요점
편집: Aididiao
요점
전통적인 자산은 일반적으로 자본 자산, 소비/전환 자산 및 가치 저장 자산의 세 가지 범주로 나뉩니다. 암호화폐는 세 가지를 모두 결합할 수 있는 고유한 기능을 제공합니다.
네트워크 수수료 및 MEV에서 가치를 확보하면 강력한 토큰 경제가 생성되어 기본 자산에 매우 실질적인 혜택을 직접 제공합니다.
장기적인 이익을 얻으면서 사용자 트랜잭션 비용이 증가하지 않도록 보장해야 합니다(네트워크 확장은 필수). 모놀리식 블록체인은 대부분의 수익을 확보하는 데 필요한 규모를 달성하지 못할 수 있습니다.
Avalanche 및 Cosmos와 같은 다중 체인 생태계는 매우 큰 규모에 도달할 수 있습니다. 그러나 이 조각난 보안 모델은 본질적으로 기본 계층 자산을 피드백하기 어렵습니다.
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지난 6개월간 L1 가격 대비 성능
은행가에게 묻는다면 애플의 가치는 어떻게 평가됩니까? 당신이 얻는 대답은 할인된 현금 흐름, 가격 대비 수익 비율 등과 다소 관련이 있습니다. 그러나 암호화폐 전문가에게 물어보면 ETH를 어떻게 평가합니까? 사실 토큰에 가치가 있는 이유를 물어보십시오. 암호화폐는 진짜 돈인가요? 아니면 상품, 주식 또는 채권? 당신은 다른 답변을 얻을 것입니다.
그렇다면 토큰의 가치는 정확히 어떻게 됩니까? 일부 비즈니스 평가 도구는 선호하는 DEX에 매우 적합할 수 있습니다. 그러나 토큰에 거버넌스 및 재무 통제에 대한 이해 관계가 포함되어 있으면 평가가 어려워집니다. "Curve Wars"를 보면 거버넌스가 얼마나 가치가 있는지 알 수 있습니다. 초기 단계 스타트업에 대한 성장 지표의 우선 순위를 정하고 DCF(현금 흐름 할인)를 보다 확립된 현금 흐름 프로토콜에 적용하는 것이 더 합리적으로 들립니다.
기본 L1 토큰을 도입하면 상황이 까다로워집니다. 통치? 너무 불가능합니다. 보유자를 위한 수입 창출? 불확실한. 특히 PoW 네트워크의 채굴자는 블록 보상, 거래 수수료 및 MEV 수익을 가져갑니다. BTC와 ETH는 오랫동안 암호화폐 시장을 지배해 왔으며 이러한 것들이 중요하지만 더 큰 그림을 보여줍니다.
Solana를 예로 들면 토큰 보유자는 스테이킹을 통해 네트워크 가치를 직접 얻습니다. Anatoly의 말에 따르면 Solana는 정보 버스입니다. 귀하의 스테이크가 귀하에게 MEV 자격을 부여한다는 사실 외에도 SOL은 "메시지 버스에서 스팸을 방지하기 위한 것, 그게 전부"이며 그 이상의 가치는 알 수 없습니다. 그렇다면 SOL의 가치는 미래에 예상되는 MEV의 순 현재 가치와 같아야 할까요? 가장 공격적인 예측에서도 SOL의 시가총액은 줄어들 것입니다.
단순화를 위해 이 보고서에서는 논의할 때 주로 다음을 나타내는 ETH 및 SOL을 사용합니다.
ETH - 지속 가능한 가치를 얻기 위해 노력하는 퍼블릭 체인, 즉 토큰의 가치를 지속적으로 높이고 네트워크 개발에 중요한 퍼블릭 체인의 한 유형입니다.
SOL - 퍼블릭 체인의 개발 상태가 토큰 가격과 낮은 상관 관계가 있는 사용자로부터 수수료 및 가치 추출을 최소화하려는 퍼블릭 체인.
SOL을 예로 든 이유는 Anatoly가 철저하고 명확하게 설명했기 때문에 건전한 토론의 전제 조건입니다. 나는 그의 많은 주장에 동의하지 않지만 이 주장의 과정을 존중할 것입니다.
토큰에 가치가 있는 이유는 무엇입니까?
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자산군
L1 암호화폐는 세 가지 특성을 모두 보여주는 최초의 자산입니다.
자본 자산: 스테이커와 보유자에게 지속적으로 실질적인 혜택 제공
혹자는 무기한 채권이라고 하고, 혹자는 배당주라고 부르는데, 뭐라고 부르든 수익률이 전부입니다. 화폐 통화에 대한 마이너스 실질(인플레이션 조정) 수익률을 배경으로 자본 자산을 찾습니다. 다른 조건이 동일할 때 투자자는 심각한 마이너스 수익률(예: 미국 국채)보다는 플러스 실질 수익률(예: ETH 스테이킹)을 원합니다.
