Q4 67억 달러 적자에도 주가 16% 급등, Coinbase는 지금 사지 마세요

원문 작성자 / Tiago Souza, Mario Stefanidis

번역 / Odaily Golem (@web3_golem)

편집자 주: 2월 13일, Coinbase는 2025년 4분기 및 연간 실적을 발표했습니다.실적 보고서에 따르면, Coinbase는 연간 강력한 성과를 보였으며 거래량과 시장 점유율이 두 배로 증가했고, 플랫폼 자산과 USDC 잔액이 모두 사상 최고치를 기록했지만, 2025년 4분기에는 순손실 6억 6700만 달러, 주당 순손실 2.49달러, 총 수익 17억 8000만 달러를 기록하여 애널리스트들의 예상을 크게 밑돌았습니다.

이에 따라 JPMorgan과 Canaccord를 포함한 여러 월스트리트 투자 은행들이 Coinbase 주식의 목표가를하향 조정했습니다. 그러나 2월 14일 미국 주식 시장 마감 시, COIN은 여전히 16.46% 급등하여 4분기 실적이 예상에 미치지 못한 영향을 전혀 받지 않았으며, 이는 시장이 단기적으로 여전히 Coinbase의 2026년 각종 사업 발전을 긍정적으로 보고 있음을 증명합니다.

그러나 Artemis의 애널리스트들은 이 분야에 투자할 때 타이밍이 매우 중요하며, 장기적으로 볼 때 Coinbase의 시장 전망은 기대할 만하지만 단기적으로는 그 수익이 위험을 상쇄하기에 충분하지 않다고 생각합니다. Coinbase는 여전히 강한 주기성을 보이며, 중개업무 기초 여건의 지속적인 압박과 현재 시장 하락의 지연 효과를 고려할 때, 시장의 Coinbase 2026년에 대한 일반적인 기대치는 여전히 너무 높습니다. 따라서 현재는 그 주식을 매수하기에 적절하지 않습니다.

애널리스트들은 Coinbase의 사업 수익 구성, 현재의 강점 및 미래에 직면한 도전 과제를 체계적으로 설명했으며, Odaily는 분석 요점을 간추려 번역하여 투자자들에게 참고 자료로 제공합니다.

먼저 결론: 현재 Coinbase 투자 권장하지 않음

Coinbase 역대 핵심 재무 데이터

현재 Coinbase에 투자하는 것을 권장하지 않습니다. 왜냐하면 현재의 수익이 위험을 상쇄하기에 충분하지 않다고 판단하기 때문입니다. Coinbase가 미국 시장에서 여전히 절대적인 선도적 지위를 차지하고 있으며 강력한 기관 고객 기반, 양호한 규제 지위 및 확고한 국내 경쟁 우위를 가지고 있지만, 투자자의 진입 시기가 매우 중요합니다.

과거 암호화폐 매각 물결을 돌이켜보면, 수익 예상치 하향 조정과 주가수익비율(PER) 압축은 일반적으로 초기 가격 조정 이후에도 일정 기간 지속되는데, 이는 계좌 자산 규모 하락과 거래 활동 부진이 재무 실적에 지연되어 반영되기 때문입니다. 현재 사이클에서도 유사한 상황이 발생할 것으로 예상합니다.

Coinbase 중개업무 기초 여건의 지속적인 압박과 2025년 및 2026년 회계연도 수익이 예상에 미치지 못할 가능성이 높다는 점을 고려할 때, 하방 위험은 여전히 상당합니다. Coinbase의 장기적 프랜차이즈 가치는 여전히 존재하지만, 단기 변동성과 예상 수익 미달은 우리로 하여금 다음과 같은 결론을 내리게 합니다: 현재 사이클 단계에서 예상 수익률은 위험을 상쇄하기에 충분하지 않습니다.

Coinbase 사업 수익 비중 개요

Coinbase는 중앙집중식 암호화폐 플랫폼으로, 주요 수익원은 중개업무이며, 소매 및 기관 고객에게 디지털 자산 거래 중개 서비스를 제공합니다. 이 플랫폼은 고객 거래를 유동성 공급자와 매칭시키고, 공공 블록체인을 사용하여 자산 소유권을 기록 및 결제하며, 전통적인 은행 시스템과 통합하여 법정화폐의 입출금을 가능하게 합니다.

