FDV를 올바르게 분석하는 방법: 가치 평가 규모에 현혹되지 말고 토큰 희석 효과를 고려하세요.

원문 편집: Deep Tide TechFlow

원문 편집: Deep Tide TechFlow

암호화폐 세계에서 종종 FDMC 또는 완전희석가치(FDV)라고 불리는 완전희석시가총액은 주식시장의 개념을 암호화폐로 변형한 개념입니다. 이 개념은 프로토콜의 희석성 특성을 포착하는 것을 목표로 합니다. 그러나 현재 사용되는 방식에는 결함이 있어 업데이트가 필요합니다.

첫 번째 수준 제목

검토

시가총액은 공개 시장에서 회사의 지분 가치를 나타냅니다. 이는 회사의 주가에 발행주식수를 곱한 것과 같습니다. 1990년대 기술 기업의 등장으로 주식 기반 보상이 등장했습니다. 기업들은 직원들에게 스톡옵션을 지급하기 시작했습니다. 주식 보상에는 여러 가지 이점이 있습니다. 이를 통해 회사와 직원 인센티브를 조정할 수 있습니다. 현금이 아닌 비용입니다. 유리한 세금 혜택을 누리고 있습니다.

최근까지 주식기준보상은 회사의 손익계산서에 반영되지 않았으며, 회사의 현금흐름표에도 현금항목으로 포함되지 않았습니다. 어디에도 나타나지 않는 비용입니다. 하지만 이는 결국 발행주식수에 반영될 것이다. 주식 수가 증가하면 EPS는 감소하며 다른 조건은 동일합니다.

첫 번째 수준 제목

암호화폐에 적용

유사한 시가총액 개념이 암호화폐에도 적용됩니다. 프로토콜의 시가총액은 토큰 가격에 유통 중인 토큰 수를 곱한 값입니다. 유통되는 토큰의 수는 기본적으로 발행 주식수와 동일합니다. 그러나 회사의 발행 주식 수와 달리 프로토콜의 발행 토큰 수는 크게 증가하는 경우가 많습니다.

기업은 주식을 발행하지 않는 것을 선호합니다. 주식을 발행하는 것은 회사의 지분을 현재 주가로 파는 것과 같습니다. 회사가 미래에 대해 낙관적이라면 왜 현재 가격에 지분을 판매합니까? 그렇게 하면 기존 주주의 가치가 희석될 것입니다.

프로토콜은 종종 추가 토큰을 발행합니다. 토큰 발행은 사업 계획의 일부입니다. 모든 것은 비트코인으로 시작되었습니다. 비트코인 채굴자는 거래가 비트코인 ​​블록체인에 올바르게 입력되었는지 확인합니다. 그들은 비트코인으로 지불됩니다. 따라서 비트코인 ​​네트워크는 네트워크 채굴자에게 보상을 제공하기 위해 지속적으로 새로운 비트코인을 발행해야 합니다. 후속 블록체인은 동일한 모델을 따랐습니다. 즉, 트랜잭션을 정확하게 입력한 사람들에게 보상하기 위해 기본 블록체인 토큰이 발행되었습니다.

첫 번째 수준 제목

완전히 희석된 시가총액은 어느 정도 의미가 있습니다.

사람들은 암호화폐 시가총액이 현실을 완전히 반영하지 못한다는 것을 올바르게 알고 있습니다. 향후 발행될 모든 토큰의 영향을 포착하려면 다양한 측정 기준을 사용해야 합니다.

한편, 프로토콜의 사업 계획은 진화하고 있습니다. 새로운 토큰 발행은 원래 비트코인의 경우처럼 더 이상 채굴자에게 보상을 제공하는 것이 아닙니다. 토큰은 네트워크를 성장시키는 데에도 사용됩니다. 토큰 발행은 네트워크의 기능을 안내하는 데 도움이 될 수 있습니다. Facebook, Uber, Twitter, 블록체인 등 네트워크는 많은 사람들이 사용하지 않으면 그다지 유용하지 않습니다. 그러나 얼리 어답터가 되는 데 관심이 있는 사람은 거의 없습니다. 얼리 어답터에게 토큰을 발행하면 다른 사람들이 참여하여 네트워크 자체를 유용하게 만들 때까지 네트워크를 사용하고 홍보할 수 있는 재정적 인센티브를 얻을 수 있습니다.

첫 번째 수준 제목

그러나 완전히 희석된 시가총액에는 단점도 있습니다.

