Arthur Hayes：AIの債務、保険の地雷、ビットコインの燃料

原文作者：Arthur Hayes

原文编译：Saoirse，Foresight News

聞こえたか？あのAI業界の大物たちが突然良心に目覚め、人類の存続問題を心配し始めた——彼らが作り上げた、ほぼシリコン製の神とも言える産物がまもなく誕生するからだ。実のところ、それはしばらく前からシリコン製の神に近づいていたが、今まさに門をくぐろうとしているところで、彼らは突然、汎用人工知能（AGI）の発展の道について反省し始めたのだ。

（注：Silicon-God シリコン製の神。シリコンバレーで囁かれる、まもなく誕生する超汎用人工知能AGIのこと。著者はこの言葉に皮肉を込め、その壮大なナラティブが単なる資金調達とロビー活動のためのレトリックではないかと疑問を投げかけている。）

これが彼らが対外的に語るナラティブだ。しかし生来疑い深い私は時間を確認してみた。まもなく第3四半期の末が近づいているが、Anthropicはまだ上場していない。彼らの決算が一体どんなものなのか、好奇心を抑えられない。プレスリリースで繰り返し言及される年換算収入の高成長カーブは、すでに鈍化しているのではないか？彼らは、すべての運営コストを差し引いた後、会社は黒字だと主張している。私は彼らがまもなく提出するS-1目論見書を読み込み、ユーザーに1トークンを提供するのに一体どれだけのコストがかかるのかを突き止めたくてたまらない。そして、利益をもたらす顧客が一体どれだけいるのか、そうした収益顧客層が拡大しているのか縮小しているのか。残念ながら、これらの問いに対する答えは得られない。理由はただ一つ——安全優先。

読者は私の語気から察せるだろう。私はAnthropic、OpenAI、SpaceXが「安全優先」を理由に汎用人工知能の研究開発を減速させると主張するのは、一般人類の福祉への関心からではなく、残酷な経済的現実に起因すると考えている。つまり、市場は現在の価格設定で、彼らが売るAI製品を十分な量購入しようとしないのだ。具体的に言えば、市場のAIへの需要は旺盛だが、みんなが求めているのは中国価格——価格は米国の100分の1に過ぎない。

この「中国価格」が自惚れの強い米国のAI従事者に衝撃を与えると、彼らの第一反応はこう叫ぶことだ：「しかし中国の製品は質が悪い」。そして中国のモデルの品質が急速に追いつくと、今度はこう泣き言を言う：「中国は我々のモデルを蒸留して自社製品を作ったのだ」。市場は中国モデルが安い理由など関心がない。市場はただ最も安い知能サービスを求めているだけだ。そこでこれらのAI従事者は嘆きに転じる：「我々は人類の安全を重視する。だから研究開発を一時停止する」。なんと高尚に聞こえることか…… しかしこのワールドカップの試合場のような誇張された「ダイブ演技」は、後半にはこうした要求も提出する：「しかし我々は依然として中国に勝たねばならない。だから政府が動くべきだ。規制ルールを制定し、この汎用人工知能競争への資金提供を続けよ」。

これら3社の米国トップAIラボが「安全優先」をAGI研究開発減速の口実にすることは、金融市場とグローバルな法定通貨流動性にとって極めて重要だ。なぜなら、これらのラボの計算能力への需要が、1兆ドルを超える投資適格債務と、数千億の低格付けローンを支えているからだ。

OpenAIとAnthropicが米国4大クラウド事業者に約束した調達金額が、各社の未実現収入注文に占める割合を示す。AI2大モデル企業がクラウド事業者に巨額の長期注文をもたらしていることがわかる。

これらのAIラボは合計で一切の利益を生んでいない。したがって、彼らはNVIDIA、Broadcom、Google、Microsoftといった収益性のあるテック企業を後ろ盾とし、データセンター賃貸、チップ調達に対応する債務にオフバランスシート保証を提供してもらう必要がある。チップとハードウェアの後続調達は、AIラボが最先端の、あの「ほぼ、ほぼ、ほぼシリコン製の神になろうとしている」大規模モデルを継続的に訓練し、同時に顧客の推論リクエストを処理することに依存している。しかし「安全優先」が新たな核心的準則となれば、新モデル訓練の支出はゼロにはならないものの、現在の高水準からは必ず落ち込む。企業は電力から知能への変換効率の向上に重心を置くようになり、これは顧客の計算能力支出が減ることを意味する。本質的に、安全優先とは計算能力需要を破壊することである。

