원저자: 0x Edwardyw
새로운 이자를 지급하는 스테이블코인은 실제 자산, 레이어 1 토큰 스테이킹, 영구 계약 자금 요율 등 세 가지 소스에서 수익을 창출합니다.
Ethena는 가장 높은 수익률과 가장 높은 변동성을 제공하는 반면, Ondo 및 Mountain 프로토콜은 이자 소득을 분배하기 위한 규제 위험을 줄이기 위해 미국 사용자에 대한 액세스를 제한합니다.
Lybra의 모델은 $ETH 스테이킹 수익을 스테이블코인 보유자에게 재분배하며 가장 분산화된 모델이지만 인센티브 문제에 직면해 있습니다.
보유자 수와 DeFi 사용 시나리오 측면에서 Ethena의 USDe와 Mountain의 USDM은 스테이블코인 채택을 주도하고 있습니다.
1부: 다양한 수익원
지난 암호화폐 강세 주기와 달리 알고리즘 스테이블코인이 보조금이나 기본 토큰 인플레이션에 의존하여 매우 높지만 지속 불가능한 수익률을 제공하여 궁극적으로 Terra/Luna의 UST와 같은 프로젝트가 붕괴될 때 수익률 기반 스테이블코인 혁신의 현재 주기에 수익이 제공됩니다. 합리적인 출처에서.
이자 지급 스테이블코인 혁신의 새로운 물결은 주로 세 가지 수입원에 의존합니다.
미국 재무부 채권으로부터의 소득
중앙 집중식 스테이블코인은 전통적인 금융 시장에서 가장 안전한 자산으로 간주되는 미국 달러 예금과 단기 미국 정부 채권으로 뒷받침됩니다. 현재 두 개의 가장 큰 스테이블 코인인 USDT와 USDC는 미국 재무부 채권 보유로 매년 수십억 달러의 이자 수입을 받지만 이러한 이자 수입을 스테이블 코인 보유자에게 반환하지 않습니다.
반면, 중앙집중형 스테이블코인 시장에 신규 진입자는 담보 자산에서 얻은 이자 수익을 스테이블코인 보유자에게 돌려줌으로써 USDT와 USDC의 지배력에 도전하는 것을 목표로 합니다. Ondo의 USDY와 Mountain Protocol의 USDM은 두 가지 전형적인 예이며 둘 다 스테이블코인 보유자에게 약 5%의 수익을 제공합니다.
레이어 1 블록체인 스테이킹으로 인한 수익
두 번째 수입원은 레이어 1 블록체인의 기본 토큰에서 얻은 스테이킹 수입입니다. Lybra의 Ethereum eUSD와 곧 출시될 Solana의 Marginfi를 통해 사용자는 stETH 및 jitoSOL과 같은 유동 담보 토큰(LST)을 담보로 사용하여 스테이블코인을 발행할 수 있습니다. 이는 MakerDAO의 DAI와 유사한 메커니즘을 갖춘 전형적인 CDP(담보부 부채 포지션) 유형의 스테이블코인입니다.
전통적인 CDP 스테이블코인과 달리, 채굴자가 LST를 담보로 사용하여 스테이블코인을 빌릴 때 스테이블코인 대출에 대한 차입 비용이나 이자가 발생하지 않습니다. 스테이블코인 대출에 대한 차입비용과 이자는 담보로 사용된 LST에서 발생한 수익금으로 지급됩니다. 즉, 채굴자는 LST를 통해 얻은 스테이킹 혜택을 스테이블코인 보유자에게 재분배합니다.
구조화된 전략을 통한 수익
Ethena의 USDe는 델타 중립 BTC 및 ETH 포지션을 기반으로 하는 합성 스테이블 코인이며 펀딩 요율로 수익을 창출합니다. 사용자는 Ethena가 발행한 스테이블 코인인 USDe를 발행하기 위해 ETH 또는 스테이킹된 유동 ETH(예: stETH)를 예치할 수 있습니다. 그런 다음 프로토콜은 프로토콜이 보유한 ETH에 대해 중앙 거래소에서 ETH 매도 포지션을 엽니다. 이를 통해 Ethena 프로토콜은 델타 중립 위치에 놓이게 되어 가격 변화에 영향을 받지 않게 됩니다. 이 프로토콜은 Binance, OKX, Derbit 등을 포함한 주요 파생상품 거래소와 함께 작동합니다.
이 프로토콜은 장외 MPC 보안 보관 계정을 사용하여 중앙화된 거래소의 유동성을 활용합니다. 이는 모든 프로토콜 자산이 규제된 기관 수준의 디지털 자산 관리인이 보유하므로 프로토콜이 중앙 집중식 거래소와 관련된 보관 위험의 대상이 되지 않음을 의미합니다.