보조 제목

1. 수학적 오류

어쨌든 암호화폐 시장은 프로토콜이 더 많은 토큰을 발행하면 더 많은 가치가 있어야 한다고 믿습니다. 이것은 완전히 잘못된 것입니다. 비즈니스, 경제, 암호화폐 등에서 더 많은 것을 발행하면 개인의 가치가 높아지는 사례는 없습니다. 단순한 수요와 공급입니다. 공급이 늘어나는데 수요가 충족되지 않으면 그 물건의 가치는 떨어진다.

FTT 토큰이 대표적인 예입니다. 토큰 구조와 메커니즘은 다른 토큰과 유사합니다. FTX 폭락 이전 FTT 가격은 25달러였습니다. 시가총액은 35억 달러이고, 유통되는 토큰 수는 1억 4천만 개입니다. 완전히 희석된 시가총액은 85억 달러이고 총 유통량은 3억 4천만 개입니다.

그렇다면 추가로 2억 개의 토큰을 발행하고, 2.4배 증가하고, FTT 시가총액이 2.4배 증가한다는 것은... 이것이 어떻게 말이 될까요?

FTT가 진정으로 85억 달러의 완전히 희석된 시가총액을 가지려면 추가로 발행된 2억 개의 토큰을 현재 가격인 25달러로 구매자에게 판매해야 합니다. 그러나 그것은 진실이 아니다. 추가로 발행된 2억 개의 토큰은 발행 수익 없이 단순히 나눠졌습니다.

아래 표는 2억 개의 FTT 토큰이 발행된 경우와 판매된 경우 FTT 시가총액 및 토큰 가격의 차이를 보여줍니다. 토큰 출시로 인해 기존 토큰 공급에 2억 개의 토큰이 추가되어 완전히 희석된 총 토큰 양이 3억 4천만 개가 되었습니다. 토큰 발행은 FTT의 시가총액에 영향을 미치지 않습니다. 예상되는 영향은 총 토큰 수의 143% 증가와 토큰당 가격의 59% 감소입니다. 간단한 수학입니다. 분자는 일정하지만 분모는 증가합니다. 결과는 더 작은 숫자입니다.

또는 2억 개의 FTT 토큰이 당시 토큰 가격인 25달러에 판매되었다면 FTT는 50억 달러를 벌어 시가총액을 완전히 희석된 85억 달러로 늘렸을 것입니다. 유통되는 토큰의 수는 3억 4천만 개로 증가합니다. 시가총액과 유통되는 코인 수 모두 143% 증가했습니다. 최종 결과는 토큰당 가격에 변화가 없습니다.

주식도 비슷한 방식으로 작동합니다. 애플이 지분 보상으로 직원들에게 주식 형태로 더 많은 주식을 발행한다면 돈을 받을 수 없다. 그 결과, 완전히 희석된 발행 주식수가 증가하고 주당 가격이 낮아집니다. Apple이 현재 가격으로 주식을 시장에 판매하면 현금 영수증을 받게 됩니다. 시장 가치는 해당 금액만큼 증가합니다. 이에 따라 발행주식수도 늘어날 예정이다. 결론은 주가는 변함이 없다는 것입니다.

암호화폐의 완전히 희석된 시가총액 논리를 주식에 적용하면 그것이 얼마나 잘못된 것인지 부각됩니다. 이 논리가 성립한다면 각 회사는 완전히 희석된 시가총액을 늘리기 위해 더 많은 주식을 발행해야 합니다. 분명히 그런 일은 일어나지 않을 것입니다. 이 논리의 논리적 귀결로서, 각 기업의 완전히 희석된 시가총액은 무한합니다. 회사가 발행할 수 있는 주식 수에는 제한이 없습니다. 따라서 회사의 규모, 성장 잠재력, 수익성, 자본 수익률에 관계없이 완전히 희석된 시가총액은 동일해야 합니다. 즉 무한해야 합니다. 그러나 이는 분명히 사실이 아니다.

그렇다면 디플레이션 협정은 어떠한가?

대부분의 프로토콜은 인플레이션적이므로 시간이 지남에 따라 더 많은 토큰이 발행됩니다. 일부 프로토콜은 디플레이션 상태이거나 앞으로 그렇게 될 것입니다. 이는 앞으로 유통되는 토큰 수가 감소한다는 것을 의미합니다. 암호화폐의 완전히 희석된 시가총액 논리에 따르면, 디플레이션 프로토콜은 현재보다 미래에 가치가 낮아질 것입니다.

