XAUT や BTC などのトークン化されたゴールドが同時に提示された場合、どちらを選択しますか?

ご存知の通り、TradeFiの世界では金は「ハードカレンシー」の象徴であり、暗号資産の世界ではビットコインも「デジタルゴールド」とみなされています。そのため、金がブロックチェーン上に急速に移行するにつれ、両者の境界はかつてないほど曖昧になりつつあります（続きを読む：「信頼できないBTCからトークン化された金まで、真の『デジタルゴールド』はどちらなのか？ 」）。

こうした背景の中、興味深い論争が再燃しました。「金のゴッドファーザー」ピーター・シフ氏が「ビットコイン vs. トークン化された金」というテーマでCZ氏に正式に異議を唱えたのです。この2つの視点の衝突は、実はより大きな問題を浮き彫りにしています。

RWA が徐々に Web3 に統合されつつある新しい時代において、「信頼」は本当にコードによって完全に置き換えられるのでしょうか?

「ゴールデン・ゴッドファーザー」とCZの論争

過去の発言を振り返ると、ピーター・シフ氏は間違いなくビットコインに対する最も頑固な批評家の一人だ。

彼の見解では、ビットコインは投機家にとっての幻想に過ぎず、金こそが真の通貨リターンを体現している。「トークン化された金」は、金本位制がデジタル時代へとさらに移行するための架け橋となり、金という物理的な裏付けとブロックチェーンがもたらす利点の両方を兼ね備えている。

これはまた、ピーター・シフ氏が「本質的価値」と「物理的信頼性」を強く支持する立場を表明していることを意味する。しかし、CZ氏の反応は率直かつ鋭く、トークン化された金の根本的な弱点を指摘した。「トークン化された金は真のオンチェーン・ゴールドではなく、依然として信頼の上に成り立っている。ユーザーは、コードが直接保証するのではなく、発行者が将来的に義務を履行することを信頼するのだ。」

率直に言えば、 Tetherなどが支援するTether Gold（XAUT）のようなプロジェクトであっても、戦争、経営陣の変更、規制上の対立などの極端な状況では、ユーザーは依然として従来のシステムの継続に頼る必要があります。

客観的に見れば、CZの見解は間違っていない。XAUTのようなトークン化された金プロジェクトは、本質的には機関投資家の信用に基づく資産マッピングの一種であり、中央集権的な依存から完全に逃れることはできない。しかし、シフ氏の見解も完全に間違っているわけではない。なぜなら、彼は「本質的価値と物理的信頼性」という観点から見ているからだ。

結局のところ、シフ氏と CZ 氏の間の論争は、価値判断の正誤の問題ではなく、本質的には 2 つの異なる「信頼性モデル」の衝突です。前者は物理的な信頼性 (金の希少性に基づく) であり、後者はシステムの信頼性 (コードの信頼性の欠如に基づく) です。

トークン化された金のマッピングされた資産としての位置付けとその信頼性の限界をより深く理解するためには、まず従来の金融が物理的な金をどのように扱っているかを確認する必要があります。

紙の金からトークン化された金へ：進化と妥協

実際、XAUT のようなトークン化された金製品が登場するずっと前から、TradFi はすでに金を「認証」しようとしており、その最も一般的な方法は「紙の金」でした。

名前の通り、ペーパーゴールドとは、銀行の金貯蓄口座、または物理的な受渡しのない金ETFのことです。簡単に言えば、信用証書のようなもので、利用者はもはや金を直接所有するのではなく、銀行からの「信用供与」を受けることになります。金やその他の貴金属は、物理的な受渡しなしに、ペーパーゴールド口座を通じて売買されます。

これにより、物理的な金の分割や持ち運びの不便といった問題が解決され、金はより軽量になり、取引が容易になります。例えば、様々な銀行が展開する「ペーパーゴールド」商品は、多くのユーザーに金への投資と保有の便利な機会を提供しています。

出典：中国銀行（香港）

しかし、結局のところ、この種のモデルは依然として「中央集権的な単一点の信頼」に基づいています。なぜなら、金融機関の信用保証に依存しているため、銀行は実際の金準備量を超える証券を発行することが可能になるからです（つまり、過剰発行）。さらに、金融危機や大規模な銀行取り付け騒ぎが発生した場合、紙の金保有者は信用リスクと償還リスクに直面することになり、実物の金の全額を償還できない可能性があります。

