6月の仮想通貨市場で最もホットだったのは、ビットコインでも、アルトコインでも、ミームでもなく、Circle（CRCL）でした。IPO以来、7倍以上の高騰を記録し、世界中でCircleのトレンドを席巻し、米国株式市場では稀有な「リーディング仮想通貨銘柄」となりました。しかし、従来の金融市場や仮想通貨市場からのホットマネーがCircleに流れ込む一方で、テクノロジーの成長に賭けることで知られるキャシー・ウッド氏は、CRCLの保有を減らし、Coinbase（COIN）の保有を増やすという逆の行動に出ました。
Ark Invest Dailyのデータによると、キャシー・ウッド氏が率いるARK Investは6月23日にCRCL株41万5,844株を売却し、その総額は終値ベースで約1億950万ドルとなった。同時に、同社はCoinbaseの保有株を1日で2万701株増やし、現在約714万ドル相当となっている。また、Coinbaseと密接な連携関係にあるShopifyの保有株を23日と24日の2日連続で増やし、合計14万6,487株を購入し、現在約1,676万ドル相当となっている。
Ark Investは現在、Coinbaseに約9億ドル、Shopifyに約5億ドルを投資しており、これらを合わせるとARKのポートフォリオの約12%を占める。
ARKの6月23日の値上がりと値下がりのリスト、出典：Ark Invest Daily
CRCLの急騰は、ステーブルコイン決済システムに対する長期的な楽観論を反映しているものの、基盤となる決済エコシステム、オンチェーンネットワーク、そしてユーザーエンドトラフィックの交差点であるCoinは、今回の一連の物語の「本質」に近いように思われます。それだけでなく、CoinbaseはCircleの最大株主の一つであり、Circleの株式の約50%を保有しています。こうした「優位性」にもかかわらず、Coinbaseの価値は過小評価されているのでしょうか？
CRCL（上）とCOIN（下）の成長率の比較
200の金融機関と提携？
6月24日、米下院金融サービス委員会の半期ごとの金融政策報告公聴会が終わったばかりで、連邦準備制度理事会（FRB）はついに折れた。パウエル議長は「金融システムの安全性と健全性が確保されている限り、銀行は仮想通貨業界に銀行サービスを提供し、関連事業を行うことができる」と述べた。
翌25日には、Coinbase創業者兼CEOのブライアン・アームストロング氏が、Coinbaseの新インフラ「Crypto-as-a-Service」（CaaS、暗号化サービス）を発表し、世界中の銀行、証券会社、金融テクノロジー企業、決済機関約200社と連携していると語った。
このCaaSシステムは、資産保管、取引、貸付、ステーブルコインの統合からオンチェーントークン化まで、プロセス全体をカバーします。Coinbaseは銀行向けに、規制に準拠した、拡張性と柔軟性に優れたウォレットシステムと資産管理ツールを提供しています。その保管ソリューションは、金庫レベルのセキュリティを備え、秘密鍵の自己管理をサポートしています。
取引レベルでは、CoinbaseはCFTC規制対象の暗号資産無期限契約へのアクセスをサポートし、銀行が規制に準拠したスポット取引およびデリバティブ取引事業を構築できるよう支援しています。さらに重要なのは、Coinbaseが前払い資金を必要としない貿易金融機能を提供し、決済から外貨決済、オンチェーン発行まで、ステーブルコインの利用における上流から下流まで包括的なサービスを提供することで、フルサイクルのアクセスを実現していることです。
Coinbaseは、証券会社や取引所向けに、機関投資家レベルのカストディサービスとワンストップの取引執行機能を提供しています。これにより、パートナーはCoinbase Primeを通じてクロスプラットフォームの流動性にアクセスし、リアルタイムの相場情報や照会取引を利用できます。また、貿易金融、ステーブルコインの統合、担保収入のインフラもサポートしており、高額資産や複雑な注文にも対応できるカスタマイズされた執行サービスを提供するホワイトグローブサービスデスクも備えています。
コインベースの左右の腕であるベースチェーンとUSDC
今月初めの6月13日、Coinbaseは複数の朗報を同時に発表しました。まず、Shopifyとの提携を発表し、世界30カ国以上でBaseチェーン上でUSDC決済をサポートすることで、主流のECプラットフォームにおけるステーブルコインの決済シナリオを初めて本格的に開拓しました。同時に、CoinbaseはBase上のDEXルーティングをメインアプリケーションに正式に接続し、ユーザーはCEXアカウントを離れることなくオンチェーン取引を完了できるようになりました。
Coinbaseは現在、Circleの株式の約50％を保有する最大の株主であり、USDCの唯一の発行パートナーでもあります。CoinbaseはUSDCの使用を標準化し、クロスボーダーおよびローカル支払いの決済ツールとして推進しています。リアルタイム決済、変動資金管理ツール、法定通貨アクセスサービスを通じて、Coinbaseは従来の決済機関が暗号化支払いをサポートする新世代プラットフォームにアップグレードできるよう支援しています。特に注目すべきは、CoinbaseのUSDCの統合が資産レベルにとどまらず、Shopifyなどの主要な電子商取引プラットフォームとの協力にまで至り、実際の電子商取引システムにおけるUSDCの実装を大幅に推進していることです。
