 대 분산형 암호 자산), 중앙집중화 및 감독 정도(회사 운영 대 DAO 거버넌스), 위험 노출(보관 위험 대 스마트 계약 및 담보 변동성 위험)에 상당한 차이가 있습니다.

3.2 기존 스테이블코인 환경에서 USDH의 위치

• 생태계 기반 스테이블코인: Hyperliquid는 강력한 내생적 수요 시장을 갖추고 있어 콜드 스타트에 유리합니다.
• 규정 준수 및 기관 친화적 잠재력: Paxos와 같은 규제 대상 기관을 발행인으로 선택하면 전통적인 기관 자금을 유치할 수 있을 것으로 예상됩니다.
• 혁신적인 수익 분배 모델: 예비 수익을 커뮤니티에 환원하는 것은 기존의 "발행자가 독점적으로 수익을 누린다"는 모델에 대한 차원 축소 공격으로, 스테이블코인 혁신의 새로운 국면을 열 수 있습니다.

3.3 USDH가 직면한 경쟁 환경

USDH는 주류 스테이블코인과의 시장 경쟁, 하이퍼리퀴드 내 입찰자들과의 치열한 경쟁, 그리고 다른 생태계의 네이티브 스테이블코인과의 간접적인 경쟁 에 직면해 있습니다. 더 중요한 것은 Aave의 GHO와 Curve의 crvUSD의 경험이 냉혹한 경고를 던진다는 것입니다. 비교적 성숙하고 안전한 생태계에서 네이티브 스테이블코인을 출시하는 것조차 많은 어려움을 겪을 수 있습니다. USDH는 이러한 모든 어려움에 직면할 뿐만 아니라, 하이퍼리퀴드 플랫폼 특유의 역사적 위험까지 안고 있어 앞으로의 여정이 매우 험난할 것입니다.

제4장: 스테이블코인 시장의 최신 개발 동향 및 규제 정책

4.1 스테이블코인 시장의 최신 개발 동향

• 시장 규모는 계속해서 성장하고 다양화되고 있습니다. 총 시장 가치는 2,500억 달러를 넘어섰고, 새로운 발급자(예: 결제 대기업인 PayPal)와 새로운 유형이 계속 등장하고 있습니다.
• 규정 준수와 투명성은 핵심 경쟁력이 되었으며, 매장량 공개와 정기 감사는 업계 표준이 되었습니다.
• 거래 매체부터 국가 간 지불, 소매 결제, 온체인 자산 토큰화까지 적용 시나리오가 확장되고 심화됩니다.
• 수익을 창출하는 스테이블코인의 부상: Ethena의 USDe로 대표되는, 준비금 수익을 공유하는 것이 사용자를 유치하는 핵심 요소가 되었습니다.
• CBDC와의 잠재적 상호작용: 장기적으로 민간 스테이블코인과 중앙은행 디지털 통화는 상호 보완적이고 공존하는 관계를 형성할 수 있습니다.

4.2 스테이블코인 규제 정책

• 미국(GENIUS법): "연방 허가 + 고품질 준비금 전액 + 이자 지급 금지"라는 규제 프레임워크를 수립하여 스테이블코인을 은행 규제 시스템에 통합했습니다.
• 유럽연합(MiCA 규정): 2024년 6월에 스테이블코인에 대해 발효되었으며, 발행자 자격, 준비금 관리, 소비자 권리 등에 대한 세부 규정이 포함되어 있습니다.
• 글로벌 추세: 준비금 품질, 소비자 보호, 자금세탁방지(AML/CFT)에 중점을 두고, 규제 융합이 명확합니다.