ETH 약정 - 미래 현금 흐름은 디플레이션 통화 ETH의 형태로 발행됩니다(이는 실질 수익률을 더 매력적으로 만듭니다).
미국 국채 - 선물을 받는 순간 인플레이션으로 감가 상각되는 미래 현금 흐름
반면 ETH의 경우 USD로 수익을 표시하면 수익률이 ETH/USD 변동성에 영향을 받고 ETH로 표시하면 디플레이션 자산이 축적됩니다. 그것은 인식의 문제이며 결정적입니다. 이더리움은 보유자가 ETH에 투자하도록 설득해야 합니다(오늘날 USD에서 하는 것처럼).
여기서 강조점은 실질 수익률(명목 수익률과 반대)입니다. 그렇다면 혜택을 지속 가능하게 하려면 어떻게 해야 할까요? 스테이킹 보상은 세 부분으로 구성됩니다.
인플레이션 블록 보상
블록 보상은 명목 수익률을 증가시키지만 지분 증명의 가치를 증가시키지는 않습니다. 스테이커는 단순히 보유자로부터 보상을 받습니다. Ethereum 합병을 둘러싼 과대 광고는블록 보상의 대폭 감소-- 채굴자에 대한 보조금은 비싸고 전체 토큰 생태계의 가치 손실을 초래합니다.
MEV
MEV는 안전 예산을 강화하고 실제 수익성을 높입니다. 효율적인 시장(Flashbots와 같은 프로젝트의 도움으로)에서 검색자는 검증자에게 수수료로 MEV의 전체 가치를 지불해야 합니다.
그러나 사용자는 샌드위치 공격을 위해 좌우로 줄을 서지 않습니다. 실용주의는 가능한 한 착취적인 MEV를 줄이고 나머지는 사회화(예: 스테이커에게 제공하거나 공공재에 자금을 지원)할 것을 요구합니다. Avalanche의 Snowman++는 MEV 감소를 목표로 하는 프로토콜 수준 업데이트의 최근 예입니다.
경우에 따라 Flashbots는 2021년에 Ethereum MEV를 $500M 정도의 범위로 제한합니다. 8월 1일부터 12월 31일까지 이더리움, BSC, Avalanche 및 Polygon의 MEV는 각각 최소 1억 7,950만 달러, 3,479만 달러, 1,884만 달러, 1,100만 달러였습니다. 이는 극단적인 하한 추정치이며 샌드위치 공격, 플래시 론 및 청산과 같은 MEV의 주요 범주를 추적하지 않고도 진정한 범위는 수수께끼로 남아 있습니다.
합병 후 MEV는 채굴자 대신 ETH 스테이커에게 누적됩니다. Flashbots(유효성 검사자 사이에서 MEV를 소셜화함)를 통해 Seeker는 이제 높은 가스 수수료를 통해 거래에 포함된 비용을 간접적으로 지불하거나 수수료를 0으로 설정하고 채굴자/유효성 검사자에게 직접 보상을 제공할 수 있습니다.
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Ethereum Validator 보상 구성 예측
거래 수수료
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퍼블릭체인의 명목수익률과 실제수익률 비교표, 이더리움과 루나의 합병은 독특하다
순 토큰 가치 캡처 = (스테이킹 비율 x 실제 스테이킹 수익률) - (언스테이킹 비율 x 인플레이션율)
명목수익률은 표제수익률이고 실질수익률은 토큰 소각을 차감한 후의 인플레이션입니다.
그런 다음 공식은 스테이커와 비스테이커를 포함하는 모든 토큰 보유자의 가중 평균 실질 수익률을 포착합니다. 전반부는 스테이커의 실제 수익을 측정하고 후반부는 스테이킹되지 않은 보유자의 실제 수익을 측정합니다.
실제 스테이킹 보상은 거래 수수료, 검증자가 얻은 MEV 및 토큰 소각(모든 보유자에게도 이익이 됨)에서 나옵니다.
이것은 수수료에서 발행을 뺀 것과 같은 단순한 가치 포착 모델에서와 같이 높은 PoS 인플레이션에 불이익을 주지 않는다는 점에 유의하십시오. 프로토콜에 남아 있는 인플레이션 블록 보상은 단순히 보유자에서 스테이커로 가치를 이전합니다. 더 높은 인플레이션율은 내 개인적인 기회 비용과 베팅 결정을 바꿀 것입니다. 그러나 실제로 전체 토큰 자체의 가치 캡처를 설명하지는 않습니다. 스테이커에게 유리한지 다른 보유자에게 유리한지 판단할 뿐입니다. 어느 쪽이든 가치 포착은 중립적이며 차이는 참여자가 혜택을 받는 데 있습니다.
이는 수수료를 소각할지 아니면 검증자에게 줄지 결정하는 것과 유사합니다. 이 경우 가치는 둘 다 포착되며 누구에게 더 나은지 결정하기만 하면 됩니다.
