달리오: 미국의 국가 부채가 산더미처럼 쌓인 가운데, 향후 3년이 관건… 금과 비트코인 배분 제안

원문 저자: Ray Dalio, 브리지워터 어소시에이츠 창업자

원문 편집: Chopper, Foresight News

서문: 미 국채 변동성 뒤에는 거대한 부채 사이클이 펼쳐지고 있다. 달리오는 미국 재정이 중대한 전환점에 도달했으며, 시기적절한 조정이 없으면 부채 위기가 수년 내에 폭발할 수 있다고 경고한다. 그는 역사적 패턴을 통해 부채 위기가 발생부터 폭발까지의 전 과정을 설명하고, 개혁적 돌파구를 제시하며, 대중이 가장 궁금해하는 논쟁에 정면으로 답한다: 달러 패권이 면역력을 줄 수 있는가? 일본의 높은 부채는 왜 본받을 만한 사례가 아닌가? 통화 질서 전환의 갈림길에서, 금 외에도 비주권 자산으로서의 비트코인은 통화 가치 하락에 대비하는 헤지 수단 중 하나로 그에 의해 간주된다. 다음은 원문 내용의 번역이다:

나는 『국가는 왜 파산하는가: 대주기』라는 책에서 부채 수요와 공급의 불균형이 지속 불가능해질 때 어떤 전개 과정이 일어날 가능성이 높은지 설명하는 분석 프레임워크를 상세히 정리했다. 최근 세 가지 사건이 동시에 발생했다: 1) 일본 정부가 엔화를 지지하고 일본 자본 시장을 떠받치기 위해 일부 미국 국채를 매도하고 자금을 본국으로 회수했다. 이는 금리를 스스로 받아들이기 어려운 수준으로 올리지 않고도 엔화를 방어하면서 미국 국채에 대한 위험 노출을 줄인 것이다. 2) 막대한 기존 및 신규 부채 공급과 부채 수요 약화의 이중 영향으로 미국 장기 국채 수익률이 신고가를 기록했고, 동시에 달러는 약세를 보였다. 3) 미국 재무장관 베센트는 이번 주 미국 재무부가 미국 국채를 환매할 것이라고 발표했지만, 재무부가 운영할 수 있는 환매 규모는 매우 제한적이다.

위 사건 이후 많은 사람들이 이러한 현상이 내 책에 기술된 고전적 부채 사이클 모델에 부합하는지 물어왔다. 대답은 그렇다이다. 향후 발생 가능한 상황을 예측하려면 이 분석 프레임워크를 다시 검토할 필요가 있다.

책에서 나는 정부 차원의 부채 및 통화 재구성 과정이 일반적으로 어떻게 전개되는지 상세히 설명했다. 또한 신규 부채와 만기 연장 부채의 공급 규모와 시장의 부채 수요 사이의 불균형 관계를 보여주는 추정 계산도 제시했다. 독자들은 이 프레임워크를 실제 발생하는 사건에 대입하여 향후 방향을 예측할 수 있다.

작동 메커니즘: 부채는 피와 같고, 불균형은 위기

중앙정부의 부채 운용 논리는 개인이나 기업과 본질적으로 다르지 않다. 유일한 차이점은 중앙정부 뒤에는 중앙은행이 있어 통화를 찍을 수 있고(통화 가치 하락을 초래할 수 있음), 세금을 통해 국민에게서 자금을 조달할 수도 있다는 점이다. 이를 이해하려면, 만약 당신 개인이나 당신이 운영하는 기업이 화폐 발행권을 갖고 세금을 통해 자금을 조달할 수 있다면 부채가 어떻게 전개될지 상상해보라. 그러면 이 논리를 이해할 수 있을 것이다. 단, 기억해야 할 것은 정부의 목표는 시스템 전체가 건전하게 작동하도록 하는 것이며, 모든 국민을 고려해야 한다는 점이다. 단지 자신의 이익만을 지키는 것이 아니다.

내가 보기에 신용과 시장 시스템은 인체의 혈액순환 시스템과 같아서 시장과 경제를 구성하는 각 부분에 영양분을 공급한다. 신용이 효율적으로 활용되면 생산과 소득을 창출하여 부채 원금과 이자를 상환할 수 있으며, 이것이 건강한 상태다. 그러나 신용이 부적절하게 사용되어 발생한 소득이 원리금을 충당하지 못하면, 부채 상환 압력은 혈관 속 플라크처럼 다른 지출을 압박한다. 부채 원리금 상환 부담이 매우 무거워지면 부채 상환 위기가 발생한다. 이후 만기 도래 부채의 연장에도 문제가 생긴다: 부채 보유자들이 연장을 원하지 않고 채권을 매도한다.