上記のすべてのレイアウトの基盤となるのは、Coinbaseのイーサリアムレイヤー2を基盤とするパブリックチェーンBaseです。Coinbaseは、顧客がトークン化された資産やDeFiアプリケーションをBase上で展開することを推奨する複数の取り組みを行っています。Baseは、コンプライアンスに準拠した取引所、低料金、そして24時間365日対応の迅速な決済サポートを備えており、従来の金融機関がオンチェーンビジネスをテストするための理想的な環境を提供します。USDCはBaseチェーン上のステーブルコイン総供給量の90%を占めているため、Baseチェーンの活発化に伴い、CIRCLEの採用も拡大するでしょう。
USDCはBaseのステーブルコインの90%以上を占めている。出典：DUNE
Coinbase は、オンチェーン流動性、コンプライアンス準拠の支払い、高頻度取引を完全なエコシステムに再統合し、それらを「規制ライセンス」方式で組み合わせているため、現在の Coinbase は、コンプライアンス準拠の取引所や ETF のターゲットになるだけでなく、CaaS と Base によって主流の金融に徐々に採用されるオペレーティング システムを構築している可能性があります。
デリビット + CFTC永久ライセンス、デリバティブのコンプライアンスに巨額の資金を投入
コンプライアンスコストの高さから、前四半期の取引手数料と機関投資家向け取引の減少は、収益モデルが限定的なCoinbaseにとって既成事実となっています。しかし、デリバティブ、特に「米国市場で合法的な無期限契約」は、まだ完全には開放されていない漸進的な市場です。
そのため、Coinbaseは一連の対策を講じてきましたが、その中で最も重要なのは、6月に米国で年中無休の無期限先物契約機能を開始すると発表したことです。これは、米国商品先物取引委員会（CFTC）の要件に準拠しています。これに先立ち、Coinbaseは5月9日に、CFTC規制下の取引所Coinbase Derivatives, LLC（旧CFTC規制下のデリバティブ取引プラットフォームFairX）を通じて、米国でビットコインとイーサリアムの先物取引を開始しました。また、5月には、世界最大級の暗号資産オプション取引所の一つであるDeribitの買収を完了しました。この時点で、Coinbaseはトップデリバティブ市場における競争に参入し始めました。
Deribitは米国以外の市場（特にアジアとヨーロッパ）で強い影響力を持っており、今回の買収によりビットコインおよびイーサリアムのオプション取引において支配的な地位を獲得しました。世界のオプション取引量の約80%を占め、1日あたりの取引量は20億ドル以上を維持しています。また、Deribitの顧客基盤の80～90%は機関投資家です。ビットコインおよびイーサリアムのオプション市場における専門性と流動性は、機関投資家から高い評価を得ています。Coinbaseのコンプライアンス優位性と既に整備された機関投資家向けエコシステムは、Deribitをさらなる市場参入に導きます。
数年前のコンプライアンス強化以降、米国市場では長らくコンプライアンスに準拠したデリバティブ取引を開始する取引所がなく、米国市場は常に取引所にとって「ホットな商品」でした。しかし、「米国プレイヤー」にとって、CMEは機関投資家向けのみ、Binanceは規制を遵守できず、Binanceのデリバティブ市場シェアの約20%を奪ったHyperliquidが、多くの米国トレーダーの主な選択肢となっています。しかし、市場はCoinbaseに「飲み込まれる」可能性も秘めています。ユーザー規模、コンプライアンス基準、テクノロジースタックを備えた唯一の米国プラットフォームとして、Coinbaseは米国市場における「合法的に契約取引を開始」するための唯一のチャネルとなっています。
この一連の取引は、前四半期の財務報告の悪化に対する対応策です。前四半期は、1株当たり利益（EPS）、売上高、プラットフォーム売上高がすべて減少しました。市場の影響を受けやすいスポット取引と比較して、契約取引はより「安定した」収入源です。
Coinbaseの価値は現在の価格ではなく、その構造にある
CoinbaseはUSDCの60%の金利収入のうち、わずか34%程度しか得ていませんが、オンチェーン決済、支払い入力、DEXルーティングがカバーする経済圏はCRCLよりも広範です。ARKのポジション調整行動もこの論理を裏付けています。CRCLを下げるのは利益を確定させるためであり、Coinbaseや周辺エコシステムのポジションを増やすのは、オンチェーンエコシステム統合能力に賭けるためです。Coinbaseは数日前、次の段階の目標として「暗号通貨の大規模導入促進に重点を置く」ことを発表し、開発を3段階に分けました。
最初の段階は、ビットコインから始めて徐々に資産リストを拡大し、暗号通貨を新しいタイプの投資プラットフォームと見なすことです。
第二段階は、既存の金融サービスの徹底的なアップデートです。これは、単に古いシステムを新しいインターフェースに置き換えるだけでなく、暗号資産ネイティブを核とした新しい金融システムを根本から再構築することを意味します。これには、ビットコインを担保としたDeFiレンディングや、ステーブルコインを基盤としたクロスボーダー決済が含まれます。これらのサービスは、ユーザーが自らの資産を再びコントロールできる自由と力を重視しています。
第 3 段階では、Coinbase はプラットフォームを次世代のインターネット アプリケーションのインフラストラクチャへと進化させ、実際のクリエイターとユーザーに価値が「直接」流れるようにする予定です。
Base がトラフィックのエントリを担当し、DEX が資産フローを提供し、USDC が支払いシナリオにバインドされ、永久契約が高頻度トランザクションを引き継ぐと、Coinbase の形式は取引所自体を超え、今では「準拠したオンチェーン App Store」のような状態になります。
価値の発見は、安さではなく、適切な構造によってもたらされることが多い。そして、Coinbaseは、まさに適切な構造を持つ資産と言えるかもしれない。
