全球資產輪動：流動性為何驅動加密貨幣週期（二）

引言：從宏觀理論到實際配置

本系列的第一部分重點在於建構一個高層次的框架：跳脫加密貨幣的限制，理解流動性作為核心驅動力，並將資產行為錨定在宏觀經濟週期中。然而，這類框架常常會遇到實際的挑戰。

許多投資人認為，宏觀分析聽起來很有說服力，但在實際決策中卻收效甚微。利率、通膨和流動性趨勢似乎與日常投資組合的選擇相去甚遠。理論與實務之間的這種差距，正是大多數宏觀框架失效的原因。

本系列的後半部分旨在彌補這一不足。關鍵不在於放棄宏觀思維，而是透過分解資產來完善宏觀思維。定價屬性哪些資產採用全球定價，哪些資產採用本地定價。這種差異決定了資本的實際流動方式，以及為什麼有些市場表現優異而有些市場則停滯不前。

屬性分解：定價機制為何重要

在繪製出全球資產分佈圖之後，下一步是根據定價方式對資產進行分解。這一步至關重要，因為資本是有限的。當資金流入一個市場時，必然會流出另一個市場。

表面上看，加密貨幣似乎沒有國界。它全天候交易，不受國家交易所或地理限制。然而，流入加密貨幣市場的資金並非完全沒有國界。這些資金源自於特定的市場：美國股市、日本債市、歐洲儲蓄市場或新興市場資本。

這就帶來了一個重要的分析挑戰。雖然加密貨幣的價格是全球性的，但其資金來源卻是本地的。理解這一點至關重要。在哪裡金錢的來源與理解一樣重要。為什麼它在移動。

這同樣適用於傳統資產。股票研究必須區分美國股票、日本股票和歐洲股票。每一種股票都反映了不同的經濟結構、政策體系和資本行為。只有區分清楚了，宏觀變數才能發揮作用。

為什麼宏觀經濟學在實踐中常常感覺“無用”

宏觀分析常被忽略的一個原因是人們認為它與實際操作脫節。在決定是否購買特定資產時，通膨數據和央行演講顯得抽象而抽象。

然而，這並非因為宏觀經濟學無關緊要，而是因為宏觀經濟學的應用往往過於廣泛。

超額收益並非來自孤立地預測經濟成長或通膨，而是來自於理解宏觀經濟環境的變化如何影響收益。重新配置邊際資本在競爭資產之間，市場走勢並非取決於絕對條件，而是取決於相對吸引力。

當資本稀缺時，它會集中；當流動性擴張時，它會四處搜尋。忽視這個過程意味著被動地等待市場敘事，而不是搶先機，引領市場潮流。

研究宏觀趨勢可以讓投資者在不同時期追蹤最有利的資產，而不是被困在不活躍的市場中等待情況好轉。

全球定價資產：一美元，一個市場

有些資產採用全球定價。這種分類背後的隱含假設是美元作為世界貨幣錨。

加密貨幣、黃金和主要大宗商品都屬於這一類。它們的價格反映的是全球供需關係，而非任何單一經濟體的狀況。無論是從紐約還是東京流入的美元，都會對全球價格產生相同的影響。

