The road to trillions hinges on a bold gamble—why is Marvell swallowing Lumentum?
- Core Viewpoint: Marvell plans to acquire optical component leader Lumentum for nearly $100 billion, aiming to build a closed-loop vertical integration of "electrical chips + optical components" and control scarce indium phosphide wafer capacity. However, the high premium, equity dilution, and shift to an asset-heavy model have raised market concerns about the buyer.
- Key Points:
- The deal size could reach $90 billion to $100 billion. Lumentum's market cap is approximately $83 billion, with its stock price up over 360% in the past year, while Marvell's market cap is about $221 billion.
- Lumentum's optical component capacity has been sold out through early 2029, with about 70% of customer demand unable to be met in 2027 and a supply gap of about 30% in 2028.
- Marvell previously gained PAM4 DSP chips through its acquisition of Inphi. This acquisition can fill the gaps in EML, CW lasers, and indium phosphide wafer production lines.
- Following the rumors, Marvell fell more than 10% after hours at one point, while Lumentum rose more than 17%, reflecting market concerns about equity dilution and gross margin pressure.
- After being acquired, Lumentum will transform from a "neutral supplier" into an exclusive asset of a competitor. Coherent, as the only remaining independent optical component leader, may benefit from order transfers.
ต้นฉบับ | Odaily (@OdailyChina)
ผู้เขียน | Azuma (@azuma_eth)
หลังตลาดหุ้นสหรัฐปิดทำการเมื่อวันที่ 28 ตุลาคมตามเวลาสหรัฐฯ ตลาดเซมิคอนดักเตอร์และ optical communication ทั่วโลกได้รับข่าวใหญ่ข่าวหนึ่ง
Bloomberg และ The Information อ้างแหล่งข่าววงในว่า Marvell Technology (NASDAQ: MRVL) ยักษ์ใหญ่ด้านการออกแบบชิป กำลังเจรจาอย่างเข้มข้นเพื่อเข้าซื้อ Lumentum Holdings (NASDAQ: LITE) ผู้นำระดับโลกด้าน optical components สำหรับดาต้าเซ็นเตอร์
แหล่งข่าววงในเปิดเผยว่า หากทุกอย่างเป็นไปด้วยดี ข้อตกลงอย่างเป็นทางการอาจถูกประกาศออกมาภายในสัปดาห์หน้า (ต้นเดือนพฤศจิกายน) นี้ อย่างไรก็ตาม ก่อนการลงนามขั้นสุดท้าย เงื่อนไขและกำหนดเวลาของดีลยังมีความเป็นไปได้ที่จะล่าช้าออกไปหรือ حتیล่มสลายลงก็ได้ จนถึงขณะนี้ รายงานจากสื่อต่างๆ ยังไม่เปิดเผยราคาเสนอซื้อต่อหุ้นและโครงสร้างการชำระเงิน (สัดส่วนเงินสดต่อการแลกหุ้นยังไม่ทราบแน่ชัด) แต่เมื่อพิจารณาจากขนาดอันมหึมาของ Lumentum ตลาดโดยทั่วไปคาดการณ์ว่าดีลนี้จะประกอบด้วยการแลกเปลี่ยนหุ้นในสัดส่วนที่สูงมาก