스테이블코인 USDe는 델타 중립 전략으로 뒷받침됩니다. 프로토콜은 1) ETH 스테이킹 수익과 2) 펀딩 요율 수익이라는 두 가지 소스에서 수익을 창출합니다. 역사적으로 ETH 포지션이 짧은 참가자는 긍정적인 자금 조달 요율을 받았습니다. 현재 강세장에서는 대부분의 시장 참여자가 ETH를 매수하고 있으며, 매도 포지션에 대한 자금 조달 비율은 매우 상당합니다.
2부: 이자 지급 스테이블코인의 특징
Ethena의 USDe는 선도 자금 요율에 의존합니다.
Ethena의 USDe는 무기한 선물 시장에서 긍정적인 펀딩 비율로 최대 30%의 놀라운 수익을 제공합니다. 무기한 선물 시장에서 펀딩 요율 메커니즘은 롱 포지션과 숏 포지션 간의 비용을 주기적으로 조정합니다. 매수 수요가 매도 수요보다 높은 경우 펀딩 비율은 양수이며, 매수 선물 구매자가 매도 선물 구매자에게 펀딩 비율을 지급합니다. 암호화폐 상승장에서는 선도 자금 조달 요율이 매우 높을 수 있으므로 Ethena의 매도 포지션이 상당한 자금 조달 요율 수익을 얻을 수 있습니다.
Ethena에 따르면 역사적으로 약세장 기간에도 긍정적인 자금 조달 비율이 나타났습니다. 예를 들어 2021년 펀딩 비율은 18%, 2022년 0.6%, 2023년 7%다. 이는 2022/2023 암호화폐 하락장 동안 주요 스테이블코인의 수익률이 1% 미만이었기 때문에 Ethena가 하락장 상황에서도 더 높은 스테이블코인 수익률을 제공할 수 있음을 의미합니다. 그러나 과거의 성과가 미래를 보장하는 것은 아니며, 수익률은 시장 상황에 매우 민감합니다. 시장 조정 기간 동안 플러스 펀딩 비율로 생성된 수익은 매수 수요가 감소함에 따라 크게 변동될 수 있습니다. 최근 시장 조정으로 인해 USDe 수익률은 35%에서 15%로 떨어졌습니다.
롱 포지션에 대한 수요가 숏 포지션보다 낮을 때 마이너스 펀딩 비율이 발생할 수 있지만, 마이너스 펀딩 비율은 지속되지 않으며 플러스 평균으로 되돌아가는 경향이 있습니다. ETH 스테이킹 및 펀딩 비율에 대한 전체 수익이 마이너스인 경우, 프로토콜에는 사용자가 USDe 보유에 대해 마이너스 수익을 내지 않도록 보장하기 위해 개입할 수 있는 예비 기금이 있습니다.
Ethena의 USDe는 $ETH 구조화된 거래 전략으로 뒷받침됩니다. $ETH는 암호화폐 자산이지만 거래 및 헤징 전략은 중앙화된 거래소에서 수행되며 규제된 암호화폐 관리인이 참여합니다. 따라서 USDe는 분산형 스테이블 코인이 아닙니다.
Lybra의 eUSD는 스테이블코인 발행자에게 인센티브를 제공해야 합니다.
Lybra의 eUSD는 $ETH로 약속된 초과 담보 유동성을 사용하여 발행되며, 스테이블 코인의 수입은 $ETH 약속 수입에서 나옵니다. 이 접근 방식은 암호화폐 자산을 활용하고 이를 온체인에서 실행하므로 분산형 스테이블코인으로 간주될 수 있습니다. Minters의 스테이킹 수익금은 스테이블코인 보유자에게 재분배됩니다. 이는 스테이블 코인 보유자에게 지속 가능한 실제 수익을 제공하지만, stETH 보유자가 스테이블 코인을 발행하고 스테이킹 수익을 포기하도록 유도할 충분한 인센티브가 부족합니다. 따라서 프로토콜은 스테이블코인 발행자에게 보조금을 지급하기 위해 기본 토큰 $LBR 발행에 의존해야 합니다.
또한, 이자부 스테이블코인의 5% 수익률은 약세장에서는 매력적이지만, 강세장에서는 덜 매력적입니다. 더 성숙한 스테이블코인은 DeFi 대출을 통해 10% 이상을 벌 수 있기 때문입니다.
USDY 및 USDM은 미국 사용자로 제한됩니다.