這具有重要的意義：用於分析這些資產的指標存在高度重疊。實質利率、美元流動性、全球風險偏好和貨幣政策預期往往同時影響這三者。

由於這種重疊性，全球定價資產通常是宏觀驅動型資產配置的最有效目標。流動性狀況的正確評估可以同時在多個市場產生效益。

這是資產輪動效率的第一層：了解全球定價資產何時會共同受益於相同的宏觀利好因素。

股票作為本地定價資產

股票的本質不同。股票代表著對特定經濟實體未來現金流的索取權。因此，即使在全球資本市場時代，股票價格仍具有地域性。

全球流動性固然重要，但它也受到不容忽視的本地因素的影響。每個股票市場都受到其獨特的結構性因素組合的影響。

美國股市受全球資本流入、技術領先地位和跨國公司主導地位的影響。其估值往往不僅反映國內經濟成長，也反映美國公司在全球取得利潤的能力。

日本股市對匯率動態、公司治理改革、長期通貨緊縮復甦反應強烈。即使是溫和的通膨或薪資成長，也可能對市場情緒和估值產生巨大影響。

歐洲股市對能源成本、財政限制和區域政治協調更為敏感。經濟成長通常較為緩慢，因此政策穩定性和成本結構的影響更為顯著。

由於這些差異，股權投資比投資全球定價資產需要更深入的本地知識。宏觀趨勢奠定了基礎，但本地結構決定了最終結果。

債券作為按司法管轄區定價的資產

債券市場更具地域性。每個主權債券市場都反映了特定的貨幣、財政能力和央行信譽。與股票不同，債券與國家的資產負債表直接相關。

政府公債不僅是一種收益工具，它更是一種信任的體現：對貨幣政策、財政紀律和製度穩定的信任。

這使得債券分析尤為複雜。兩個國家的通貨膨脹率可能相近，但由於貨幣制度、債務結構或政治風險等因素，其債券市場動態可能截然不同。

從這個意義上講，債券是按司法管轄區定價的資產。它們的表現不能跨市場概括。研究債券需要了解各國的資產負債表、政策可信度和長期人口壓力。

綜合：建構一個實用的全球框架

透過將前面的步驟與屬性分解結合，一個功能性的全球資產框架開始出現。

首先，要建立全景式的資產地圖，而不是只專注在單一市場。

其次，找出能夠同時影響所有資產的宏觀驅動因素。

第三，了解每項資產在周期中的位置。

第四，區分全球定價機制與本地定價機制。

這種分層方法將宏觀分析從抽象理論轉化為決策工具。

為什麼加密貨幣仍然是最佳觀察點

儘管這個框架適用於所有資產，但加密貨幣仍然是一個極具啟發性的切入點。正因為缺乏現金流和估值錨點，加密貨幣對流動性變化的反應更快、更透明。

近期的市場表現清楚地表明了這一點。儘管美國多次降息，但加密貨幣價格常常橫盤整理或下跌。這讓許多投資人感到困惑，他們原本以為寬鬆政策會自動推高價格。

缺失的一環是風險偏好。降息並不能保證流動性立即擴張，也無法確保資本願意流入高波動性資產。現有的資金和願意承擔風險的資金之間存在著關鍵性的差異。

加密貨幣多頭市場的驅動力並非「過剩」資金，而是不再害怕下跌的資金。只有當資本從保值轉向投機時，僅靠流動性是不夠的。

這也解釋了為什麼關於「加密貨幣未來上漲」的預測往往含糊不清。問題不在於寬鬆政策是否會持續，而是風險承受能力何時真正轉變。

加密貨幣在全球投資組合中的真實地位

在傳統的金融敘事中，加密貨幣通常被描述為「數位黃金」。但實際上，機構資本對待它的方式截然不同。

在實際的資產配置決策中，加密貨幣的優先順序較低。它既不是核心對沖工具，也不是防禦型資產。它是一種週期末期的流動性表現形式——比閒置資金更具吸引力，但比幾乎所有其他資產都更不值得信賴。

理解這一現實並非悲觀，而是有助於釐清思路。它解釋了為什麼加密貨幣在謹慎寬鬆的貨幣政策週期中表現不佳，而在信心恢復時卻能爆發式增長。

結論：這只是一個框架，而非承諾

第二部分則完善了全球資產配置架構的結構基礎。它不提供捷徑或保證，而是提供了一個視角，幫助我們理解資本的真實循環方式。

透過區分全球定價和本地定價，並認識到加密貨幣依賴風險承受能力而不是故事，投資者可以更清楚地了解機會在哪裡出現。

最有趣的洞見會在後續階段出現－當這個框架應用於即時數據和資本流動訊號時。這些意義將逐步探討，因為價值本身就蘊藏在過程中。

框架只是開始，真正的工作是從觀察開始的。

以上部分觀點參考自@Web3___Ace