ผู้เขียนต้นฉบับ: Jack Inabinet, Bankless

คำแปลต้นฉบับ: Saoirse, Foresight News

Circle ซึ่งเป็นผู้ออก Stablecoin ได้สร้างกระแสข่าวมากมายในช่วงต้นฤดูร้อนนี้ เมื่อวันที่ 5 มิถุนายน หุ้นของ Circle ได้เปิดการซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ที่ราคาสูงถึง 69 ดอลลาร์สหรัฐฯ ช่วยให้นักลงทุนรายแรกที่เข้าร่วมการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) ซึ่งขยายตัวอยู่แล้ว สามารถเพิ่มเงินทุนเป็นสองเท่าได้

ตลอดเดือนมิถุนายน ราคาหุ้นของ CRCL ยังคงพุ่งสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง และเมื่อราคาเข้าใกล้ 300 ดอลลาร์สหรัฐฯ ก็ได้พิสูจน์ตัวเองอย่างมั่นคงในฐานะ "หุ้นคริปโทเคอร์เรนซีที่ให้ผลตอบแทนสูง" แต่น่าเสียดายที่ช่วงเวลาดีๆ นั้นอยู่ได้ไม่นานนัก เมื่อฤดูร้อนผ่านไป ในที่สุดราคาหุ้นก็ได้รับผลกระทบจากภาวะเศรษฐกิจตกต่ำตามฤดูกาล

แม้ว่าหุ้นจะเพิ่มขึ้น 7% ในวันศุกร์หลังจากคำกล่าวของพาวเวลล์ในการลดอัตราดอกเบี้ย แต่หุ้นก็มีแนวโน้มลดลงอย่างต่อเนื่องตลอดช่วงเดือนที่ผ่านมา และปัจจุบันลดลงเกือบ 60% จากจุดสูงสุดตลอดกาล

วันนี้เราจะมาสำรวจปัญหาการลดอัตราดอกเบี้ยที่สกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพต้องเผชิญ และวิเคราะห์ผลกระทบของการเปลี่ยนแปลงนโยบายการเงินต่ออนาคตของ CRCL

ประเด็นที่น่าสนใจที่ยุ่งยาก

Circle ใช้รูปแบบธุรกิจที่คล้ายกับธนาคาร นั่นคือสร้างรายได้จากดอกเบี้ย

USDC ได้รับการสนับสนุนจากเงินฝากธนาคาร สัญญากู้ยืมข้ามคืน และพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะสั้นกว่า 6 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ ในไตรมาสที่สองของปี 2568 Circle ได้รับดอกเบี้ย 634 ล้านดอลลาร์สหรัฐจากเงินสำรอง stablecoin เหล่านี้

เมื่ออัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น ทุกๆ 1 ดอลลาร์สหรัฐที่ถืออยู่ในพอร์ตโฟลิโอจะได้รับดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น ในทางกลับกัน เมื่ออัตราดอกเบี้ยลดลง ผลตอบแทนจะลดลง แม้ว่าอัตราดอกเบี้ยจะถูกขับเคลื่อนโดยกลไกตลาด แต่ต้นทุนของเงินดอลลาร์ก็ได้รับผลกระทบจากนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ เช่นกัน โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับตราสารระยะสั้นที่ Circle ใช้ในการบริหารจัดการเงินสำรอง

เมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ เจอโรม พาวเวลล์ ได้กล่าวเป็นนัยอย่างชัดเจนถึงความเป็นไปได้ของการลดอัตราดอกเบี้ยในสุนทรพจน์ที่แจ็คสันโฮล เราเคยเห็น "การลดอัตราดอกเบี้ยปลอม" มาก่อน แต่นี่เป็นครั้งแรกที่ประธานพาวเวลล์เองสนับสนุนการลดอัตราดอกเบี้ยอย่างชัดเจนเช่นนี้

พาวเวลล์ระบุว่าอัตราเงินเฟ้อที่ยังคงเหลืออยู่เป็นผลจากการขึ้นภาษีครั้งเดียว และเน้นย้ำถึงตลาดแรงงานที่ชะลอตัว ขณะเดียวกันก็ปกป้องการลดอัตราดอกเบี้ยที่อาจเกิดขึ้น ซึ่งตลาดคาดว่าเฟดจะประกาศลดอัตราดอกเบี้ยในการประชุมนโยบายวันที่ 17 กันยายน

