Tác giả gốc: Eric, Foresight News

Sau khi thị trường Mỹ đóng cửa vào ngày 30, giờ địa phương, Strategy, công ty đầu tiên niêm yết Bitcoin DAT, đã công bố báo cáo tài chính quý 3. Báo cáo cho thấy doanh thu quý 3 của Strategy là 3,9 tỷ đô la, lợi nhuận ròng là 2,8 tỷ đô la và thu nhập pha loãng trên mỗi cổ phiếu là 8,42 đô la.

Tính đến ngày 26 tháng 10 năm 2025, giờ địa phương, Strategy nắm giữ 640.808 Bitcoin, với tổng giá trị 47,44 tỷ đô la, và chi phí cho mỗi Bitcoin tăng lên 74.032 đô la. Tính đến thời điểm hiện tại, Bitcoin đã mang lại lợi nhuận 26% trong năm 2025, tạo ra doanh thu 12,9 tỷ đô la. Giám đốc Tài chính của Strategy, Andrew Kang, cho biết dựa trên dự báo giá Bitcoin cuối năm là 150.000 đô la, doanh thu hoạt động cả năm 2025 của Strategy dự kiến đạt 34 tỷ đô la, lợi nhuận ròng đạt 24 tỷ đô la và thu nhập pha loãng trên mỗi cổ phiếu là 80 đô la.

Dữ liệu liên quan đến Bitcoin của Strategy phần lớn được công khai và khó có thể gây ra phản ứng đáng kể nào từ thị trường. Tuy nhiên, dựa trên đà phục hồi giá Bitcoin hôm nay và triển vọng lạc quan của công ty, giá cổ phiếu Strategy đã phục hồi cả sau giờ giao dịch hôm qua và trước giờ mở cửa hôm nay. Tại thời điểm viết bài, giá MSTR đã phục hồi từ mức giá đóng cửa hôm qua là 254,57 đô la lên khoảng 272,65 đô la trước giờ mở cửa.

Theo báo cáo tài chính, Strategy đã huy động được tổng cộng 5,1 tỷ đô la tiền thu được thông qua các đợt chào bán cổ phiếu phổ thông, STRK, STRF, SRD và STRC trong ba tháng kết thúc vào ngày 30 tháng 9 và tính đến ngày 26 tháng 10, Strategy vẫn còn 42,1 tỷ đô la tiền tài trợ khả dụng.

Cần lưu ý rằng giá Bitcoin hiện tại cao hơn 40% so với mức thấp nhất trong năm, trong khi giá đóng cửa của MSTR hôm qua chỉ thấp hơn khoảng 6% so với mức thấp nhất trong năm. Mặc dù diễn biến giá sau giờ giao dịch hôm qua và trước giờ mở cửa hôm nay cho thấy thị trường vẫn chấp thuận báo cáo thu nhập trong ngắn hạn, nhưng các nhà đầu tư thực sự bắt đầu lo ngại về mô hình kinh doanh của Strategy, hay đúng hơn là DAT.

mNAV đang tiến gần đến bờ vực của cái chết.

Theo dữ liệu của StrategyTracker, mNAV (vốn hóa thị trường so với tổng giá trị Bitcoin nắm giữ) của Strategy đã đạt 1,04. Ngay cả khi tính toán dựa trên cổ phiếu pha loãng, con số này chỉ là 1,16, rất gần với 1. Nếu mNAV đạt 1 hoặc thậm chí giảm xuống dưới 1, điều đó có nghĩa là việc mua cổ phiếu của công ty không còn giá trị bằng việc mua trực tiếp tiền điện tử tương ứng.

Trong cuộc họp báo cáo thu nhập vào cuối tháng 7, Strategy đã cam kết sẽ không phát hành cổ phiếu phổ thông MSTR mới khi mNAV dưới 2,5 lần, trừ khi công ty phải trả cổ tức cổ phiếu ưu đãi hoặc lãi vay. Tuy nhiên, chỉ hai tuần sau, Strategy đã gỡ bỏ hạn chế này và bổ sung điều khoản ngoại lệ có điều kiện vào hồ sơ 8-K: "Nếu công ty tin rằng việc phát hành là có lợi, công ty có thể tiếp tục phát hành cổ phiếu khi mNAV dưới 2,5 lần."

Trong báo cáo tài chính gần đây, Strategy cũng đã diễn giải lại các quy tắc phát hành máy ATM cổ phiếu phổ thông:

Mặc dù việc phát hành cổ phiếu phổ thông khi mNAV dưới 2,5 vẫn ưu tiên trả lãi vay và cổ tức cổ phiếu ưu đãi, nhưng thực tế là giờ đây việc mua Bitcoin bằng máy ATM cổ phiếu phổ thông khi mNAV dưới 2,5 đã có thể được tài trợ, và các phương thức tài trợ để mua Bitcoin không còn giới hạn ở máy ATM cổ phiếu phổ thông nữa. Strategy tính toán mNAV là 1,25 trong dữ liệu chính thức của mình, cao hơn so với thống kê của bên thứ ba. Mặc dù phương pháp tính toán của Strategy phức tạp hơn, nhưng các nhà đầu tư thông thường thực sự đánh giá cao tỷ lệ giữa tổng vốn hóa thị trường và tổng giá trị Bitcoin họ nắm giữ, là 1,04.

