Google lao dốc 12,64%, Eli Lilly lại lập đỉnh lịch sử, thị trường bắt đầu tính sổ tiền mặt của AI

1. Google lao dốc 12,64%: AI tăng trưởng càng nhanh, thị trường lại càng lo lắng điều gì?

Sau khi thị trường chứng khoán Mỹ đóng cửa ngày 29/10, thị trường đã xuất hiện một đợt phân hóa rõ rệt giữa các cổ phiếu và nhóm ngành. Google đóng cửa giảm 12,64%, vốn hóa thị trường bốc hơi khoảng 500 tỷ USD trong một ngày, mức giảm lớn nhất trong một ngày kể từ khi niêm yết năm 2004 (theo báo cáo dẫn lại). Intel và Amazon sau đó công bố kết quả kinh doanh, giá cổ phiếu sau giờ giao dịch cũng giảm rõ rệt. Trái ngược với sự yếu kém của cổ phiếu công nghệ, Eli Lilly tăng 6,57% và lập đỉnh lịch sử mới, các nhóm ngành y tế, tài chính và năng lượng cũng đồng loạt tăng điểm. Trong ngày, Nasdaq giảm 1,38%, S&P 500 giảm 0,30%, Dow Jones giảm 0,25% (theo tổng hợp dẫn lại của CNN), ở cấp độ chỉ số không xuất hiện tâm lý hoảng loạn toàn diện, điều thực sự thay đổi là cách dòng tiền đánh giá chất lượng lợi nhuận của các doanh nghiệp khác nhau. Trong bối cảnh quy mô đầu tư AI không ngừng mở rộng, thị trường bắt đầu quan tâm hơn đến việc những khoản đầu tư này khi nào mới có thể chuyển hóa thành lợi nhuận tiền mặt, sự thay đổi này xuyên suốt toàn bộ diễn biến thị trường trong ngày.

Về báo cáo tài chính này của Google, phần doanh thu thực ra không hề tệ. Doanh thu quý III đạt 127,577 tỷ USD, tăng 25% so với cùng kỳ, duy trì mức tăng trưởng hai chữ số quý thứ 13 liên tiếp. Doanh thu Google Cloud đạt 30,709 tỷ USD, tăng 103% so với cùng kỳ, vượt rõ rệt kỳ vọng thị trường. Điều này cho thấy nhu cầu của khách hàng doanh nghiệp đối với điện toán đám mây và hạ tầng AI vẫn còn mạnh mẽ, phía cầu của chuỗi ngành AI chưa có dấu hiệu hạ nhiệt rõ rệt. Điều thực sự khiến thị trường thất vọng là tốc độ tăng trưởng của mảng quảng cáo chậm lại, cùng áp lực dòng tiền do chi tiêu vốn tiếp tục mở rộng.

Vấn đề của mảng quảng cáo nằm ở chỗ, tần suất người dùng sử dụng tìm kiếm ngày càng cao, nhưng khả năng thương mại hóa lại không theo kịp. Doanh thu quảng cáo tìm kiếm và các dịch vụ khác quý III đạt 63,35 tỷ USD, tăng 12% so với cùng kỳ, thấp hơn mức gần 65 tỷ USD kỳ vọng của thị trường, tốc độ tăng trưởng cũng giảm rõ rệt từ 17% của quý trước. Google đồng thời công bố, tốc độ tăng trưởng khối lượng tìm kiếm so với cùng kỳ đã đạt mức cao nhất trong gần 5 năm, người dùng không hề giảm tìm kiếm, nhưng sự gia tăng khối lượng tìm kiếm lại không mang lại doanh thu quảng cáo tương ứng. Theo các phương tiện truyền thông như The Economist, hiệu quả thương mại hóa quảng cáo của một số truy vấn trong chế độ AI thấp hơn so với trang kết quả tìm kiếm truyền thống. Khi người dùng dần quen với việc trực tiếp nhận câu trả lời thông qua AI, Google cần giải quyết không chỉ là làm sao để nhiều người sử dụng AI hơn, mà còn là làm thế nào duy trì giá trị thương mại của mảng quảng cáo trong phương thức tương tác mới.

