現在のETHエコシステムに対するレステイクの影響の詳細な分析
原題：「エンドゲーム リスク・オブ・レステイキング」
著者: トリポリ
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TL;DR
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イーサリアムの長期的な課題はステークする人が減ることです
イーサリアムの最終段階では、ステーキングへの参加はソラナやカルダノのようなチェーンに近づくだろう、というのが初心者の間の一般的なコンセンサスだ。両チェーンともトークン供給量の約70％がステーキングされており、非アクティブである。しかし、イーサリアム開発者コミュニティの間では、これは良い結果ではないという深いコンセンサスがあります。
ある意味では、ビットコインのミニマリストはイーサリアムの金融政策について正しく、それは静的なものではなく、将来変更される可能性があります。しかし、彼らは間違った方向に向かっており、イーサリアムはハイパーインフレを経験せず、担保需要が予想よりもはるかに高く、それに対応する報酬リターンは減少する可能性が十分にあります。
イーサリアムが規制されると強く信じている読者は、より多くのステーキング参加者がイーサリアムにとってプラスになると考えるかもしれないが、プルーフ・オブ・ステークは金融政策に反するものであることを忘れないでください。より多くの発行（したがってより高いステーキング利回り）は、保有者が保有する可能性を低下させるものではなく、むしろ、保有者が自分の資産をステーキングし、より高い年率収益率を達成することを奨励します。
たとえば、EIP-1559 は非常に堅牢な通貨スキームであると人々は主張していますが、1559 は実際にはステーキング APR を下げ、ステーキング/ホールドの代わりにネットワーク活動を促進します。
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独占力学
イーサリアムの金融政策には、オーバーステーキングを防止するための負のフィードバック ループが組み込まれています。つまり、ETH を契約に固定する人が増えると、利回りが低下します。これにより、追加のステーキング活動が減り、チェーンの使用を選択する機会費用が削減されます。
私は、さまざまなステーカーを単一または小さな独占グループとして想像し、非ステーカーから抽出できる最適な実質利回りと、それらがロックする供給シェアを計算することが、このフィードバック ループを分析するのに有効な方法であることに気付きました。
私は過去にこのモデルについて説明しましたが、実際のイールドカーブの抽出がどのように機能するかを読者に思い出していただくために、ステーキングの報酬は純粋に他の保有者や検証者による希薄化から得られることを認識する必要があります。個人が流通している ETH のすべてを所有して賭けても、自分自身を薄めるだけであり、実質的な利益はゼロです。同様に、ネットワークを保護する利害関係者がいない場合、誰も得をすることはありません。これら 2 つの境界条件は、0% および 100% のステーク供給での最大収益抽出点を暗示しており、それを上のグラフにプロットしています。
このピークからの逸脱は、非ステーカー利益の収集が最大未満であることを示します。上のグラフのピークは、長期的な自由市場がステーキングへの参加を促進する可能性が高い最低点、約 33% であると考えられます。
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コストとリスクの役割
この記事では、ステーキングの収益を高める要因に焦点を当てていますが、運用コストとリスク調整も同様に重要であることに注意することが重要です。 「上海」アップグレードの登場により、ステーキングに参加するリスクプロファイルが大幅に変化するため、その時点でより詳細な議論が必要になる可能性があります。
この分析では、読者が割引率を選択できるようにすることで、運用コストとリスクの調整を組み込みます。これにより、ある程度の柔軟性が可能になります。たとえば、25% のレートは、集中型取引所のステーキング手数料、15% のレートと追加の 10% の契約リスク割引のあるリキッド ステーキング トークン (LST)、またはあらゆるタイプのホーム割引を表すことができます。利害関係者が遭遇する可能性のある問題。
注意すべき点の 1 つは、手数料は名目価値で請求されますが、ステーカーが関心を持つべき報酬は実質価値で測定されるということです。手数料を調整すると、実際の収益はゼロに近づきませんが、手数料率が高い場合やステーキングへの参加が多い場合はマイナスになります。名目コストと実質利益の間の乖離により、独占均衡は参加率の低下へと移行します。
以下の図では、さまざまなレートのプロファイルを生成しました。
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再仮説と外部収益の役割
再ステーキングは、ステーキング エコシステム内のさまざまなアクティビティを説明するために使用される用語です。 Lido の stETH や Rocket Pool の rETH などの LST について話すとき、リステーキングとは通常、ステーキング報酬をエコシステムにフィードバックして、より多くのバリデーターを作成し、プロトコルによって得られる収益を増やすことを指します。また、2022 年初頭には、手に負えなくなった循環 stETH トランザクションを指すのに通常、リステーキングという用語が使用されます。企業はETHをLidoに預けてstETHを取得し、レバレッジとしてこれらのstETHトークンをステークし、追加の収益を得るために再度ステークします。この記事では、これら 2 つの再ステーキング方法については説明しません。
現在、再ステークは、イーサリアムのステーカーがセカンダリ アプリケーションやプロトコルを保護するために担保を再ステークできるようにする一連のスマート コントラクトである、EigenLayer などのプロトコルを使用して行われるのが最も一般的です。ステーカーは間もなく、スマートコントラクトによって定義されたカスタム追加条件を選択することで、イーサリアムの金融政策を超える利回りを獲得できるようになります。この概念を初めて理解する場合は、以下を読むことをお勧めします。
EigenLayer などのプロトコルを使用した再ステークとループを使用した LST トランザクションの主な違いは、内在的報酬と外部報酬の概念です。どちらのアプローチもリターンとリスクを高めますが、循環ステーキングはイーサリアムの金融政策に組み込まれた負のフィードバック ループによって制限されます。対照的に、イーサリアム プロトコルは、ユーザーが外部イールド プロトコルを使用することを妨げることはできません。
その結果、循環ステーキングは平衡点をステーキングされた供給のより低い割合に移動させますが、外部の再ステーキングは平衡点をステーキングされた供給のより高い割合に移動させます。
さまざまな外部再仮説利回りの進化する均衡点をモデル化すると、驚くべき結果が得られます。外部報酬は自己希薄化しないため、報酬がわずかに増加しただけでもステーキングエコシステムに大きな影響を与える可能性があります。わずか 1% の収益しか得られない、EigenLayer のようなプロトコルでは、最高のステーキング ダイナミクスが持続不可能なレベルにまで押し上げられる可能性があります。
イーサリアム研究コミュニティでは一般に、実行可能な最小限の発行ポリシーを採用することが、高いステーキング参加率を抑制する鍵であると考えられています。ステーキングを希望する人が多すぎると、利回りが低下することでステーキングの魅力が薄れ、同時に暗号資産の金銭的性質も向上するという考えです。
ネットワークの競争特性により、実行可能最小発行ポリシーは依然として望ましい効果をもたらす可能性がありますが、独占最適化の問題では、再ステーキングが結果を覆すことになります。この力関係では、プロトコルの発行を減らすことで自己希薄化の影響が軽減され、独占企業がより多くのトークンを賭けて外部利益を活用することが奨励されます。
独占の均衡を取り戻し、大規模プレイヤーにとって最適なステーキング レベルを下げるために、正しいゲーム理論上の戦略は、再ステーキング報酬を獲得するのではなく、ステーキング APR の増加に移行し、他のホルダーにより多くの価値を課すことです。
結論は
結論は
再ステーキングプロトコルは、本質的なステーキングフィードバックループを歪めます。長期的には、イーサリアムは高いステーキング参加率と集中化の力に抵抗するために APR を調整することができない可能性があります。
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