花旗解读：设备牛市看到2500亿美元，真正考验在2027年

TL;DR

• Theo báo cáo thị trường, Citigroup dự báo chi tiêu WFE toàn cầu trong kịch bản tăng trưởng có thể đạt 250 tỷ USD vào năm 2028.
• TSMC, Samsung và Intel dự kiến chiếm khoảng 55% tổng chi tiêu WFE toàn cầu năm 2025, và hướng dẫn thu nhập của họ sẽ quyết định mức độ điều chỉnh tăng.
• Lợi ích của cổ phiếu thiết bị vẫn phụ thuộc vào tính bền vững của nhu cầu AI, tiến độ đầu tư của Samsung và sự phát triển mảng đúc chip của Intel.

TSMC, Intel và Samsung sẽ lần lượt công bố kết quả kinh doanh quý II vào giữa đến cuối tháng 7, đánh dấu một bài kiểm tra về kỳ vọng chi tiêu vốn cho cổ phiếu thiết bị bán dẫn. Theo báo cáo thị trường, Citigroup tiếp tục lạc quan về chi tiêu cho thiết bị晶圆 (wafer fab equipment - WFE) trước mùa báo cáo thu nhập, cho rằng nhu cầu AI/HPC đang thúc đẩy đầu tư vào các tiến trình tiên tiến, bộ nhớ và đúc chip. Đối với các nhà đầu tư, WFE, hay chi tiêu cho thiết bị晶圆, bao gồm việc mua sắm các thiết bị chủ chốt như quang khắc, khắc, lắng đọng và kiểm tra, ảnh hưởng trực tiếp đến đơn đặt hàng và doanh thu của các công ty thiết bị như Applied Materials, Lam Research và Teradyne.

Trọng tâm của chu kỳ thiết bị chuyển từ năm 2026 sang hai năm tiếp theo

Đợt tăng giá trước đó của cổ phiếu thiết bị bán dẫn chủ yếu đến từ kỳ vọng đầu tư vào máy chủ AI, đóng gói tiên tiến, HBM và các tiến trình logic tiên tiến. Giờ đây, thị trường đang đặt câu hỏi liệu chi tiêu vốn có thể được điều chỉnh tăng từ năm 2026 và kéo dài đến năm 2027 và 2028 hay không.

Theo báo cáo thị trường, kịch bản tăng trưởng (bull case) của Citigroup cho WFE là khoảng 145 tỷ USD vào năm 2026, khoảng 200 tỷ USD vào năm 2027 và khoảng 250 tỷ USD vào năm 2028. Các báo cáo từ công ty chứng khoán cũng cho thấy TSMC, Samsung và Intel cùng nhau chiếm khoảng 55% tổng chi tiêu WFE toàn cầu năm 2025. Nếu ba công ty này duy trì hoặc nâng chi tiêu vốn dài hạn, chu kỳ thiết bị sẽ có dư địa để tiếp tục tăng.

Các báo cáo thu nhập sắp tới sẽ cung cấp manh mối trực tiếp hơn. TSMC sẽ công bố báo cáo thu nhập vào ngày 16 tháng 7, trong khi Intel sẽ công bố kết quả kinh doanh sau giờ giao dịch vào ngày 23 tháng 7. Samsung đã công bố hướng dẫn thu nhập quý II vào ngày 7 tháng 7 và sẽ tổ chức cuộc họp báo cáo thu nhập lúc 10:00 KST ngày 30 tháng 7. Thị trường sẽ không chỉ xem xét doanh thu và lợi nhuận trong quý mà còn theo dõi chặt chẽ hướng dẫn chi tiêu vốn, nhu cầu về các tiến trình tiên tiến, nhịp độ đầu tư bộ nhớ và các tuyên bố của ban lãnh đạo về nhu cầu AI trong ba năm tới.

Chuỗi truyền dẫn đến các công ty thiết bị tương đối rõ ràng: khi các nhà máy晶圆 tăng chi tiêu vốn, đơn đặt hàng và lô hàng của các công ty thiết bị sẽ được hưởng lợi trước tiên. Nếu nhu cầu vẫn căng thẳng, các nhà sản xuất thiết bị còn có cơ hội hỗ trợ biên lợi nhuận gộp thông qua việc cải thiện cơ cấu sản phẩm và tăng tỷ lệ sử dụng công suất. Các công ty thiết bị được đề cập trong báo cáo của Citigroup bao gồm Applied Materials, Lam Research, Teradyne và AEIS, nhưng mức biến động của các cổ phiếu này vẫn phụ thuộc vào nhịp độ mua hàng của khách hàng.

