Metaplanet có ý định gì khi tạm ngừng nắm giữ Bitcoin?

Tác giả gốc: Zhou, ChainCatcher

Khi thị trường tiền điện tử bước vào giai đoạn điều chỉnh, hành động của các công ty quản lý kho bạc Bitcoin trở nên khác biệt rõ rệt. Strategy, một trong những công ty lớn, tuần trước đã thông báo chi 962,7 triệu đô la để mua 10.624 Bitcoin với giá 90.615 đô la mỗi Bitcoin. Ngược lại, Metaplanet, công ty quản lý kho bạc Bitcoin lớn thứ tư, đã tạm dừng việc mua vào, không thực hiện bất kỳ giao dịch mua nào trong tuần thứ mười liên tiếp kể từ ngày 30 tháng 9.

Metaplanet, một công ty niêm yết công khai của Nhật Bản được thị trường ca ngợi là "phiên bản châu Á của MicroStrategy", từng là một người chơi táo bạo trong lĩnh vực DAT (Số dư kỹ thuật số và Bitcoin). Kể từ khi ra mắt chương trình dự trữ vào tháng 4 năm 2024, công ty đã nhanh chóng tích lũy được hơn 30.000 Bitcoin, với tổng giá trị ước tính khoảng 2,75 tỷ đô la.

Tuy nhiên, kể từ quý IV, giá Bitcoin đã giảm gần 30% so với mức cao nhất mọi thời đại là 126.000 đô la. Đúng lúc thị trường thường kỳ vọng các công ty quản lý kho bạc sẽ tận dụng giá thấp để mua vào, Metaplanet bất ngờ tạm dừng giao dịch mua cuối cùng vào ngày 29 tháng 9 và thay vào đó chuyển trọng tâm vốn ngắn hạn sang mua lại cổ phiếu.

DAT chuyển từ việc tích lũy tài sản một cách quyết liệt sang ưu tiên kiểm soát rủi ro.

Dữ liệu cho thấy tổng vốn hóa thị trường của cổ phiếu kho bạc tài sản kỹ thuật số đã giảm mạnh từ 150 tỷ USD xuống còn 73,5 tỷ USD trong quý IV, với giá trị tài sản ròng trung bình (mNAV) của hầu hết các công ty đều giảm xuống dưới 1. Theo Bloomberg, giá cổ phiếu của các công ty kho bạc tài sản tiền điện tử (DAT) niêm yết tại Mỹ và Canada đã giảm mạnh trong năm nay, với mức giảm trung bình là 43% và một số công ty thậm chí giảm hơn 99%.

Galaxy cảnh báo rằng Bitcoin Treasury đang bước vào "giai đoạn Darwin", với mức phí bảo hiểm cổ phiếu sụp đổ, đòn bẩy giảm, cổ phiếu DAT bị định giá thấp hơn giá trị thực và các cơ chế cốt lõi của mô hình kinh doanh từng rất thịnh vượng của nó đang sụp đổ.

Trong bối cảnh thị trường này, ETHZilla, một công ty quản lý kho bạc hạng hai khác, mới đây đã thông báo sẽ mua lại 516 triệu đô la trái phiếu chuyển đổi trước thời hạn. Động thái này được xem là tín hiệu tích cực về việc đơn giản hóa cấu trúc vốn, tăng cường tính linh hoạt tài chính và giảm rủi ro nợ lãi suất cao trong thời kỳ thị trường suy thoái.

Hành động của Metaplanet phản ánh xu hướng này. Hiện tại, công ty đang có khoản nợ chưa thanh toán là 304 triệu đô la, và về lý thuyết, họ có gấp chín lần số tiền đó dưới dạng tài sản Bitcoin để đảm bảo trả nợ. Tuy nhiên, công ty đã chọn tạm dừng các thương vụ mua lại tiếp theo, một động thái rất phù hợp với xu hướng hiện tại trong ngành DAT, đó là chuyển từ việc tích lũy mạnh mẽ sang cách tiếp cận ưu tiên kiểm soát rủi ro.