もしAIの資本支出が営業キャッシュフローで賄われているなら、心配することは何もない。しかし問題は、AIラボが計算能力を買おうと買うまいと、この数兆ドルの債務は依然として存在することだ。デフォルトはすぐには発生しないが、AIラボが以前予想された規模で計算能力を消費しなくなれば、こうした債務の価格は下落する。真の核心的問題は：これらの債務を誰が買い、購入時にレバレッジをかけていたかだ。答えは明らかに、この投機家たちがレバレッジをかけ、この劣悪な債務を買ったのだ。では最終的な引き受け手は誰か？

数百万の米国の保険契約者が、実は間接的にAIという物語に賭けている。そして「安全優先」という事態は、彼らを何の緩衝もなく傷つける。私はもともとこの詐欺を完全には理解していなかったが、SubstackのNick Namethが非常に明快に説明してくれた。次に私は簡単な言葉で、私の暗号通貨界の読者向けに書こう。結論はこうだ：もしAI関連債務を市場公正価値で再評価すれば、米国保険業界の大部分は実は債務超過に陥っている。これは部分準備銀行制度が支配するグローバル経済において、投資の核心的命題を導き出す：米国政府は二択を迫られる——国家安保の名の下に計算能力の最終購入者となるか、それとも損失に苦しむ保険会社を救済するために紙幣を印刷するか。

どちらの道を選んでも、我々ビットコインホルダーと暗号資産投資家は勝者だ。もし政府が市場シグナルを無視し、商業的収益性のないこの「シリコン製の神」の研究開発に資金を投入し続けるなら、こうした非生産的支出を賄うために紙幣を印刷する必要があり、これは必然的により多くの金融投機を生み、ビットコイン価格を押し上げる。もし政府が保険業界の救済を選べば、不良AI債務を引き受けるために紙幣を印刷し、マネーサプライを拡大し、これまたビットコイン価格を押し上げる。

本稿の残りの部分では、このメカニズムを分解する。

中国の名の下に

国家安全保障という名目さえあれば、米国政府はほとんどあらゆる行為に理由を見つけられる。9・11事件後、米国が国民に脅威を煽り、世界的な対テロ戦争を起こし、どれほどの破壊をもたらしたかを考えてみよう。今回、作り上げられた仮想の敵は、数学に没頭し、米国の最先端技術を盗み、それを100分の1の価格で米国に売り戻す中国人だ。中国を打ち負かすには、資本主義体制の内部で国家社会主義を推進しなければならない。

AIの大物たちはトランプとその側近たちを説得し、二つの現実を無視させることに成功した。市場はすでにAIビジネスが儲からないことを証明しており、しかも超党派の有権者が大量のデータセンター新設に反対し、データ盗用への補償を求めている。中国が安価なAI製品を提供できるのだから、米国の対応策はより多くの資金を投入し、あの「ほぼ、ほぼ、ほぼ、ほぼ誕生しようとしているシリコン製の神」を作り上げることだ。（私が「ほぼ」を繰り返し加えるのは、我々がAGIまであと信念とデータ盗用と納税者の資金支援しかないからだ。）

戦争、経済、ロボットなどあらゆる領域は、最終的に汎用人工知能に制約される。したがって世界の他の国々は、米国の意向に従ってAGIを使用しなければならない。このナラティブによれば、米国は世界で最も包容力があり公平な文化を持ち、このシリコン製の神を、中国のような非ユダヤ・キリスト教文明の国に掌握させてはならない。（白目をむく、さらに大きく白目をむく。）私には好む居住地があり、他人にもある。たとえ私が自分の认同する道徳文化が他国より優れていると考えても、自分の財産や命を尽くしてこの価値観を全世界に押し付けたいとは思わない。米国や西洋文化がより優れていると信じるのは自由だが、数兆ドルの納税者の金をElon、Sam、Darioに渡してはならない。（米国トップ3のフロンティアAI企業のトップ：xAI、OpenAI、Anthropic）

米国制度の優越性とは、ほとんどの場合、数億の知識ある市民が自由市場を通じて商品とサービスの価格を決定し、政府は介入せず、市場シグナルが何をどれだけ生産するかを決める、というものだとされる。しかし今、国家安全保障のため、巨額の資金を投入し、データを食わせて次のトークンを予測すればAGIが作れるという仮定に基づき、市場が出したシグナルは誤りだと判定された。そこで米国政府は投入を増やし、次世代フロンティアモデルを作り、文化的優越性で中国を圧倒しなければならない。これは傲慢そのものだ。イカロスが太陽に近づきすぎた末路を覚えているか？