제5장 결론 및 전망

5.1 하이퍼리퀴드 스테이블코인 전쟁의 광범위한 의미

이 대결의 진정한 의미는 DeFi의 번영을 과시하는 데 있는 것이 아니라, 강세장의 초고속 성장 열풍 속에서 위험이 어떻게 체계적으로 과소평가되는지를 드러내는 데 있습니다. 혁신적인 금융 모델(고수익 스테이블코인)과 서비스가 부족한 기술 플랫폼이 만났을 때 발생할 수 있는 갈등의 가능성을 보여주는 완벽한 사례입니다. Hyperliquid의 선택은 업계의 미래 성장과 안전성 사이에서 어떤 균형을 맞춰야 할지 보여주는 시금석이 될 것입니다.

5.2 USDH 미래 전망 및 최종 우승자 예측

최종 우승자 예측 및 주요 변수

암호화폐 커뮤니티가 높은 수익률을 선호하는 자연스러운 경향과 Ethena 솔루션이 제공하는 상당한 인센티브를 고려할 때, Ethena Labs의 솔루션이 승리할 가능성이 가장 높다고 예상합니다. 하지만 이는 동시에 가장 큰 위험을 내포하고 있습니다. Ethena의 공격적인 모델과 Hyperliquid 플랫폼의 역사적 취약성이 결합되어 극도로 변동성이 큰 압력솥을 만들어낼 것입니다. 최종 승자는 두 가지 핵심 변수에 달려 있습니다.

1. Hyperliquid는 USDH가 온라인에 진출하기 전에 이 회사의 과거 보안 문제에 대한 강력하고 검증 가능한 솔루션을 제시할 수 있을까요?
2. 낙찰자(특히 Ethena)가 일부 거버넌스와 위험 관리 권한을 변경 불가능한 방식으로 보다 분산화되고 독립적인 커뮤니티 감독 기관으로 이전할 의향이 있습니까?

두 질문에 대한 답이 모두 '아니요'라면 USDH의 미래는 불확실성으로 가득 찰 것입니다.

5.3 스테이블코인 트랙의 향후 개발 방향

앞으로 스테이블코인 시장은 다각화, 규제 준수, 혁신, 그리고 기존 금융과의 긴밀한 통합을 향해 발전할 것입니다. 스테이블코인은 더욱 스마트해지고 보편화되어 기존 금융과의 경계가 점차 모호해질 것입니다.

5.4 권장 사항

• Hyperliquid 커뮤니티 여러분께: 플랫폼의 과거 보안 취약점은 최우선 과제로 검토되어야 합니다 . 투표할 때 단기적인 이익에 현혹되지 말고, 모든 후보자에게 플랫폼별 위험에 대한 상세한 완화 계획을 제출하도록 요구하십시오.
• USDH 발행자는 Hyperliquid의 근본적인 위험을 인지하고, 제안된 약속 외에도 추가적인 위험 준비금과 비상 계획을 적극적으로 수립해야 합니다 . 투명성은 준비금에만 국한되지 않고 플랫폼의 보안 상태에 대한 실시간 모니터링 및 보고도 포함해야 합니다.
• 규제 기관에: 규제 기관은 이러한 프로젝트에 대한 감독이 발행사 수준을 넘어 해당 프로젝트가 운영되는 기반 플랫폼까지 확대되어야 한다는 점을 인식해야 합니다 . 플랫폼 수준의 위험은 현행 규제 체계의 사각지대입니다.
• 시장 참여자 여러분께: 잠재적인 높은 수익에는 항상 그에 상응하는 높은 위험이 따른다는 점을 이해하는 것이 중요합니다 . USDH에 투자할 때는 무위험 안정 자산이 아닌 고위험 금융 실험으로 간주해야 합니다.

충수

어휘

• Hyperliquid: 고성능 레이어 1 퍼블릭 체인 분산형 거래 플랫폼의 차세대입니다.
• USDH: Hyperliquid가 계획한 기본 스테이블코인.
• HYPE: Hyperliquid 플랫폼 네이티브 토큰.
• HyperBFT: Hyperliquid가 사용하는 맞춤형 비잔틴 장애 허용 합의 프로토콜입니다.
• 통합 상태: Hyperliquid의 핵심 기술 기능으로, 계층 간 통신 지연을 제거합니다.
• GENIUS Act: 미국이 2025년에 통과시킨 연방 스테이블코인 법안.
• MiCA: 암호 자산 시장에 대한 EU 규제.
• GHO/crvUSD: Aave와 Curve 프로토콜에서 각각 발행한 기본 스테이블코인으로, USDH의 참고 사례로 사용할 수 있습니다.

