米国債最も敏感な時期：160億ドルの長期債入札＋FRB議事録、明日未明に市場を試す

原文作者：张雅琦

原文来源：华尔街见闻

世界の債券市場はここ数十年で最も激しい売り浴びせの波に直面しており、米国市場はまさに同日に二つの大きな試練に直面しようとしている。

日本時間8月20日未明、米財務省は160億ドルの20年物国債を売却し、FRBの7月会合議事録も同時に午前2時に公表される予定だ。この二つの出来事はそれぞれ利回り曲線の異なる位置に圧力をかける。前者は長期金利に関わり、後者は短期金利の見通しに影響を与える。

市場が最も懸念するシナリオは、弱い入札結果とタカ派的な議事録が同日に重なり、相互に強化し合って利回り曲線全体を押し上げ、ハイテク株、新興市場、高レバレッジ取引へと波及することだ。

それに先立ち、世界の長期金利は数年、あるいは数十年ぶりの高水準に迫っている。米30年物国債利回りは火曜日の取引で一時5.327%に達し、2007年6月以来の最高水準となった。10年物利回りは4.747%まで上昇し、2025年1月以来の高値を更新した。同時に、米国株は3営業日連続で下落しており、S&P 500指数、ナスダック総合指数、ダウ工業株30種平均はいずれも圧力に晒されている。

第一の試練：誰がまだ米国に20年間お金を貸すのか

今回の20年物国債入札は、約5.28%の利回りで価格設定される見込みだ。これは既存の20年物国債の火曜日の流通市場利回りであり、同年限国債が6年前に発行を再開して以来の最高の借入コストとなる。

この入札の意味は、通常の資金調達業務の枠をはるかに超えている。米国は今年度に入ってから財政赤字が約1.8兆ドルに達し、米国債の総額はまもなく初めて40兆ドルを突破しようとしている。先週の30年物国債入札では落札利回りが5.216%に達し、約25年ぶりの高水準となった。米議会予算局も先週、2026会計年度の予算赤字見通しを2.1兆ドルに引き上げ、2月時点の予測より2000億ドル増加した。

市場が本当に検証しようとしているのは、これほど高い利回り水準で、買い手が再びテーブルに戻ってくるかどうかだ。最終的な落札利回りが入札前の水準を明確に上回り、応札需要が弱ければ、長期債務の需給関係がさらに悪化し、長期金利はより大きな上昇圧力に直面することになる。

MissionSquareの債券運用責任者Yulia Alekseeva氏の分析によると、財政赤字への懸念が最近の長期国債売りの「最も主要かつ最も持続的な原動力」となっている。彼女はまた、「ハイパースケーラー」と呼ばれる超大型ハイテク企業がデータセンター建設のために発行する大量の長期社債が供給圧力を悪化させていると指摘した。ゴールドマン・サックスのトレーディングデスクのデータによると、AI関連の債券発行額は既に4890億ドルに達しており、債券供給圧力の大きさから、ゴールドマン・サックスの欧州現物トレーディング責任者リッチ・プリヴォロツキー氏は次のように警告を発している：

「ある意味で、FRBでさえ、データが弱まっているにもかかわらず利上げを余儀なくされ、利回り曲線をフラット化させ、長期金利を再び固定化させる可能性がある。」

第二の試練：ウォシュ議事録が政策の謎を解けるか

今回のFRB 7月会合議事録の市場における重要性は、これまで以上に高い。

FRB議長ウォシュ氏は就任後、フォワードガイダンスを大幅に削減し、政策声明の文言はより簡潔になり、記者会見も市場に方向性を示す解釈をほとんど提供していない。BMOキャピタル・マーケッツの副チーフエコノミスト、マイケル・グレゴリー氏は顧客向けリポートで、議事録は「政策声明が簡潔で、会見が曖昧で、フォワードガイダンスが縮小された」新たな状況下で、その重要性が著しく高まっていると指摘した。FHNフィナンシャルのマクロストラテジスト、ウィル・コンペルノール氏も、議事録は「先月のウォシュ氏の曖昧な記者会見で明らかにされなかった内部討論を今になって明らかにする可能性がある」と述べた。

7月会合では明確なサスペンスが残されている。FRBは政策金利を3.5%から3.75%に据え置いたが、投票権を持つ12人の委員のうち3人が直接利上げを支持した。みずほ証券の米国エコノミスト、アレックス・ペレ氏は、この3票は「氷山の一角」に過ぎず、議事録では19人の上級幹部のうち利上げを支持するグループが市場の認識よりも広範であることが示されると予想している。「年初来、FRBの会合のたびにタカ派の幹部が増えている」とペレ氏は述べた。