TSMC là mỏ neo mạnh nhất, giả định cho năm 2027 cao hơn đáng kể so với đồng thuận

TSMC vẫn là thực thể quan trọng nhất trong chu kỳ chi tiêu vốn AI này. Tại cuộc họp báo cáo thu nhập tháng 4, TSMC xác nhận hướng dẫn chi tiêu vốn năm 2026 là 52 đến 56 tỷ USD và cho biết chi tiêu có xu hướng nghiêng về mức cao của phạm vi. Thị trường kỳ vọng công ty sẽ duy trì hướng dẫn năm 2026 trong báo cáo sắp tới và tiếp tục nhấn mạnh nhu cầu đối với các tiến trình tiên tiến và đóng gói tiên tiến.

Điểm nhấn lớn hơn nằm ở hai năm tiếp theo. Mô hình của Citigroup cho thấy chi tiêu vốn của TSMC là 75 tỷ USD vào năm 2027 và 80 tỷ USD vào năm 2028, tương ứng với tốc độ tăng trưởng hàng năm là 36% và 7%. Giả định này cao hơn so với đồng thuận thị trường, đặc biệt là sự chênh lệch rõ rệt hơn đối với năm 2027.

Cốt lõi hỗ trợ cho nhận định này là nhu cầu AI/HPC tiếp tục thúc đẩy việc mở rộng các tiến trình tiên tiến. TSMC đáp ứng nhu cầu chip AI từ NVIDIA, AMD, Broadcom, v.v., đồng thời cũng được hưởng lợi từ việc chuyển dịch sang đóng gói tiên tiến, CoWoS và các tiến trình cao cấp hơn. Miễn là các đơn đặt hàng chip AI vẫn mạnh, TSMC sẽ có động lực để tiếp tục mua sắm nhiều thiết bị tiền đạo và hậu đạo hơn.

Tuy nhiên, chi tiêu vốn cao không đồng nghĩa với việc chu kỳ thiết bị đã được định đoạt. Liệu kịch bản lạc quan cho năm 2027 và 2028 có thành hiện thực hay không vẫn còn phụ thuộc vào tính bền vững của đơn đặt hàng AI, nhịp độ chip tự phát triển của khách hàng, việc giải quyết các nút thắt cổ chai trong đóng gói tiên tiến và liệu chu kỳ giao hàng thiết bị có thể theo kịp hay không.

Samsung và Intel mang lại sự tăng trưởng, nhưng cũng mang đến sự không chắc chắn

Nếu TSMC cung cấp nền tảng cơ bản cho chu kỳ thiết bị, thì Samsung và Intel quyết định dư địa tăng trưởng.

Tại cuộc họp tháng 4, Samsung cho biết nhu cầu AI sẽ thúc đẩy chi tiêu vốn tăng trưởng đáng kể so với cùng kỳ năm trước. Mô hình của Citigroup cho thấy chi tiêu vốn cho mảng bán dẫn của Samsung vẫn có tốc độ tăng trưởng cao trong giai đoạn 2026-2028. Điều này bao gồm hai mảng: nhu cầu HBM và DRAM cao cấp thúc đẩy đầu tư bộ nhớ, trong khi mảng logic tiên tiến và đúc chip quyết định liệu Samsung có thể tiếp tục bắt kịp TSMC ở các tiến trình cao cấp hơn hay không.

Các kế hoạch đầu tư dài hạn của Samsung cũng mở rộng không gian tưởng tượng cho nhu cầu thiết bị. Có sự khác biệt trong các con số từ các nguồn công khai; thông cáo báo chí và báo cáo truyền thông của Samsung đề cập đến tổng đầu tư nội địa của tập đoàn, kế hoạch kinh doanh tương lai của Samsung Electronics và đầu tư vào cụm bán dẫn trên các phạm vi khác nhau. Một tuyên bố thận trọng hơn là quy mô đầu tư của Samsung vào Hàn Quốc liên quan đến bán dẫn trong hơn một thập kỷ tới là khoảng 2.000 nghìn tỷ won trở lên. Kế hoạch dài hạn này trải dài nhiều năm, và việc nó có thể chuyển đổi thành bao nhiêu đơn đặt hàng thiết bị trong ngắn hạn vẫn phụ thuộc vào tiến độ xây dựng nhà máy cụ thể, việc đưa thiết bị vào và nhịp độ tăng công suất.

Tình hình của Intel còn phức tạp hơn. Trong cuộc họp quý I, công ty đã điều chỉnh hướng dẫn chi tiêu vốn năm 2026 từ "ổn định đến giảm" sang "ổn định" và cho biết chi tiêu liên quan đến công cụ và thiết bị sẽ tăng khoảng 25% so với cùng kỳ. Trong mô hình của Citigroup, chi tiêu vốn của Intel cho năm 2027 và 2028 vẫn có các giả định tăng trưởng, với mức biến động lớn hơn vào năm 2028.