ก่อนที่ข่าวการเข้าซื้อครั้งนี้จะถูกเปิดเผย Lumentum ได้รับอานิสงส์จากความต้องการ optical interconnect ในดาต้าเซ็นเตอร์ AI ที่พุ่งสูงขึ้น ราคาหุ้นได้พุ่งขึ้นกว่า 360% ในช่วงปีที่ผ่านมา มูลค่าตลาดสูงถึงประมาณ 8.3 หมื่นล้านดอลลาร์ ขณะที่ Marvell ผู้ซื้อมีมูลค่าตลาดประมาณ 2.21 แสนล้านดอลลาร์ หากรวม premium ในการควบคุมกิจการตามปกติ ซึ่งเป็นสิ่งที่สื่อต่างประเทศระบุว่าเป็น "AI super merger" ดีลที่อาจเกิดขึ้นนี้มีขนาดรวมที่อาจเข้าใกล้ระดับ 9 หมื่นล้านถึง 1 แสนล้านดอลลาร์
หากดีลนี้สำเร็จลง ไม่เพียงแต่จะเป็นดีล M&A ที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ของ optical communication เท่านั้น แต่ยังจะเป็นเดิมพันที่แพงที่สุดของอุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์ทั่วโลกในปีนี้อีกด้วย
แรงจูงใจของ Marvell: การครองตำแหน่ง "แสงมาแทนทองแดง" และการซื้อขาดกำลังการผลิตที่หายาก
เหตุผลเบื้องหลังที่ทำให้ Marvell ยอมทุ่มเงินมหาศาลเพื่อมองไปที่ Lumentum ในเวลานี้ มาจากโครงสร้างพื้นฐานด้านกำลังประมวลผล AI ที่กำลังชนกำแพงทางฟิสิกส์
เมื่อคลัสเตอร์กำลังประมวลผล AI พัฒนาจากระดับหมื่นการ์ดไปสู่ระดับแสนการ์ดและล้านการ์ด การเชื่อมต่อด้วยสายทองแดงแบบดั้งเดิมภายในเซิร์ฟเวอร์และระหว่างตู้แร็ค กำลังเข้าใกล้ขีดจำกัดในด้านการ attenuation ของสัญญาณ การใช้พลังงานระบายความร้อน และระยะทางการส่งสัญญาณทางกายภาพ "แสงมาแทนทองแดง" ไม่ใช่เพียงวิสัยทัศน์ระยะยาวอีกต่อไป แต่เป็นกฎการอยู่รอดที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ของเครือข่ายดาต้าเซ็นเตอร์ที่กำลังพัฒนาไปสู่ 1.6T, 3.2T และ حتی CPO (Co-Packaged Optics)
สำหรับ Marvell การกลืนกิน Lumentum มุ่งเป้าไปที่ความต้องการเชิงกลยุทธ์หลักสองประการ
ประการแรก คือการปิด loop แบบ vertical แบบ full-stack ระหว่าง "ชิปไฟฟ้า + อุปกรณ์แสง" ย้อนกลับไปในปี 2021 Marvell ได้เข้าซื้อ Inphi ด้วยมูลค่าหลายหมื่นล้านดอลลาร์ ทำให้ได้มาซึ่งอำนาจผูกขาดใน PAM4 DSP (Digital Signal Processor) ซึ่งเป็นชิปไฟฟ้าหลักของ optical module แต่เมื่ออุตสาหกรรมก้าวเข้าสู่ช่วง deep water ของ optical interconnect ความเร็วสูงพิเศษ การพึ่งพา DSP เพียงอย่างเดียวไม่สามารถตอบสนองความต้องการที่เข้มงวดของการแพ็คเกจแบบ optoelectronic ร่วมกัน (เช่น silicon photonics และ CPO) ได้
ขณะที่ Lumentum เป้าหมายการเข้าซื้อครั้งนี้ ครองเทคโนโลยี EML (Electro-absorption Modulated Laser) และ CW (Continuous Wave) high-power laser ที่ล้ำสมัยที่สุดในโลก และ Marvell เองก็เป็นลูกค้ารายใหญ่ของ laser components ของ Lumentum การได้ Lumentum มาไว้ในมือ หมายความว่า Marvell สามารถบรรลุการวิจัยและพัฒนาที่ tightly coupled ภายใน ตั้งแต่การเชื่อมต่อประมวลผลระดับล่าง ชิปไฟฟ้า DSP ไปจนถึงแหล่งกำเนิดแสงเลเซอร์ต้นน้ำ และสามารถรักษากำไรขั้นต้นมหาศาลที่เดิมไหลออกไปยังซัพพลายเออร์ต้นน้ำไว้ได้
