トム・リーの最新インタビュー：私たちは誤解されている「スーパーサイクル」の中にいる

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編集：ユリヤ、PANews

多くのアナリストが市場に対して慎重、あるいは悲観的な見方をしている時代に、BitMineの会長兼シニアストラテジストであるトム・リー氏は、全く異なる強気な見解を発表しました。ファンドストラットとのインタビューで、トム・リー氏は現在のマクロ経済サイクル、AIスーパーサイクル、市場センチメントの変化、インフレリスク、そして暗号資産の今後の軌道について深く掘り下げています。リー氏は、市場は「スーパーサイクル」の重要な局面にあり、投資家がマクロ経済シグナル、利回り曲線、インフレロジック、そしてAI産業サイクルを誤って判断していることが、システム的なミスマッチにつながっていると考えています。彼は、米国株式市場が年末までに7,000～7,500ポイントに達すると予測するだけでなく、イーサリアムとビットコインが力強い反発を見せるとも指摘しています。PANewsはこのインタビューをまとめて編集しました。

私たちは誤解されている「スーパーサイクル」の中にいる

司会：トムさん、ようこそ。振り返ってみましょう。過去3年間で市場は80%以上上昇しました。そして、あなたは一貫して強気の見方を維持してきた数少ない投資家の一人でした。あなたの意見では、2023年から2024年、そして今年に至るまで、アナリストや弱気派の90%がどこで誤ったのでしょうか？

トム・リー：取引の80%は本質的にマクロ環境に依存しています。過去3年間、ほぼすべての投資家が自らを「マクロトレーダー」と自認してきましたが、彼らは2つの重大な誤りを犯してきました。

• まず、彼らはイールドカーブの「科学的」性質に過度に依存しています。イールドカーブが逆転すると、誰もが景気後退の兆候だと考えます。しかし、Fundstratで説明したように、この逆転はインフレ期待によるものです。短期的なインフレ率の上昇は短期名目金利の上昇を意味しますが、長期的には低下します。これがイールドカーブの逆転の真の理由です。
• 第二に、私たちの世代はインフレを実際に経験したことがなく、誰もが 1970 年代の「スタグフレーション」をテンプレートとして使用しますが、今日ではそのような持続的なインフレを引き起こすための困難な条件が整っていないことに気づいていません。

そのため、人々は構造的に弱気になり、「逆イールドは景気後退とスタグフレーションの到来を意味する」と信じ込んでいました。企業はインフレとFRBの金融引き締め政策に対応するため、リアルタイムでビジネスモデルを動的に調整し、最終的に大きな利益を上げていたという事実を完全に見落としていました。株式市場において、時間は偉大な企業にとって最良の友であり、凡庸な企業にとって最悪の敵です。これは自明の理です。

司会：現在の市場環境は、ほぼ全員が弱気相場に転じた2022年に似ているとお考えですね。市場への不安が再び高まった今、再び強気のスタンスを取られています。現在の市場状況について、人々が抱いている最大の誤解は何だとお考えですか？

トム・リー：人々が理解し把握するのが最も難しいのは「スーパーサイクル」だと思います。 2009年、当社のサイクル調査で長期的な強気相場の始まりが示唆されたため、構造的に強気な見方に転じました。そして2018年には、将来のスーパーサイクルを2つ特定しました。

• ミレニアル世代: 彼らは働き盛りの時期に入っており、これは今後 20 年間の強力な追い風となるでしょう。
• 世界的な働き盛りの世代の労働力不足：これはありふれたことのように聞こえるかもしれないが、まさにこの要因こそが人工知能（AI）ブームの基盤を築いたのだ。

AIブームとドットコムバブルの間にはなぜ根本的な違いがあるのでしょうか？

トム・リー：私たちは今、AIブームの真っ只中にあり、資産価格の継続的な上昇を引き起こしています。これはまさに教科書的な例です。1991年から1999年にかけては労働力不足が続き、ハイテク株が急騰しました。1948年から1967年にかけても同様の労働力不足が続き、ハイテク株が急騰しました。そして今、AIブームがこのパターンを繰り返しています。