Áp lực giá cổ phiếu và điều chỉnh chiến thuật theo phương pháp kế toán thận trọng

Trước đây, chịu ảnh hưởng bởi chiến lược nắm giữ Bitcoin, giá cổ phiếu của Metaplanet đã tăng vọt từ 20 đô la vào tháng 4 năm 2024 lên mức đỉnh 1.930 đô la vào tháng 6 năm 2025. Mặc dù giá cổ phiếu đã giảm mạnh hơn 70% kể từ nửa cuối năm, nhưng vẫn ghi nhận mức tăng trưởng tổng thể hơn 20% trong năm nay, và giá cổ phiếu hiện tại ổn định ở mức khoảng 420 đô la, với tổng giá trị vốn hóa thị trường xấp xỉ 3 tỷ đô la.

Trước sự sụt giảm liên tục của giá cổ phiếu, Giám đốc điều hành Metaplanet, Simon Gerovich, đã công khai đề cập đến sự biến động giá cổ phiếu vào ngày 2 tháng 10. Ông dẫn chứng ví dụ về Amazon trong thời kỳ bong bóng dot-com, nhấn mạnh rằng các yếu tố cơ bản và giá cổ phiếu thường không tương xứng, và khẳng định lại rằng công ty sẽ tiếp tục tích lũy Bitcoin.

Trước đó, vào tháng 9, ông đã tuyên bố rằng nếu giá trị tài sản ròng thấp hơn vốn hóa thị trường (mNAV nhỏ hơn 1), việc tiếp tục phát hành cổ phiếu mới sẽ "làm giảm giá trị về mặt toán học" và gây bất lợi cho lợi suất BTC của công ty. Công ty sẽ ưu tiên đánh giá các lựa chọn như cổ phiếu ưu đãi và mua lại cổ phiếu.

Do đó, khi giá trị tài sản ròng (NAV) giảm xuống dưới mức trung bình vào đầu tháng 10, Metaplanet đã hành động nhanh chóng. Đầu tiên, công ty thông báo mua lại tới 150 triệu cổ phiếu và đảm bảo hạn mức tín dụng 500 triệu đô la. Sau đó, công ty huy động được 100 triệu đô la bằng cách thế chấp tài sản Bitcoin để mua thêm Bitcoin, mở rộng hoạt động kinh doanh tạo doanh thu và mua lại cổ phiếu. Một phần số tiền này cũng sẽ được sử dụng cho hoạt động kinh doanh tạo doanh thu. Hiện tại, mNAV của công ty đã phục hồi lên hơn 1.

Do đó, việc tạm ngừng mua cổ phần là một biện pháp bảo vệ chiến thuật đối với giá cổ phiếu và sức khỏe bảng cân đối kế toán, ưu tiên giá trị của các cổ đông hiện hữu hơn là mở rộng bảng cân đối kế toán một cách mù quáng.

Hơn nữa, việc tạm dừng mua Bitcoin cũng nhằm giảm thiểu rủi ro liên quan đến các chuẩn mực kế toán thận trọng của Nhật Bản. Với chi phí trung bình của mỗi Bitcoin vào khoảng 108.000 đô la, công ty đã tích lũy hơn 500 triệu đô la lỗ chưa thực hiện trên sổ sách kế toán. Để tránh gây ảnh hưởng quá lớn đến báo cáo lợi nhuận ngắn hạn, công ty đã chủ động tránh làm trầm trọng thêm rủi ro giảm giá trị sổ sách này.

Xây dựng "hàng rào phòng thủ" tại châu Á bằng cách tận dụng lãi suất thấp?

Thoạt nhìn, việc tạm ngừng mua cổ phần có vẻ là một động thái phòng thủ, nhưng ý định chiến lược thực sự của Metaplanet có thể nằm ở việc nâng cấp và đổi mới cấu trúc vốn của mình.