ประการที่สอง คือการควบคุมสายการผลิตเวเฟอร์ "Indium Phosphide" (InP) ซึ่งเป็นคอขวดที่สุดของทั้งอุตสาหกรรม และการได้มาซึ่งอำนาจในการจัดสรรห่วงโซ่อุปทาน
ปัจจุบันคอขวดที่ใหญ่ที่สุดของ optical communication ทั่วโลกไม่ได้อยู่ที่ฝั่งความต้องการ แต่อยู่ที่กำลังการผลิตเวเฟอร์ indium phosphide laser ต้นน้ำที่ตื้นเขินอย่างมาก Michael Hurlston CEO ของ Lumentum ให้สัมภาษณ์กับ Bloomberg เมื่อต้นเดือนตุลาคมปีนี้ว่า กำลังการผลิต optical components ของ Lumentum จริงๆ แล้วขายหมดเกลี้ยงและมีคิวจนถึงต้นปี 2029 แล้ว ซ้ำยังมีลูกค้าเริ่มล็อกออเดอร์ปี 2030 แล้ว ในปี 2027 ความต้องการของลูกค้าสำหรับผลิตภัณฑ์หลักบางส่วนสูงถึง 70% ที่ไม่สามารถตอบสนองได้ และช่องว่างอุปทานในปี 2028 ก็อยู่ที่ประมาณ 30%
การขาดแคลนอย่างรุนแรงนี้อาจคุกคามตรรกะการเติบโตหลักของ Marvell โดยตรง ใน optical module ความเร็วสูง ชิปไฟฟ้าและชิปแสงมีความสัมพันธ์แบบคู่กันอย่างเคร่งครัด ทุกครั้งที่ต้นน้ำขาดแคลน laser หนึ่งชุด หมายความว่า Marvell ขาย DSP หรือโซลูชัน silicon photonics ที่มีกำไรขั้นต้นสูงได้น้อยลงหนึ่งชุด ที่สำคัญกว่านั้น เมื่ออุตสาหกรรมพัฒนาสู่ CPO การส่งมอบแหล่งกำเนิดแสง high-power ภายนอกที่ผูกติดกับชิปประมวลผลได้กลายเป็นแนวโน้มที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ เนื่องจากการสร้างโรงงานเวเฟอร์ indium phosphide แห่งใหม่มักต้องใช้ระยะเวลา ramp-up 3 ถึง 5 ปี การที่ Marvell ลงมือกลืน Lumentum ซึ่งมีสายการผลิต InP หลักของโลกในเวลานี้ แท้จริงแล้วคือการนำ "คลังแสง optical" ที่หายากที่สุดของทั้งอุตสาหกรรมในสามปีข้างหน้ามาไว้ในสังกัด และกำอำนาจในการจัดตารางกำลังการผลิตของห่วงโซ่อุปทานไว้ในมือตนเอง
น้ำแข็งและไฟ: ทำไม Lumentum พุ่งขึ้น ขณะที่ Marvell ดิ่งลง?
หลังข่าวการเข้าซื้อแพร่ออกไป ในการซื้อขายหลังตลาดหุ้นสหรัฐ ราคาหุ้นของ Marvell และ Lumentum กลับเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้าม Marvell ดิ่งลงกว่าส 10% ในช่วงหลังตลาด ราคาใน night session อยู่ที่ประมาณ 230 ดอลลาร์ และยังคงลดลงกว่า 8% หลังตลาด ขณะที่ Lumentum พุ่งขึ้นกว่า 17% ราคาใน night session อยู่ที่ประมาณ 993 ดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 8.65% หลังตลาด