거래 시장의 치열한 경쟁과 주기적 변동성에도 불구하고, Coinbase는 순수한 거래 경제 모델을 넘어 더 광범위한 암호화폐 금융 인프라로 사업 범위를 적극적으로 확장하고 있으며, 이미 여러 가지 계획을 핵심 애플리케이션에 직접 내장했습니다. 이러한 계획에는 다음이 포함됩니다:

• Coinbase One: 제로 수수료 거래와 향상된 서비스를 제공하는 구독 제품으로, 경상 수익과 고객 유지율을 높이는 것을 목표로 합니다.
• 예측 시장 (Kalshi와 협력): Coinbase의 파생상품 및 이벤트 주도형 거래 기능을 확장합니다.
• 토큰화 주식: 사용자가 블록체인을 통해 전통 금융 자산에 접근할 수 있도록 합니다.

기관 수탁 및 주 중개업자 서비스, 스테이킹 및 온체인 수익, 스테이블코인 유통 및 결제, 파생상품 등 기존 사업 외에도, Coinbase는 오픈소스이며 허가가 필요 없는 이더리움 Layer-2 네트워크인 Base를 통해 애플리케이션 및 결제 인프라를 구축하고 있습니다.

이러한 계획들은 특히 기관 차원에서 고객 참여도와 유지율을 높이고, 수익을 다각화하여 더 많은 경상 수익 및 인프라 관련 수익으로 전환하며, Coinbase를 거래 중심의 중개업자에서 전통 금융과 온체인 시장을 연결하는 플랫폼 및 게이트웨이로 변모시키는 것을 목표로 합니다.

거래 사업 수익

총 매출의 56% | 6년 연평균 복합 성장률 36% | 시장 규모: 2700억 달러 (2024년)

거래 수익은 Coinbase의 핵심 중개업무이며, 이 회사는 해당 분야에서 약 14%의 시장 점유율을 가지고 있습니다. 수익은 플랫폼 거래량에 부과되는 거래 수수료와 스프레드에서 발생합니다.

거래량은 주로 플랫폼 총 자산에 의해 주도되며, 총 자산은 약 5조 1600억 달러로, 이 중 소매 고객이 42%, 기관 고객이 58%를 차지합니다. 기관 고객이 자산 증가의 대부분을 기여하지만, 소매 고객의 거래 스프레드가 현저히 높기 때문에 여전히 수익의 주요 원천입니다.

• 소매 고객 스프레드: 약 154 베이시스 포인트(bps)
• 기관 고객 스프레드: 약 6 베이시스 포인트(bps)

기관 고객은 Coinbase Prime을 통해 거래하며, Coinbase Prime은 고급 실행 알고리즘, 스마트 주문 라우팅 및 장외(OTC) 대량 거래 서비스를 제공하는 독립적인 제품군입니다. 이러한 고객들은 더 복잡한 인프라가 필요하지만 달러당 수익은 낮으며, 이는 Coinbase의 전체 마진에 대한 소매 참여의 중요성을 부각시킵니다.

구독 및 서비스 수익

총 매출의 44% | 6년 연평균 복합 성장률 232%

이 부문은 Coinbase의 비거래 수익원을 집계하며, 회사가 경상적이고 인프라 주도형 수익 모델로의 전략적 전환을 반영합니다. 여기에는 다음 부분이 포함됩니다:

• 스테이블코인 (수익의 30%)

스테이블코인 수익은 주로 USDC 보급률과 연방기금금리(FFR)의 영향을 받습니다. Coinbase는 USDC 발행사인 Circle과의 수익 분배 계약을 통해 USDC 준비금에서 발생하는 이자 수익을 얻습니다.

2023년 8월 체결된 계약에 따르면, Coinbase는 자사 플랫폼에서 발생하는 USDC의 전체 이자 수익을 얻으며, 플랫폼 외부에서 발생하는 USDC 이자 수익은 Coinbase와 Circle이 각각 50%씩 나눕니다.

이러한 구조는 USDC를 Coinbase의 가장 중요한 비거래 수익원으로 만들며, 확장 가능하지만 금리에 민감한 수익 흐름을 창출하여 변동성이 큰 거래량에 대한 회사의 의존도를 낮추는 데 도움이 됩니다 (2020년 거래 수익은 여전히 총 매출의 86%를 차지했습니다).

