2008년 재현? CDS가 다시 시장의焦点으로

원문 저자: 자오잉

원문 출처: 월스트리트견문

AI 부채 버블이 고조되면서 신용부도스왑 거래량이 폭발적으로 증가하고 있으며, 월스트리트는 어디선가 본 듯한 헤지 광풍을 재연하고 있다.

모건스탠리의 최신 연구 데이터에 따르면, 올해 9월 오라클, SpaceX, Alphabet, 아마존, Meta, 브로드컴 및 엔비디아와 관련된 신용부도스왑(CDS)의 주간 평균 거래량은 90억 달러를 돌파했으며, 이는 7월의 20억 달러 미만에서 4.5배 이상 급증한 수치다.

한편 골드만삭스의 FICC(고정수익·통화·원자재) 부문 데이터에 따르면, AI 단일 종목 CDS 거래량은 전년 대비 400% 증가했고, 유동성 종목 수는 4개에서 10~12개로 확대됐다. 이러한 규모 확장 속도는 일부 시장 참여자들에게 2007~2008년 금융위기 직전의 신용파생상품 시장을 떠올리게 한다.

골드만삭스의 신용 전략가 아비셰크 비스와스는 10월 초 신용시장 전략 보고서에서 AI 관련 CDS의 종목당 주간 명목 거래량이 지난해 5,000만~1억 달러에서 현재는 하루 수억 달러 규모로 급증했다고 지적했다. 소시에테제네랄의 미국 주식 전략 책임자 마니시 카브라는 CDS가 초대형 클라우드 기업(하이퍼스케일러)의 자금 조달 상황과 전반적인 AI 거래 심리를 측정하는 "핵심 풍향계"가 됐다며, 이를 해당 은행의 2026년 4분기 미국 주식 전망의 핵심 트레이드 중 하나로 꼽고 투자자들은 "EPS가 아니라 CDS를 봐야 한다"고 직언했다.

AI 부채 규모 급팽창, CDS 시장도 폭발

AI 붐의 이면에는 전례 없는 규모의 부채 확장이 있다. 모건스탠리 데이터에 따르면, 2026년 현재까지 AI 관련 기업들은 약 4,660억 달러의 채권을 발행했으며, 이는 2025년 동기의 1,010억 달러 대비 3.6배 이상 증가한 수치다. AI 기업들이 채권시장 최대 차입자 집단으로 부상하면서, 이들 종목에 대한 부도 보호 수요도 기하급수적으로 증가하고 있다.

가격 측면에서 시장은 이미 뚜렷한 압력 신호를 보내고 있다. 5년물 Meta CDS는 이번 달 사상 최고치인 108bp로 상승했고, 엔비디아는 101bp에 도달했으며, Alphabet과 아마존의 보호 비용도 사상 최고치를 기록했다. 오라클 CDS 호가는 연초 144bp에서 322bp로 급등했고, SpaceX는 6월 말 110bp에서 두 배로 뛰어 226bp의 사상 최고치를 기록했다.

골드만삭스의 크로스에셋 신용 전문가 알리샤 파시는 최신 주간 보고서에서 해당 은행이 최근 CoreWeave 부채 및 오라클 CDS에 대한 비전통적 계좌의 문의를 사상 최대 규모로 받았다고 밝혔다. 수요가 워낙 왕성해 골드만삭스는 AI 크로스캐피털 구조 투자자 콘퍼런스콜을 별도로 개설했으며, 참가자는 기술·미디어·통신 주식, 전환사채, 투자등급 현금 및 "부실/AI 부채 거래" 등 여러 부문에 걸쳐 있다. 후자는 이미 독립적인 기능 라인이 됐다.

주식 풋옵션 대신 CDS를 선택하는 이유

헤지 도구 선택에 있어 시장은 구조적 전환을 겪고 있다. 소시에테제네랄의 카브라는 주식 풋옵션으로 하이퍼스케일러의 리스크를 헤지하는 것은 "극히 어렵고 비용이 매우 높다"고 직언했다. 이러한 판단은 왜 점점 더 많은 주식 계좌가 자산군을 넘어 신용파생상품 시장에서 보호를 찾기 시작했는지를 설명해 준다.

모건스탠리도 10월 1일 발표한 《AI 파이낸싱 현황: 후퇴가 아닌 일시 정지》 보고서에서 AI 관련 CDS 보호 매수가 "여전히 신용파생상품 시장에서 AI 테마에 참여하는 우리의 최우선 방식"이라며, 은행들이 거래상대방 익스포저를 관리해야 함에 따라 "비경제적 헤지 수요"가 계속 증가할 것으로 예상했다.