สำหรับ Lumentum ฝ่ายที่ถูกซื้อ ในวัฏจักรกำลังการผลิตที่ขาดแคลนอย่างรุนแรงอยู่แล้ว ประกอบกับความคาดหวังเรื่อง "control premium" มหาศาล การที่เงินทุนแห่เข้ามาเก็งกำไรและดันราคาหุ้นขึ้นจึงเป็นเรื่องที่สมเหตุสมผล แต่เหตุผลที่ดีลเดียวกันนี้ทำให้ตลาดเทขาย Marvell ผู้ซื้อ ส่วนสำคัญอยู่ที่ Wall Street ยังคงมีความกังวลเกี่ยวกับ "บัญชีการเงิน" เบื้องหลังดีลระดับหมื่นล้านดอลลาร์นี้
ประการแรกคือต้นทุนการเข้าซื้อที่สูงจนน่าตกใจและแรงกดดันจากการเจือจางหุ้น Lumentum ไม่ใช่สินทรัพย์ราคาถูกที่อยู่ในจุดต่ำสุดของวัฏจักรเลย ภายใต้กระแสเรื่องราว AI optical interconnect ราคาหุ้นได้เพิ่มขึ้นหลายเท่าตัวในปีที่ผ่านมา และเมื่อไม่นานมานี้ยังมีสถาบันวอลล์สตรีทให้ราคาเป้าหมายที่ aggressive ถึง 1,200 ดอลลาร์ การกลืนกินบริษัทยักษ์ใหญ่ที่มีมูลค่าตลาดเกินหนึ่งในสามของตัวเองในบริเวณจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ และยังต้องจ่าย control premium ที่มีนัยสำคัญ หมายความว่า Marvell ซึ่งกระแสเงินสดไม่ได้充裕มากนัก จำเป็นต้องออกหุ้นใหม่จำนวนมหาศาลหรือแบกรับหนี้สินมหาศาล ในระยะเวลาอันยาวนานหลังดีลสำเร็จ กำไรต่อหุ้น (EPS) ของผู้ถือหุ้นเดิมของ Marvell จะเผชิญกับความเจ็บปวดจากการเจือจางอย่างรุนแรง
ความขัดแย้งที่ลึกซึ้งยิ่งกว่า อยู่ที่ว่าดีลนี้จะเขียนยีนโมเดลธุรกิจของ Marvell ใหม่ทั้งหมด 长期以来 Marvell เป็นบริษัทออกแบบชิปแบบ Fabless (ไม่มีโรงงานผลิตชิป) ที่ว่าจ้าง TSMC ผลิตเวเฟอร์ทั้งหมด ทำให้ได้เพลิดเพลินกับโมเดลการประเมินมูลค่าแบบ asset-light และกำไรขั้นต้นสูง ขณะที่ Lumentum เป็นโรงงาน IDM (Integrated Device Manufacturer) แท้ๆ ที่มีโรงงานเวเฟอร์ indium phosphide และฐานการประกอบและทดสอบที่สร้างเองหลายแห่งทั่วโลก การก้าวจาก "การออกแบบแบบ asset-light" เข้าสู่ "การผลิตแบบ asset-heavy" ในทันที ค่าเสื่อมราคาสินทรัพย์ถาวรจำนวนมหาศาลและ CapEx ในการขยายสายการผลิตของ Lumentum มีโอกาสสูงที่จะฉุดอัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมที่สวยงามเดิมของ Marvell ให้ลดลง
ด้านหนึ่งคือพิมพ์เขียว optoelectronic loop ที่จะเกิดผลในระยะยาว อีกด้านหนึ่งคือการเจือจางหุ้นและแรงกดดันต่อกำไรขั้นต้นที่ imminent อยู่ จึงไม่น่าแปลกใจที่สถาบันวอลล์สตรีทจะเลือก "เทขายก่อน" ในช่วงหลังตลาด
Coherent เก็บเกี่ยวผลประโยชน์โดยไม่ต้องลงแรง?
เมื่อตัวเอกสองรายบนโต๊ะสร้างความสั่นสะเทือนให้อุตสาหกรรม ราคาหุ้นของ Coherent (NASDAQ: COHR) ยักษ์ใหญ่ด้าน photonics และ optical communication devices อีกรายของโลก ก็ปรับขึ้นอย่างชัดเจนหลังตลาด โดยใน night session พุ่งทะลุ 250 ดอลลาร์ไปชั่วขณะ
ตรรกะที่ตลาดมองบวกต่อ Coherent อาจเกี่ยวข้องกับ "ความเป็นกลางของห่วงโซ่อุปทาน" ก่อนการเข้าซื้อครั้งนี้ Lumentum เป็นซัพพลายเออร์พื้นฐานสาธารณะที่เป็นกลางของทั้งอุตสาหกรรม ลูกค้าของ它不仅包括云厂商和光模块厂还包括博通、英伟达、AMD 等芯片巨头 แต่เมื่อ Lumentum ถูก Marvell เข้าซื้อกิจการทั้งหมด มันจะเปลี่ยนจาก "พ่อค้าอาวุธสาธารณะ" เป็น "สินทรัพย์เฉพาะที่ถูกควบคุมโดยคู่แข่งโดยตรง"