Báo cáo tài chính quý III của công ty cho thấy doanh thu đạt 2,401 tỷ yên, tăng 94% so với quý trước; lợi nhuận hoạt động đạt 1,339 tỷ yên, tăng 64%; lợi nhuận ròng đạt 12,7 tỷ yên; và tổng tài sản ròng đạt 532,9 tỷ yên, tăng 165%. Trong đó, mảng kinh doanh quyền chọn đóng góp 16,28 triệu đô la doanh thu, tăng 115% so với cùng kỳ năm ngoái, đủ để trang trải chi phí hoạt động hàng ngày và lãi suất.

Dựa trên điều này, Metaplanet cũng đang cố gắng bắt chước Strategy bằng cách lên kế hoạch phát hành cổ phiếu ưu đãi tương tự như STRC để huy động vốn hiệu quả hơn.

Công ty dự định ra mắt hai công cụ tín dụng kỹ thuật số mới, "Mercury" và "Mars". "Mercury" sẽ cung cấp lợi suất 4,9% bằng yên, gấp khoảng mười lần lợi suất tiền gửi ngân hàng Nhật Bản. 73% số tiền sẽ được dành cho việc tích lũy Bitcoin, bao gồm 107 triệu đô la mua trực tiếp và 12 triệu đô la giao dịch quyền chọn. Điều này cho phép công ty tránh pha loãng vốn chủ sở hữu và chuyển sang sử dụng đòn bẩy nợ chi phí thấp, khiến nó trở nên rất hấp dẫn đối với các nhà đầu tư trong nước.

Hơn nữa, Nhật Bản cấm các cơ chế bán cổ phiếu trên thị trường (tương tự như mô hình ATM hiện tại của BitMine) để ngăn các công ty niêm yết "bán phá giá" cổ phiếu trực tiếp trên thị trường thứ cấp theo thời gian thực, từ đó bảo vệ nhà đầu tư khỏi tác động pha loãng. Metaplanet đã khéo léo vượt qua hạn chế này bằng cách sử dụng cơ chế chứng quyền di động (MSW), đồng thời vẫn giữ được lợi thế cốt lõi là huy động vốn linh hoạt.

Về bản chất, MSW (Selective Stock Worker) là một loại chứng quyền mua cổ phiếu đặc biệt, có đặc điểm là giá thực hiện không cố định mà được điều chỉnh định kỳ một cách linh động. Thông thường, cứ vài ngày giao dịch (ba ngày giao dịch đối với các series Metaplanet đời đầu), giá thực hiện sẽ được đặt lại về mức trung bình của giá đóng cửa trong vài ngày trước đó, chẳng hạn như trung bình động đơn giản của ba ngày trước đó. Do đó, khi người nắm giữ chứng quyền chọn thực hiện quyền, công ty sẽ phát hành cổ phiếu phổ thông mới với giá gần với giá thị trường hiện tại, huy động vốn.

Trong tương lai, công ty có thể tích hợp cơ chế này vào sản phẩm cổ phiếu ưu đãi vĩnh cửu Mercury của mình: các cổ đông ưu đãi có thể chuyển đổi thành cổ phiếu phổ thông với mức giá linh hoạt thông qua các điều khoản chuyển đổi tương tự như MSW, nhờ đó làm cho toàn bộ quá trình huy động vốn trở nên suôn sẻ và dễ kiểm soát hơn.

Trong khi đó, Chủ tịch điều hành của MicroStrategy, Michael Saylor, đã xác nhận rằng công ty sẽ không tung ra sản phẩm tương tự tại Nhật Bản trong vòng 12 tháng tới, điều này mang lại cho Metaplanet lợi thế tiên phong quý giá trong vòng 12 tháng trên thị trường.

Ngày 20 tháng 11, công ty đã phát hành thành công 150 triệu đô la cổ phiếu ưu đãi vĩnh cửu loại B, đánh dấu sự khởi đầu của việc thực hiện chiến lược tài chính của mình. Những hành động này cho thấy Metaplanet đang tận dụng môi trường lãi suất thấp của Nhật Bản để xây dựng một "rào cản" tài chính độc đáo nhằm mở rộng bền vững và mang tính cấu trúc.