問題は、多くの人がシャープレシオの高い銘柄をバブルと見なし、NVIDIAのような企業を空売りしようとすることです。しかし、この見方は偏っている可能性があります。彼らは、今日のAI業界が1990年代のインターネットとは全く異なることを忘れています。当時、インターネットは単なる「資本支出の熱狂」でしたが、AIは「機能の獲得」です。

司会：現在のAIブームを1990年代後半のドットコムバブルと比較する人が多く、NVIDIAと当時のシスコを比較する人もいます。あなた自身もその時代を経験しましたが、両者の根本的な違いは何だとお考えですか？

トム・リー：この比較は興味深いですが、根本的な誤りがあります。通信業界の設備投資（シスコ）とGPU（NVIDIA）のライフサイクルは全く異なります。

1990年代後半の設備投資ブームの中核はインターネットそのものではなく、通信業界、つまり光ファイバーケーブルの敷設だったことを、人々は忘れてしまっています。当時、新興市場における通信支出はGDP成長率と連動しており、このブームは米国にも広がり、クエスト社などの企業は鉄道の線路沿いや道路の下に光ファイバーケーブルを必死に敷設し、グローバル・クロッシング社は世界中に海底ケーブルを敷設しました。問題は、インターネットが敷設する光ファイバーをはるかに上回る速さで消費してしまったことです。ピーク時には、光ファイバーのほぼ99%が使われていない「ダークファイバー」でした。

現在、状況は完全に逆転しています。NVIDIAチップに対する市場需要は依然として堅調で、GPUは現在ほぼ100%の稼働率で市場需要に即座に対応しています。しかし、NVIDIAチップの供給は需要を満たすには程遠く、生産能力を50%増強したとしても、すぐに完売してしまうでしょう。業界は現在、NVIDIAチップの供給、関連シリコン材料、そしてエネルギー供給という3つの大きな制約に直面しており、これらの要因が相まって市場拡大のスピードを制限しています。一方、AI技術の急速な進歩は予想をはるかに上回り、ハードウェア需要をさらに悪化させています。しかし、設備投資はこの傾向に追いついておらず、業界全体として供給不足の状態が続いています。言い換えれば、 AI関連の設備投資は依然として「イノベーションのプロセスに遅れをとっている」のです。

年末の市場予測と暗号通貨の可能性

司会者： S&P 500は年末までに7000ポイント、あるいは7500ポイントに達する可能性があると何度もおっしゃっていますね。年末の市場について楽観的なセクターの中で、最も大きなサプライズをもたらすとお考えのセクターはどれでしょうか？

トム・リー：まず、ここ数週間、市場センチメントは非常に悲観的になっています。政府閉鎖によって一時的に経済から資金が流出し、財務省の支出不足が流動性逼迫につながり、株式市場の乱高下を引き起こしました。S&P 500が2～3%下落したり、AI関連銘柄が5%下落したりすると、人々は非常に慎重になります。強気なセンチメントは非常に脆く、誰もが市場のピークが来ると感じています。しかし、一つ強調したいことがあります。誰もがピークが来ると考えている時、ピークは形成されないということです。ドットコムバブルがピークを迎えたのは、誰も株価が下落するとは思っていなかったからです。

第二に、過去6ヶ月間、市場は好調に推移してきたものの、投資家のポジションは大きく偏っており、株式に対する潜在的な需要が非常に高いことを示唆していることを忘れてはなりません。今年4月には、多くのエコノミストが関税問題への懸念から景気後退の到来を予測し、機関投資家はそれに応じた取引を行い、事実上、大規模な弱気相場への備えをしました。このような誤ったポジションは、わずか6ヶ月で修正できるものではありません。

年末を迎えた今、機関投資家のファンドマネージャーの80%がベンチマーク指数を下回り、過去30年間で最悪のパフォーマンスを記録しています。この損失を埋め合わせるために残された時間はわずか10週間。つまり、株式投資をせざるを得ない状況です。

