ผู้เขียนต้นฉบับ: David, TechFlow

ในช่วงสองวันที่ผ่านมา การถกเถียงที่ร้อนแรงที่สุดบน Twitter เกี่ยวกับสกุลเงินดิจิทัลภาษาอังกฤษ คือการพูดคุยเรื่องรายได้ของ Ethereum

เมื่อวันที่ 7 กันยายน AJC ผู้จัดการฝ่ายวิจัย Messari Enterprise ได้โพสต์ข้อความโดยตรงเพื่อชี้ว่าเครือข่าย Ethereum กำลังอยู่ในภาวะ "ล่มสลาย" โดยเขากล่าวว่าแม้ว่าราคาของ ETH จะพุ่งสูงสุดเป็นประวัติการณ์ในเดือนสิงหาคม แต่รายได้ของ Ethereum ในเดือนนั้นอยู่ที่เพียง 39.2 ล้านดอลลาร์เท่านั้น

ตัวเลขนี้แสดงถึงการลดลง 75% จาก 157.4 ล้านเหรียญสหรัฐในเดือนสิงหาคม 2023 และลดลง 40% จาก 64.8 ล้านเหรียญสหรัฐในเดือนสิงหาคม 2024 นอกจากนี้ยังเป็นระดับรายได้รายเดือนที่ต่ำที่สุดเป็นอันดับสี่ในประวัติศาสตร์ของ Ethereum นับตั้งแต่เดือนมกราคม 2021 อีกด้วย

AJC แสดงความเสียใจที่ปัจจัยพื้นฐานของ Ethereum กำลังพังทลาย แต่ดูเหมือนว่าทุกคนจะกังวลเพียงราคา ETH ที่สูงขึ้น ไม่ว่าเครือข่ายจะแข็งแกร่งแค่ไหนก็ตาม สองวันหลังจากโพสต์ข้อความนี้ มีผู้เข้าชมเกือบ 380,000 ครั้ง และมีผู้ตอบกลับเกือบ 300 ครั้ง

เหตุใดการพูดคุยเกี่ยวกับปัจจัยพื้นฐานของ Ethereum จึงได้รับความนิยมมากในขณะนี้?

จังหวะเวลาค่อนข้างซับซ้อน ปัจจุบัน ETH กำลังอยู่ในช่วงขาขึ้นสูงสุด โดยราคาทำจุดสูงสุดใหม่ แต่กิจกรรมเครือข่ายพื้นฐานและตำแหน่งของ Ethereum เองก็กำลังเปลี่ยนแปลงอย่างเงียบๆ

หลังจากการอัปเกรด Dencun ในปี 2024 L2 เช่น Base และ Arbitrum ก็ได้รับความนิยม และค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรมของเครือข่ายหลักก็ลดลงอย่างมาก ส่งผลให้มีการโอนรายได้ไปยังเลเยอร์ส่วนขยายเหล่านี้ หลังจากความนิยมของเกมการเล่นเหรียญ-หุ้นในปีนี้ SBET และ BMNR ก็ได้แข่งขันกันเพื่อสำรอง ETH และกระแสหลักทางการเงินและวอลล์สตรีทก็เริ่มเปลี่ยน ETH ให้กลายเป็นเครื่องมือสำหรับเพิ่มการกู้ยืมทางการเงิน

และในตอนนี้ Ethereum เองก็ดูเหมือนธงการกุศลแบบ Lei Feng ที่โบกสะบัดเพื่อตอบสนองต่อแนวโน้มของตลาดและชี้ทางให้ผู้อื่น แต่ตัว Ethereum เองก็เต็มไปด้วยจุดบกพร่องใช่หรือไม่?

รายได้ที่ลดลงนั้นเป็นข้อเท็จจริงที่ไม่อาจโต้แย้งได้ แต่ชุมชนมีความคิดเห็นที่แตกต่างกันว่านี่เป็นสัญญาณของการเสื่อมลงของเครือข่าย Ethereum หรือไม่

ผู้สนับสนุน: รายได้คือเส้นชีวิต สัญญาณเตือนภัยดังขึ้นแล้ว

ประเด็นสำคัญของ ACJ และคนอื่นๆ ที่สนับสนุนนั้นจริงๆ แล้วเรียบง่ายมาก: รายได้คือมาตรการที่ถูกต้องในการตัดสินใจ L 1

โดยเฉพาะอย่างยิ่ง รายได้ของเครือข่ายส่วนใหญ่มาจากค่าธรรมเนียมธุรกรรมและค่าธรรมเนียมการใช้พื้นที่บล็อก ซึ่งเป็นการแสดงออกหลักที่แสดงถึงความต้องการที่แท้จริงของผู้ใช้ที่มีต่อเครือข่ายของคุณ

