ทำไม Circle จึงเก็บไว้ได้เพียง 7 เซนต์จากทุกๆ 1 ดอลลาร์ที่หาได้?

บทความนี้มาจาก:Kash Razzaghi ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายธุรกิจของ Circle

เรียบเรียงโดย｜Odaily (@OdailyChina); ผู้แปล｜Azuma (@azuma_eth)

หมายเหตุบรรณาธิการ: ในฐานะ "หุ้น stablecoin ตัวแรก" Circle (CRCL) มักเป็นสินทรัพย์ยอดนิยมของตลาดเมื่อมีการเก็งกำไรเกี่ยวกับแนวคิดคริปโตเคอร์เรนซี แต่สำหรับนักลงทุน CRCL หลายราย Circle ยังคงมาพร้อมกับข้อถกเถียงที่มีความเห็นแตกต่างกันอย่างมากตลอดมา — เพื่อให้บรรลุการกระจายสินค้าตามที่ตั้งใจไว้ รายได้ส่วนใหญ่ที่ Circle ได้รับจำเป็นต้องส่งต่อให้กับพันธมิตรด้านการกระจายสินค้าอย่าง Coinbase, Hyperliquid, Binance และอื่น ๆ — บางคนมองว่านี่คือปัจจัยหลักที่ฉุดรั้งราคาหุ้น CRCL ขณะที่บางคนมองว่านี่คือสิ่งที่จำเป็นเพื่อรักษาปัจจัยพื้นฐานของ USDC...

ล่าสุด ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายธุรกิจ Kash Razzaghi ได้ออกมาเขียนบทความด้วยตนเองเพื่ออธิบายรายละเอียดของค่าใช้จ่ายดังกล่าวและความหมายเชิงกลยุทธ์ของมัน ในฐานะผู้บริหารที่รับผิดชอบความร่วมมือทางธุรกิจของ Circle โดยตรง Kash อาจเป็นคนที่เข้าใจดีที่สุดในโลกว่า Circle ควรจ่ายเงินก้อนนี้หรือไม่

ต่อไปนี้คือเนื้อหาต้นฉบับของ Kash เรียบเรียงโดย Odaily

ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 ปริมาณธุรกรรมการชำระบัญชีบนเชนของ USDC พุ่งทะลุ 36 ล้านล้านดอลลาร์ Circle ได้สร้างและแลกคืน USDC คิดเป็นมูลค่ากว่า 315 พันล้านดอลลาร์ หรือเฉลี่ยประมาณ 1.7 พันล้านดอลลาร์ต่อวัน (รวมวันหยุดสุดสัปดาห์และวันหยุดนักขัตฤกษ์) ในช่วงเวลาดังกล่าว Circle มีค่าใช้จ่ายสะสม 819 ล้านดอลลาร์สำหรับพันธมิตรด้านการกระจายสินค้าของ USDC และต้นทุนที่เกี่ยวข้องกับธุรกรรม ณ เดือนมิถุนายน USDC รับผิดชอบปริมาณธุรกรรมประมาณ 77% ของ stablecoin ทั้งโลก เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจาก 60% ในช่วงเดียวกันของปีก่อน

ตัวเลขเหล่านี้วาดภาพของ "ดอลลาร์ดิจิทัล" ที่ถูกนำไปใช้งานจริงอย่างเต็มรูปแบบ — ขนาดการชำระบัญชีระดับหลายล้านล้านดอลลาร์ การแปลงสองทางกับสกุลเงิน fiat มูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ต่อวัน และผลตอบแทนทางเศรษฐกิจส่วนใหญ่ที่ส่งคืนให้กับพันธมิตรที่สร้างธุรกิจบนแพลตฟอร์มของเรา

