Wall Street muốn DeFi trông như thế nào?

Tác giả: Chloe, ChainCatcher

Trong nhiều năm, token hóa đã được định vị là cây cầu nối tiền điện tử với Phố Wall. Logic đằng sau việc đưa trái phiếu kho bạc lên chuỗi, phát hành quỹ được token hóa, số hóa cổ phiếu đều hướng đến một điểm: chỉ cần tài sản lên chuỗi, vốn tổ chức sẽ tự động đổ vào.

Nhưng bản thân token hóa chưa bao giờ là điểm kết thúc. DWF Ventures cho rằng, chìa khóa thực sự để mở ra thị trường tổ chức không phải là số hóa tài sản, mà là tài chính hóa lợi nhuận.

Kể từ năm 2025, tổng giá trị bị khóa (TVL) của DeFi đã tăng từ khoảng 115 tỷ USD lên trên 237 tỷ USD, động lực chính đằng sau không còn là các nhà đầu tư nhỏ lẻ thuần túy đầu cơ, mà là dòng vốn tổ chức thực sự và RWA. Ngày nay, các tổ chức không chỉ quan sát mà đã bắt đầu coi DeFi là cơ sở hạ tầng để triển khai vốn.

Có thể nói, DeFi mà Phố Wall thực sự muốn thấy đã chuyển từ "đặt tài sản lên chuỗi" sang cơ sở hạ tầng thu nhập cố định "có thể lập trình, có thể tái cấu trúc, có thể phòng ngừa rủi ro lãi suất". Ngày nay, chúng ta có thể nhìn thấy sự chuyển đổi này đang diễn ra thông qua dữ liệu TVL và RWA, các ví dụ về giao thức tổ chức, lý thuyết token hóa lợi nhuận cũng như cách thức triển khai quyền riêng tư và tuân thủ.

TVL và dữ liệu tổ chức: Tổ chức đang lấp đầy tầng nào?

Quý 3 năm 2025, TVL của DeFi tăng từ khoảng 115 tỷ USD đầu năm lên 237 tỷ USD, trong khi số lượng ví hoạt động trên chuỗi trong cùng kỳ lại giảm 22%. Dữ liệu từ DappRadar cho thấy rõ ràng: động lực thúc đẩy đợt tăng này không phải là nhà đầu tư nhỏ lẻ, mà là dòng vốn tổ chức "giá trị cao, tần suất thấp".

Trong cấu trúc này, quan trọng nhất là RWA: Tính đến cuối tháng 3/2026, tổng giá trị RWA đã đạt 27,5 tỷ USD, tăng hơn 2,4 lần trong một năm so với 8 tỷ USD vào tháng 3/2025. Những tài sản này chủ yếu được các tổ chức sử dụng làm tài sản thế chấp cho các khoản vay stablecoin thông qua các giao thức như Aave Horizon, Maple Finance, Centrifuge, tạo thành bánh đà tái thế chấp "repo trên chuỗi (thỏa thuận mua lại)".

Lấy Aave Horizon làm ví dụ, thị trường RWA của nó đã tích lũy quy mô tài sản khoảng 540 triệu USD vào cuối năm 2025, bao gồm các stablecoin như USCC của Superstate, RLUSD và GHO của Aave, cũng như nhiều tài sản Kho bạc Hoa Kỳ (như VBILL), với lợi suất hàng năm dao động khoảng 4-6%. Cấu trúc này thực chất là "quỹ thị trường tiền tệ phiên bản tổ chức": mặt trước là trái phiếu kho bạc và chứng khoán được token hóa, mặt sau là nhóm thanh khoản stablecoin, ở giữa được xử lý tự động bởi hợp đồng thông minh để trả lãi, tái tài trợ và thanh lý.

Từ "Nắm giữ" đến "Vận hành": Tổ chức đang chơi repo trên chuỗi hay thu nhập cố định

Trong thị trường thu nhập cố định truyền thống, trái phiếu không chỉ là công cụ nắm giữ để thu lãi, nó còn được đem đi repo (thỏa thuận mua lại), tái thế chấp, tách rời, nhúng vào các sản phẩm cấu trúc, tạo thành bánh đà hiệu quả vốn. DeFi năm 2025 đã bắt đầu sao chép logic này.