골드만삭스의 IG 트레이더 마일스 매카시도 앞서 CDS 매수 주체가 다양하다고 지적했다. 일부 계좌는 레버리지 또는 무자금 신용 관점으로 방향성 거래를 하고, 일부는 CDS와 채권 간 상대가치 괴리를 이용해 차익거래를 하며, 또 일부 주식 계좌는 이를 통해 공모시장 및 사모 AI 관련 주식 포트폴리오를 헤지한다. 주목할 점은 엔비디아, AMD, 브로드컴 등 칩 제조사들이 매수자에게 매도자 금융과 보증을 제공하기 시작하면서 시장이 이들을 차입자로 간주하기 시작했고, 관련 CDS 거래량이 약 10배 폭증했다는 것이다.

또한 골드만삭스 신용 세일즈 전략 데이터에 따르면, 지난주 CDX IG 지수는 4.4bp 확대돼 62.5bp에 그친 반면, 핵심 AI 종목은 하루 만에 30bp 움직였다. 이러한 분화가 바로 시장이 지수 헤지에서 단일 종목 CDS로 전환하는 근본 이유다. 지수는 투자자가 실제로 보유한 리스크 익스포저를 정확히 포착하지 못하기 때문이다.

CoreWeave: 가장 취약한 고리

모든 AI 관련 종목 중에서 CoreWeave는 시장이 가장 집중적으로 주목하는 압력점이다. 영국 《파이낸셜타임스》 보도에 따르면, CoreWeave의 5년물 CDS는 현재 약 1,090bp에 호가되며, 1,000만 달러어치 보호를 구매하려면 182만 달러를 선납하고 이후 분기마다 12.5만 달러를 추가 지불해야 한다. 첫해 비용만 명목 원금의 약 23%에 달한다.

S&P Global 신용 애널리스트 가반 놀란은 "특정 종목의 CDS 거래 가격이 1,000bp를 넘으면 가격 결정 논리가 예상 회수율로 전환되기 시작한다"며, 이는 시장이 단순히 리스크 프리미엄을 헤지하는 것이 아니라 이미 부도 시나리오에 가격을 매기고 있음을 의미한다고 지적했다.

골드만삭스는 앞서 CoreWeave 등급을 상향했지만, HSBC는 곧바로 39달러 목표주가와 함께 "투입이 많을수록 가치 훼손이 커진다"고 경고했다. 10월 14일 CoreWeave CDS는 장중 1,000bp에서 1,050bp로 돌파했고, 종가에는 1,117bp까지 추가 상승해 5년 내 부도 확률이 약 63%로 내재됐다. 한편 한국 최대 규모 IPO인 데이터센터 운영사 Elice는 상장 후 몇 초 만에 32% 폭락하며 AI 인프라 투자 수익성에 대한 시장의 의구심을 더욱 뒷받침했다.

폴루스캐피털의 로버트 대포른은 《파이낸셜타임스》에 AI 자금 조달 체인의 순환성이 "어느 고리가 가장 취약하든 전체 시스템을 가장 먼저 끌어내릴 것"이라는 뜻이라고 말했다.

헤지 도구에서 시스템 리스크 신호로

현재의 CDS 열풍이 더 깊은 시스템 리스크를 예고하는 것일까?

구조적으로 보면 수요는 자기 강화적 특성을 지닌다. 골드만삭스는 2027년 하이퍼스케일러의 직접 채권 발행 규모가 다시 4,200억 달러에 달하고, 여기에 약 3,000억 달러의 프로젝트 파이낸싱이 더해질 것으로 전망한다. 새 채권이 발행될 때마다 새로운 헤지 수요가 생겨나고, 새로 설립되는 특수목적법인(SPV), 리스 보증 또는 공급업체 금융 약정마다 새로운 거래상대방 익스포저가 발생한다.

파시는 보고서에서 이번 주 금융 및 보험 부문의 CDS도 인기를 끌었다며, "시장은 이들 기관이 AI 거래 조정 국면에서 보유한 투자 집중 리스크를 우려하고 있다"고 밝혔다. 이는 전이 체인이 AI 차입자에서 그들의 채권을 보유한 금융기관 대차대조표로까지 확장됐음을 의미한다.

소시에테제네랄 데이터에 따르면, 하이퍼스케일러의 5년물 CDS는 2025년 초 이후 누적 2배 이상 상승했고, 선행 PER 밸류에이션은 이와 동시에 압축되면서 둘 사이의 괴리가 좁혀지고 있다.

시장에서 실자금 계좌가 15년 넘게 잠잠하다가 단일 종목 CDS 시장으로 대규모 복귀한 것은 2007년이 마지막이었다. 당시에도 그들에게는 그렇게 할 충분한 이유가 있었다.