ข้อมูลจาก CME FedWatch และ Polymarket ระบุว่า โอกาสที่อัตราดอกเบี้ยจะปรับลดเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญหลังจากคำกล่าวของพาวเวลล์ และการเปลี่ยนแปลงความน่าจะเป็นอย่างมีนัยสำคัญนั้นเริ่มต้นขึ้นจริง ๆ ตั้งแต่วันที่ 1 สิงหาคม ข้อมูลการจ้างงานที่เผยแพร่ในวันดังกล่าวแสดงให้เห็นว่ามีการจ้างงานใหม่เพิ่มขึ้นเพียง 73,000 ตำแหน่งในเดือนกรกฎาคม และข้อมูลในสองเดือนก่อนหน้านั้นก็ถูกปรับลดลงอย่างมีนัยสำคัญเช่นกัน

ตั้งแต่วันที่ 1 สิงหาคม ทั้ง CME FedWatch และ Polymarket ต่างคาดการณ์การปรับลดอัตราดอกเบี้ยลง 0.25% อย่างต่อเนื่อง หากเฟดดำเนินการลดอัตราดอกเบี้ยตามที่คาดการณ์ไว้จริง รายได้ของ Circle จะลดลงในชั่วข้ามคืน

จากการคาดการณ์ทางการเงินของ Circle เอง พบว่าอัตราดอกเบี้ยเงินกองทุนของรัฐบาลกลางลดลงทุกๆ 100 จุดพื้นฐาน (1%) บริษัทจะสูญเสียรายได้ดอกเบี้ย 618 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อปี กล่าวอีกนัยหนึ่ง การลดอัตราดอกเบี้ยมาตรฐานลง 25 จุดพื้นฐานจะทำให้บริษัทสูญเสียรายได้ 155 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

โชคดีที่ครึ่งหนึ่งของรายได้ที่สูญเสียไปจะถูกชดเชยด้วยต้นทุนการจัดจำหน่ายที่ลดลง ซึ่งสอดคล้องกับข้อตกลงของ Circle กับ Coinbase ซึ่งกำหนดให้รายได้ดอกเบี้ยประมาณ 50% จากเงินสำรอง USDC จะถูกแจกจ่ายให้กับ Coinbase อย่างไรก็ตาม ความเป็นจริงคือในสภาพแวดล้อมที่อัตราดอกเบี้ยลดลง การดำเนินงานของ Circle จะยากลำบากมากขึ้นเรื่อยๆ

การวิเคราะห์แบบจำลองผลกระทบของการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยสมมุติฐานต่อรายได้และการกระจายเงินสำรองและต้นทุนธุรกรรมในช่วง 12 เดือนข้างหน้า

ที่มา: วงกลม

แม้ว่า Circle จะรายงานผลขาดทุนสุทธิในไตรมาสที่สองที่ 2 จำนวน 482 ล้านเหรียญสหรัฐ ซึ่งน้อยกว่าที่นักวิเคราะห์คาดการณ์ไว้อย่างมาก แต่ความแตกต่างที่ไม่คาดคิดนั้นเกิดจากการตัดบัญชีมูลค่า 424 ล้านเหรียญสหรัฐที่เกี่ยวข้องกับค่าตอบแทนหุ้นของพนักงานในช่วงเวลาที่เสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรกเป็นหลัก

อย่างไรก็ตาม สถานการณ์ทางการเงินของ Circle แสดงให้เห็นถึงความเปราะบางของบริษัทที่กำลังเผชิญกับจุดคุ้มทุน ซึ่งไม่สามารถทนต่อการลดลงอย่างมีนัยสำคัญของอัตราดอกเบี้ยที่ระดับอุปทาน USDC ในปัจจุบันได้

สารละลาย

มองเผินๆ อัตราดอกเบี้ยที่ลดลงอาจดูเหมือนทำให้รายได้ดอกเบี้ยต่อเงินสำรองดอลลาร์ของ Circle ลดลง ซึ่งส่งผลกระทบต่อผลกำไร แต่โชคดีสำหรับผู้ถือ CRCL การเปลี่ยนแปลงตัวแปรง่ายๆ เพียงตัวเดียวสามารถพลิกสถานการณ์ได้อย่างสิ้นเชิง...