สำหรับ Broadcom และผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่ การปล่อยให้เส้นชีวิตของอุปกรณ์เครือข่ายหลัก (laser) ไปอยู่ในมือของ Marvell ซึ่งเป็นคู่แข่งในด้านชิปแบบกำหนดเองและสวิตช์ เป็นสิ่งที่ยอมรับไม่ได้อย่างเด็ดขาดในแง่ความปลอดภัยของห่วงโซ่อุปทาน เพื่อปฏิบัติตามหลักการ "Second Source" และหลีกเลี่ยงความเสี่ยงจากการถูกบีบคั้น ลูกค้ารายใหญ่ที่เดิมต่อคิวอยู่หน้าร้าน Lumentum เพื่อรอกำลังการผลิตปี 2027-2028 มีโอกาสสูงที่จะเร่งย้ายคำสั่งซื้อส่วนเพิ่มจำนวนมหาศาล เงินล่วงหน้าสำหรับการขยายกำลังการผลิต และสัญญาระยะยาวข้ามปี ไปยัง Coherent
กล่าวอีกนัยหนึ่ง หากดีลระหว่าง Marvell และ Lumentum สำเร็จลงในที่สุด สถานะ "บุคคลที่สามที่เป็นอิสระ" และกำลังการผลิตที่成熟แล้วของ Coherent อาจได้รับ premium จากการประเมินมูลค่าความหายากที่สูงขึ้นโดยตรง
เส้นทางสู่ระดับล้านล้านของ Marvell
ในเดือนมิถุนายนปีนี้ Jensen Huang ผู้ก่อตั้ง NVIDIA เคยร่วมเวที fireside chat กับ Matt Murphy CEO ของ Marvell ในการหารือเกี่ยวกับวิวัฒนาการของโครงสร้างพื้นฐาน AI ทั้งสองได้ให้การประเมินอุตสาหกรรมที่มีวิสัยทัศน์ล้ำหน้าร่วมกันว่า คอขวดระลอกแรกของ AI คือกำลังประมวลผล ซึ่งสร้าง NVIDIA บริษัทแรกที่มีมูลค่าตลาด 5 ล้านล้านดอลลาร์ คอขวดระลอกที่สองคือหน่วยความจำ ซึ่งสร้างบริษัทยักษ์ใหญ่ด้านหน่วยความจำระดับล้านล้านดอลลาร์ถึงสามแห่ง และคอขวดสุดท้ายที่จะตามมาคือ "การเชื่อมต่อ" (Connectivity)
บนเวทีนั้น Jensen Huang ชี้ไปที่ Marvell และตะโกนบอกทุกคนว่า "ท่านสุภาพบุรุษและสุภาพสตรี นี่คือบริษัทระดับล้านล้านดอลลาร์รายต่อไป!"
สำหรับ Matt Murphy ผู้กุมบังเหียน หากต้องการก้าวจากมูลค่าตลาด 2.2 แสนล้านดอลลาร์ในปัจจุบันไปสู่ "สโมสรล้านล้านดอลลาร์" ที่ Jensen ทำนายไว้จริงๆ การพึ่งพาเพียงการขายชิป DSP หรือรับจ้างผลิต ASIC แบบกำหนดเองให้ผู้ให้บริการคลาวด์ มีเพดานที่มองเห็นได้ชัดเจน
มีเพียงการนำ Lumentum มาไว้ในมือ หลอมรวมกำลังการผลิตแหล่งกำเนิดแสงที่หายากที่สุดของทั้งอุตสาหกรรมในสามปีข้างหน้า เข้ากับเทคโนโลยี silicon photonics, DSP, สวิตช์ และ XPU แบบกำหนดเองของตัวเอง ให้กลายเป็น loop ที่แยกจากกันไม่ได้ Marvell จึงจะสามารถTransform จาก "ตัวประกอบหลักที่ขายพลั่ว" ไปสู่ "ผู้กำหนดกฎของโครงสร้างพื้นฐาน" ในยุค AI optical interconnect ได้อย่างแท้จริง
ต้นสัปดาห์หน้า ไพ่ใบสุดท้ายของดีลระดับใกล้ล้านล้านดอลลาร์นี้อาจถูกเปิดเผยอย่างเป็นทางการ และการสับไพ่ครึ่งหลังของห่วงโซ่อุปทานกำลังประมวลผล AI ทั่วโลกก็เพิ่งจะเริ่มต้นขึ้นเท่านั้น