보조 제목

2. 불가능한 상황을 뜻한다

암호화폐의 완전히 희석된 시가총액 논리는 불가능한 시나리오를 제시합니다. FTT의 완전 희석 시가총액이 85억 달러이고 시가총액이 35억 달러라면 시장은 추가로 2억 개의 FTT 토큰을 얻는 각 개인이 추가 토큰 가치를 받은 후 토큰당 5달러를 창출한다는 것을 의미합니다. 설명된 바와 같이, 이번 2억 토큰 판매에서는 수익이 발생하지 않습니다. 따라서 완전히 희석된 시가총액 85억 달러를 달성할 수 있는 유일한 방법은 2억 개의 토큰을 획득한 사람들이 하룻밤 사이에 50억 달러의 가치를 창출하는 것입니다.

그런데 그들은 어떻게 합니까?

보조 제목

3. 의도하지 않은 결과

암호화폐의 완전히 희석된 시가총액 논리로 인한 의도하지 않은 결과는 프로토콜의 가치를 부풀리는 것입니다. 옳든 그르든 투자자들은 자산의 시장 가치가 클수록 그 가치도 높아지고 안정성도 높아진다고 생각하는 경향이 있습니다. 투자자들은 이러한 프로토콜의 완전히 희석된 시가총액 가치에 만족하지만, 완전히 희석된 시가총액 계산의 논리적 결함을 인식하지 못하는 경우가 많습니다. 이런 점에서 FTT가 범인이다.

FTT의 가격이 50달러일 때 시가총액은 70억 달러, 즉 완전히 희석된 시가총액은 170억 달러입니다. 그러나 그 기간 동안 FTT의 일일 평균 거래량이 수억 달러를 넘는 경우는 거의 없었습니다.

완전히 희석된 거대한 시가총액, 작은 시가총액, 작은 거래량은 재앙을 불러일으키는 비결입니다. 암호화폐 시장이 최고조에 달했을 때 일부 코인은 이러한 패턴을 실행했습니다. 이 설정으로 인해 시장 조작이 가능해집니다. 거래량이 적으면 소수의 당사자가 거래량과 가격을 통제할 수 있습니다. 토큰 가격은 시가총액을 결정하고 궁극적으로 완전히 희석된 시가총액을 결정합니다. 이는 거의 거래되거나 세탁되지 않은 토큰이 인위적으로 부풀려진 토큰 가치를 뒷받침하고, 부풀려진 가치를 대출 담보로 사용하고 있음을 의미합니다. 이는 또한 투자의 실제 규모를 은폐합니다.

보조 제목

4. 토큰 제공은 점점 주식 기반 보상처럼 보이고 있습니다.

나카모토 사토시가 비트코인 ​​백서를 작성한 이후 토큰 발행의 목적이 많이 바뀌었습니다. 이슈는 네트워크 채굴자 및 검증자에게 보상을 제공하는 것 이외의 다양한 목적으로 사용됩니다.

토큰 제공은 암호화폐 시장의 지분 보상과 점점 더 비슷해졌습니다. 회사가 회사 구축에 기여한 직원, 고문 및 투자자에게 스톡 옵션을 부여하는 것처럼 프로토콜은 네트워크 구축에 관련된 사람들에게 기본 토큰을 부여하여 보상합니다.

토큰 제공은 주식 기반 보상과 유사하게 간주되어야 합니다. 주식 발행과 마찬가지로 토큰 발행은 프로토콜이나 회사에 비용이 듭니다. 이는 유통되는 토큰이나 주식의 수를 희석시킵니다. 그러나 이 비용은 올바르게 수행되면 투자입니다. 그것은 성과를 거두었습니다. 열심히 일하는 직원이 주식을 받으면 부여된 주식의 가치를 초과하는 회사 가치를 창출할 수 있습니다. 마찬가지로, 네트워크 참가자는 부여된 토큰의 가치를 초과하는 프로토콜 가치를 창출할 수 있습니다.

첫 번째 수준 제목

모든 토큰 배포가 동일하게 생성되는 것은 아닙니다.

모든 향후 토큰 제공은 완전히 희석된 시가총액 계산에 포함됩니다. 그러나 모든 토큰 제공이 동일하게 생성되는 것은 아닙니다. 일부 토큰은 얼리 어답터에게 배포되고, 일부 토큰은 창립 팀에게, 일부는 초기 투자자에게 배포됩니다. 일부 토큰은 향후 사용을 위해 프로토콜 기반에 발행됩니다. 여기에는 프로토콜의 예비금 및 생태 기금에 발행된 토큰이 포함됩니다. 이는 네트워크를 성장시키는 데 사용되는 토큰입니다. 네트워크에 대한 향후 투자를 위한 토큰은 유통되는 토큰 수에 포함되어서는 안 됩니다.

