"Backstab" or "Win-Win"? How Likely Is TradeXYZ to Leave Hyperliquid and Go Solo

原创 ｜Odaily 星球日报（@OdailyChina）

Tác giả｜Golem（@web3_golem）

Khi quy mô kinh doanh của TradeXYZ tiếp tục mở rộng và duy trì vị thế chiếm hơn 90% thị phần thị trường HIP-3 của Hyperliquid trong thời gian dài, cộng đồng gần đây đang xôn xao bàn luận về khả năng TradeXYZ có thể tách khỏi Hyperliquid và tự xây dựng nền tảng giao dịch độc lập hay không.

Cựu nhà nghiên cứu của Messari, Sam, đăng trên nền tảng X rằng các nhà đầu tư đặt cược vào HYPE vì sự bùng nổ của thị trường hợp đồng vĩnh viễn RWA nên tự hỏi mình ba câu hỏi: Một là nếu TradeXYZ rời khỏi Hyperliquid và ra mắt sàn giao dịch của riêng mình, người dùng sẽ giao dịch ở đâu; hai là nếu TradeXYZ ra mắt cổ phiếu/token riêng, điều này sẽ tác động thế nào đến định giá của HYPE; ba là xác suất xảy ra hai tình huống trên thực sự cao đến mức nào.

Bài đăng này đã thu hút hơn 470.000 lượt xem chỉ trong vài ngày. Lý do chủ đề này nhanh chóng được quan tâm đến vậy, thực chất là ngày càng nhiều người tham gia thị trường bắt đầu nhận ra rằng trong mối quan hệ hợp tác giữa TradeXYZ và Hyperliquid, đóng góp giá trị của hai bên đang có sự thay đổi, và TradeXYZ đang dần tích lũy được sức ảnh hưởng thị trường cũng như khả năng thương lượng mạnh hơn so với Hyperliquid.

Trong hợp tác kinh doanh, một khi một bên dần nắm giữ nhiều nguồn lực và tiếng nói hơn trên thị trường, còn việc phân chia lợi ích giữa hai bên xuất hiện sự nghiêng lệch rõ ràng, thì việc "đâm sau lưng" là điều thường xuyên xảy ra.

Ví dụ gần đây nhất đến từ ngành AI. Cursor từng là công cụ lập trình AI Coding lớn nhất thị trường, nền tảng bên dưới sử dụng mô hình Claude của Anthropic. Hai bên vốn là mối quan hệ hợp tác "bộ đôi hoàn hảo", cho đến khi Anthropic thực hiện cú "đâm sau lưng" – ra mắt Claude Code, đối thủ cạnh tranh trực tiếp với Cursor. Đến giữa năm 2026, ARR của Claude Code chính thức vượt qua Cursor, đẩy đối thủ này ra khỏi bàn cờ.

Ngành blockchain cũng có những ví dụ tương tự, khi một sản phẩm phát triển lớn mạnh thường sẽ tách khỏi hạ tầng ban đầu và tự xây dựng hệ sinh thái chuỗi riêng, như Uniswap, dYdX, v.v. Polymarket, dự án nổi bật nhất chu kỳ này, cũng nhiều lần bị đồn đoán sẽ rời bỏ hạ tầng Polygon hiện tại để xây dựng hạ tầng độc lập.

Quay lại vấn đề hiện tại, khả năng TradeXYZ rời khỏi Hyperliquid để tự lập là bao nhiêu? Nếu điều này thực sự xảy ra, nó sẽ ảnh hưởng gì đến cả Hyperliquid và TradeXYZ? Odaily星球日报 sẽ phân tích ngắn gọn trong bài viết này.

Tự lập có phải là điều tất yếu?

Trong ngành blockchain có một hiện tượng: dự án khởi đầu và phát triển lớn trên một public chain hoặc hạ tầng nào đó, sau đó vì hiệu suất, quyền kiểm soát, khả năng thu phí nền tảng hoặc câu chuyện huy động vốn lớn hơn, sẽ chọn tự xây dựng hạ tầng riêng (L2 hoặc L1 độc lập). TradeXYZ hiện tại quả thực đã đủ lớn.

