STRC优先股为何难以重返100美元？

원문 저자: @100y_eth

원문 편집: AididiaoJP, Foresight News

현재 상황에서 STRC가 100달러로 회귀할 이유는 없습니다.

원래 STRC 거래 가격을 100달러에 가깝게 유지하기 위해 설계된 메커니즘은 다음과 같습니다: STRC 가격이 100달러 아래로 떨어지면, 가격 하락으로 인해 배당 수익률이 상승하고, Strategy 회사는 명목 배당률을 11.5% 이상으로 인상할 수도 있습니다. Strategy는 주당 101달러에 MSTR을 매수할 권리가 있으므로, 가격이 해당 수준 이상으로 상승하는 것은 억제됩니다. Strategy가 파산할 경우, STRC 보유자는 주당 100달러에 미지급 누적 배당금을 더한 금액에 대한 청구권을 갖습니다. STRC가 100달러로 회귀하려면 위 메커니즘이 정상적으로 작동해야 합니다.

배당률 조정은 근본적인 해결책이 될 수 없습니다

첫째, 배당률 인상은 두 가지 이유로 효과적이지 않을 가능성이 높습니다. 더 높은 배당률은 Strategy 회사의 재정적 부담이 되어 오히려 재무 상태를 악화시킬 수 있습니다. 투자자 관점에서 불리한 환경에서 높은 배당률을 제공하는 것도 부정적인 심리적 요인이 될 수 있습니다.

배당률 조정 및 지급은 STRC의 의무가 아니라 이사회의 결정에 달려 있으므로, 투자자 관점에서 상당한 불확실성이 존재합니다.

STRC는 원금 비율이 아닌 주당 고정 금액으로 배당금을 지급하기 때문에, 배당 투자자가 원금에 대해 크게 걱정할 필요가 없는 상품이어야 합니다. 그럼에도 불구하고, Strategy가 현재 수준으로 STRC 투자자에게 배당금을 계속 지급할 수 있을지에 대해서는 여전히 높은 불확실성이 있습니다.

물론, Strategy는 현재 달러 준비금으로 채권 이자와 우선주 배당금을 약 9.8개월 동안 충당할 수 있습니다. 보유 비트코인을 매각할 경우 최대 약 30년까지 지탱할 수 있습니다. 그러나 이것이 배당금의 불확실성 문제를 완전히 해결하지는 못합니다.

달러 준비금은 9.8개월만 충당할 수 있어 장기적인 해결책과는 거리가 멉니다. 달러 준비금으로 이 기간을 연장하려면 Strategy가 ATM을 통해 MSTR을 계속 발행해야 합니다. 하지만 현재 mNAV 수준에서 이는 주당 장부가치를 필연적으로 희석시켜 Strategy에게 결코 지속 가능하지 않습니다.

달러 준비금이 소진되더라도 비트코인 매각을 통해 Strategy와 STRC의 수명을 연장하는 것은, 근본적으로 기업으로서의 Strategy의 목적과 본질에 위배됩니다. 이는 STRC와 MSTR의 투자 상품으로서의 매력을 떨어뜨리고 부정적인 피드백 루프를 가속화할 것입니다.

환매가 이루어지지 않는 한, 주당 100달러 청구권은 무의미합니다

배당률 조정만으로 STRC 가격을 유도한다면, 100달러라는 숫자는 실질적인 의미가 없습니다. STRC가 100달러 부근에서 거래되도록 유도될 수 있는 근본적인 이유는, Strategy가 파산할 경우 STRC가 잔여 자산에 대해 주당 100달러에 미지급 누적 배당금을 더한 금액에 대한 청구권을 갖기 때문입니다.

간단히 말해, 현재 75달러에 거래되는 STRC는 일반적인 액면가 100달러보다 25% 낮은 큰 할인율로 판매되는 것처럼 보입니다. 하지만 실제로 그럴까요?

핵심은 STRC가 채권이 아니라 우선주라는 점입니다. 채권에는 만기가 있으며, STRC가 채권이었다면 투자자는 만기 시 주당 100달러를 받을 수 있었을 것이고, 현재와 같은 정도의 할인은 발생하지 않았을 가능성이 높습니다.

Strategy가 별도로 STRC 환매를 발표하지 않는 한, STRC 투자자가 원금을 회수할 수 있는 유일한 방법은 Strategy의 파산뿐입니다.

여기에는 두 가지 문제가 있습니다. 현재 커뮤니티의 일반적인 견해와는 반대로, Strategy는 쉽게 파산하지 않습니다. 회사의 순 레버리지 비율은 11%에 불과하며, 확장 배수(채권 및 우선주 대비 비트코인 보유량 비율)도 44%에 불과합니다. 회사가 실제로 파산하려면 채권으로 인한 레버리지 포지션이 폭락해야 합니다. 비트코인 가격이 현재 수준의 약 11%(약 6600달러)까지 하락하지 않는 한 달성하기 어렵습니다. 매도로 인한 가격 하락을 고려하더라도, 비트코인이 약 1만 달러 선에 근접하지 않는 한 발생할 가능성은 낮습니다.

실제로 파산하더라도 여전히 문제입니다. Strategy가 파산한다는 것은 11%의 레버리지 포지션만으로도 붕괴했음을 의미합니다. 이러한 심각한 상황에서 STRC 보유자를 포함한 우선주 투자자(채권자보다 후순위 청구권을 가짐)는 잔여 자산을 충분히 확보하지 못할 가능성이 높습니다.

다시 말해, STRC 투자자가 주당 100달러를 받으려면 두 가지 조건이 동시에 충족되어야 합니다: 1) Strategy가 반드시 파산해야 하고; 2) 파산 시나리오가 실제로 발생하더라도, 그들은 100달러 전액을 받기 어려울 가능성이 높습니다.

STRC가 100달러 부근에서 거래될 이유가 없습니다

Strategy는 100달러 가격을 기준으로 STRC 배당률을 11.50%로 설정했습니다. 그러나 STRC 가격은 시장에 의해 결정됩니다. 주당 100달러의 잔여 자산 청구권은 최악의 경우 의미가 없어 보이며, 배당률 조정 및 지급의 장기적 지속 가능성도 의문입니다.

STRC는 현재 약 75달러에 거래되고 있습니다. 이 가격에서 유효 연간 배당 수익률은 15.3%에 달합니다. 즉, 투자자들은 파산 위험 및 배당 지급 불확실성 등의 요인으로 인해 원래 설정된 11.5% 배당률보다 약 3.8% 더 높은 수익률을 요구하고 있는 셈입니다.

투자자들이 STRC의 위험을 고려할 때 20%의 배당 수익률이 합리적이라고 판단한다면, STRC는 57.5달러에 거래될 수 있습니다. 공정 가격은 시장 불확실성과 투자자 심리에 달려 있기 때문에, 아무도 그것이 어디에 있어야 하는지 정확히 알 수 없습니다.

현재 상황에서 STRC가 100달러 부근에서 거래될 이유는 없으며, 그 가격은 투자자들이 부여하는 시장 가격으로 수렴할 것입니다.