6月の議事録では既に2つの経路が示されていた。インフレ圧力が早期に緩和されれば、大多数の当局者は金利を据え置き、最終的には緩和策を講じる傾向がある。一方、AI関連支出、中東紛争、関税がインフレを押し上げ続ければ、大多数の当局者は追加利上げが必要になる可能性があるとみている。パイパー・サンドラーの中央銀行政策責任者で元FRB当局者のカート・ルイス氏は、これは過半数の委員が既に両方のシナリオを考慮に入れていることを意味し、「極めて重要」だと指摘した。

現在、アトランタ連銀の市場確率追跡ツールによると、9月の利上げ確率は7月会合後の82%から59%に低下している。最近の弱めのインフレデータが主因だ。しかし、議事録でタカ派の勢力が市場予想よりも強いことが示されれば、冷め始めた利上げ期待が再燃する可能性がある。

ハイテク株への圧力：利回り曲線全体の上昇による連鎖的影響

BTIGのチーフテクニカルストラテジスト、ジョナサン・クリンスキー氏はリポートで次のように警告した。「株式市場は長期金利の急速な上昇、例えば30年物利回りが6%に向かうような事態に備えていないと考える。」同氏は、8月初め以来、30年物国債利回りは3年にわたるレンジを突破しており、テクニカル指標はこの売りがまだ終わっていないことを示していると指摘した。

BNYの米州外国為替・マクロストラテジスト、ジョン・ベリス氏は、長期金利の急上昇の背景には、金融政策の長期的な方向性に加え、テクノロジーとAIへの資本支出による資金需要の急増があると述べた。「これは国債投資を直接的に押しのけるものではないが、資本コスト全体を押し上げている」と同氏は語った。

歴史的先例を見ると、XアカウントのOddstats氏の統計によると、過去において30年物国債利回りが6ヶ月以内に4%台から6%台に上昇したのは、1999年6月の一度だけだ。それから4ヶ月も経たないうちに、S&P 500指数は調整局面に突入した。9ヶ月後には、同指数はインターネットバブル崩壊前の最後の歴史的高値を記録した。注目すべきは、30年物利回りは今年3月時点ではまだ4.6%未満だったことだ。

タカ派的な議事録と弱い入札が同日に重なれば、論理的な帰結は明確だ。短期金利は利上げ期待の高まりで圧力を受け、長期金利は長期債の需要不足で上昇を続け、利回り曲線全体が再価格設定される。割高なハイテク株が最初に打撃を受けるだろう。長期金利の上昇は割引率を引き上げ、株式の理論的価値を押し下げる一方、短期金利の上昇は企業の資金調達コストの同時上昇を意味する。

これは米国だけの話ではない

この債券市場の嵐は主要先進経済圏に波及している。ドイツの30年物国債利回りは15年ぶりの高水準となる3.763%に上昇し、フランスの同年限国債利回りは2008年以来のピークに達した。日本の30年物国債利回りは4.1285%まで上昇し、今年春に記録した30年ぶりの高水準を超えた。ブルームバーグの集計データによると、投資適格級ソブリン債のベンチマークポートフォリオの平均利回りは約4.5%に急上昇し、2015年の記録開始以来の最高水準となった。

ウェルズ・ファーゴ投資研究所のグローバル債券共同責任者、ルイス・アルバラード氏は「ほぼすべての主要債券市場で同じ傾向が見られる。赤字問題は世界的なものであり、米国だけの話ではない」と述べた。しかし、同氏は同時に、米国債市場の規模は日本、英国、EU、その他のアジア諸国の国債市場を合わせたものをはるかに上回るため、米国の問題はより強い波及効果を持つと強調した。

シティ・ナショナル・バンクとRBCローチデールの最高投資責任者チャールズ・ルーク氏は、世界の金利が上昇するにつれて、一部の資金が他の市場へ還流しており、「これは当然、国債の海外買い手にある程度の圧力をもたらす」と指摘した。同氏は率直に「財務省は現時点で確かにいくらか緊張していると思う」と述べた。

【免責事項】市場にはリスクがあり、投資には慎重さが求められます。本稿は投資アドバイスを構成するものではなく、読者は本稿に含まれる意見、見解、または結論を検討すべきです。