미래 투자를 위한 토큰은 회사의 대차대조표상 현금과 동일합니다. 대차대조표의 현금은 회사의 총 가치를 감소시킵니다. 회사의 총 가치는 기업 가치입니다. 기업가치는 기업의 모든 자산의 가치를 반영합니다. 기업 가치의 일부는 회사의 지분 가치입니다. 상장회사의 경우, 자기자본가치는 시가총액입니다. 다른 부분은 순부채입니다. 순부채는 총부채에서 현금을 뺀 금액입니다. 개념은 회사의 총자산이 자기자본과 순부채로 조달된다는 것입니다. 아래 표는 다른 조건이 동일할 때 현금 증가가 회사의 기업 가치를 어떻게 감소시키는지 보여줍니다.

투자에 사용되는 토큰의 가치는 토큰 가격에 할당된 토큰 수를 곱한 값과 같습니다. 이는 프로토콜이 투자해야 하는 돈입니다. 이는 대차대조표상의 현금과 동일합니다.

다음 표에서는 이 논리를 기계적으로 설명합니다. 아래 표의 예는 500개의 토큰이 유통되는 프로토콜을 간략하게 설명합니다. 추가로 200개의 토큰이 예비금으로 발행됩니다. 이 200개의 토큰은 네트워크 투자를 위해 할당되었습니다. 토큰 가격 $5에서 시가총액과 완전 희석 시가총액은 각각 $2,500와 $3,500입니다. 예비금 투자용으로 할당된 200개 토큰의 가치는 $1,000입니다. 현금이 회사의 기업 가치를 감소시키는 것처럼 1,000달러 가치는 계약의 총 가치를 감소시켜야 합니다.

첫 번째 수준 제목

차이점은 유연성이다

프로토콜이 처음부터 유통되는 토큰이 너무 많은 이유는 매우 엄격한 구조 때문입니다. 회사는 이사회와 궁극적으로 주주의 승인을 거쳐 자유롭게 주식을 발행하고 환매할 수 있습니다. 대조적으로, 프로토콜이 토큰을 발행하고 소각하려고 시도하는 것이 훨씬 쉽습니다.

첫 번째 수준 제목

부풀려진 완전희석시가총액(FDMC)

일부 계약에서는 완전희석시가총액(FDMC)을 과장합니다. FDMC 계산에 사용되는 토큰 금액에는 투자를 위해 프로토콜 재무부에 발행된 토큰이 포함됩니다. 유통되는 토큰의 수가 늘어나면 FDMC가 부풀려집니다. 이는 더욱 비싼 평가 배수로 이어집니다.

예를 들어 Arbitrum과 Optimism은 FDMC를 과장합니다. FDMC에는 최종적으로 발행될 총 토큰 수가 포함됩니다. 그러나 두 경우 모두 많은 수의 토큰이 재무부 또는 이에 상응하는 금액으로 발행되었습니다. 이 토큰은 생태계에 투자하기 위해 배정되었습니다. 전체 토큰 유통에서 이러한 토큰을 제거하면 보다 정확한 조정된 토큰 공급이 가능해지며 이에 따라 시가총액이 조정됩니다.

첫 번째 수준 제목

그렇다면 올바른 토큰 공급은 무엇입니까?

순환 공급이 다소 정확합니다. 현재 발행된 토큰 수를 반영합니다. 그러나 이는 향후 토큰 제공의 영향을 무시합니다. 완전히 희석하여 공급하는 것도 어느 ​​정도 사실입니다. 이는 최종적으로 발행될 토큰의 수를 반영합니다. 그러나 재무부에 발행된 토큰을 조정하는 데 실패했습니다. 조정된 수치는 완전히 희석된 수치와 재무부에 발행된 공제 토큰을 기반으로 해야 합니다.

한 가지 확실한 것은 완전히 희석된 시가총액 수치는 오해의 소지가 있다는 것입니다. 예리한 분석가는 미래의 토큰 제공을 기반으로 프로토콜의 시가총액을 부풀려서는 안 되며, 미래 제공의 희석 효과를 통해 기존 가치를 희석해야 합니다.