So với việc tăng trưởng quảng cáo chậm lại, áp lực dòng tiền do chi tiêu vốn mang lại mới là cốt lõi của đợt giảm giá lần này. Chi tiêu vốn quý III của Google đạt 51,355 tỷ USD, tăng khoảng 114% so với cùng kỳ, vượt dòng tiền hoạt động kinh doanh 42,290 tỷ USD trong quý, do đó dòng tiền tự do chuyển sang âm ròng 9,065 tỷ USD, trong khi thị trường trước đó vẫn kỳ vọng dòng tiền vào ròng nhẹ khoảng 2,7 tỷ USD. Đáng chú ý hơn là đây không còn là biến động một lần. Dòng tiền tự do quý II của Google âm ròng 5,855 tỷ USD, cùng kỳ năm trước là dòng tiền vào ròng 24,461 tỷ USD, khoảng cách dòng tiền đang mở rộng. Ban lãnh đạo còn cho biết chi tiêu vốn năm 2027 sẽ tiếp tục cao hơn năm 2026, nhưng không đưa ra lộ trình rõ ràng về đỉnh đầu tư hay thời điểm chi tiêu đạt đỉnh.

Việc gia tăng chi tiêu vốn bản thân nó không phải là điều xấu. Đối với các doanh nghiệp điện toán đám mây và hạ tầng AI, việc xây dựng trung tâm dữ liệu trước, mua sắm máy chủ và mở rộng năng lực mạng là phương tiện quan trọng để giành thị phần dài hạn. Điểm mấu chốt là liệu khoản đầu tư mới có thể mang lại doanh thu và lợi nhuận đủ hay không. Nếu mảng kinh doanh đám mây tiếp tục tăng trưởng cao, biên lợi nhuận cũng được cải thiện theo quy mô mở rộng, thì áp lực dòng tiền hiện tại có thể chỉ là hiện tượng tạm thời trong chu kỳ mở rộng. Nhưng nếu chi tiêu vốn trong dài hạn vượt dòng tiền hoạt động kinh doanh, mà tăng trưởng doanh thu mảng đám mây lại không thể chuyển hóa thành lợi nhuận tiền mặt tương ứng, nhà đầu tư buộc phải đánh giá lại dòng tiền tự do và tỷ suất hoàn vốn của doanh nghiệp trong tương lai. Đợt định giá lại mà Google gặp phải lần này, thực chất nhắm vào chu kỳ thu hồi vốn đầu tư AI, chứ không phải bản thân năng lực AI.

2. Intel và Amazon: cùng giảm sau giờ giao dịch, nhưng vấn đề đằng sau không giống nhau

Intel và Amazon đều yếu sau giờ giao dịch, nhưng áp lực cần được nhìn nhận riêng. Intel có lúc giảm hơn 20% sau giờ giao dịch, nhưng kết quả kinh doanh trong quý thực ra không tệ: doanh thu quý III đạt 16,513 tỷ USD, tăng 21% so với cùng kỳ, doanh thu mảng trung tâm dữ liệu tăng 78%, cho thấy nhu cầu chip máy chủ suy luận AI đang được hiện thực hóa. Điều thực sự đè nặng giá cổ phiếu là hướng dẫn quý IV: doanh thu 15-16 tỷ USD, thấp hơn kỳ vọng khoảng 17 tỷ USD của Phố Wall, hướng dẫn biên lợi nhuận gộp giảm xuống 37%. Ban lãnh đạo giải thích bao gồm nhu cầu PC yếu kém có thể kéo dài đến nửa đầu năm 2027, giá chip lưu trữ tăng đẩy chi phí lên cao, và sự cố nhà máy tại Israel ảnh hưởng khoảng 300 triệu USD doanh thu quý IV.

Điều then chốt hơn là kỳ vọng quá cao. Trước khi công bố báo cáo, cổ phiếu Intel đã tăng hơn 130% trong năm, đạt chuẩn trong quý là chưa đủ, chỉ cần hướng dẫn thấp hơn kỳ vọng là dễ dẫn đến chốt lời. Giá cổ phiếu sau giờ giao dịch có lúc giảm hơn 20%, ảnh chụp nhanh trên terminal là 70,87 USD, thấp hơn khoảng 25,8% so với giá đóng cửa. Vì vậy đợt giảm lần này giống như cú sốc hướng dẫn cộng với điều chỉnh định giá trong bối cảnh kỳ vọng cao, không thể đơn giản quy cho việc định giá lại chi tiêu vốn AI. Tuy nhiên nó cũng cho thấy, khả năng chịu lỗi của thị trường đối với tài sản trong chuỗi ngành AI đang giảm xuống: chỉ dựa vào khái niệm AI hoặc nhu cầu dài hạn đã khó có được mức định giá cao hơn, doanh nghiệp phải nói bằng kết quả kinh doanh thực tế và hướng dẫn lợi nhuận.