ในฐานะแพลตฟอร์มที่ใหญ่ที่สุดในโลกของคริปโต ความสามารถในการแข่งขันหลักของ Ethereum นั้นอยู่ที่ "ความต้องการพื้นที่บล็อก" ซึ่งช่วยให้เครือข่ายสามารถประมวลผลสัญญาอัจฉริยะและแอปพลิเคชันแบบกระจายอำนาจได้อย่างมีประสิทธิภาพ ซึ่งมีข้อได้เปรียบมากกว่าระบบจัดเก็บมูลค่าแบบเรียบง่ายของ Bitcoin และยังเป็นจุดสำคัญที่ทำให้ Ethereum แตกต่างจาก Bitcoin อีกด้วย

แต่ตอนนี้รายได้กำลังใกล้ศูนย์ ซึ่งหมายความว่าความต้องการของผู้ใช้ในเครือข่ายหลักกำลังลดลง แม้ว่า L2 จะเฟื่องฟู แต่ AJC เชื่อว่าระบบนิเวศโดยรวมยังขาดผู้ใช้ใหม่ที่จะรองรับการใช้งาน L2 จำนวนมาก

คุณอาจถามว่าทำไมรายได้ถึงผูกติดกับปัจจัยพื้นฐานของ Ethereum?

ผู้เขียนต้นฉบับและผู้สนับสนุนโพสต์นี้โต้แย้งว่ารายได้ถูกเก็บและทำลายในรูปแบบของ ETH ซึ่งเป็นตัวขับเคลื่อนกลไกเงินฝืดของ ETH โดยตรง หากรายได้ลดลง ปริมาณความเสียหายจะลดลง และแรงกดดันต่ออุปทานของ ETH เพิ่มขึ้น มูลค่าของ ETH ในระยะยาวก็จะยากต่อการรักษาไว้

ที่สำคัญยิ่งกว่านั้น ในช่วงตลาดกระทิงครั้งล่าสุด ชุมชน Ethereum ได้อวดอ้างถึงรายได้บนเครือข่ายที่สูงและ "ค่าพรีเมียมพื้นที่บล็อก" ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความต้องการเครือข่ายที่แข็งแกร่ง สถานการณ์ที่พลิกผันนี้ไม่ใช่เรื่องบังเอิญ แต่เป็นการลดลงอย่างแท้จริงของปัจจัยขับเคลื่อนความต้องการ

แม้จะค่อนข้างมองโลกในแง่ร้าย แต่มุมมองที่เป็นกลางกว่าคือเครือข่ายคือตัวสินทรัพย์เอง ราคาอาจถูกผลักดันให้สูงขึ้นในระยะสั้นจากการเก็งกำไร แต่หากราคาเบี่ยงเบนไปจากปัจจัยพื้นฐาน ในที่สุดราคาก็จะกลับมาสู่ความเป็นจริง หลักการนี้ได้รับการพิสูจน์แล้วนับครั้งไม่ถ้วนในโครงการโครงสร้างพื้นฐานคริปโตอื่นๆ

จากมุมมองของผู้สังเกตการณ์ ตรรกะรายได้ของ AJC นั้นสมเหตุสมผล อย่างน้อยก็ชี้ให้เห็นถึงอันตรายที่ซ่อนอยู่ของฟองสบู่ตลาดกระทิง ETH อย่างไรก็ตาม หากเรามองข้ามตัวบ่งชี้ระบบนิเวศอื่นๆ เช่น กิจกรรมบนเครือข่าย มุมมองนี้อาจมีความลำเอียงอยู่บ้าง

ฝ่ายค้านกำลังระดมกำลังอย่างเต็มที่: รายได้ที่ลดลงเป็นเรื่องดีหรือไม่?

ทันทีที่ความเห็นของ AJC ออกมา ส่วนความเห็นก็กลายเป็นสนามรบทันที โดยฝ่ายตรงข้ามต่างก็ยิงปืนใส่และแสดงความไม่เห็นด้วยกับทฤษฎีการเสื่อมถอยนี้

ต่างจากผู้ปกป้อง Ethereum ทั่วไป ฝ่ายตรงข้ามกำลังมอง Ethereum จากมุมมองที่กว้างขึ้น การโจมตีโต้กลับหลักของพวกเขาคือ:

การมองว่า Ethereum เป็นบริษัทเทคโนโลยีที่มุ่งเน้นการเพิ่มรายได้สูงสุดนั้นถือเป็นความผิดพลาดโดยสิ้นเชิง ปัจจุบัน Ethereum เปรียบเสมือนสกุลเงินดิจิทัล สินค้าโภคภัณฑ์ที่มีอุปทานไม่ยืดหยุ่น หรือเศรษฐกิจเกิดใหม่