TVL của Maple Finance trong năm 2025 đã tăng vọt từ 297 triệu USD lên trên 3,1 tỷ USD, một số thời điểm thậm chí gần 3,3 tỷ USD, động lực chính là các tổ chức tham gia thị trường cho vay RWA, token hóa các khoản vay tư nhân, vay doanh nghiệp để sử dụng cho việc cho vay và tái tài trợ stablecoin "ngoài sàn".

Centrifuge thì tập trung vào việc chuyển đổi các khoản vay doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME), tài trợ thương mại và các khoản phải thu thành tài sản trên chuỗi. Đến nay, hệ sinh thái của nó đã quản lý hơn 1 tỷ USD TVL và thành công mở rộng nhiều nhóm tài sản đa dạng, từ tín dụng tư nhân mở rộng đến trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ thanh khoản cao.

Đồng thời, Centrifuge cũng tích hợp sâu với các giao thức DeFi hàng đầu, chẳng hạn như Sky (trước đây là MakerDAO). Thông qua hợp tác với Centrifuge, MakerDAO có thể đầu tư dự trữ của mình vào các khoản vay doanh nghiệp thực, cung cấp hỗ trợ thu nhập thực chất cho stablecoin DAI; và Aave, hai bên cùng nhau xây dựng thị trường RWA chuyên biệt, cho phép các nhà đầu tư tổ chức đã qua KYC sử dụng chứng chỉ tài sản của Centrifuge làm tài sản thế chấp, đạt được vòng tuần hoàn thanh khoản xuyên giao thức.

Token hóa lợi nhuận và thị trường giao dịch lợi nhuận: Rủi ro lãi suất có thể được phòng ngừa không?

Nếu vẽ sơ đồ kiến trúc thị trường thu nhập cố định của Phố Wall, sẽ thấy một số mô-đun chính: gốc và lãi có thể tách rời (ví dụ: trái phiếu không trả lãi, coupon tách rời), rủi ro lãi suất có thể được giao dịch và phòng ngừa độc lập, và thanh khoản với tuân thủ có thể tách rời nhưng vẫn có thể kết nối thông qua middleware.

Tháng 5/2025, một bài báo trên arXiv có tiêu đề "Split the Yield, Share the Risk: Pricing, Hedging and Fixed rates in DeFi" lần đầu tiên đề xuất khung chính thức cho "token hóa lợi nhuận": chia tài sản lợi nhuận thành "Token Gốc PT (Principal Token)" và "Token Lợi nhuận YT (Yield Token)", và sử dụng SDE (phương trình vi phân ngẫu nhiên) cùng khung phi chênh lệch giá để định giá và phòng ngừa rủi ro lãi suất.

Thiết kế này đã được triển khai trong một số giao thức. Lấy Pendle Finance làm ví dụ, Pendle sử dụng AMM Lợi nhuận được thiết kế chuyên biệt, đường cong giá của nó sẽ điều chỉnh theo thời gian (yếu tố suy giảm thời gian), đảm bảo giá PT trở về giá trị mua lại khi đáo hạn, và các cơ chế này cho phép người tham gia thị trường phân bổ thanh khoản dựa trên sở thích rủi ro (ví dụ: người cần lãi suất cố định mua PT, người đầu cơ lợi nhuận mua YT).

Đối với các tổ chức, điều này có nghĩa là cấu trúc lợi nhuận có thể được "mô-đun hóa", trực tiếp lồng vào mô hình phân bổ tài sản truyền thống (ví dụ: thời lượng duration, DV01, đóng góp rủi ro lãi suất); rủi ro lãi suất không còn chỉ có thể phòng ngừa bằng hợp đồng tương lai hoặc IRS ngoài chuỗi, mà có thể điều chỉnh bằng cách trực tiếp giao dịch "token lợi nhuận" trên chuỗi, hoàn thành việc phòng ngừa rủi ro lãi suất ngay lập tức và minh bạch, nâng cao đáng kể hiệu quả vốn.