Amazon có lúc giảm hơn 7% sau giờ giao dịch, Amazon đối mặt với vấn đề hoàn vốn đầu tư giống như Google, áp lực tập trung vào ba việc: doanh thu, dòng tiền và chi tiêu vốn. Tổng doanh thu quý III đạt 201,9 tỷ USD, thấp hơn nhẹ kỳ vọng thị trường. Doanh thu AWS đạt 46 tỷ USD, tăng 39,3% so với cùng kỳ, cao hơn 37% của quý trước, nhưng vẫn chưa đạt mức trên 40% mà một số tổ chức kỳ vọng; hướng dẫn doanh thu mùa lễ hội cũng yếu, thị trường do đó nghi ngờ về tăng trưởng doanh thu ngắn hạn. Điều quan trọng hơn doanh thu là dòng tiền. Dòng tiền hoạt động kinh doanh 12 tháng qua là 168,3 tỷ USD, tăng 29% so với cùng kỳ, nhưng dòng tiền tự do lại âm ròng 42,4 tỷ USD. Khoảng cách giữa hai bên gần như hoàn toàn đến từ việc đầu tư vốn như trung tâm dữ liệu tiêu hao dòng tiền hoạt động kinh doanh.

Amazon không thu hẹp đầu tư, vẫn duy trì kế hoạch chi tiêu vốn 220 tỷ USD năm 2026, CEO Jassy cho biết chi tiêu năm 2027 sẽ tăng đáng kể. Đối với nhà đầu tư, AWS vẫn có động lực tăng trưởng mạnh, nhưng để đạt được lợi nhuận, trong tương lai vẫn cần tiếp tục đầu tư một lượng vốn lớn. Doanh thu không đạt kỳ vọng, hướng dẫn mùa lễ hội yếu, dòng tiền tự do âm sâu, cộng với kỳ vọng chi tiêu vốn tiếp tục mở rộng, đã tạo thành áp lực chính sau báo cáo tài chính. Giá cổ phiếu sau giờ giao dịch có lúc giảm hơn 7%, truyền thông dẫn lại mức giảm có lúc vượt 12%, ảnh chụp nhanh trên terminal là 225,99 USD, thấp hơn khoảng 4,2% so với giá đóng cửa.

Đặt Google và Amazon cạnh nhau, điều thị trường lo lắng đã thay đổi. Nhu cầu AI không có vấn đề, vấn đề là việc xây dựng hạ tầng có thể đang bước vào giai đoạn quy mô đầu tư ngày càng lớn, nhưng chu kỳ thu hồi vốn lại không rõ ràng. Theo thống kê của các phương tiện truyền thông như The New York Times, tổng chi tiêu vốn của Google, Amazon, Microsoft và Meta trong năm nay sẽ vượt 720 tỷ USD, gấp khoảng ba lần hai năm trước; trong bốn công ty đã có ba công ty có dòng tiền tự do chuyển âm, Meta cũng ghi nhận dòng tiền tự do quý âm lần đầu tiên kể từ khi niêm yết. Các nhà cung cấp thượng nguồn và dịch vụ đám mây đều đang mở rộng đầu tư, thị trường đương nhiên sẽ hỏi: với quy mô chi tiêu vốn khổng lồ như vậy, cuối cùng có thể tạo ra bao nhiêu lợi nhuận cho cổ đông.

3. Eli Lilly lập đỉnh lịch sử mới: thị trường bắt đầu định giá lại tính chắc chắn của dòng tiền

Khi các gã khổng lồ công nghệ đang bận giải thích về chi tiêu vốn và hoàn vốn đầu tư, Eli Lilly lại công bố một báo cáo tài chính hoàn toàn khác. Doanh thu quý III của công ty đạt 24,397 tỷ USD, tăng 39% so với cùng kỳ, cao hơn kỳ vọng khoảng 22,6 tỷ USD của thị trường, thu nhập trên mỗi cổ phiếu sau điều chỉnh 7,48 USD, cũng vượt kỳ vọng 6,49 USD của thị trường. Tăng trưởng cốt lõi vẫn đến từ thuốc GLP-1, doanh thu toàn cầu của Mounjaro đạt 10,72 tỷ USD, tăng 65% so với cùng kỳ, doanh thu Zepbound đạt 5,35 tỷ USD, tăng 49% so với cùng kỳ, hai sản phẩm cùng đóng góp khoảng 66% doanh thu quý. Khi doanh số tiếp tục vượt kỳ vọng, công ty đã nâng h