Tiêu đề gốc: Neocloud Economics

Tác giả: APP ECONOMY INSIGHTS

Lời tòa soạn: AI tạo sinh đang thúc đẩy nhu cầu điện toán tăng trưởng liên tục, và các cuộc thảo luận trong ngành đang chuyển từ "GPU có đủ không" sang "ai có thể biến điện năng, chip và trung tâm dữ liệu thành năng lực điện toán khả dụng với chi phí vốn thấp hơn". Khi tăng trưởng đơn hàng và tình trạng thiếu hụt năng lực điện toán dần trở thành đồng thuận, một câu hỏi quan trọng hơn bắt đầu xuất hiện: Liệu các nhà cung cấp dịch vụ đám mây mới, những người phải đầu tư hàng tỷ USD trước khi doanh thu được hiện thực hóa, đang thực sự xây dựng hạ tầng AI thế hệ tiếp theo, hay đang dùng nợ và chi tiêu vốn để "đốt cháy giai đoạn" nhu cầu trong tương lai?

Chuyên mục 《How They Make Money》 của App Economy Insights, dựa trên các báo cáo tài chính mới nhất của CoreWeave, Nebius và Cerebras, phân tích ba mô hình đám mây mới:

CoreWeave dựa vào hợp đồng dài hạn để cho thuê GPU của NVIDIA, với lượng đơn hàng tồn đọng lên tới 104 tỷ USD, nhưng chi phí vốn và lãi vay cao vẫn đang kéo lùi lợi nhuận.

Nebius đạt được sức mạnh định giá cao hơn thông qua nền tảng đám mây AI tự xây dựng, và khoản thanh toán trước của khách hàng cùng chu kỳ thu hồi vốn ngắn hơn đang cải thiện hiệu quả sử dụng vốn.

Cerebras dựa vào chip tự phát triển để chuyển hướng sang suy luận đám mây, mảng kinh doanh đám mây đã vượt qua phần cứng, nhưng việc chuyển đổi đơn hàng vẫn bị hạn chế bởi năng lực xây dựng cơ sở hạ tầng.

Cả ba công ty đều đối mặt với cùng một mâu thuẫn: Nhu cầu vượt xa nguồn cung, nhưng năng lực sản xuất phải được xây dựng trước, khiến chi phí vốn, nợ và khấu hao cùng tăng cao. Lượng đơn hàng tồn đọng khổng lồ không đồng nghĩa với doanh thu, và càng không đồng nghĩa với dòng tiền.

Khi Meta và các gã khổng lồ công nghệ khác mở rộng chip tự phát triển và cụm GPU, các nhà cung cấp đám mây mới cũng cần chứng minh rằng họ không chỉ đơn thuần là người lấp đầy tạm thời khoảng trống năng lực điện toán. Giai đoạn cạnh tranh tiếp theo không chỉ nhìn vào tốc độ tăng trưởng doanh thu, mà phải xem xét ba điểm: Tốc độ đưa năng lực sản xuất vào vận hành, tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư và chi phí huy động vốn.

Nhu cầu đã được xác nhận, và hiệu quả sử dụng vốn sẽ quyết định ai là người chiến thắng cuối cùng.

Sau đây là nội dung gốc:

AI tạo ra khoảng trống năng lực điện toán khổng lồ

Nhu cầu thị trường về năng lực điện toán đã vượt quá quy mô mà các công ty điện toán đám mây lớn có thể cung cấp.

Khoảng trống này đã thúc đẩy sự trỗi dậy của Neocloud (các nhà cung cấp đám mây mới). Đây là những nhà cung cấp dịch vụ chuyên biệt được xây dựng xoay quanh hạ tầng AI, tập trung vào việc khai thác điện năng, dung lượng trung tâm dữ liệu chuyên dụng và cụm máy gia tốc AI, thay vì sao chép hệ sinh thái phần mềm khổng lồ như AWS, Azure hay Google Cloud.

Tuần này, ba nhà cung cấp đám mây mới với ba mô hình khác nhau đã công bố kết quả kinh doanh, cho chúng ta thấy rõ ràng cách họ ứng phó với nút thắt năng lực điện toán bằng các chiến lược khác nhau:

CoreWeave: Chuyên cho thuê cụm GPU của NVIDIA và mở rộng quy mô dựa vào các hợp đồng dài hạn của khách hàng doanh nghiệp.

