2026년이 시작되자마자, 우리 모두는 Wintermute의 함정에 빠졌습니다

저자: zhou, ChainCatcher

2026년의 시작, 비트코인 가격의 격렬한 변동은 암호화폐 시장 조성사(market maker) Wintermute를 다시 한번 논란의 중심으로 밀어넣었다.

연말연시 전 세계 시장 유동성이 가장 취약한 기간 동안, Wintermute가 바이낸스(Binance)에 대규모 자금을 빈번하게 예치하자 커뮤니티는 "기관의 비밀 매도 공세"에 대한 강력한 의혹을 제기했다.

12월 31일 연말 밤, 비트코인 가격은 9만 2천 달러 근처에서 맴돌고 있었다. 온체인 모니터링 데이터에 따르면, Wintermute는 당일 바이낸스에 순(net) 1,213 BTC(약 1억 700만 달러 상당)를 예치했다.

이체 시점은 유럽과 미국 트레이더들이 깊은 밤 휴식에 들어가고 아시아 거래 시간대가 마무리되는, 공인된 유동성 최대 공백기와 정확히 일치했다. 이러한 매도 압력의 영향으로 비트코인 가격은 급락하여 9만 달러 대를 무너뜨렸다.

이후 이틀 동안 Wintermute는 여전히 높은 빈도의 순 예치(net deposit) 흐름을 유지했다. 1월 1일과 1월 2일, 해당 기관은 각각 바이낸스로 약 624 BTC, 817 BTC를 순 유입(net inflow)시켰다.

불과 사흘 만에, Wintermute는 바이낸스에 총 4,709 BTC를 예치하고 2,055 BTC를 인출하여 누적 순 예치량이 무려 2,654 BTC에 달했다. 동시에 비트코인 가격은 1월 2일 급락을 가속화하며 8만 8천 달러 근처의 단기 저점을 기록했다.

이러한 일련의 움직임은 시장을 다시 한번 시장 조성사의 역할에 대한 의문 속으로 빠뜨렸다. "조작론"을 지지하는 투자자들은 이는 기관이 기술적 우위를 이용해 소매 투자자들을 정밀하게 사냥하는 것이라고 주장한다.

악의적 매도 공세인가, 일상적인 재고 관리인가?

사실, 이는 Wintermute가 처음으로 여론의 소용돌이에 휘말린 것이 아니다.

과거 행보를 살펴보면, Wintermute의 자금 흔적은 시장 대변동 직전에 여러 번 포착되었다. 예를 들어 2025년 10월 10일, 암호화폐 시장은 규모가 1,900억 달러에 달하는 서사시적 청산이 발생했는데, 붕괴 직전 몇 시간 전 Wintermute가 거래소로 70억 달러 상당의 거액 자산을 이체한 것이 모니터링된 바 있다.

또한, 2025년 9월 SOL 급락부터 더 이전인 2023년 Yearn Finance 거버넌스 제안 논란에 이르기까지, 이 선두 시장 조성사는 여러 차례 "급등 후 매도(pump and dump)" 혐의에 휩싸였다.

시장 조작 비난에 대해, Wintermute와 그 지지자들은 전혀 다른 입장을 취하고 있다. 양측 논쟁의 핵심 쟁점은 "정당한 시장 조성"과 "악의적 시장 유도" 사이의 경계선을 어떻게 정밀하게 정의할 것인가에 있다.

비판자들은 시장 조성사가 유동성이 바닥난 휴일 기간을 골라 현물을 주입함으로써, 인위적으로 매도 압력을 만들어 소매 투자자들의 롱 포지션 손절매 연쇄를 정확히 유발하려는 의도라고 주장한다.

주류 거래소와의 깊은 협력 관계와 시장 미시 구조에 대한 통찰력을 바탕으로, 시장 조성사는 낮은 유동성 시기에 대규모 주문을 통해 거래로 변동성을 만들고, 이를 통해 시장 세탁(washout) 과정에서 이익을 얻는 것을 쉽게 실현할 수 있다는 것이다.

그러나 Wintermute CEO Evgeny Gaevoy는 이를 "음모론"이라고 일축한 바 있다. 그는 인터뷰에서 현재 시장 구조는 2022년 쓰리 애로우 캐피털(Three Arrows Capital), 알라메다 리서치(Alameda Research) 파산 시기와는 비교할 수 없을 정도로 더 높은 투명성과 완비된 리스크 격리 메커니즘을 갖추고 있으며, 기관의 자금 조정은 대부분 재고 조정이나 헤지 목적이라고 강조했다.

Gaevoy는 거래소 매수/매도 호가창이 심각하게 불균형할 때, 시장 조성사는 유동성 공급을 유지하기 위해 포지션을 이전해야 하며, 이러한 행위는 객관적으로는 단기 변동성을 증폭시킬 수 있지만 주관적 의도는 결코 투자자 수확(harvesting)을 위한 것이 아니라고 말했다.