したがって、年末までにいくつかのことが起こると思います。

• AI 取引は力強い復活を遂げる態勢が整っています。最近の挫折にもかかわらず、AI の長期的な見通しは依然として影響を受けておらず、同社は 2026 年の見通しで重要な発表を行うと予想されています。
• 金融株と小型株:連邦準備制度理事会が12月に金利を引き下げ、金融緩和サイクルに入ったことを確認した場合、これは金融株と小型株にとって非常に有利となるでしょう。
• 暗号通貨：暗号通貨は、ハイテク株、金融株、そして小型株と高い相関関係にあります。そのため、暗号通貨の大規模な上昇も期待できると考えています。

司会者：暗号通貨についてお話しましたが、ビットコインは年末までにどのくらいのレベルに達するとお考えですか？

トム・リー：ビットコインへの期待はやや低下しています。これは、価格が横ばいで推移していることや、ビットコイン初期保有者（OG）の一部が価格が10万ドルを超えた際に売却したことなどが一因です。しかし、ビットコインは依然として大幅にアンダーウェイトな資産クラスです。私は、ビットコインは年末までに10万ドル、あるいは20万ドルを超える高値に達する可能性があると考えています。

しかし、私にとってより明らかなのは、年末までにイーサリアムの価格が大幅に上昇する可能性があることです。キャシー・ウッド氏でさえ、ステーブルコインとトークン化された金がビットコインの需要を侵食していると書いています。ステーブルコインとトークン化された金はどちらも、イーサリアムのようなスマートコントラクト型ブロックチェーン上で動作します。さらに、ウォール街は積極的に動きを見せており、ブラックロックのCEOであるラリー・フィンク氏は、ブロックチェーン上のあらゆるものをトークン化することを目指しています。これは、イーサリアムの成長への期待が高まっていることを意味します。当社の技術戦略責任者であるマーク・ニュートンは、イーサリアムの価格が1月までに9,000ドルから12,000ドルに達する可能性があると考えています。私はこの予測は妥当だと考えています。つまり、イーサリアムの価格は今から年末または1月にかけて2倍以上に上昇するということです。

過大評価されたインフレと管理可能な地政学

司会：先週金曜日、恐怖・強欲指数が21で「極度の恐怖」レンジで引けたとおっしゃっていましたが、CMEのフェドウォッチツールは12月の利下げ確率を70%と示しています。こうしたパフォーマンスへのプレッシャーが、イーサリアムやビットコインなどの暗号通貨への機関投資家の資金流入を促すとお考えですか？

トム・リー：その通りだと思います。S&P 500は過去3年間、2桁の上昇を記録しており、今年は20%を超える可能性さえあります。2022年末時点では、強気な見方をしている人はほとんどいませんでした。当時、富裕層やヘッジファンドは、顧客に現金やオルタナティブ資産（プライベートエクイティ、プライベートレンディング、ベンチャーキャピタルなど）への移行を勧めていましたが、これらの資産クラスはすべてS&Pによって打ち負かされました。この「ミスマッチ」が機関投資家に逆効果をもたらしています。

したがって、2026年を弱気相場の年と見るべきではありません。むしろ、投資家はNVIDIAのような高成長株への投資に回帰する可能性が高いでしょう。なぜなら、NVIDIAの収益は依然として50%以上の成長を続けているからです。

一方、暗号資産市場も恩恵を受けるでしょう。市場はビットコインの4年サイクルが終焉に近づき、調整局面が迫っていると一般的に認識していますが、この評価はマクロ経済環境を無視しています。連邦準備制度理事会（FRB）がまもなく利下げを開始することも忘れています。当社の調査によると、ISM製造業指数とビットコイン価格の相関性は、金融政策の相関性よりもさらに高いことが示されています。ビットコインはISM指数が60に達するまでピークを迎える可能性は低いでしょう。

現在、暗号資産市場は金融流動性の不足によって制約を受けています。連邦準備制度理事会（FRB）の量的緩和（QT）政策は12月に終了すると予想されていますが、明確な緩和シグナルは示されておらず、投資家は混乱しています。しかし、これらのマクロ経済要因が徐々に明確になるにつれて、暗号資産市場はより好調なパフォーマンスを示すことが期待されます。

司会者：あなたの意見では、現在の市場で最も過大評価されているリスクは何ですか?