참고문헌

Hyperliquid 공식 및 기술 문서

하이퍼리퀴드 문서:https://hyperliquid.gitbook.io/hyperliquid-docs

IQ.위키: https://iq.wiki/wiki/hyperliquid

할본: https://www.halborn.com/blog/post/hyperliquid-smart-contract-security-audit

하이퍼리퀴드 스테이블코인 전쟁 뉴스 보도

USDH 입찰에 나선 스테이블코인 발행자에 대한 배경 정보: https://unchainedcrypto.com/stablecoin-issuers-enter-bidding-war-to-launch-hyperliquids-usdh/

Paxos, Frax, Agora 등의 제안 비교: https://www.dlnews.com/articles/defi/paxos-frax-agora-and-native-markets-compete-to-build-usdh-stablecoin/

BlackRock과의 협업을 포함한 Ethena Labs의 제안에 대한 자세한 내용은 https://www.mitrade.com/au/insights/news/live-news/article-3-1109397-20250910 에서 확인할 수 있습니다.

플랫폼 과거 위험 이벤트 보고서

Lazarus Group 해커 그룹과 Hyperliquid의 연결에 대한 보고서: https://bravenewcoin.com/insights/lazarus-group-linked-to-hyperliquid-exploit

Hyperliquid에 대한 Lazarus 그룹의 자금 이동 및 플랫폼 취약성 분석: https://www.ccn.com/news/hyperliquid-exploited-lazarus-group-moves-funds-to-bybit/

스테이블코인 기본 사항, 위험 및 추세

스테이블코인: https://en.wikipedia.org/wiki/Stablecoin

스테이블코인의 정의, 분류 및 기본 원칙: https://www.investopedia.com/terms/s/stablecoin.asp

스테이블코인 일반 위험 및 보상 분석: https://www.chainalysis.com/blog/stablecoin-risks-rewards/

스테이블코인 보안 위험에 대한 심층 분석: https://www.certik.com/resources/blog/56 PjJG 1 U 0 JAGDB 4 iAn 9 f 2 ja-deep-dive-into-stablecoin-security-risks

토큰화된 국채의 메커니즘과 위험에 대한 연구: https://www.jpmorgan.com/insights/en/research/institutional-investing/investment-insights/tokenized-treasuries

스테이블코인의 미래 개발 동향 및 적용 시나리오 분석: https://www.mckinsey.com/capabilities/mckinsey-digital/our-insights/what-is-the-future-of-stablecoins

스테이블코인 결제에 대한 비자의 솔루션과 관점: https://usa.visa.com/solutions/crypto/stablecoins.html

주류 스테이블코인과 네이티브 스테이블코인 비교

3대 주요 스테이블코인 USDT, USDC, DAI 비교: https://www.coinsdo.com/blog/usdt-vs-usdc-vs-dai-which-stablecoin-is-the-best

USDT 대 USDC 비교 분석: https://moonpay.com/learn/crypto/usdt-vs-usdc

Aave GHO 네이티브 스테이블코인 사례 연구: https://21shares.com/research/aave-and-gho-stablecoin

Curve의 crvUSD 스테이블코인에 대한 심층 분석: https://coinmarketcap.com/academy/article/a-deep-dive-into-curve-s-crvusd-stablecoin

글로벌 규제 정책

미국 GENIUS법 공식 텍스트: https://www.congress.gov/bill/118 th-congress/house-bill/4766

미국 GENIUS 법안의 법적 해석: https://www.lathamwatkins.com/en/alerts/2024/09/us-house-passes-bipartisan-stablecoin-bill

EU MiCA 규정 시행 일정 및 가이드: https://micapapers.com/guide/timeline/