사실, 논란이 쉽사리 가라앉지 않는 근본적인 이유는 암호화폐 시장에 공인된 판단 기준이 부재하기 때문이다.

전통 증권 시장에서는 자금 우위를 이용한 허위 주문이나 고의적 가격 조종이 명확한 형사 범죄에 해당한다. 그러나 24시간 운영되고 고도로 알고리즘화된 암호화폐 세계에서, 기관의 대규모 이체가 시장을 구제하기 위한 것인지 아니면 차익 거래를 위한 것인지 어떻게 증명할 수 있을까?

이러한 판단 기준의 부재는 Wintermute와 같은 선두 시장 조성사가 항상 여론의 틈새에 놓이게 만든다. 그들은 시장 유동성의 초석으로 여겨지기도 하지만, 동시에 무시할 수 없는 "보이지 않는 손"으로 공공연히 인정받고 있다.

거래소 및 일부 업계 분석가들은 시장 조성사를 시장 생태계의 "필요악(necessary evil)"으로 보는 경향이 있다. 양방향 호가를 제공하는 이러한 선두 플레이어가 없다면 암호화폐의 변동성은 완전히 통제 불능 상태에 빠지고, 심지어 시스템적인 슬리피지(slippage) 재앙을 초래할 수 있다는 것이다.

그러나 일반 투자자들에게 있어, 기관은 자금, 알고리즘, 정보 등 모든 측면에서 압도적인 우위를 점하고 있으며, 이러한 우위는 강성 규제가 부재한 환경에서는 불가피하게 부당한 이익 추구의 도구로 전락할 수밖에 없다고 본다.

투명성이 낳은 "사이버 프리즈너 딜레마"

Wintermute의 미시적 조작을 분석하는 것을 넘어, 이번 연말 연초 논란은 사실 암호화폐 세계에 오랫동안 존재해 온, 거의 역설적인 모순을 드러냈다: 우리가 추구하는 절대적 투명성이 점점 더 기관 간 게임의 약점이자 시장 잡음의 발원지로 진화하고 있다는 점이다.

전통 금융 분야에서 블랙록(BlackRock)이나 골드만 삭스(Goldman Sachs) 같은 기관들의 포지션 조정, 재고 관리, 내부 자금 이체 등은 분기 보고서나 규제 공시에 나타나지 않는 한, 외부에서는 거래의 미시적 세부 사항을 엿보기 어렵다.

그러나 블록체인의 세계에서는 프라이버시 장벽이 사라졌다.

블록체인의 본질은 공개성과 불변성으로, 이는 사기 방지와 탈중앙화를 위해 설계된 것이지만 우리가 목격하듯, 블랙록 ETF 관련 주소의 모든 유입/유출, Wintermute가 바이낸스 핫 월렛으로의 모든 이체는 투명한 유리 방에서 공개 공연을 하는 것과 같다.

기관 거물들이 받아들여야 할 사실은, 그들의 모든 운영 동향이 모니터링 도구에 의해 매우 방향성을 띤 "매도 공세 경보"나 "건물 신호"로 해석될 수밖에 없다는 점이다.

이러한 투명성이 정말 공정함을 가져왔는가? 암호화폐 세계는 항상 "데이터 앞에 만인 평등"을 표방해 왔지만, 현실은 이러한 극도의 투명성이 오히려 더 많은 오독과 집단적 공포를 낳고 있다.

소매 투자자들에게 있어, 기관의 CEX 내부 매칭 엔진과 호가 논리는 엿보기 어렵기 때문에 그들은 종종 온체인 흔적을 통해 결과를 추론할 수밖에 없다. 바로 이러한 정보 비대칭으로 인해 온체인의 모든 이상 동향은 음모론으로 해석될 수 있고, 이는 시장의 비이성적 변동성을 더욱 악화시킨다.

결론

시장의 모든 사람이 블랙록과 Wintermute의 지갑 주소를 주시할 때, 우리가 거래하는 것은 더 이상 비트코인의 가치 자체가 아니라 의심과 감정일지도 모른다.

정보 격차는 사라졌지만, 인식 격차는 영원하다. 투자자들에게 있어, 비록 오늘날 시장의 리스크 격리가 더욱 성숙해져 더 이상 쉽사리 연쇄 폭발하는 상황은 아니지만, "데이터는 보이지만 진실은 보이지 않는" 무력감은 사라진 적이 없는 것 같다. 암호화폐라는 극도의 게임 심해에서 거래하려면, 표면적 변동을 꿰뚫는 독립적인 인식 체계를 구축해야만 자신만의 확실성을 찾을 수 있다.

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