Chìa khóa để Intel hiện thực hóa phần tăng trưởng này nằm ở mảng đúc chip. Việc xác nhận quy trình 18A, quyết định của khách hàng đối với 14A và sự hợp tác với các khách hàng tiềm năng lớn sẽ ảnh hưởng đến cường độ đầu tư tiếp theo. Nếu tiến độ khách hàng cho các tiến trình tiên tiến thấp hơn kỳ vọng, rất khó để chi tiêu vốn được giải phóng theo kịch bản lạc quan. Nếu có những tiến triển thực chất trong quá trình chuyển đổi đúc chip, Intel sẽ trở thành một nguồn tăng trưởng quan trọng cho WFE toàn cầu.

Micron xác nhận nhu cầu bộ nhớ, nhưng không thể thay thế hướng dẫn của ba ông lớn

Chi tiêu vốn của các nhà máy bộ nhớ cũng đang cung cấp sự xác nhận cho chu kỳ thiết bị. Micron đã nâng hướng dẫn chi tiêu vốn cho năm tài chính 2026 lên khoảng 27 tỷ USD. Công ty cũng cho biết mức chi tiêu vốn hàng quý trong năm tài chính 2027 dự kiến sẽ cao hơn mức khoảng 10 tỷ USD của quý 4 năm tài chính 2026. Nếu mức hàng quý này được duy trì, tổng chi tiêu vốn cho năm tài chính 2027 có thể vượt quá 40 tỷ USD.

Điều này cho thấy nhu cầu về HBM, DRAM cao cấp và bộ nhớ từ máy chủ AI không chỉ là câu chuyện của riêng mảng logic tiên tiến. Việc mở rộng bộ nhớ cũng sẽ thúc đẩy mua sắm thiết bị, đặc biệt có lợi cho các lĩnh vực liên quan đến lắng đọng, khắc, kiểm tra và đóng gói. Theo báo cáo, kế hoạch đầu tư dài hạn tại Mỹ của Micron cũng đã được nâng lên trên 250 tỷ USD, kéo dài đến khoảng năm 2035.

Tuy nhiên, Micron chỉ là bằng chứng gián tiếp cho nhu cầu bộ nhớ và không thể thay thế hướng dẫn từ TSMC, Samsung và Intel. Ba công ty này cùng chiếm khoảng 55% tổng chi tiêu WFE toàn cầu năm 2025. Điều thực sự quyết định đỉnh cao của chu kỳ thiết bị vẫn là các tuyên bố của họ về chi tiêu vốn từ 2026 đến 2028 trong các quý tới.

Giả định 250 tỷ USD vướng mắc sau năm 2027

Sự khác biệt lớn nhất trong bản xem trước mùa báo cáo thu nhập này là các giả định của Citigroup cho năm 2027 và 2028 rõ ràng lạc quan hơn thị trường. Việc điều chỉnh tăng cho năm 2026 tương đối dễ hiểu vì nhu cầu AI đã được phản ánh trong các đơn đặt hàng và mở rộng công suất. Tuy nhiên, để chi tiêu vốn tiếp tục tăng mạnh sau năm 2027, cần nhiều điều kiện hơn được đáp ứng đồng thời.

Nhu cầu AI/HPC cần duy trì mạnh mẽ, không chỉ là sự mua sắm tập trung ngắn hạn của các công ty đám mây. Việc mở rộng các tiến trình tiên tiến và đóng gói tiên tiến của TSMC cần được hỗ trợ liên tục bởi các đơn đặt hàng của khách hàng. Kế hoạch đầu tư dài hạn quy mô lớn của Samsung phải được chuyển đổi thành chi tiêu thiết bị cụ thể, thay vì chỉ dừng lại ở việc xây dựng nhà máy và kế hoạch xa vời. Mảng đúc chip của Intel cũng phải chứng minh rằng các nút 18A và 14A có đủ khách hàng và triển vọng sản xuất hàng loạt.

Chu kỳ giao hàng thiết bị, môi trường vĩ mô và sự biến động của chu kỳ bán dẫn cũng sẽ ảnh hưởng đến chi tiêu thực tế. Các kế hoạch chi tiêu vốn có thể được điều chỉnh tăng, nhưng cũng có thể bị hoãn lại do thay đổi nhu cầu của khách hàng, tỷ lệ sử dụng công suất giảm hoặc áp lực tài chính.

Câu chuyện về cổ phiếu thiết bị vẫn xoay quanh ba nhà máy晶圆 lớn. Nếu các báo cáo thu nhập tiếp tục đưa ra các tín hiệu mạnh mẽ về chi tiêu vốn, kịch bản tăng trưởng WFE toàn cầu sẽ nhận được nhiều hỗ tr