Nebius: Nền tảng đám mây AI được xây dựng từ đầu, dựa trên hạ tầng trung tâm dữ liệu quốc tế.

Cerebras: Sở hữu chip tự phát triển, đang chuyển đổi sang cung cấp dịch vụ suy luận tốc độ cao dựa trên nền tảng đám mây.

Mô hình kinh doanh của cả ba công ty này đều có phần phản trực giác. Hạ tầng điện toán phải được đầu tư và xây dựng trước nhiều tháng trước khi tạo ra doanh thu, do đó dòng tiền tự do thường âm. Tầm quan trọng của nợ, cho thuê, khấu hao và mức độ tập trung khách hàng gần như không kém gì tăng trưởng doanh thu.

Hãy cùng xem xét những thông tin được công bố trong tuần này.

Năng lực điện toán của CoreWeave trong ngắn hạn gần như đã được bán hết

CoreWeave là đại diện thuần túy nhất cho mô hình đám mây mới. Họ mua GPU của NVIDIA, triển khai chúng trong các trung tâm dữ liệu, sau đó cho OpenAI, Microsoft, Meta và các khách hàng khác thuê năng lực điện toán.

Phần lớn năng lực điện toán của CoreWeave đã được khách hàng đặt trước. Các hợp đồng cam kết dài hạn đóng góp 98% doanh thu quý 2, trong khi sử dụng theo nhu cầu chỉ đóng góp 2%.

Doanh thu của công ty tăng 112% so với cùng kỳ lên 2,6 tỷ USD, nhưng biên lợi nhuận gộp giảm 8 điểm phần trăm xuống 66%, do chi phí thuê trung tâm dữ liệu, điện năng và các chi phí mở rộng khác tăng nhanh hơn cả doanh thu.

CoreWeave ghi nhận lỗ hoạt động 49 triệu USD và lỗ ròng 626 triệu USD. Trong đó, chi phí lãi vay 640 triệu USD liên quan trực tiếp đến việc huy động vốn bằng nợ được thế chấp bằng GPU đã tạo ra gánh nặng lớn lên lợi nhuận.

Và báo cáo kết quả kinh doanh chỉ phản ánh một phần chi phí. Chi tiêu vốn của CoreWeave trong quý 2 đạt 9,4 tỷ USD, gấp hơn ba lần doanh thu trong quý.

Những con số này có ý nghĩa gì?

Tăng trưởng nhu cầu tiếp tục vượt qua việc mở rộng năng lực sản xuất: Lượng đơn hàng tồn đọng của công ty đạt 104 tỷ USD, tăng 246% so với cùng kỳ năm ngoái; Đầu quý 3, công ty lại ký thêm 25 tỷ USD cam kết từ khách hàng. Năng lực sản xuất trong ngắn hạn về cơ bản đã được bán hết.

Biên lợi nhuận có thể sắp bước vào bước ngoặt: CoreWeave chấp nhận biên lợi nhuận gộp giảm để đẩy nhanh tiến độ đưa năng lực sản xuất mới vào vận hành, nhưng biên lợi nhuận hoạt động đã điều chỉnh đã tăng từ 1% trong quý trước lên 5%. Dự kiến biên lợi nhuận đóng góp của các hợp đồng mới ký trong quý 2 sẽ cao hơn từ 5 đến 10 điểm phần trăm so với các hợp đồng gần đây, và điều này chưa tính đến mức tăng giá khoảng 25% từ tháng 7.

Cơ cấu doanh thu đang được cải thiện: Doanh thu định kỳ hàng năm từ lưu trữ, CPU, mạng và phần mềm đã vượt 400 triệu USD. Doanh thu định kỳ hàng năm đã ký hợp đồng của mảng dịch vụ suy luận được quản lý đã tăng vọt từ 1 triệu USD lên hơn 100 triệu USD chỉ trong một quý.

Tăng trưởng vẫn cực kỳ tốn kém: CoreWeave đã nâng dự báo chi tiêu vốn năm 2026 lên 35-39 tỷ USD, với mục tiêu nâng công suất điện hoạt động lên hơn 1,85GW trước cuối năm.

Kết luận chính: So với tốc độ doanh thu hàng năm mục tiêu 19 tỷ USD vào cuối năm 2026, lượng đơn hàng tồn đọng 104 tỷ USD trông gần như quá lớn. Nhưng việc chuyển đổi đơn hàng vẫn bị giới hạn bởi năng lực vật lý. Logic đầu tư của CoreWeave cuối cùng phụ thuộc vào việc: Liệu họ có thể chuyển đổi điện năng và GPU thành doanh thu đủ nhanh, đồng thời tránh để chi phí huy động vốn ăn mòn sự cải thiện biên lợi nhuận hay không.

