花旗解读：機器牛市で2500億ドルを見込む、本当の試練は2027年

TL;DR

• 市場報道によると、シティは世界のWFE強気シナリオが2028年までに2500億ドルに達する可能性があると予測している。
• TSMC、サムスン、インテルは2025年の世界のWFE支出の約55％を占めており、業績見通しが上方修正の余地を左右する。
• 装置株の恩恵は依然としてAI需要の持続性、サムスンの投資実行、インテルの受託製造進捗にかかっている。

TSMC、インテル、サムスンは7月中下旬に相次いで第2四半期決算を発表する予定で、半導体装置株にとっても設備投資予想の検証の場となる。市場報道によると、シティは決算シーズンを前にウェハー工場設備支出に対して強気の見方を継続しており、AI/HPC需要が先端プロセス、メモリ、受託製造への投資を押し上げていると分析している。投資家にとってWFE（ウェハー工場設備支出）は、露光、エッチング、成膜、テストなどの主要設備の調達を網羅し、アプライド・マテリアルズ、ラム・リサーチ、テラダインなどの装置会社の受注や収益に直接影響を与える。

装置サイクルの焦点は2026年からその後2年間へ

半導体装置株の前回の上昇は、主にAIサーバー、先端パッケージング、HBM、先端ロジックプロセスへの投資期待によるものだった。現在、市場が問うているのは、設備投資が2026年から上方修正され、2027年、2028年以降も拡大を続けられるかどうかである。

市場報道によると、シティが示すWFE強気シナリオは、2026年に約1450億ドル、2027年に約2000億ドル、2028年に約2500億ドルである。証券会社のレポートによると、TSMC、サムスン、インテルを合わせると、2025年の世界のWFE支出の約55％を占める。この3社が中長期的な設備投資を維持・引き上げれば、装置サイクルはさらに上昇する余地がある。

今後の決算発表で、より直接的な手がかりが得られる。TSMCは7月16日に決算発表、インテルは7月23日の引け後に業績を開示する。サムスンは既に7月7日に第2四半期業績見通しを発表し、7月30日10:00 KSTに決算説明会を開催する。市場は、当期の収益・利益だけでなく、設備投資の見通し、先端プロセス需要、メモリ投資のペース、そして経営陣の今後3年間のAI需要に関する発言に注目するだろう。

装置会社への波及経路は比較的明確である。ウェハー工場が設備投資を増やせば、装置会社の受注と出荷が先行して恩恵を受ける。需要逼迫が続けば、装置メーカーは製品構成の改善や稼働率向上を通じて粗利益率を下支えする機会もある。シティのレポートで言及された関連企業には、アプライド・マテリアルズ、ラム・リサーチ、テラダイン、AEISが含まれるが、これらの銘柄の弾力性は依然として顧客の調達ペースに左右される。

TSMCが最も強力な軸、2027年の前提はコンセンサスを大きく上回る

TSMCは、今回のAI設備投資サイクルにおける最も重要な主体であり続けている。4月の決算説明会で、TSMCは2026年の設備投資見通しを520億～560億ドルと確認し、支出はレンジの上限に向かう傾向にあると表明した。市場は、次回の決算でもTSMCが2026年の見通しを維持し、先端プロセスと先端パッケージングへの需要を引き続き強調する可能性が高いと見ている。

より大きな注目点はその後の2年間にある。シティのモデルによると、TSMCの2027年の設備投資は750億ドル、2028年は800億ドルで、前年比成長率はそれぞれ36％、7％となる。この前提は市場コンセンサスを上回っており、特に2027年の差はより顕著である。

この見解を支える核心は、AI/HPC需要が引き続き先端プロセスの増産を牽引することにある。TSMCは、エヌビディア、AMD、ブロードコムなどのAIチップ需要を取り込み、先端パッケージング、CoWoS、さらなる先端プロセスへの移行からも恩恵を受けている。AIチップの受注が力強さを維持する限り、TSMCはより多くの前工程および後工程装置を調達する動機を持つ。

しかし、高い設備投資が直ちに装置サイクルの確定を意味するわけではない。2027年と2028年が楽観的なモデルに到達できるかどうかは、AI受注の持続性、顧客の自社チップ開発のペース、先端パッケージングのボトルネック解消、そして装置の納期が需要に追いつくかどうかにもかかっている。