Ondo Finance와 Mountain Protocol의 이자 지급 중앙 집중식 스테이블 코인은 USDC와 USDT가 완전히 충족하지 못하는 틈새 시장을 목표로 합니다. 미국의 규제 불확실성으로 인해 USDC나 USDT는 스테이블코인 보유자에게 얻은 이자 소득을 분배하지 않습니다. 그들의 우려는 스테이블 코인에 이자를 지불하면 증권으로 분류될 수 있거나 은행 라이센스를 취득하지 않고 이자를 제공하면 법을 위반할 수 있다는 것입니다. USDY와 USDM은 미국 이외의 사용자에게만 서비스를 제공하기로 선택하여 스테이블코인 사용을 미국 시민으로 제한했습니다.
3부: 애플리케이션 시나리오 및 안정성
좋은 스테이블 코인은 DeFi의 광범위한 사용 사례, 거래소의 풍부한 유동성, 많은 수의 보유자를 보유해야 합니다. 이러한 신흥 이자 지급 스테이블코인은 가까운 미래에 USDT 및 USDC의 시장 지위에 도전할 수는 없지만 적용 시나리오를 확장하기 위해 모두 다른 전략을 채택했습니다.
Mountain의 USDM과 Ethena의 USDe는 보유자 수와 DeFi 사용 사례 측면에서 꽤 좋은 채택률을 보여줍니다.
대부분의 USDM은 이더리움 메인넷에 존재하며 Manta Pacific이 그 뒤를 따르고 있으며 Base, Arbitrum 및 Optimism에도 소량의 잔고가 있습니다. Mountain Protocol은 Ethereum의 두 번째 계층인 Manta Pacific과 파트너십을 맺었습니다. USDM은 Manta Pacific 생태계의 주요 스테이블코인이며 DeFi에서 사용됩니다. USDM은 Manta Pacific의 최대 대출 프로토콜인 LayerBank에서 담보로 사용될 수 있습니다.
현재 가장 인기 있는 새로운 스테이블코인 프로젝트인 Ethena는 이더리움 생태계의 주요 DeFi 프로토콜과 파트너십을 구축했습니다. MakerDAO 및 Morpho와의 파트너십을 통해 사용자는 USDe를 담보로 사용하여 최대 10억 개의 DAI를 발행할 수 있습니다.
온도파이낸스의 USDY는 아직 도입 초기 단계입니다. 이 프로토콜은 Tradfi 거대 BlackRock은 물론 Solana, Mantle Network 및 Sui와 같은 주요 레이어 1 및 레이어 2 체인과 파트너십을 맺었습니다. 이러한 파트너십은 채택률을 크게 높일 수 있는 잠재력을 가지고 있습니다. 온도파이낸스는 완전희석시가총액(FDV)이 높은 현 실세계자산(RWA) 내러티브에서 가장 인기 있는 프로젝트입니다. 강력한 지지자와 파트너십이 있지만 현재 OUSG 체인에 있는 USDY 스테이블 코인과 미국 재무부 채권 두 제품의 보유자 수는 매우 제한적입니다. USDY 보유자는 1,000명 미만이고, 보유자는 100명 미만입니다. OUSG 보유자.
안정
Mountain의 USDM과 Ethena의 USDe는 1달러 페그에 매우 가깝게 거래되는 반면, 이자부 토큰인 Ondo의 USDY는 1달러 이상에서 거래됩니다. Ondo는 현재 일반 USD 스테이블코인으로 사용할 수 있도록 USDY의 리베이스 버전을 출시하는 작업을 진행하고 있습니다.
Lybra의 eUSD는 오랫동안 1달러 미만을 유지해 왔습니다. eUSD는 유동 담보 ETH로 완전히 담보되며 최소 담보 비율은 150%입니다. 프로토콜은 안전하며 충분한 담보로 뒷받침됩니다. 앵커 해제는 프로토콜 메커니즘의 설계 선택으로 인해 발생할 수 있습니다. eUSD와 같이 초과 담보된 스테이블 코인의 경우 스테이블 코인이 1달러 미만으로 거래되면 차익거래자는 공개 시장에서 할인된 가격으로 스테이블 코인을 구매한 다음 기본 담보를 전액 상환하여 이익을 얻을 수 있습니다. 이 차익거래로 인해 스테이블코인 가격이 1달러까지 올랐습니다. 흥미롭게도, Lybra Finance를 사용하면 스테이블코인 채굴자는 차익거래자가 자신의 포지션을 상환하도록 허용할지 여부를 선택할 수 있습니다. 많은 사용자가 상환 옵션을 활성화하지 않기로 선택하여 차익 거래가 실행되지 않습니다.
DEX의 유동성
DEX Aggregator LlamaSwap에서 100K와 1M을 USDT로 교환할 때 발생하는 슬리피지를 통해 스테이블코인 유동성을 측정합니다. USDe는 100만 개의 토큰을 교환할 때 미끄러짐 없이 최고의 유동성을 가지고 있습니다. USDM 스테이블 코인의 시가총액은 작지만 유동성이 상당히 좋다는 점은 주목할 만합니다.