Hai khó khăn lớn trong thực tế: Quyền riêng tư và Tuân thủ

Tuy nhiên, ngay cả khi TVL của DeFi vượt trăm tỷ USD, dòng vốn tổ chức quy mô lớn vẫn bị kẹt ở hai khó khăn chính: quyền riêng tư và tuân thủ.

Khó khăn thứ nhất: Danh mục trên chuỗi công khai minh bạch, điểm thanh lý bị lộ

Trên các chuỗi công khai chính thống, mọi giao dịch và danh mục nắm giữ của địa chỉ đều có thể nhìn thấy công khai, điều này rất rủi ro đối với các tổ chức. Chiến lược giao dịch, mức đòn bẩy, điểm thanh lý có thể bị đối thủ nắm hoàn toàn, thậm chí bị bán khống và thanh lý có mục tiêu. Một khi xảy ra tình trạng rút vốn ồ ạt hoặc biến động giá, kẻ xấu có thể đặt lệnh nhắm vào các địa chỉ cụ thể, khuếch đại tổn thất. Đây chính là một trong những lý do khiến vốn tổ chức không muốn đầu tư toàn diện vào DeFi.

Ở đây, bằng chứng không tiết lộ thông tin (zero-knowledge proof) có thể trở thành giải pháp then chốt. Tức là cho phép các tổ chức chứng minh với cơ quan quản lý rằng họ hợp pháp, nhưng thông tin không bị rò rỉ ra bên ngoài. Cụ thể, cơ quan quản lý có thể xác minh tổ chức đáp ứng yêu cầu quy định, trong khi những người tham gia thị trường khác không thể nhìn thấy danh mục nắm giữ đầy đủ và điểm thanh lý của tổ chức. Đây chính là lớp quyền riêng tư mà Phố Wall thực sự muốn, không phải "hoàn toàn ẩn danh", mà là "đáp ứng yêu cầu tuân thủ mà không tiết lộ bí mật kinh doanh".

Khó khăn thứ hai: KYC, sàng lọc trừng phạt, kiểm toán phải được nhúng vào chính giao thức

Một ranh giới đỏ khác của tổ chức là: tuân thủ không phải là bản vá sau sự kiện, mà phải được tích hợp nguyên bản. Trong tài chính truyền thống, KYC, sàng lọc trừng phạt, yêu cầu kiểm toán đã được nhúng vào hệ thống thanh toán và quy trình giao dịch, nhưng trong nhiều giao thức DeFi, những kiểm tra này vẫn dừng lại ở "cổng vào front-end" hoặc "tổ chức trung gian", chứ không được viết trực tiếp vào logic giao thức.

Các tổ chức mong đợi: KYC và sàng lọc trừng phạt không còn là "người dùng tải lên giấy tờ tùy thân, rồi chỉ dựa vào niềm tin", mà là một mô-đun hoặc middleware nào đó có thể xác minh danh tính và danh sách trừng phạt trên chuỗi mà không cần tiết lộ dữ liệu đầy đủ; và, các yêu cầu kiểm toán và quản lý cũng có thể được viết trực tiếp thành "quy tắc có thể xác minh", ví dụ: một giao dịch nhất định chỉ có thể thực hiện dưới một điều kiện tuân thủ nào đó, mức độ phơi nhiễm của một địa chỉ không được vượt quá một giới hạn nhất định.

Trong báo cáo "Tokenization of Financial Assets" tháng 11/2025, IOSCO nhấn mạnh rõ ràng cần thiết lập "quy tắc tuân thủ có thể xác minh" và "con đường kiểm toán minh bạch nhưng được kiểm soát" trên DLT (Công nghệ sổ cái phân tán). Một số nền tảng DeFi tổ chức bắt đầu thử nghiệm "mô-đun tuân thủ", cho phép KYC, AML, sàng lọc trừng phạt và báo cáo quản lý được nhúng trực tiếp vào lớp giao thức, thay vì dựa vào công cụ bên ngoài hoặc bản vá sau sự kiện.

Kết luận: DeFi mà Phố Wall muốn trông như thế nào?

Quay lại câu hỏi ban đầu, DeFi