Hơn nữa, Strategy đã dành riêng khả năng điều chỉnh đường cơ sở mNAV, điều này chắc chắn sẽ bổ sung thêm nhiều biến số. Strategy đã mua lần lượt 81.785, 69.140 và 42.706 Bitcoin trong ba quý đầu năm nay. Việc giá Bitcoin liên tục tăng đi kèm với việc lượng mua giảm dần, cho thấy Strategy đã lường trước được những vấn đề tiềm ẩn.

Nếu mNAV của Strategy giảm xuống dưới 1, điều này có thể ảnh hưởng đáng kể đến giá trị tổng thể của DAT. Vài ngày trước, ETHZilla, công ty quản lý DAT Ethereum, đã quyết định bán 40 triệu đô la Ethereum để mua lại cổ phiếu, nhằm mục đích tăng mNAV. Cùng ngày, Metaplanet, công ty quản lý DAT Bitcoin lớn thứ hai thế giới và là một công ty niêm yết tại Nhật Bản, cũng đã công bố kế hoạch mua lại cổ phiếu. Mặc dù kế hoạch này không liên quan đến việc bán Bitcoin nắm giữ, nhưng áp lực lên mNAV đã khiến hai nhà đầu tư Bitcoin lớn nhất thế giới công khai giảm tốc độ mua vào.

Bị xóa khỏi chỉ số Nasdaq 100?

Trong phiên giao dịch chứng khoán Mỹ đêm qua theo giờ Bắc Kinh, một số nhà đầu tư trong cộng đồng Web3 suy đoán rằng Strategy có thể bị loại khỏi chỉ số Nasdaq 100 vào cuối năm nay do hiệu suất yếu kém gần đây của MSTR.

Strategy đã chính thức được chọn làm cổ phiếu thành phần của chỉ số Nasdaq 100 vào tháng 12 năm ngoái, giúp giá cổ phiếu tăng vọt lên hơn 500 đô la trong thời gian ngắn. Mặc dù giá Bitcoin sau đó đã đạt mức cao mới, MSTR vẫn chưa vượt qua được mức cao đó.

Trên thực tế, khả năng Strategy bị loại khỏi Nasdaq 100 năm nay gần như bằng không. Ngoại trừ những trường hợp cơ bản như chuyển đổi thành công ty tài chính, thay đổi địa điểm niêm yết, thiếu thanh khoản hoặc vi phạm quy định niêm yết, một cổ phiếu thường chỉ bị loại khỏi Nasdaq 100 nếu thứ hạng vốn hóa thị trường của nó giảm trực tiếp xuống dưới 125 hoặc nằm ngoài top 100, hoặc nếu tỷ trọng của nó dưới 0,1% tổng vốn hóa thị trường trong hai tháng liên tiếp và có cổ phiếu thay thế phù hợp.

Theo số liệu nắm giữ của QQQ, tỷ trọng hiện tại của Strategy là khoảng 0,37% và vốn hóa thị trường của công ty này vẫn nằm trong top 100. Việc điều chỉnh chỉ số cuối năm dựa trên dữ liệu từ cuối tháng 10, cho thấy Strategy vẫn an toàn trong năm nay.

Năm nay, thị trường chứng kiến sự gia tăng đột biến của các công ty DAT (Công nghệ Dữ liệu, Alibaba, Tencent), nhưng điều quan trọng cần lưu ý là các công ty này hoạt động dựa trên sự đồng thuận của thị trường chứ không phải dựa trên cơ chế tài chính, và vốn hóa thị trường của họ không nhất thiết thấp hơn giá trị tài sản. Một ví dụ điển hình là bài báo được đăng trên tờ Daily Economic News vào tháng 8 năm nay: Sohu, một gã khổng lồ internet thời kỳ đầu, trong một thời gian dài đã có vốn hóa thị trường thấp hơn lượng tiền mặt nắm giữ và giá trị các tòa nhà văn phòng của công ty.

Chiến lược này vẫn có thể hiệu quả trong thời điểm hiện tại vì những người mới tham gia tiếp tục tham gia trò chơi dựa trên vị thế "người khởi xướng" của DAT, đồng thời nó cũng hạn chế một lượng lớn lợi ích cố hữu dựa trên vị thế "người khởi xướng" này. Tuy nhiên, nếu thị trường đột nhiên từ bỏ "cơ chế trò chơi" này, chiến lược liên tục mua cổ phiếu mới và bán ra với giá cao hơn bằng cách duy trì tỷ lệ ổn định giữa vốn hóa thị trường của công ty và giá trị Bitcoin mà họ nắm giữ sẽ trở nên vô hiệu. Rủi ro liên quan có thể lớn hơn nhiều người tưởng tượng.

Ngay cả khi cơ chế này tiếp tục, sự chú ý và nguồn vốn dồi dào liên tục được AI thu hút có thể dẫn đến giá Bitcoin tiếp tục suy yếu, gây áp lực đáng kể lên Strategy trong ngắn hạn. Mặc dù việc tiếp tục triển khai mô hình DAT sẽ có tác động tích cực đáng kể đến ngành, nhưng điều quan trọng là phải cảnh giác với những rủi ro ngắn hạn liên quan đến việc kiểm tra sức chịu đựng.

Suy cho cùng, khoản lợi nhuận 2,8 tỷ chỉ là thu nhập từ đầu tư và không bao giờ có người chiến thắng trong đầu tư.