Theo dữ liệu từ flowscan, tính đến hiện tại, tổng khối lượng giao dịch của HIP-3 trên Hyperliquid đã vượt 469,62 tỷ USD, trong đó TradeXYZ đóng góp hơn 437,4 tỷ USD, chiếm 93%; trước thời điểm viết bài, tổng OI của HIP-3 trên Hyperliquid đạt 3,9 tỷ USD, trong đó TradeXYZ đóng góp hơn 3,8 tỷ USD, chiếm tới 99,7%.

Tổng khối lượng giao dịch HIP-3 của Hyperliquid và tỷ trọng của TradeXYZ

Còn các nền tảng giao dịch còn lại cộng lại cũng chưa đến 10%, thị trường HIP-3 đã hình thành hiệu ứng con số lớn (Matthew effect) rõ rệt. Nhìn như vậy, nói thị trường HIP-3 của Hyperliquid hoàn toàn do TradeXYZ nắm giữ cũng không hề quá lời. Giá trị tường thuật (narrative premium) mà sự phát triển hợp đồng RWA on-chain mang lại cho Hyperliquid, về bản chất chính là giá trị tường thuật mà TradeXYZ mang lại cho Hyperliquid.

Dù từ góc độ định giá hay doanh thu giao thức, TradeXYZ đối với Hyperliquid từ lâu đã không còn là "có cũng được, không có cũng xong", mà là vai trò quan trọng gánh vác khi thị trường crypto ảm đạm, khối lượng giao dịch các sản phẩm phái sinh tiền mã hóa như Bitcoin sụt giảm.

Theo dữ liệu chính thức, tỷ trọng HIP-3 trong tổng khối lượng giao dịch của Hyperliquid đạt 71,92%, đã tạo mức cao lịch sử mới. Dựa trên vị thế thống trị của TradeXYZ tại HIP-3, điều này đồng nghĩa với việc khối lượng giao dịch mà TradeXYZ đóng góp chiếm tới hơn 70% tổng khối lượng của Hyperliquid; tỷ trọng HIP-3 trong tổng OI của Hyperliquid đạt 36%, cũng có nghĩa là OI mà TradeXYZ đóng góp đã chiếm hơn 35% tổng OI của Hyperliquid.

Tỷ trọng HIP-3 trong tổng khối lượng giao dịch và tổng OI của Hyperliquid

Do đó, TradeXYZ đã nhờ hạ tầng của Hyperliquid để phát triển thành gã khổng lồ đủ sức ảnh hưởng đến thị trường tài chính truyền thống. Giờ đây, trong mối quan hệ hợp tác với Hyperliquid, sức ảnh hưởng đòn bẩy và tiếng nói của nó cũng bắt đầu chiếm ưu thế. Vậy con lớn rồi có nên tự lập không? TradeXYZ sẽ bị yếu tố nào thúc đẩy để chọn tự xây dựng hạ tầng riêng?

Bỏ qua các yếu tố vận hành vốn khó đoán như gọi vốn, phát hành token, chỉ xét từ góc độ kinh doanh thực tế, nếu TradeXYZ thực sự chọn tự lập, nguyên nhân lớn nhất có thể là để thu phí nền tảng.

Trong thị trường HIP-3 của Hyperliquid, tỷ lệ chia phí giao dịch giữa TradeXYZ và Hyperliquid là cố định 50/50, và vì phí giao dịch tiêu chuẩn của tài sản HIP-3 cao gấp 2 lần phí thị trường perp lõi, nên Hyperliquid thực tế nhận được phí giao thức từ mỗi giao dịch HIP-3 tương đương với thị trường perp lõi.

Theo thống kê, tính đến trước thời điểm công bố, tổng thu nhập từ phí mà TradeXYZ tạo ra đạt gần 50 triệu USD. Theo tỷ lệ chia quy định của HIP-3, TradeXYZ nhiều nhất chỉ có thể nhận 25 triệu USD.

Phí do TradeXYZ tạo ra

Khó có thể tưởng tượng một dự án tạo ra hơn 400 tỷ USD khối lượng giao dịch, tổng thu nhập lại chưa bằng một phần vạn tổng khối lượng giao dịch. Gần một nửa thu nhập phải dâng tặng cho người khác, điều này với hầu hết các dự án là không thể chấp nhận được. Với sức ảnh hưởng đòn bẩy hiện tại của TradeXYZ đối với Hyperliquid, họ hoàn toàn có thể thương lượng với Hyperliquid để đổi tỷ lệ chia lợi nhuận thành 70/30 hoặc cao hơn. Nếu cuối cùng không thể đạt được thỏa thuận, TradeXYZ rất có thể sẽ đi theo con đường tự lập.