Nebius bắt đầu có được sức mạnh định giá

Nebius ban đầu không phải là một công ty khởi nghiệp hạ tầng AI điển hình.

Nguồn gốc từ Yandex: Nebius ra đời từ việc chia tách gã khổng lồ công nghệ Nga Yandex vào năm 2024. Công ty mẹ tại Hà Lan niêm yết trên Nasdaq đã bán mảng kinh doanh tại Nga với giá 5,4 tỷ USD và giữ lại một nhóm các mảng kinh doanh quốc tế quy mô nhỏ hơn, sau đó nhóm này hợp thành Nebius.

Công ty niêm yết khởi động lại: Công ty còn lại giữ nguyên vị thế niêm yết trên Nasdaq, đổi tên thành Nebius Group và do nhà đồng sáng lập Yandex Arkady Volozh tái lãnh đạo.

Chuyển hướng sang hạ tầng AI: Thay vì tái thiết tập đoàn Internet tổng hợp trước đây, Nebius đã tận dụng đội ngũ kỹ sư hiện có, kinh nghiệm điện toán đám mây và nền tảng vốn để xây dựng một nền tảng đám mây được thiết kế riêng cho AI.

Nebius cho thuê năng lực GPU thông qua nền tảng đám mây của riêng mình. Trong quý 2, doanh thu mảng AI Cloud đạt 575 triệu USD, chiếm 98% tổng doanh thu.

Doanh thu của công ty tăng 454% so với cùng kỳ lên 582 triệu USD, biên lợi nhuận gộp tăng 6 điểm phần trăm lên 77%; EBITDA điều chỉnh đạt 236 triệu USD, tương ứng biên lợi nhuận 41%.

Nebius ghi nhận lỗ hoạt động 176 triệu USD. Khi các hạ tầng mới trị giá hàng tỷ USD bắt đầu được ghi nhận vào báo cáo kết quả kinh doanh, chỉ riêng khấu hao và phân bổ đã lên tới 260 triệu USD.

Những con số này có ý nghĩa gì?

Giá năng lực điện toán đang tăng: Bốn hợp đồng AI Cloud mới ký có giá trị hợp đồng trung bình vượt 1 tỷ USD, giá trị hợp đồng trên mỗi megawatt đạt 20-25 triệu USD. Các hợp đồng năng lực điện toán có thời hạn ngắn hơn đã đạt mức giá cao nhất lên tới 40-50 triệu USD mỗi megawatt.

Tốc độ thu hồi vốn nhanh hơn: Ban lãnh đạo dự kiến các hợp đồng ký trong quý 2 sẽ cần khoảng 22 tháng để thu hồi chi phí vốn và vận hành tương ứng, rút ngắn đáng kể so với chu kỳ thu hồi từ hai đến ba năm trước đó.

Quy mô mở rộng cực kỳ lớn: Chi tiêu vốn của Nebius trong quý 2 đạt 5,7 tỷ USD, gần gấp 10 lần doanh thu trong quý. Công ty vẫn dự kiến chi tiêu vốn cả năm sẽ đạt 20-25 tỷ USD.

Khách hàng đang giúp huy động vốn: Nebius dự kiến sẽ nhận được hơn 9 tỷ USD tiền trả trước từ khách hàng trong năm 2026, có thể trang trải khoảng 50-60% chi phí vốn liên quan.

Kết luận chính: Nebius đang đầu tư ở quy mô chưa từng có, nhưng giá tăng, chu kỳ thu hồi vốn rút ngắn và tiền trả trước của khách hàng đang nâng cao giá trị kinh tế của mỗi megawatt năng lực mới. Về dài hạn, hiệu quả sử dụng vốn này có thể quan trọng hơn tốc độ tăng trưởng doanh thu 454%.

Cerebras chuyển hướng lên đám mây

Cerebras là một trường hợp ngoại lệ trong số các nhà cung cấp đám mây mới. Họ không mua GPU của NVIDIA mà tự thiết kế bộ vi xử lý quy mô wafer và thương mại hóa theo hai cách: bán hệ thống và cho thuê năng lực điện toán thông qua Cerebras Cloud.

Cơ cấu doanh thu của công ty đ