リキッドステーキングトラックをもう一度見てみましょう: Lido は今でも人気がありますか?

原作者: タナイ・ヴェド

オリジナル編集: Deep Chao TechFlow

導入

イーサリアム ネットワークの PoS ブロックチェーンへの進化は、その主要な参加者と基盤となる経済に大きな変化をもたらし、現在では PoS をイーサリアム コンセンサスのバックボーンとして位置づけています。 「合併」が無事完了した後、「Shapella」のアップグレードが続き、業界全体が PoS を中心に立ち上がりました。約 400 億ドルの資産が約束され、利害関係者のエコシステムが拡大しているため、この分野の現状を理解し、業界に大きな影響力を持つ主要企業について洞察を得ることが重要です。

PoS 経済における最大のプレーヤーである Lido は、流動性ステーキング トークン (stETH)、ガバナンス トークン (LDO)、および基盤となるノード オペレーターのステータスを調査しました。この記事では、イーサリアムコミュニティにとってますます論争の的となっている流動性ステーキング分野におけるLidoの卓越性を探っていきたいと思います。

イーサリアムPoSの現状

ただし、Lido と stETH (ETH ステーキング) の深さを掘り下げる前に、特に金融引き締めと金利上昇というマクロ経済的文脈において、イーサリアム PoS の現状を理解することは非常に役立ちます。

10月の時点で、約2,790万ETH（現在の供給量の23％）または約400億ドル相当の資産がビーコンチェーンにステーキングされており、シャペラのハードフォーク以来ステーキングの急速な増加を浮き彫りにしています。しかし現在では、この加速した導入は減速しているようです。この減速は、多数のバリデーターがネットワークに参入し、取引手数料が下がったことにより、合併以来イーサステーキングのAPRが5.5%超から10月の3.5%に低下したことも原因である可能性があります。比較すると、米国10年国債利回りは現在4.67%であり、より安全でより高い利回りを求めるタイミングを計る際に多大な機会費用が発生している。ただし、これらの状況の変化によりこの見通しが変わり、オンチェーンの利益が再び魅力的なものになる可能性があります。

リドの優位性について詳しく見る

Lido は PoS エコノミーで重要な役割を果たし、ステーキングをより民主的にします。このプロトコルの中核では、資本プロバイダー (つまり ETH ステーカー/委任者) とインフラストラクチャ プロバイダー (つまり ノード オペレーター) が連携し、ユーザーが単なるバリデーターではなく、任意の量の ETH をデポジットできるようになります。32 ETH が必要です。ユーザーがETHをLidoのスマートコントラクトに入金すると、資金はプールされ、必要なソフトウェアとハ​​ードウェアを実行する選択されたノードオペレーターのグループに委託されます。その結果、委任者は「stETH」（1:1の比率で鋳造されたETH預金に対する代替可能な請求権）を受け取ります。

合計 2,760 万 ETH のうち、890 万 ETH が Lido を通じてステーキングされており、総額は 168 億ドルに達し、最大の流動性ステーキングおよび分散型金融 (DeFi) プロトコルとなっています。割合で言えば、これは全ETHステーキングの約32%に相当し、Lidoの市場シェアが全ETHステーキングの約3分の1を占めており、集中化に対する懸念が高まっているため、この指標は懸念されている。

これらの懸念は、流動性ステーキングプロトコルまたはその基盤となるノードオペレーターがETHステーキング合計のしきい値を超えた場合、集中化の増加や調整された最大抽出可能価値（MEV）など、イーサリアムネットワークに悪影響を与える可能性が高まる可能性があるという考えに由来しています。引き出し、不当な減額（罰金）、個人的な利益を目的とした時間窃盗攻撃などのその他の形態の操作。ただし、Lido は単一のエンティティとして動作するのではなく、ステーキング上限の対象となる 38 のノード オペレータで構成され、バリデータ セットの司法的分散化を維持するために地理的に分散されたサーバーを備えていることは注目に値します。

おそらく、Lido DAO (分散型自律組織) が監督するガバナンスプロセスは、ETH のステークシェアよりも大きな (潜在的な) リスクをプロトコルにもたらします。

最近、Lido の優位性をめぐる議論が激化しており、支持者らは、Lido がステーキングの利用しやすさを高め、その成功は stETH の自由市場力学と強力なネットワーク効果によるものだと主張しています。その代わり、影響力の増大による集中化の可能性を懸念した批評家らは、Lidoに対し、その成長を制限し、イーサリアムネットワーク自体にステーキングをより直接組み込むなどの代替案を模索するよう求めている。この状況の現実はさらに複雑ですが、イーサリアムの中核原則と長期的な健全性を維持するには、アクセシビリティと分散化の間のバランスを見つけることが重要であることは明らかです。

stETHのネットワーク効果

Lido の先行者利益と stETH を通じたネイティブ収益の導入により、このプロトコルは多数のネットワーク効果を蓄積することができました。これらの特性は勝者総取りのダイナミクスにつながり、リキッドステーキングを中心に寡占的な市場構造を生み出します。 stETH は Lido エコシステムの最も重要な部分の 1 つであり、ユーザー/ステークが自分のイーサを「委任」して、基礎となるステークの派生であるトークン化された表現と引き換えにネットワークを保護する (コンセンサスに参加する) ことができます。このトークンは、ネイティブ形式の収入を提供するだけでなく、取引、交換、貸与、または流動性ステーキングの重要な価値提案であるステーキング収益を獲得しながら流動性を提供するために使用できるため、追加の有用性もあります。

stETHを担保として

stETH とそのラップバージョン (wstETH) は、Aave、Maker、Compound を含むいくつかの分散型金融 (DeFi) プラットフォームによってサポートされる融資のための最大の担保形式となっています。上に示したように、Aave v2 上のデポジットの合計シェアは stETH の 33% を占めており、その導入以来急速に成長しています。一方、カプセル化されたETH（WETH）のシェアは、最高の39％から現在は21％まで低下しています。 stETH の成長はその利回りと資本効率によって推進されており、純粋な ETH を保有または使用する場合と比較して機会費用が発生します。