トム・リー：最も過大評価されているリスクは「インフレの逆戻り」だと思います。金融緩和やGDP成長がインフレを引き起こすと信じている人が多すぎますが、インフレは不可解なものです。長年にわたり、インフレのない金融緩和政策が続いてきました。現在、労働市場は冷え込み、住宅市場は弱体化しており、インフレの3大原動力である住宅、人件費、財のいずれも上昇していません。FRB当局者がコアサービスインフレ率が上昇していると発言したのを聞いたこともありますが、確認したところ全くの誤りでした。PCEコアサービスインフレ率は現在3.2%で、長期平均の3.6%を下回っています。したがって、インフレ率が上昇しているという見方は誤りです。

司会者：地政学的出来事、戦争、サプライチェーンの問題など、原油価格の高騰を引き起こす予期せぬ出来事が発生した場合、それは弱気な見方に転じる要因となるでしょうか？

トム・リー：確かにその可能性はあります。原油価格が十分に上昇すれば、ショックを引き起こす可能性があります。FRBが引き起こさなかった3つの経済ショックを振り返ると、いずれも商品価格のショックでした。しかし、原油が家計にとって大きな負担となるには、価格が非常に高騰する必要があります。実際、経済のエネルギー集約度は近年低下しています。

したがって、そのようなショックを引き起こすには、原油価格が200ドルに近づく必要があります。過去にも100ドルに近づいたことはありましたが、ショックには至りませんでした。実際には、原油価格が3倍に上昇する必要があります。今年の夏、米国はイランの核施設を爆撃しました。これにより原油価格が200ドルまで急騰すると予想する人もいましたが、結局、原油価格はほとんど変動しませんでした。

司会者：はい、地政学的な要因が米国経済や株式市場の長期的な足かせになったことはありません。局所的なショックは経験したことはありますが、地政学的な要因が米国で本格的な景気後退や大規模な株式市場の暴落を引き起こしたことはありません。

トム・リー：全くその通りです。地政学的な要因は不安定な経済を破壊する可能性があります。しかし、米国において重要な問題は、「地政学的な緊張によって企業の利益が崩壊するかどうか」です。もしそうでないなら、地政学的な要因を弱気相場を予測する主な理由として使うべきではありません。

恐怖と貪欲を克服する方法

司会者：連邦準備制度理事会のパウエル議長が予想外に12月に金利を引き下げなかった場合、市場はどうなるでしょうか？

トム・リー：短期的にはマイナスのニュースとなるでしょう。しかし、パウエル議長はこれまで良い仕事をしてきたものの、現政権内での人気は高くありません。 12月に利下げを行わない場合、ホワイトハウスはFRB議長の交代計画を加速させる可能性があります。議長交代後は「影のFRB」が出現し、独自の金融政策を確立する可能性があります。したがって、新議長はFRB内の様々な意見に左右されず、金融政策の実施方法も変化する可能性があるため、マイナスの影響はそれほど長続きしないと考えています。

司会： 2022年から現金を保有している友人がたくさんいますが、市場が高すぎることと、さらなる機会を逃してしまうのではないかという不安から、ジレンマに陥っています。このような状況について、何かアドバイスはありますか？

トム・リー：素晴らしい質問ですね。多くの人がこのジレンマに直面しています。投資家が株式を売却する際には、実際には2つの決断を下す必要があります。売却することと、より良い価格で市場に再参入するタイミングです。戦略的に市場に再参入できない場合、パニック売りは長期的な複利効果を逃すことにつながる可能性があります。投資家は市場のボラティリティによるパニック売りを避けるべきです。あらゆる市場危機は実際には投資機会であり、売却すべき時ではないからです。