주목할 점은, Circle과의 협력 관계에서 발생하는 대부분의 경제적 가치는 Coinbase에 귀속된다는 점으로, 이는 Coinbase의 유통 및 사용자 접근에 대한 통제력을 반영합니다. 데이터에 따르면, Circle이 Coinbase와 유통 계약을 체결한 후, USDC의 시장 점유율은 하락기를 겪은 후 안정화되었고 이후 다시 상승하기 시작했는데, 이는 스테이블코인 보급 과정에서 대형 신뢰할 수 있는 플랫폼이 발휘하는 핵심적 역할을 강조하며 Coinbase의 유통 우위의 전략적 가치를 강화합니다.

• 스테이킹 서비스 (수익의 10%)

고객은 Coinbase를 통해 암호화폐 자산을 스테이킹하고, 회사는 스테이킹 보상에서 수수료를 벌어들입니다. 이더리움과 솔라나와 같은 지분증명(PoS) 네트워크에서 스테이킹은 네트워크 검증을 지원하기 위해 자산을 잠그는 것을 포함합니다. 검증자는 수익과 유사한 보상을 받으며, Coinbase는 이러한 보상을 제공하고 그 중 일부를 수수료로 공제합니다.

이 부문의 주요 수익 동인에는 암호화폐 자산 가격과 전체 블록체인 활동이 포함됩니다.

• 기타 서비스 (수익의 4%)

이 범주에는 IPO 이후 출시되어 현재 규모를 확대 중인 몇 가지 수익화 계획이 포함됩니다:

1. Coinbase One: 더 낮은 거래 수수료, 더 높은 보상 및 우선 고객 지원을 제공하는 구독 서비스입니다.
2. Base: Coinbase의 L2 블록체인으로, 개발자가 온체인에서 애플리케이션과 서비스를 구축할 수 있도록 합니다.
3. 결제: Visa와 협력하여 출시된 선불 직불카드를 포함하며, 고객이 법정화폐로 쇼핑하고 암호화폐 보상을 얻을 수 있도록 합니다. 거래는 법정화폐로 결제되지만, 사용자 경험은 네이티브 암호화폐 결제와 유사합니다.

Coinbase 핵심 문제를 둘러싼 매수/매도 논쟁

Coinbase는 주기적 변동성을 현저히 낮출 수 있을까, 아니면 여전히 암호화폐(주로 비트코인) 가격의 레버리지 프록시가 될 것인가?

역사적으로 COIN 주가는 비트코인 및 더 광범위한 암호화폐 가격과 높은 상관관계를 보여왔으며, 이는 그 수익이 현물 거래량에 의해 주도된다는 점을 반영합니다.

• 매수 측: 경영진이 구독, 스테이블코인, 파생상품, 수탁 및 Base와 같은 사업에 진출함으로써 수익을 다각화하고 시간이 지남에 따라 주기적 변동성을 낮출 것입니다.
• 매도 측: 이러한 조치에도 불구하고 현물 거래가 여전히 그 경제적 구조를 지배하고 있으며, 이는 비트코인 및 주요 암호화폐 가격의 하락이 그 주가에 영향을 미칠 것임을 의미합니다.

암호화폐 자산 가격 하락은 거래량, 마진 및 수익의 직접적인 하락으로 이어집니다.

스테이블코인은 회사의 수익성을 현저히 개선할 수 있을까?

• 매수 측: USDC 관련 수익은 확장 가능하고 고마진 사업으로, 온체인 결제, 국고 사용 및 토큰화 현금과 밀접하게 연관되어 거래 변동성을 부분적으로 헤지할 수 있습니다.
• 매도 측: 스테이블코인 수익은 금리, 자산 포트폴리오 및 경쟁 구도에 매우 민감하며, 이는 금리 인하나 수탁 잔액 변화가 수익을 크게 압축할 수 있음을 의미합니다. 스테이블코인 수익이 구조적이기보다는 주기적인 것으로 판명된다면, Coinbase 수익 모델에서 원래 하방 보호 역할로 여겨졌던 부분이 약화될 것입니다.

향후 12-24개월 동안 규제 변화는 회사의 수익성에 어떤 영향을 미칠까?

• 매수 측: 더 명확한 규칙은 기관 참여를 촉진하고 Coinbase를 미국에서 가장 규제를 준수하는 플랫폼으로 만들어 암호화폐 시장의 기본 입구로서의 지위를 공고히 할 것입니다.
• 매도 측: 규제는 또한 전통적인 중개업자와 금융 기관을 암호화폐 분야로 끌어들여 수수료 압박을 가속화하고 경쟁을 심화시킬 수 있으며, 특히 소매 시장에서 그렇습니다. 더 높은 합법성은 거래량을 확대할 수 있지만 장기적인