จากมุมมองเชิงคุณภาพนี้ รายได้ที่ลดลงไม่ใช่ปัญหา แต่เป็นสัญญาณเชิงบวกของความสำเร็จในการออกแบบ เนื่องจากส่งเสริมให้ผู้ใช้นำไปใช้ในวงกว้างมากขึ้นและระบบนิเวศเติบโต

ยกตัวอย่างเช่น เดวิด ฮอฟฟ์แมน ผู้ร่วมก่อตั้ง Bankless เปรียบเทียบ Ethereum กับสิงคโปร์หรือเซินเจิ้นในยุคแรกๆ ซึ่งเป็นสวรรค์ที่เอื้อต่อการค้าเสรี ในสภาพแวดล้อมเช่นนี้ สิ่งสำคัญไม่ควรอยู่ที่ว่าเมืองนั้นๆ สามารถเก็บภาษีได้มากเพียงใด แต่ควรอยู่ที่ว่าเมืองนั้นๆ ช่วยขับเคลื่อนโครงสร้างพื้นฐานและการเติบโตทางเศรษฐกิจได้หรือไม่

Vivek Raman อดีตเทรดเดอร์บน Wall Street และผู้ก่อตั้ง Etherealize กล่าวว่า Bitcoin แทบไม่มีรายได้เลยและไม่ได้อยู่ในภาวะเศรษฐกิจถดถอย แล้วทำไม Ethereum จึงต้องถูกตัดสินจากรายได้?

ตรรกะของพวกเขามีที่มาจากวิสัยทัศน์ในช่วงแรกของ Vitalik Buterin ผู้ก่อตั้ง Ethereum ที่มองว่า Ethereum เป็นสินค้าโภคภัณฑ์ที่มีอุปทานไม่ยืดหยุ่น ซึ่งการประเมินมูลค่าขึ้นอยู่กับพลวัตของอุปสงค์และอุปทาน ไม่ใช่งบการเงินรายไตรมาส รายได้ที่สูงเกินไปอาจสร้างผลกระทบเชิงลบต่อเครือข่ายได้อย่างง่ายดาย และค่าธรรมเนียมแก๊สที่มากเกินไปอาจทำให้ผู้ใช้หายไป

ในความเป็นจริง ต้นกำเนิดของมุมมองที่ขัดแย้งเหล่านี้สามารถสืบย้อนกลับไปถึงวิสัยทัศน์ในช่วงแรกของ Vitalik ได้

ในเอกสารเผยแพร่ Vitalik อธิบายว่า ETH เป็น "เชื้อเพลิงคริปโต" ของเครือข่าย และชุมชนมักเปรียบเทียบมันกับน้ำมันดิจิทัล ซึ่งมูลค่าขึ้นอยู่กับอุปทานและอุปสงค์ มากกว่ารายงานทางการเงินรายไตรมาสเหมือนบริษัท

ค่าธรรมเนียมที่สูง (ซึ่งเป็นแหล่งรายได้) ได้ถูกแสดงให้เห็นว่าขัดขวางการใช้งานของผู้ใช้ ทำให้เกิดวงจรเชิงลบที่ชุมชนมองว่าเป็นผลกระทบต่อเครือข่าย

ดังนั้นการลดลงของรายได้ของ Ethereum mainnet จึงถือเป็นเรื่องดีในสายตาพวกเขาในระดับหนึ่ง

หลังจากการอัปเกรด Dencun ในปี 2024 L2 จะย้ายภาระจากเครือข่ายหลัก ส่งผลให้รายได้ลดลง อย่างไรก็ตาม การทำเช่นนี้จะส่งผลให้ค่าธรรมเนียมมีเกณฑ์ต่ำ ดึงดูดผู้ใช้จำนวนมากให้เข้ามาสำรวจ DeFi, NFT และแม้แต่แอปพลิเคชันสำหรับสถาบัน

ในส่วนความคิดเห็น Tom Dunleavy หัวหน้าฝ่ายเงินร่วมลงทุนที่ Varys Capital กล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่ารายได้ของ L1 เป็นอุปสรรคต่อการเติบโตของระบบนิเวศ

Ryan Berckmans ผู้ซื้อขายตามวัฏจักรในชุมชน Ethereum ได้เปิดเผยข้อมูลบางส่วน: เมื่อมูลค่าตลาดของ stablecoin ถึง 60% อยู่ใน Ethereum ซึ่งรัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังของสหรัฐฯ ได้เลือก Ethereum มาเป็นหัวข้อน่าสนใจ และตัวบ่งชี้กิจกรรมทั้งหมดในเครือข่ายก็ปรับปรุงดีขึ้น นี่คือภาวะเศรษฐกิจถดถอยประเภทใด?