第二に、市場機会を逃した投資家は、一括投資ではなく、「ドルコスト平均法」のアプローチを用いて、徐々に市場に戻ることをお勧めします。投資期間を12ヶ月以上に分割し、毎月一定の割合の資金を投資することをお勧めします。こうすることで、市場が下落した場合でも、一括購入することでコストメリットを高めることができます。多くの投資家が市場の調整を待ってから投資を始めるという考えを持っているため、これは避けるべきです。これはさらなる機会損失につながる可能性があります。

司会者：個人投資家と機関投資家の役割をどのように見ていますか？今回の強気相場は主に個人投資家によって牽引されたと考える人もいます。

トム・リー：よくある誤解を正したいと思います。個人投資家は、特に長期的な投資視点を持つ機関投資家よりも市場において優れたパフォーマンスを上げられない、ということです。多くの個人投資家は長期的な視点に基づいて株式投資を行っているため、市場の動きを正確に予測しやすいのです。一方、機関投資家は短期的に同業他社を上回るパフォーマンスを求めるため、市場のタイミングを重視する傾向があり、特定の銘柄の長期的な価値を見落としてしまう可能性があります。長期的な視点を持って市場で取引を行う人は「スマートマネー」とみなされ、このタイプの投資家は個人投資家に多く集中しています。

司会者：パランティアのような3桁のPERを持つ企業は割高だと考える人が多いようですが、長期投資家にとって3桁のPERが依然として妥当だと考えられる状況とはどのようなものでしょうか？

トム・リー：私は企業を 2 つのカテゴリーに分類しています。最初のカテゴリーは利益は出ていないが株価収益率が 100 の企業 (メイン市場以外の上場企業 4,000 社の約 40%) で構成されており、これらのほとんどは投資としては不適切です。

2番目の円はN=1の企業で構成されます。

1. これらの企業は、長期にわたる大きなストーリーの基盤を築いているため、現在は利益を上げていない。

2. 創業者が常に新しい市場を創造しているため、現在の利益の流れが企業の将来を反映できていない。

テスラとパランティアはその好例です。将来性を軽視しているため、非常に高いバリュエーションが妥当です。テスラの株価収益率（PER）10倍に固執すれば、過去7～8年間の好機を逃すことになります。創業者主導のユニークな企業を見つけるには、異なる考え方が必要です。

学んだ教訓と最終的な提言

司会者：今回の株価上昇はNVIDIAなど少数の銘柄に集中しすぎており、バブルの兆候だと指摘する声が多く聞かれますが、この見解に同意されますか？

トム・リー：人工知能はスケールアップが求められるビジネスであり、巨額の投資が必要です。あなたや私がガレージでOpenAIに匹敵する製品を作ることはできません。

産業のスケールアップは、エネルギー業界や銀行業界のようなものです。世界には大手石油会社は8社しかありません。もし誰かが、世界でたった8社しか石油を購入していないから石油は循環的なビジネスだと言ったら、私たちは馬鹿げていると思うでしょう。なぜなら、石油を掘削するには十分な規模が必要だからです。AIも同じです。スケールアップのビジネスです。現在の市場環境がそれを示しています。NVIDIAが何千もの中小企業と取引することを期待しているのでしょうか？むしろ、成果を上げ、財務的な健全性を確保できる大企業と取引するべきだと思います。ですから、現在の集中化は理にかなっていると思います。

司会者：あなたはこの業界で 40 年間働いてきましたが、この 2 年間で市場から個人的に学んだ最も重要な教訓は何ですか。

トム・リー：過去2年間は、「集団的な誤解／誤解」が長期間にわたって継続する可能性があることを示しました。冒頭で述べたように、企業データがそれを裏付けていないにもかかわらず、逆収益曲線を理由に多くの人が景気後退を固く信じています。彼らは自分自身の固定観念を信じることを好みます。そのため、企業はより慎重になり、戦略を調整しますが、収益性は依然として良好です。データが自分の見解と矛盾する場合、人々はしばしばデータではなく自分の信念を信じることを選択します。

ファンドストラットの強気なスタンスは、独自の思考に基づいています。私たちは収益を常に重視しており、収益データは最終的に全てを証明します。私たちは「永遠の強気派」と呼ばれていますが、収益自体は「永続的に上昇」しています。これ以上何を言うべきでしょうか？私たちは単に、最終的に株価を動かすのは別のデータに基づいているだけです。