자연스럽게 채권과 같은 부채 상품은 수요 부족과 매도 압력에 직면한다. 공급이 수요를 크게 초과하면 두 가지 결과가 나타난다: a) 금리가 상승하여 시장과 경제를 끌어내린다. b) 중앙은행이 인쇄기를 가동해 부채를 매입하고, 통화가치가 하락하며 인플레이션이 높아진다. 통화 발행은 또한 인위적으로 금리를 낮춰 대여자의 투자 수익을 해친다. 두 결과 모두 이상적이지 않다. 부채 매도 규모가 통제하기 어려울 정도로 커져 금리가 강제로 상승하고, 동시에 중앙은행이 이미 대량의 채권을 매입했다면 중앙은행 자체도 장부상 손실을 보게 되고 현금흐름이 압박을 받는다. 상황이 계속 악화되면 중앙은행은 순자산이 마이너스가 될 수도 있다.

상황이 심각하게 악화되면 중앙정부와 중앙은행 모두 원리금 상환을 위해 부채를 떠안아야 한다. 자유 시장의 수요가 이미 부족하므로 중앙은행은 통화를 찍어 신용을 공급할 수밖에 없고, 이로 인해 자기 강화적인 ‘부채-통화발행-인플레이션’ 나선이 형성된다.

간단히 말해, 면밀히 주목해야 할 세 가지 핵심 신호가 있다: 1) 정부 부채 상환 규모의 정부 재정 수입 대비 비중(혈관 속 플라크 축적 정도와 같음). 2) 정부 채권 매도 규모의 채권 시장 수요 대비 비율(플라크가 떨어져 심장병을 유발하는 것과 같음). 3) 채권 공급과 시장 수요 사이의 간극을 메우기 위해 중앙은행이 통화를 찍어 국채를 매입하는 규모(중앙은행이 시스템에 대규모 유동성을 주입하여 유동성 위기를 완화하지만, 동시에 새 부채가 크게 늘어나 중앙은행 자신도 해당 위험 노출을 부담해야 함).

수십 년에 걸친 장기 사이클에서 위 지표들은 동시에 상승하는 경향이 있다: 부채와 원리금 상환 규모가 소득 대비 계속 부풀어 상황이 지속 불가능해질 때까지 커진다. 임계점을 촉발하는 세 가지 상황이 있다: 1) 부채 원리금 지출이 다른 재정 지출을 심각하게 잠식한다. 2) 흡수해야 할 부채 공급 규모가 시장의 수용 의사를 크게 초과하여 금리가 크게 올라가고 시장과 경제가 큰 타격을 입는다. 3) 중앙은행은 금리 급등과 경제·시장 붕괴를 원하지 않으므로 대규모 통화 발행을 통해 부채를 매입해 수요 공백을 메우고, 그 결과 통화 가치가 크게 하락한다.

어떤 상황이 나타나든 채권 수익률은 매우 나쁠 것이다. 부채와 통화 가치가 충분히 낮은 수준으로 하락하여 시장 매수를 다시 유인하거나, 정부가 낮은 가격에 부채를 환매하고 부채 재구성을 완료할 때까지 상황은 반전되지 않는다.

이상이 거대 부채 사이클의 극도로 간략한 요약이다.

이 지표들은 모두 계량화할 수 있으므로 우리는 부채 역학을 실시간으로 추적하고 위험이 다가오는 것을 사전에 감지할 수 있다. 이 분석·진단 도구는 과거 내가 개인 투자에만 사용했고 공개하지 않았지만, 지금은 이 지식이 너무 중요하여 묻어둘 수 없기에 『국가는 어떻게 파산하는가: 대주기』에 전문을 담았다.

더 구체적으로 말하면, 완전한 전개 경로는 다음과 같다: 부채와 원리금 상환 규모가 소득 대비 지속적으로 상승하고, 부채 공급이 시장 수요를 초과하며, 중앙은행이 먼저 단기 금리 인하를 통한 부양책을 펼친 후 통화 발행을 통한 채권 매입으로 전환한다. 결국 중앙은행은 손실에 빠져 순자산이 마이너스가 되고, 중앙정부는 기존 부채의 원리금 상환을 위해 더 많은 신규 부채를 발행하며, 중앙은행은 부채를 직접 통화화한다. 위 모든 요소가 함께 작용해 정부 부채 위기가 폭발한다. 부채 주도 지출이 위축되고 경제 순환이 정상적으로 흐르지 못하게 되면 ‘경제적 심장마비’에 해당하는 위기가 터진다.

거대 부채 사이클의 최종 단계 초기에는 시장에 다음과 같은 신호가 나타난다: 장기 금리가 먼저 상승한다. 통화(특히 금 대비)가 하락한다. 장기 채권 수요 부족으로 재무부가 신규 발행 부채의 만기를 단축한다. 사이클 후반, 상황이 가장 심각할 때는 종종 일련의 극단적으로 보이는 조치가 시행되기도 한다. 예를 들어 자본 통제를 실시하고 채권자에게 큰 압력을 가해 매입을 강요하고 매도를 금지하는 것이다.

미국 현황: 빚더미 위에 위기가 임박하다

미국 정부를 하나의 거대 기업으로 상상하면 미국 재정 상황과 정책 결정자들이 직면한 선택지를 이해하기 더 쉽다.