อย่างไรก็ตาม เมื่อไม่นานมานี้ ผู้เล่นหน้าใหม่บางรายอ้างว่าสามารถสร้าง stablecoin ที่ "ใช้งานได้ดีกว่า" คำกล่าวอ้างของพวกเขาเหมือนกันทุกประการ คือ ผู้ออกสินทรัพย์รายเดิมกักเก็บผลตอบแทนทางเศรษฐกิจไว้มากเกินไป ค่าธรรมเนียมการแลกคืนสูง และโมเดลใหม่สามารถแก้ปัญหาทั้งสองได้พร้อมกัน

คำกล่าวอ้างนี้ชวนให้หลงใหล แต่ทั้งบิดเบือนกลไกการทำงานจริงของ USDC ในปัจจุบัน และประเมินต้นทุนที่ต้องจ่ายเพื่อทำให้ stablecoin ใช้งานได้จริงต่ำเกินไปอย่างรุนแรง

ผมรับผิดชอบธุรกิจของ Circle ทีมของผมรับผิดชอบการผลักดันความร่วมมือทางธุรกิจต่าง ๆ เพื่อนำ USDC ไปสู่กระเป๋าเงินดิจิทัล มูลนิธิแลกเปลี่ยน หธนาคาร บริษัทฟินเทค องค์กรขนาดใหญ่ และเครือข่ายการชำระเงินชั้นนำของโลก ตลอดหลายปีที่ผ่านมา Circle ได้สั่งสมประสบการณ์อย่างลึกซึ้งในการผลักดันความร่วมมือด้าน stablecoin ผ่านเครือข่ายพันธมิตรที่ครอบคลุมทั่วโลก ช่วยให้ลูกค้าทั่วทุกมุมโลกสามารถเข้าถึง ใช้งาน และสร้างผลกำไรจาก USDC จากมุมมองนี้ ผมต้องการเปิดเผยข้อเท็จจริงและข้อมูลที่แท้จริง เพื่อให้ทุกคนที่กำลังเผชิญกับการเลือกเทคโนโลยีและระบบนิเวศสามารถตัดสินใจได้ด้วยตนเองบนพื้นฐานของเนื้อหาสาระ แทนที่จะพึ่งพาคำโวหารเพียงผิวเผินหรือพาดหัวข่าวที่บิดเบือน

ประการแรก มีข้อเท็จจริงหลักสามประการที่ต้องกล่าวถึงอย่างตรงไปตรงมา:

• Circle ได้แบ่งปันผลตอบแทนทางเศรษฐกิจส่วนใหญ่ของ USDC ให้กับพันธมิตรที่ขับเคลื่อนการนำไปใช้มาหลายปีแล้ว
• ลูกค้า Circle ทุกรายสามารถแลกคืนได้ฟรีผ่านช่องทางธนาคารมาตรฐาน โดยการชำระบัญชีมักเสร็จสิ้นภายในไม่เกินสองวันทำการ นอกจากนี้ ลูกค้าทุกรายที่ประมวลผลกระแสเงินผ่าน Circle Payments Network (CPN) หรือสร้างธุรกิจบนแพลตฟอร์ม Circle ยังสามารถเพลิดเพลินกับความสามารถในการแลกคืน USDC ฟรีแบบเรียลไทม์เกือบจะทันทีตลอด 7×24×365 วัน
• ในตัวชี้วัดหลักที่เป็นหัวใจของการดำเนินธุรกิจจริง USDC ถือเป็น stablecoin ที่ใช้งานได้จริงที่สุดในตลาดปัจจุบันอย่างไม่ต้องสงสัย และเมื่อ Circle ทุ่มเทเวลากว่า 8 ปีในการสร้างและลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานเบื้องหลัง ช่องว่างข้อได้เปรียบนี้ยังคงขยายตัวต่อเนื่อง

ต่อไป เราจะเจาะลึกทีละประเด็น

ผลตอบแทนของ USDC ถูกจัดสรรอย่างไร?

ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 Circle สร้างรายได้ประมาณ 1.4 พันล้านดอลลาร์ โดยประมาณ 819 ล้านดอลลาร์จ่ายให้กับพันธมิตรด้านการกระจายสินค้า USDC และต้นทุนธุรกรรม ซึ่งหมายความว่าทุก 1 ดอลลาร์ของรายได้ ประมาณ 59 เซนต์ไหลตรงไปยังพันธมิตรทั่วโลก — ผู้ที่ทำให้ USDC เป็นที่รู้จักในกระเป๋าเงินดิจิทัล มูลนิธิแลกเปลี่ยน ธนาคาร บริษัทฟินเทค องค์กร และเครือข่ายการชำระเงินทั่วโลก

รายได้ส่วนที่เหลือส่วนใหญ่ เรานำกลับมาลงทุนใหม่ในการสร้างเครือข่าย Circle ใช้จ่ายประมาณ 473 ล้านดอลลาร์ (ประมาณ 34 เซนต์จากทุก 1 ดอลลาร์ของรายได้) เพื่อขอใบอนุญาตกำกับดูแล ขยายความร่วมมือกับธนาคาร รักษาสภาพคล่องในการชำระบัญชี สร้างระบบการปฏิบัติตามกฎระเบียบ พัฒนาผลิตภัณฑ์ใหม่ และผลักดันการผสานรวมกับบล็อกเชนพื้นฐาน การลงทุนต่อเนื่องเหล่านี้เองที่ทำให้ USDC กลายเป็น stablecoin ที่ใช้งานได้จริงที่สุด มีการปฏิบัติตามกฎระเบียบสูงสุด และมีใบอนุญาตครบถ้วนที่สุดในโลก จากทุก 1 ดอลลาร์ของรายได้ที่หาได้ Circle เก็บกำไรสุทธิไว้เพียง 7 เซนต์เท่านั้น

การลงทุนซ้ำนี้ไม่ใช่ค่าใช้จ่ายในการบริหารที่หนักอึ้งเลย มันคือรากฐานที่ทำให้ USDC คงความสามารถในการใช้งานสูงไว้ได้ ซึ่งหล่อหลอมมาจากความทุ่มเทกว่า 8 ปี ดอลลาร์ดิจิทัลต้องสามารถใช้งานได้ในทุกสถานการณ์ แลกคืนได้ทุกที่ทุกเวลา ถูกถือครองอย่างปลอดภัยโดยสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล และไหลเวียนโดยกำเนิดระหว่างบล็อกเชนสาธารณะและแพลตฟอร์มต่าง ๆ ที่ธุรกิจดำเนินการอยู่

ซึ่งหมายความว่า Circle ต้องถือใบอนุญาตในเขตอำนาจศาลหลักทั่วโลก เพื่อให้ธนาคารในยุโรป บริษัทฟินเทคในละตินอเมริกา และเครือข่ายการชำระเงินในสหรัฐฯ สามารถใช้ USDC ภายใต้กฎระเบียบที่บังคับใช้กับตนได้ ซึ่งยังหมายความว่า Circle ต้อง déploy แบบ native บนบล็อกเชนหลายสิบเครือข่ายและให้การทำงานร่วมกันระหว่างเชน และยังหมายความว่า Circle ต้องมีสภาพคล่องที่เพียงพอและเครือข่ายความร่วมมือกับธนาคารที่แน่นแฟ้น เพื่อรองรับความต้องการสร้างและแลกคืนมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ต่อวันในศูนย์การเงินหลักทั่วโลก

หากขาดรากฐานนี้ stablecoin ก็ไม่ใช่ดอลลาร์ดิจิทัลที่แท้จริง เป็นเพียงโทเคนเท่านั้น นี่คือประเด็นที่ผู้ออกสินทรัพย์รายใหม่ที่อ้างว่าจะมอบผลตอบแทน "ส่วนใหญ่" ให้หลีกเลี่ยงอย่างจงใจ — การสร้าง stablecoin ที่แบ่งผลตอบแทนจนหมดเกลี้ยงแต่ไม่มีกำลัง финанسโครงสร้างพื้นฐานใด ๆ ต้นทุนการแลกคืน ต้นทุนการปฏิบัติตามกฎระเบียบ และต้นทุนการสร้างความแข็งแกร่งของระบบจะไม่หายไปเองเพียงเพราะผู้ออกสินทรัพย์ปฏิเสธที่จะรับผิดชอบ ทุก 1 ดอลลาร์ที่ Circle ลงทุนเพิ่ม กำแพงการแข่งขันก็สูงขึ้นอีกหนึ่งระดับ