「確信」と「頑固さ」を区別することが重要です。頑固さとは、自分が市場よりも賢いと信じることです。一方、「確信」とは、正しいことを貫くことです。天才だらけの部屋の前では、平均的な結果しか出せないことを忘れないでください。

司会者：ピーター・リンチは「調整を待つ間に失うお金は、調整中に失うお金よりも大きい」と言いました。あなたの意見は？

トム・リー：ピーター・リンチ、デビッド・テッパー、スタン・ドラッケンミラーといった逆張り投資の達人が市場には数人います。彼らは市場センチメントが低い時に決断力のある判断を下すことに長けています。NVIDIAを例に挙げましょう。同社の株価が8ドルまで下落した時、多くの人が購入をためらいました。その後10%下落するごとに、投資家の躊躇はさらに深まりました。トム・リーは、こうした感情に駆られた頑固さは、理性的な判断ではなく、確固たる信念の欠如に起因することが多いと考えています。

司会者：市場が下落したときに多くの投資家が示す、ファンダメンタルな反応ではなく感情的な反応をどのように説明しますか？

トム・リー：これは行動の問題です。 「危機」という言葉は「危険」と「機会」から成り立っています。危機の際には、ほとんどの人が危険にばかり目を向けてしまいます。市場が下落している時には、人々は自分のポートフォリオへのリスクばかり考えたり、「ああ、何か見逃しているに違いない。自分が信じている良いアイデアは毎日上昇しているはずだから」と考えたりします。

しかし実際には、彼らはこれをチャンスと捉えるべきです。なぜなら、市場は常にチャンスを提供してくれるからです。今年2月から4月にかけての関税危機が良い例です。多くの人が極端な見方をし、景気後退が迫っている、あるいは全てが終わったと考えました。しかし、彼らは危険しか見ておらず、チャンスを見ていなかったのです。

さらに、感情や政治的バイアスは市場の認識に大きな影響を与えます。過去の消費者心理調査では、回答者の66%が民主党を支持しており、これらの回答者は経済に対してより否定的な反応を示しました。しかし、株式市場はこの政治的立場の違いを認識していません。企業や市場は政治的見解とは無関係であり、投資家は感情や政治的バイアスを乗り越える必要があります。投資における「ファン心理」や自尊心といった要因は、意思決定のバイアスにつながる可能性があります。例えば、投資家は自分が好む企業に賭けたり、株価が上昇すると確信を感じ、下落するとフラストレーションを感じたりする傾向があります。機械でさえ、その設計が人間の特性を依然として残しているため、バイアスを完全に排除することはできません。これらの影響にうまく対処するために、投資家は、AI分野におけるNvidiaやPalantirのミッションのような、短期的な株価変動があっても長期的なポテンシャルが変わらないスーパーサイクルや長期トレンドに注目する必要があります。

司会者：最後に、今後 12 か月間の株式市場を一文で説明するとしたら、何と言いますか?

トム・リー: 「シートベルトを締めてください」と言います。

過去6年間、市場は大きく上昇しましたが、同時に4回の弱気相場も経験しました。つまり、ほぼ毎年弱気相場に見舞われることになり、投資家の覚悟が試されることになります。来年も同じ状況が続くため、投資家は備えておく必要があると思います。2025年には、ある時点で20%の下落がありましたが、最終的には年間で20%の上昇となりました。ですから、このような状況が再び起こる可能性は十分にあります。

司会者：また、2023 年以降に市場に参入し、実際に大きな調整を経験していない新規参入者には、どのようなアドバイスがありますか?

トム・リー：まず、市場が上昇している時は気分が良いですが、その後は長く苦しい時期が続き、自分自身に疑問を抱くことになります。しかし、まさにその時こそ、最も強い決意と確信が必要なのです。なぜなら、高値で取引しようとするよりも、安値で投資する方がはるかに多くの利益を得られるからです。

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