Lợi thế địa phương và đánh giá MSCI

Trên thực tế, giá trị cốt lõi của Metaplanet nằm ở lợi thế độc đáo mà môi trường sinh thái Nhật Bản mang lại:

Một mặt, việc đồng yên tiếp tục mất giá đã củng cố vai trò của Bitcoin như một công cụ phòng ngừa lạm phát, và lượng Bitcoin dự trữ của Metaplanet cung cấp cho các nhà đầu tư trong nước Nhật Bản một cách hiệu quả để chống lại sự suy giảm sức mua của đồng yên.

Mặt khác, lợi thế miễn thuế của tài khoản tiết kiệm cá nhân Nhật Bản (tài khoản NISA) đã thu hút 63.000 cổ đông Nhật Bản đến với Metaplanet. So với mức thuế lãi vốn 55% đối với việc nắm giữ trực tiếp tài sản tiền điện tử, các nhà đầu tư có thể gián tiếp tiếp cận BTC với chi phí thấp hơn bằng cách mua cổ phiếu Metaplanet thông qua NISA.

Do đó, Metaplanet đã nhận được sự công nhận từ các tổ chức quốc tế. Capital Group đã tăng cổ phần của mình lên 11,45%, trở thành cổ đông lớn nhất của Metaplanet. Hiện tại, năm cổ đông lớn nhất còn bao gồm MMXX Capital, Vanguard, Evolution Capital và Invesco. Richard Byworth, một đối tác tại Syz Capital, đã công khai rút vốn từ MicroStrategy và Bitcoin ETF để đầu tư vào Metaplanet, vì ông tin rằng Metaplanet có chi phí tài chính thấp hơn và tính linh hoạt về lợi nhuận cao hơn.

Một chuyên gia trong ngành chỉ ra rằng các công ty như Metaplanet phải ưu tiên đảm bảo khả năng phục hồi tài chính trong thời kỳ suy thoái để duy trì các mục tiêu tăng trưởng dài hạn của mình.

Tuy nhiên, bất chấp những lợi ích về cấu trúc dài hạn, Metaplanet vẫn đối mặt với áp lực bán ra tiềm tàng trong ngắn hạn. Ví dụ, việc xem xét loại trừ khỏi chỉ số MSCI ảnh hưởng đến Strategy cũng đã tác động đến Metaplanet, công ty được đưa vào chỉ số MSCI Japan Index vào tháng 2 năm nay. Nếu bị loại trừ do tỷ lệ tài sản Bitcoin quá cao, điều này có thể gây ra làn sóng bán tháo từ các quỹ đầu tư thụ động.

Phần kết luận

Tóm lại, việc Metaplanet tạm dừng tăng lượng Bitcoin nắm giữ không phải là thất bại về chiến lược hay sự đầu hàng trước thị trường. Nó có thể được xem là một quá trình tích lũy chiến lược dựa trên các cân nhắc về rủi ro và hiệu quả, đồng thời đánh dấu sự trưởng thành của lĩnh vực DAT, chuyển từ việc tích lũy mạnh mẽ sang cách tiếp cận ưu tiên kiểm soát rủi ro.

Giám đốc đầu tư của Bitwise, Matt Hougan, đã tuyên bố rằng việc sử dụng mNAV để định giá DAT là không chính xác vì phương pháp định giá này không xem xét vòng đời của một công ty niêm yết. Lý do khiến DAT được giao dịch với giá thấp hơn giá trị thực phần lớn là chắc chắn, trong khi lý do khiến nó được định giá cao hơn giá trị thực thường không chắc chắn. Trong tương lai, sự khác biệt về giá giữa các công ty quản lý tài sản sẽ trở nên rõ rệt hơn, và Metaplanet có thể đang định hình lại hệ thống định giá của mình.