ดังนั้น ความขัดแย้งที่แท้จริงไม่เคยอยู่ที่ว่า "ผลตอบแทนจากเงินสำรองควรแบ่งให้กับบริษัทที่สร้างระบบนิเวศหรือไม่" — ข้อมูลทางการเงินของ USDC ให้คำตอบที่ชัดเจนแล้วตั้งแต่ต้น ปัญหาที่แท้จริงคือ จะจัดสรรและเพิ่มผลตอบแทนร่วมให้สูงสุดอย่างสมเหตุสมผลได้อย่างไร โดยยังคงอัดฉีดเงินทุนสู่โครงสร้างพื้นฐานเบื้องหลังอย่างต่อเนื่องและรับประกันประโยชน์หลักของ stablecoin ต่อไป บทความนี้จะวิเคราะห์ต่อไป: พันธมิตรมีส่วนร่วมในส่วนแบ่งอย่างไร กลไกการแลกคืนทำงานอย่างไร และต้นทุนจริงของโครงสร้างพื้นฐานนี้คือเท่าไร

พันธมิตรมีส่วนร่วมในผลตอบแทนทางเศรษฐกิจของ USDC อย่างไร

ผลตอบแทนจากการกระจายสินค้าเชื่อมโยงโดยตรงกับประสิทธิผลของการส่งเสริมการขาย — พันธมิตรที่นำ USDC สู่ตลาดได้มากที่สุดก็ได้รับผลตอบแทนมากที่สุดเช่นกัน Coinbase ในฐานะพันธมิตรที่ใหญ่ที่สุดและร่วมมือกันยาวนานที่สุดของเรา คือตัวอย่างที่เป็นตัวแทนมากที่สุด ในรายงานผลประกอบการไตรมาสที่สอง Coinbase เปิดเผยว่าขนาดเฉลี่ยของ USDC ที่ถือครองในผลิตภัณฑ์ต่าง ๆ ของตนทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 2 หมื่นล้านดอลลาร์ เติบโต 44% เมื่อเทียบปีต่อปี

แต่ Coinbase เป็นเพียงสมาชิกหนึ่งในเครือข่ายขนาดใหญ่นี้ ในเดือนกันยายนปีนี้ Binance มูลนิธิแลกเปลี่ยนที่ใหญ่ที่สุดในโลกได้ลงนามข้อตกลงทางธุรกิจระยะเวลาห้าปีกับ Circle และลงทุน 100 ล้านดอลลาร์ใน Circle นอกจากนี้ ยังมีพันธมิตรกว่ากว่า 150 รายที่ครอบคลุมทั้งระบบการเงินและองค์กรในหลากหลายอุตสาหกรรมที่ร่วมแบ่งปันผลตอบแทนการเติบโตของ USDC ครอบคลุมมูลนิธิแลกเปลี่ยน กระเป๋าเงินดิจิทัล ธนาคารดิจิทัล แพลตฟอร์มฟินเทค แพลตฟอร์มการชำระเงิน ธนาคารแบบดั้งเดิม และองค์กรขนาดใหญ่ รากฐานการมีส่วนร่วมที่กว้างขวางนี้เองที่ขับเคลื่อนให้ USDC รับผิดชอบปริมาณธุรกรรมประมาณ 77% ของ stablecoin ทั้งโลกในเดือนมิถุนายน (เพิ่มขึ้นจาก 60% เมื่อปีก่อน)

โมเดลธุรกิจของ Circle ชัดเจนมาก พันธมิตรมีส่วนร่วมในผลตอบแทนทางเศรษฐกิจของ USDC ผ่านสองช่องทางหลัก:

• นำเงินทุนเข้ามาและขยายขนาด จากนั้นรับส่วนแบ่งจากเงินสำรอง พันธมิตรด้านการกระจายสินค้าที่ดูแลและสะสมเงินทุน USDC บนแพลตฟอร์มของตน สามารถรับส่วนแบ่งดอกเบี้ยจากเงินสำรองตามสัดส่วนของขนาดที่สะสมได้ ยิ่งพันธมิตรขับเคลื่อนขนาด USDC ได้มากเท่าไร สัดส่วนที่ได้รับก็ยิ่งสูงขึ้นเท่านั้น
• สร้างธุรกิจบนแพลตฟอร์ม เพลิดเพลินกับการแลกคืนฟรีแบบทันที ลูกค้าที่ประมวลผลการชำระบัญชีการชำระเงินผ่าน Circle Payments Network (CPN) หรือใช้ Arc, Circle Mint, Circle Wallets ในการสร้างธุรกิจ ต่างสามารถเพลิดเพลินกับการแลกคืนฟรีแบบเกือบเรียลไทม์ ส่วนถัดไปจะอธิบายกลไกการทำงานอย่างละเอียด

ข้อเท็จจริงเกี่ยวกับกลไกการแลกคืน

ปัญหาการแลกคืนสร้างความสับสนมากที่สุด ดังนั้นผมจึงต้องการอธิบายรายละเอียดให้ชัดเจน เครือข่ายการชำระเงินชั้นนำระดับโลก รวมถึง Visa และ Mastercard ใช้ USDC ในการชำระบัญชีตลอด 7 วันต่อสัปดาห์ แม้ในวันหยุดสุดสัปดาห์และวันหยุดนักขัตฤกษ์ที่ระบบธนาคารแบบดั้งเดิมปิดทำการก็ตาม สถาบันการชำระเงินทั่วโลกไว้วางใจในความสามารถเบื้องหลังของ Circle ในการแปลง USDC เป็นดอลลาร์ ก็เพราะระบบนี้ผ่านการทดสอบจริงในการรองรับปริมาณมหาศาลตลอดทั้งปีโดยไม่หยุดพัก

เฉพาะในไตรมาสแรกของปี 2026 เพียงไตรมาสเดียว Circle ได้แลกคืน USDC มูลค่า 718 ล้านดอลลาร์ คิดเป็นประมาณ 90% ของมูลค่าตลาดรวมที่หมุนเวียนในขณะนั้น ในไตรมาสที่สอง ปริมาณการสร้างและแลกคืนรวมเพิ่มขึ้นเป็น 1.7 แสนล้านดอลลาร์ เติบโต 105% เมื่อเทียบปีต่อปี ในการประมวลผลการแลกคืนสกุลเงิน fiat ไม่มีผู้ออก stablecoin รายอื่นใดที่สามารถ достичьระดับเดียวกันได้

ข้อกำหนดการแลกคืนของ Circle ตั้งอยู่บนหลักการพื้นฐานสามประการ:

• ลูกค้า Circle ทุกรายสามารถแลกคืน USDC ได้ฟรี การแลกคืนผ่านช่องทางธนาคารมาตรฐานมักเสร็จสิ้นการชำระบัญชีภายในไม่เกินสองวันทำการ
• ธุรกรรมการชำระเงินบน Circle Payments Network (CPN) ปัจจุบันเพลิดเพลินกับการชำระบัญชีแบบเกือบเรียลไทม์ฟรี สถาบันใดก็ตามที่ใช้ USDC เป็นโครงสร้างพื้นฐานการชำระบัญชีบน CPN — รวมถึงเครือข่ายบัตร หน่วยรับชำระเงิน ผู้ให้บริการโอนเงินข้ามพรมแดน องค์กรข้ามชาติขนาดใหญ่ และบริษัทฟินเทคที่ประมวลผลปริมาณธุรกรรมจริง (real volume) ขนาดใหญ่ — ปัจจุบันสามารถแลกคืนเงินได้โดยไม่มีต้นทุนและเกือบจะทันที เรายินดี