미국의 올해 총 재정 수입은 약 5.5조 달러, 총 지출은 약 7.5조 달러, 재정 적자는 약 2조 달러다. 즉, 이 ‘기업’은 올해 지출이 수입보다 약 40% 높다. 그리고 정부는 지출을 줄일 여지가 거의 없다. 대부분의 지출은 과거에 이미 약속된 경직성 지출이다.

오랜 기간 대규모 차입으로 누적된 부채 규모는 연간 재정 수입의 약 6배(약 32조 달러)에 달하며, 각 가구로 나누면 약 24만 달러의 부채 부담에 해당한다. 부채 이자 지출은 약 1조 달러로 재정 수입의 20%를 차지하고, 올해 재정 적자의 절반을 차지하며, 이 부분은 신규 차입을 통해 충당해야 한다. 그러나 1조 달러가 채권자에게 지불해야 할 전부는 아니다. 이자 외에도 만기가 도래한 원금이 약 10조 달러에 달하며, 정부는 채권자들이 연장을 해주길 바랄 수밖에 없다.

따라서 채무 불이행을 피하기 위해 상환해야 할 원리금 총규모(부채 상환 압력)는 약 11조 달러, 이는 연간 재정 수입의 200%에 해당한다.

이것이 현재의 현실이다.

그렇다면 다음에는 무엇이 일어날까? 우리는 추론해볼 수 있다: 재정 적자가 결국 얼마가 되든 미국은 부채를 통해 그 공백을 메워야 한다. 미래 적자 규모에 대해서는 여러 논쟁이 있다. 최근 통과된 예산 조정 법안을 고려할 때 대부분의 독립 기관들은 10년 후 미국 부채 규모가 55~60조 달러(재정 수입의 약 7배)에 달할 것이며, 그 기간 동안 신규 차입 규모는 25~30조 달러가 될 것으로 추산한다. 실행 가능한 해결책이 없다면, 10년 후 부채 원리금 상환은 재정 지출을 더욱 압박하고, 국채 시장의 수용 부족 위험도 더욱 확대될 것이다.

돌파구: 세 갈래 동시 진행, 안정적인 3%

나는 미국 재정이 중대한 전환점에 있다고 확신한다. 지금 처리하지 않으면 부채는 계속 부풀어 오르고, 상황이 통제 불능이 된 후에 조정한다면 반드시 막대한 사회적 고통이 따를 것이다. 최적의 조정 시기는 시스템이 상대적으로 건전할 때이지, 경제가 이미 침체에 빠진 후가 아니다. 경기가 하락하면 정부의 차입 수요는 더욱 급증할 것이다.

내 분석에 기반하여, 내가 ‘3% 3부문 해결책’이라고 부르는 것을 채택해야 한다: 재정 적자를 GDP의 3%로 낮추면서 세 가지 감축 수단을 균형 있게 사용하는 것이다: 1) 재정 지출 삭감. 2) 세금 인상. 3) 금리 인하. 이 세 가지를 동시에 추진하여 단일 수단의 과도한 강도로 인한 급격한 충격을 피해야 한다. 만약 어느 하나의 강도가 너무 세면 조정 과정은 고통으로 가득 차게 된다. 조정은 펀더멘털의 건전한 개혁에 의존해야 하며 강제적 개입(예: 연준의 인위적인 금리 강제 인하)에 의존해서는 안 된다. 그러면 심각한 결과를 초래할 것이다.

내 추산에 따르면: 기존 계획 대비 지출을 약 5% 삭감하고, 세금을 약 5% 인상하며, 이를 통해 금리를 1~1.5%포인트 낮춘다. 향후 10년간 이자 지출의 GDP 대비 비중은 1~2%포인트 하락하고, 동시에 자산 가격을 끌어올리고 경제 활동을 활성화하여 더 많은 재정 수입을 가져온다.

자주 묻는 질문

책에는 더 많은 내용이 있지만 지면 제한으로 모두 펼칠 수는 없다. 여기에는 여러 글로벌 중대 변혁을 추동하는 ‘전체 대주기’(부채·신용 사이클, 국내 정치 사이클, 지정학적 외부 사이클, 자연재해, 기술 진보 포함), 미래에 대한 나의 판단, 주기 대변동 속에서 투자하는 방법 등이 포함된다. 아래에서 책을 논할 때 자주 받는 질문 몇 가지에 답하며, 더 깊이 알고 싶다면 원서를 읽기를 권한다.

질문 1: 대규모 정부 부채 위기와 거대 부채 사이클은 왜 발생하는가?

대규모 정부 부채 위기와 거대 부채 사이클의 발생은 세 가지 관찰 가능한 지표로 식별할 수 있다: 1) 정부 부채 원리금 상환의 재정 수입 대비 비중이 상승하여 필수 재정 지출을 심각하게 압박한다. 2) 국채 매도 규모가 시장의 수용 능력을 크게 초과하여 금리가 상승하고 주식 시장과 경제가 하락한다. 3) 중앙은행이 위기에 대응하기 위해 금리를 인하하여 채권 매력을 더욱 약화시키고, 이후 중앙