これらの特性は、合成ステーブルコインの超過担保または主担保として stETH を利用する一連の新興商品の出現にもつながりました。これらの商品は、米国国債などの公的証券の利回りをチェーンにもたらす sDai、sFrax、USDM などの他の商品を補完します。

取引所におけるstETHの状況

stETH は分散型および集中型の取引所にも存在しており、ユーザーがトークンとそのステーキング報酬に触れることができます。さらに、Curve Finance や Uniswap などの自動マーケットメーカー (AMM) に大きな流動性があるため、資産の流動性取引が促進されます。上のグラフが示すように、stETH は歴史的に Curve での大きな存在感から恩恵を受けており、月間取引高は 2022 年 5 月に約 350 億ドルに達しました。しかし最近では、Uniswap がより多くの流動性と取引量を獲得し始めたため、この傾向は減少したようです。対照的に、中央集権型取引所の流動性は一般的に低下していますが、OKX や Huobi などの取引所は持ち直しているようです。

stETH トークン – リベースメカニズム

stETH トークンは「リベース」メカニズムを使用します。これは、Lido および stETH トークンを備えたアプリケーションのユーザーにとって重要な意味を持ちます。基本的に、stETH のようなリベース トークンは、トークンの供給量またはユーザーのステーキングされた ETH 残高が原資産に比例して増加すると、それに応じてトークンの供給量も増加するように設計されています。この場合、ユーザーがETH（ベース資産）をLidoに提供すると、ステーキング報酬とともにstETH（デリバティブ資産）が増加します。したがって、ユーザーはサイドトランザクションを行わずにステーク残高の変化を確認できます。

リベース機能:

balanceOf(account) = shares[account] * totalPooledEther / totalShares

上に示したように、stETH の Rebase 機能は次のような高レベルで視覚化できます。たとえば、初期ステーキング額が 50、30、および 20 ETH である 3 つの仮想アカウントを検討できます。オラクルは、バリデーター間でプールされたイーサの総量に関するビーコン チェーンからの統計を毎日報告します。このプールされた合計の増減 (バリデーターが削減された場合) と獲得した報酬は、従来の普通預金口座の残高増加と同様に、毎日のリベースの終了時にユーザーのアカウント残高に反映されます。

これによりユーザー フレンドリーなエクスペリエンスが得られますが、Rebase トークンをサポートできないアプリケーションでは、互換性のために非 Rebase バージョンを導入する必要があることを意味します。これにより、Maker、Aave v3、Compound v3、Uniswap V3 などの複数のプロトコルで利用できる Wrapped Staked ETH Token (wstETH) が導入されました。

Lido DAO ガバナンスと LDO トークン

前述したように、ガバナンスは Lido プロトコルの重要な部分です。 LDO トークン所有者によって管理される Lido DAO は、プロトコルの特定の重要な側面への「root」アクセス権を持っています。これには、スマート コントラクトのアップグレードを実施し、ノードとオラクル オペレーターのレジストリ、それらに関連する出金キーを管理し、Lido 財務省を監督する機能が含まれます。これらの特権は、LDO トークン所有者の集中とともに、潜在的な攻撃ベクトルとしての Lido のガバナンス層に関する懸念を引き起こします。したがって、現在の権力関係のバランスを図るために、stETH保有者がLDO保有者の決定に拒否権を行使できるようにする二重統治の提案がなされた。

上のチャートは、LDO トークン所有者のハーフィンダール ハーシュマン指数 (HHI) を示しています。 HHI は、業界内の市場参加者の集中度、この場合は LDO トークンを保有するアカウントの集中度を測定します。 0 付近の HHI は均一な分布を示し、1 に近い HHI 値は非常に集中した割り当てを示し、少数の保有者が不均衡な供給量を制御します。ホルダーベースの日々の変動により濃度が大きく変化することは明らかです。 HHI が 1 を超えて急上昇したのは、2020 年 12 月の最初のトークン配布と LDO 価格の急落による一時的な集中の増加によるものと考えられます。ただし、グラフに示されているように、LDO トークン所有者の集中度は長期的には減少傾向にあるようで、2021 年初めの 0.6 から 2023 年 10 月には 0.3 まで低下しました。

結論は

Lido はイーサリアムの重要なコンポーネントであるため、イーサリアム ネットワークの健全性と密接に関係しています。したがって、リドを保護する強い動機があります。 Lido とその卓越性に関する現在の議論は、PoS ブロックチェーンとしてのイーサリアムが前進する歓迎すべき道を示しています。今後の道筋は微妙で完全に明確ではないかもしれないが、議論の両側の利害関係者が、イーサリアムのアクセシビリティと分散化の原則に沿って、イーサリアムの最大の利益を念頭に置いていることを示している。