大手国有銀行のような強力な信用力に裏付けられた商品でない限り、このリスクは最小限に抑えられます。言い換えれば、紙の金は、ユーザーが流動性と利便性のために確実性を犠牲にすることを可能にしているのです。

XAUTのようなトークン化された金の出現は、「紙の金」のブロックチェーンにおけるアップグレードと捉えることができます。これは、「金準備＋デジタル証明書」というマッピングロジックを継承し、証明書を銀行台帳から誰でも閲覧できるパブリックチェーンへと移行するものです。TetherのXAUTを例に挙げると、1XAUTはスイスの金庫に保管されている1オンスの金を表すと言われており、ユーザーはウォレットを通じてこれらのトークンを24時間365日保有、譲渡、取引することができます。

このモデルの最大の利点は、金に24時間365日、世界的な流動性を提供できることです。その他の点では、「紙の金」とほとんど変わりません。つまり、ユーザーは金塊の保管・輸送コストを負担する必要がなくなります。さらに、小口投資家は、分散型トークンを通じて金を保有することもできます。

しかし、Tether Goldは「完全にトラストレス」なシステムではありません。その安全性と安定性は、Tether自身の準備金開示、保管契約、そして法的枠組みに依存しています。TetherはすべてのXAU₮が物理的な金で裏付けられていると主張していますが、保管場所の実際の状態、監査の独立性、さらには極端な状況下での償還可能性さえも、外部の者が独自に検証することは依然として困難です。

要約すると、XAUT は紙の金モデルに対する破壊的なアップグレードであり、物理的な金の直接所有 (完全な準備金にコミット) と暗号通貨の効率的な転送 (オンチェーン トークン) を組み合わせますが、集中型発行によってもたらされる制度的信用リスクは依然として残ります。

RWAの運命：中央集権化の避けられないトレードオフ

トークン化された金の信頼性に関するこのジレンマは、すべての RWA/マッピングされた資産とオンチェーンのネイティブ資産との根本的な違いに起因しており、これは Web3 の開発における効率と理想の矛盾を完全に反映しています。

これにはステーブルコイン、特に長年暗号通貨の議論の中心テーマとなってきた「集中型ステーブルコイン」と「分散型ステーブルコイン」の間の長年の議論が含まれます。

• アルゴリズムステーブルコイン（UST など）：中央集権化から完全に脱却し、アルゴリズムで価値を創造しようとしますが、その急速な隆盛と崩壊は、純粋なコードの信頼性は物理的なサポートがない場合に非常に脆弱であることを証明しています。
• 中央集権型ステーブルコイン（USDC など）：2023 年のシリコンバレー銀行危機は USDC に大きな打撃を与え、従来の銀行システムと中央集権型規制への過度の依存を明らかにしました。
• 分散型ステーブルコイン（DAI/USDS）：長い間、暗号資産を過剰に担保することで分散性を維持しようとしてきましたが、規模と安定性を向上させるために、徐々にRWA資産を担保として導入する必要があり、それ自体が現実世界の信頼との妥協となっています。

BTCやETHは別として、ステーブルコインやXAUT、その他のRWA資産であっても、中央集権化からは逃れられない運命にあると言えるでしょう。

RWA の本質は「オフチェーン資産の価値をオンチェーンにマッピングする」ことであるため、このプロセスでは必然的に発行主体が 1:1 の償還を約束する必要があり、規制された保管機関が物理的な資産を安全に保管し、法的枠組みによってトークン保有者が法的救済手段を持つことも保証される必要があります。

最終的なトレードオフは実は非常に単純です。XAUT は資産価値の点で BTC よりも保守的であり、物理的な裏付けがあります。ただし、BTC はシステム アーキテクチャの点では XAU₮ よりも検閲耐性が高く、より分散化されています。

この観点から見ると、シフ氏も CZ 氏も間違ってはいません。彼らは単に 2 つの異なる未来モデルを擁護しているだけです。

• シフの未来（RWA）：「デジタル効率＋物理的信頼性」、分散化を犠牲にするが価値の承認を確実にする。
• CZ の将来 (BTC): 「コードの信頼性 + 分散化」、本質的価値を犠牲にするが検閲に対するシステムの耐性を確保する。

これはまた、Web3 が純粋にコードベースの世界ではなく、コードの信頼とエンティティの信頼が共存するエコシステムになることを示しています。