Tại sao TradeXYZ sẽ không rời đi?

Tất nhiên, đối với TradeXYZ, tự lập có sức hấp dẫn, nhưng cũng có những ràng buộc.

Yếu tố ràng buộc đầu tiên là hiệu suất mạnh mẽ của Hyperliquid. Các hợp đồng vĩnh viễn của TradeXYZ đều được triển khai trên nền tảng HIP-3 của Hyperliquid, việc khớp lệnh, loại lệnh, ký quỹ, thanh lý và tự động giảm đòn bẩy (ADL) đều do HyperCore quản lý. Về mặt kỹ thuật, TradeXYZ chỉ quản lý giá oracle, giá mark, giá ngoại vi và các thành phần liên quan.

Nếu TradeXYZ chọn tự lập, họ sẽ cần tự thành lập đội ngũ xây dựng hạ tầng nền tảng. Điều này về bản chất không phải vấn đề khó, nhưng xây dựng một L1 có hiệu suất mạnh như Hyperliquid trong thời gian ngắn lại là một thách thức. Ngay cả người sáng lập TradeXYZ là Shoku cũng tự thừa nhận sự xuất sắc của đội ngũ Hyperliquid. Tháng 3/2024, Shoku đăng trên nền tảng X rằng anh không chắc Hyperliquid với tư cách là L1 cuối cùng có thể làm lớn đến đâu trên các chỉ số truyền thống như TVL, khối lượng giao dịch, nhưng anh hoàn toàn tin tưởng chất lượng và sự nghiêm túc của các sản phẩm on-chain và dApp của Hyperliquid sẽ không có đối thủ trong toàn lĩnh vực crypto.

Trong số những đối thủ này, tất nhiên cũng bao gồm chính anh. Nếu hạ tầng mà TradeXYZ tự xây dựng không đủ sức chống đỡ với Hyperliquid, điều đó sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến trải nghiệm sản phẩm của họ cũng như câu chuyện khám phá giá sớm hơn thị trường tài chính truyền thống.

Yếu tố ràng buộc thứ hai là kênh phân phối cũng vô cùng quan trọng. Tại sao Circle sẵn sàng nhường hơn 50% lợi nhuận từ tiết kiệm của USDC cho Coinbase? Nguyên nhân là Coinbase thực sự đã có đóng góp to lớn trong việc phân phối và quảng bá USDC ra thị trường. Theo báo cáo tài chính quý 2 mới nhất của Coinbase, hơn 30% USDC đang lưu hành được lưu trữ trên Coinbase. Nắm được kênh và phân phối là nắm được tất cả, quy tắc này cũng áp dụng tương tự giữa TradeXYZ và Hyperliquid.

Về bản chất, front-end của Hyperliquid chỉ là một giao diện để truy cập thị trường thanh khoản của TradeXYZ, nhưng nó không phải là con đường duy nhất. Người dùng hiện có thể truy cập trực tiếp thị trường thanh khoản của TradeXYZ thông qua trang web chính thức của TradeXYZ, và trang giao dịch rất giống với Hyperliquid. Thậm chí để thuận tiện hơn cho người dùng, tài khoản nội bộ của TradeXYZ và Hyperliquid có tính liên thông, nghĩa là trên trang web của TradeXYZ khi kết nối cùng một ví, nếu có số dư trên Hyperliquid thì có thể sử dụng trực tiếp.

Front-end giao dịch riêng của TradeXYZ

Nhưng dù vậy, trong số hơn 350.000 người dùng giao dịch của TradeXYZ, phần lớn vẫn truy cập thị trường thanh khoản của TradeXYZ thông qua front-end của Hyperliquid. Đây là thói quen sử dụng đã được hình thành lâu dài khó thay đổi. Thậm chí còn có một tỷ lệ nhất định người dùng giao dịch hoàn toàn không phân biệt được sự khác nhau giữa TradeXYZ và Hyperliquid, chỉ vì tin tưởng thương hiệu của Hyperliquid nên bị động lựa chọn giao dịch sản phẩm của TradeXYZ.

Do đó, Hyperliquid không chỉ cung cấp hỗ trợ kỹ thuật cho TradeXYZ, mà còn là kênh phân phối thanh khoản chính của TradeXYZ. Chi phí và thời gian xây dựng hạ tầ