さて、大げさな議論はやめて、救済策を話そう。

「安全優先」は米国3大AIラボの計算能力需要の低下を意味する。ここで政府が前面に出て、引き取り契約を結び、AIラボに安定した利益を保証できる。米国が一部の国防・鉱業企業に与える契約のように。政府はこの計算能力を利用して汎用人工知能の研究開発を推進する。最後に、政府は自社開発モデルをAIラボにリースバックし、ラボは米国本土および同盟国顧客に推論サービスを極めて高い価格で販売する。

この方案により、政府はフロンティアモデルを掌握し、西洋世界がその意向に従って使用できる。民間AIラボモデルには一つの問題がある：これらのラボはグローバル企業であり、時に利益のために世界中の誰にでもモデルアクセスを販売し、政府の国家安全保障目標と衝突する。もし中国のラボが部分的に米国フロンティアモデルの蒸留に依存して技術進歩を遂げているなら、政府が研究開発を直接掌握すれば、中国を汎用人工知能競争で数ヶ月から数年遅らせることができる。たとえこの想定が成り立っても、最終的には失敗するだろう。かつて先進チップ製造装置の封鎖を試みても、中国が先端チップを作るのを止められなかったように。情報は本来的に自由に流れることを求める。インターネット時代に、情報封鎖は根本的に不可能だ。インターネット誕生以前でさえ、米国は原子爆弾の開発に成功した後も、ソ連が関連情報を入手するのを防げなかった。AGI分野が例外だと考える人は、国家レベルの利益博弈の下での人間の知恵と変通を理解していない。

このシリコン製の神を資金援助するには、追加の債務発行が必要だ。この方案は売り込みやすい。なぜなら通貨分野の政策決定者——財務長官ベッセントとFRB議長ウォーシュ——が、AIが生産性を向上させると信じているからだ。彼らは、AIを全面的に受け入れれば、米国は経済成長によって巨額の債務負担から脱却できると確信している。この判断は完全に誤りではない。2026年6月の米国の名目前年比GDP成長率は6.6％、実効フェデラルファンド金利は約3.6％だった。ベッセントは短期国庫証券の発行を続けており、政府はこの債務を発行することで3％の収益を得られるが、預金者は損失を被る。もし財政赤字が3％以内に抑えられれば（これは大きな前提だ）、債務/GDP比率は低下する。経済成長は主にAIデータセンター建設に牽引され、これを支えているのがAIラボの計算能力需要だ。したがって資金調達の観点から見れば、短期国債を発行して3％の収益が得られるなら、政府が計算能力の最終購入者となることは財務的に実行可能だ。

天下にただ飯はない。米国政府は常年に赤字で、借り入れに頼って支出するしかない。もしウォーシュが協力すれば、これは簡単だ。しかし今のところ、彼が率いるFRBとベッセントが率いる財務省の歩調は一致していない。

2023年7月以来、米国の金融政策は初めて利上げされた：先週の会合で、FRBは全会一致で政策金利を0.25％引き上げた。FRBが創出するマネー総量はもはや増加せず、8月14日からRMP短期国債購入計画は停止された。

もし政府がこの方案を推進するが、FRBが資金コストを下げず、バランスシートを拡大しなければ、大規模な債務発行は金利を押し上げる。住宅ローン、クレジットカード、自動車ローンの利息上昇は、AI関連政策に対する有権者の怒りを煽るだけだ。もしトランプとベッセントが少なくとも7名のFOMC委員の支持を得られなければ、この方案の実現可能性は大幅に低下する。

上記は伝統的な視点でのFRB政策であり、市場を弱気に見させやすい。しかし忘れてはならない、もう一つの強力な紙幣印刷マシンがある：商業銀行だ。ウォーシュもベッセントも、銀行業が貨幣供給の重責を引き継ぐべきだと主張している。8月14日にRMP購入が停止されて以来、銀行は総資産を拡大することで、数千億ドルの新規マネーを創出した。背後には流動性規制制約の緩和がある。

バランスシート拡大以外にも、今回の0.25％利上げ後、銀行がFRBに預ける超過準備金は、年間でさらに75億ドルの利息を得られる。この資金は新規融資と金融市場投機に使われる。したがって、FRBの利上げとバランスシート拡大停止だけを見てはならず、商業銀行体系の影響も考慮する必要がある。両者を合わせた全体効果は依然として刺激的だ。つまり、政府が望めば、流動性環境は新規借入を支え、AI計算能力建設に投入するのに十分だ。