ทางแยกต่อไปของ Ethereum

แม้ว่าการอภิปรายครั้งนี้จะคึกคัก แต่ก็ได้แตะประเด็นคำถามพื้นฐานที่ว่า เราควรประเมินมูลค่าของ Ethereum อย่างไร

จากความคิดเห็นต่างๆ ฝ่ายค้านส่วนใหญ่เชื่อว่า Ethereum กำลังเปลี่ยนจากเลเยอร์การประมวลผลที่ยุ่งวุ่นวายไปสู่เลเยอร์การชำระราคาทั่วโลกที่มีเสถียรภาพ หากใช้ตรรกะของหุ้นเทคโนโลยีและใช้รายได้ในการประเมินมูลค่า แสดงว่า Ethereum ค่อนข้างยืดหยุ่นเกินไป

จากตรรกะของหุ้นเทคโนโลยี รายได้ถือเป็นสิ่งสำคัญที่สุดอย่างชัดเจน หากรายได้ที่ลดลงเป็นสัญญาณของความต้องการที่อ่อนแอ ความเสี่ยงที่ฟองสบู่ตลาดกระทิงในระยะสั้นจะแตกก็ไม่ใช่เรื่องเล็กน้อย

การโต้กลับที่หลากหลายในส่วนความคิดเห็นนั้น แท้จริงแล้วเป็นเรื่องเล่าแบบหลายตัวชี้วัดที่เน้นย้ำถึงสุขภาพทางระบบนิเวศและการเปลี่ยนแปลงในระยะยาวของ Ethereum รายได้นั้นไม่ได้มีความสำคัญมากนัก การประเมินมูลค่าของ Ethereum มาจากการยอมรับของทุกฝ่ายและการพึ่งพา Ethereum ของระบบนิเวศคริปโตทั้งหมด

การถกเถียงอาจจะจบลงแล้ว แต่เรื่องราวของ Ethereum ยังห่างไกลจากคำว่าสิ้นสุด

การเปลี่ยนผ่านจากแพลตฟอร์ม crypto-tech ไปสู่เศรษฐกิจระดับโลกนั้นจะต้องนำมาซึ่งความเจ็บปวดอย่างแน่นอน เช่น รายได้ที่ลดลงและส่วนแบ่งการตลาด L2 ที่ลดลง

แต่การเปลี่ยนแปลงครั้งนี้อาจเป็นหนทางเดียวที่จะทำให้ Ethereum เติบโตได้

ในขณะที่อินเทอร์เน็ตมีการพัฒนาจากยุคที่ต้องชำระเงินผ่าน dial-up ไปสู่การแพร่หลายของบรอดแบนด์ฟรี รายได้ต่อผู้ใช้ของผู้ให้บริการกลับลดลง แต่ขนาดของเศรษฐกิจดิจิทัลโดยรวมกลับเติบโตอย่างก้าวกระโดด

ปัจจุบัน Ethereum กำลังอยู่ในจุดเปลี่ยนที่คล้ายคลึงกัน นั่นคือ รายได้จากเมนเน็ตที่ลดลงอาจเปิดทางให้ระบบนิเวศเติบโตอย่างก้าวกระโดด การเติบโตของ L2 ไม่ได้ "ขโมย" มูลค่าของ Ethereum แต่เป็นการขยายมูลค่าเชิงกลยุทธ์ในฐานะเลเยอร์การชำระเงิน

ที่สำคัญกว่านั้น การถกเถียงนี้แสดงให้เห็นถึงตำแหน่งที่เป็นเอกลักษณ์ของ Ethereum ในโลกของสกุลเงินดิจิทัล ไม่มีใครโต้เถียงอย่างดุเดือดเกี่ยวกับ "รายได้ที่ลดลง" ของ Bitcoin เนื่องจากทุกคนยอมรับตำแหน่งของ Bitcoin ในฐานะทองคำดิจิทัลมานานแล้ว

เหตุผลที่ Ethereum ได้จุดชนวนให้เกิดการถกเถียงอย่างดุเดือดก็คือ Ethereum มีวิสัยทัศน์ที่ซับซ้อนและยิ่งใหญ่กว่า

เมื่อ Ethereum แข็งแรง ทุกคนก็ได้รับประโยชน์ ใครจะรู้ว่าตลาดกระทิงครั้งต่อไปจะเริ่มต้นจากตรงนี้หรือไม่