พาวเวลล์และนักวิจารณ์ทางการเงินจำนวนมากเชื่อว่าอัตราดอกเบี้ยในปัจจุบันอยู่ในระดับ "จำกัด" แล้ว และการปรับอัตราดอกเบี้ยของนโยบายเฟดอย่างละเอียดสามารถแก้ไขปัญหาตลาดแรงงานที่อ่อนแอและควบคุมอัตราเงินเฟ้อได้

หากผู้เชี่ยวชาญเหล่านี้ถูกต้อง การปรับลดอัตราดอกเบี้ยอาจกระตุ้นให้เศรษฐกิจฟื้นตัว โดยอัตราการจ้างงานยังคงอยู่ในระดับสูง ต้นทุนสินเชื่อลดลง และตลาดคริปโทเคอร์เรนซีพุ่งสูงขึ้น หากสถานการณ์ที่มองโลกในแง่ดีนี้เกิดขึ้นจริง ความต้องการ stablecoin ที่เป็นคริปโทเคอร์เรนซีดั้งเดิมอาจเพิ่มขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งหาก stablecoin เหล่านี้ให้ผลตอบแทนสูงกว่าตลาด ซึ่งมักพบในระบบการเงินแบบกระจายศูนย์

เพื่อชดเชยผลกระทบเชิงลบของการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 100 จุดพื้นฐาน (ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดที่พิจารณาในการวิเคราะห์ความอ่อนไหวของการปรับลดอัตราดอกเบี้ยที่กล่าวถึงข้างต้นของ Circle) อุปทานหมุนเวียนของ USDC จะต้องเพิ่มขึ้นประมาณ 25% ซึ่งต้องมีการฉีดเงิน 15.3 พันล้านดอลลาร์เข้าสู่ระบบเศรษฐกิจคริปโต

ปัจจุบัน Circle มีกำไรสุทธิที่ 192 เท่าของกำไรสุทธิที่คาดการณ์ไว้ในปี 2567 ถือเป็นโอกาสเติบโตสูง อย่างไรก็ตาม แม้ว่าตลาดหุ้นจะมองในแง่ดีเกี่ยวกับโอกาสการขยายตัวของ CRCL แต่ผู้ออกเหรียญ stablecoin รายนี้จะต้องเติบโตเพื่อความอยู่รอด หากธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) ดำเนินการลดอัตราดอกเบี้ยในอีกไม่กี่สัปดาห์ข้างหน้า

โดยถือว่าเฟดลดอัตราดอกเบี้ยลงอย่างน้อย 25 จุดพื้นฐาน Circle จะต้องเพิ่มอุปทานของ USDC ประมาณ 3.8 พันล้านดอลลาร์เพื่อรักษาผลกำไรในปัจจุบัน

Circle อธิบายได้ดีที่สุดว่า “ความสัมพันธ์ใดๆ ระหว่างอัตราดอกเบี้ยและปริมาณเงิน USDC ที่หมุนเวียนนั้นมีความซับซ้อน มีความไม่แน่นอนสูง และยังไม่ได้รับการพิสูจน์” ปัจจุบันยังไม่มีแบบจำลองใดที่สามารถทำนายได้ว่าพฤติกรรมของผู้ใช้ USDC จะตอบสนองต่ออัตราดอกเบี้ยต่ำอย่างไร แต่ประวัติศาสตร์แสดงให้เห็นว่าเมื่อวงจรการลดอัตราดอกเบี้ยเริ่มต้นขึ้น วงจรนั้นมักจะดำเนินไปอย่างรวดเร็ว

แม้ว่า Circle อาจจะสามารถชดเชยอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำลงได้โดยการเติบโตในเศรษฐกิจที่เฟื่องฟู แต่ข้อมูลแสดงให้เห็นว่าบริษัทมีความขัดแย้งกับสภาพแวดล้อมที่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำโดยเนื้อแท้

รายได้ส่วนใหญ่ของบริษัทมาจากรายได้จากเงินสำรอง ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยจะส่งผลกระทบต่อผลตอบแทนจากเงินสำรอง ซึ่งอาจส่งผลต่อรายได้จากเงินสำรองได้ อย่างไรก็ตาม เนื่องจาก USDC ที่หมุนเวียนอยู่ในระบบได้รับผลกระทบจากปัจจัยที่ไม่แน่นอน เช่น พฤติกรรมของผู้ใช้ แม้ว่าจะสามารถคาดการณ์ผลกระทบของอัตราดอกเบี้ยต่อผลตอบแทนจากเงินสำรองได้ แต่ผลกระทบขั้นสุดท้ายต่อรายได้จากเงินสำรองจึงไม่สามารถคาดการณ์ได้อย่างแม่นยำ

ที่มา: วงกลม