サムスンとインテルは増加要因をもたらす一方、不確実性ももたらす

TSMCが装置サイクルの基本盤を提供するならば、サムスンとインテルがその上振れ余地を左右する。

サムスンは4月の説明会で、AI需要が設備投資の前年比大幅増を牽引すると表明した。シティのモデルによると、サムスン半導体の設備投資は2026年から2028年にかけて高い成長率を維持する。ここには2つの流れがある。HBMと先端DRAM需要によるメモリ投資の促進と、先端ロジックおよび受託製造事業がサムスンがより先端プロセスでTSMCへの追従を続けられるかを決定する。

サムスンの長期投資計画も、装置需要に対する想像力を拡大している。公開情報では具体的な範囲に差異があり、サムスンのプレスリリースとメディア報道はそれぞれ、グループ全体の国内総投資、サムスン電子の将来事業計画、半導体クラスターへの投資など、異なる範囲をカバーしている。より確実な言い方としては、サムスンの今後10年以上にわたる韓国国内の半導体関連投資規模は約2000兆ウォン以上である。この長期計画は複数年にわたるものであり、短期間にどれだけの設備購入に転換できるかは、具体的な工場建設、装置搬入、生産能力の立ち上げペースによるところが大きい。

インテルの状況はより複雑である。同社は第1四半期の電話会議で、2026年の設備投資の見通しを従来の「横ばいから減少」から「横ばい」に修正し、工具・設備関連支出は前年比約25％増加すると発表した。シティのモデルでは、インテルの2027年と2028年の設備投資にも依然として上振れの前提が置かれており、特に2028年の弾力性が大きい。

インテルがこの増加分を実現できるかどうかは、受託製造事業が鍵を握る。18Aプロセスの検証、14Aプロセスに関する顧客の意思決定、そして大口顧客との協力の可能性が、今後の投資強度に影響を与える。先端プロセスにおける顧客の進捗が期待を下回れば、設備投資が楽観的なシナリオ通りに実現するのは難しい。一方、受託製造への転換が具体的な進展を見せれば、インテルは世界のWFEを押し上げる重要な増加要因となる。

マイクロンはメモリ需要を裏付けるが、3強の見通しを代替できない

メモリメーカーの設備投資も装置サイクルを裏付ける材料を提供している。マイクロンは2026会計年度の設備投資見通しを約270億ドルに引き上げた。また、2027会計年度の四半期設備投資水準は、2026会計年度第4四半期の約100億ドルを上回る見込みであると発表した。この四半期の水準が続けば、2027会計年度通年の設備投資は400億ドルを超える可能性がある。

これは、AIサーバーによるHBM、先端DRAM、メモリ需要が、ロジックプロセスだけの話ではないことを示している。メモリの増産も装置調達を押し上げ、特に成膜、エッチング、テスト、パッケージング関連の分野に恩恵をもたらす。報道によると、マイクロンの米国長期投資計画も2500億ドル以上に引き上げられ、期間は2035年頃まで延びている。

しかし、マイクロンはあくまでメモリ需要の傍証であり、TSMC、サムスン、インテルの見通しを代替するものではない。この3社を合わせると2025年の世界のWFE支出の約55％を占めており、装置サイクルの高さを真に決定するのは、今後数四半期におけるこれら3社の2026年から2028年にかけての設備投資に関する表明である。

2500億ドルの前提は2027年以降に課題

今回の決算シーズンプレビューにおける最大の見解の相違は、シティの2027年と2028年に関する前提が市場のコンセンサスよりも明らかに楽観的であることだ。2026年の上方修正は比較的理解しやすい。AI需要は既に受注と増産に反映されている。2027年以降も設備投資が大幅に増加し続けるためには、より多くの条件が同時に満たされる必要がある。

AI/HPC需要は、クラウド事業者による短期的な集中調達にとどまらず、強さを維持する必要がある。TSMCの先端プロセスおよび先端パッケージング増産は、顧客からの受注によって持続的に支えられる必要がある。サムスンの大規模な長期投資計画は、工場建設や長期計画に留まらず、具体的な設備支出に変換されなければならない。インテルの受託製造事業も、18A、14Aノードに十分な顧客基盤と量産の見通しがあることを証明する必要がある。

装置の納期、マクロ経済環境、半導体サイクルの変動も、実際の支出に影響を与える。設備投資計画は上方修正される可能性もあるが、顧客需要の変化、稼働率の低下、資金調達圧力などにより延期される可能性もある。

装置株のストーリーは依然として3大ウェハー工場を中心に展開している。決算が力強い設備投資のシグナルを発信し続ければ、世界のWFE強気シナリオはさらなる裏付けを得る。経営陣が2027年と2028年について慎重な姿勢に転じれば、2500億ドル規模の設備支出に対する市場の期待は割り引かれることになる。現在の論点は、AI設備投資の有無ではなく、この拡大局面が2026年を超えて続くかどうかである。