장기 투자를 위해 토큰을 구매하려는 경우 논리적으로 토큰을 스테이킹하고 싶을 것입니다. 따라서 더 높은 블록 보상은 어떤 평가 방법에도 직접적인 피해를 주지 않아야 합니다. 유동적인 스테이킹 파생상품의 성숙도는 스테이킹을 더욱 보편적으로 만들 것입니다. 대부분의 L1은 이미 대부분의 공급 토큰을 스테이킹했으며(현재 ETH는 명백한 이유로 이상치입니다) 이는 시간이 지남에 따라 증가해야 합니다. 그러고 보니 토큰의 100%가 스테이킹되면 인플레이션율이 5%든 10%든 상관없습니다. 그것은 모두 가치 이동이고 나는 심지어 손익분기점입니다.
그러나 이 지표는 PoW 블록 보상이 모든 보유자의 손에 있는 토큰 가치를 희석시킨다는 사실을 반영합니다. BTC 보유자로서 저는 스테이킹을 통해 네트워크 수수료를 포착할 수 없기 때문에 네트워크 수수료가 높더라도 직접적으로 신경 쓰지 않습니다. BTC는 어떠한 상승 기회도 포착하지 못했습니다. 따라서 인플레이션 하에서 BTC의 실질 수익률은 항상 음수가 됩니다.
인플레이션이 높은 PoS에서 가치 포착에 대한 직접적인 비난은 없지만 상대적으로 낮은 인플레이션율이 통화 안정성과 프리미엄에 유리하다고 여전히 생각합니다. 이러한 L1이 언젠가 "투기적 투자"에서 실제 "화폐"(가치 척도 및 교환 매체가 됨)로 전환되기를 희망한다면 높은 인플레이션율은 견딜 수 없습니다. 밸류에이션에 직접적인 피해를 주지 않더라도 가격 불안정으로 이어질 수 있으며 사용자가 보유하고 있는 자산을 사용하기 어렵게 만들 수 있습니다.
특히 이더리움(Ethereum), 눈사태(Avalanche), 솔라나(Solana)와 같은 가장 큰 L1 중 일부가 소각을 구현하고 있기 때문에 여기서 소각 후 인플레이션 순 가치를 고려하는 것이 중요합니다. 솔라나는 전체 수수료의 절반을 소각하지만(나머지 절반은 검증자에게 전달됨) 수수료가 적다는 점을 고려하면 큰 영향을 미치지 않습니다.
이더리움 외에 Avalanche는 유일하게 의미 있는 온체인 수수료 소진입니다.지난 30일 동안, 매일 10,000개 이상의 AVAX를 태웁니다. 이는 위의 그래프에서 파악한 연간 인플레이션 약 1%를 상쇄하기에 충분합니다.
그러나 최근 Avalanche 활동의 대부분은 실제로 Crabada라는 한 게임에서 나왔습니다.자체 서브넷으로 전송, 그리고 많은 현재 사용자로봇인가 보다, 따라서 데이터에 더 많은 주의를 기울이십시오.
Avalanche의 C-Chain은 EIP-1559와 유사한 메커니즘을 구현하며 기본 수수료는 소각되고 팁은 채굴자에게 전달됩니다. 그러나 비교의 일관성을 위해 소각 전 인플레이션율 5.8%를 사용했으며 Aave와 같이 배포되는 다른 인센티브의 인플레이션 영향도 배제했습니다. 이와 같은 특이한 요인이 고려되면 인플레이션 그림이 엉키게 됩니다. 보상을 통해 발행된 인플레이션 부분은 스테이킹 보상을 통해 토큰으로 순환되지 않기 때문에 AVAX 보유자의 손에서 직접 가치를 유출합니다.
결합된 ETH와 LUNA는 가치 포착에 고유한 이점이 있습니다. 다른 생태계는 상대적으로 안정적이며 소득은 본질적으로 보유자의 주머니에서 약속자의 주머니로 이전되는 세금입니다. AVAX는 아슬아슬하지만 위에서 언급한 완화 요인을 고려하는 것이 중요합니다.
EIP-1559의 소각은 인플레이션의 일부를 상쇄합니다.Ethereum의 합병 후 광부 보조금이 사라지고 ETH는 디플레이션 자산이 됩니다. 또한 우선 수수료 및 MEV 보상은 검증자에게 전달됩니다.
합병 당시 ETH의 담보 비율이 상당히 낮을 수 있으므로 담보 수익률이 매우 높을 것입니다. 약간 더 긴 예측에서 지분 비율이 약 1/3로 상승한다고 가정하면 합병 후 수익률이 다시 희석될 것입니다.
Terra의 메커니즘은 매우 특별합니다. LUNA는 여러 가지 스테이킹 수입원을 가지고 있습니다.
가스 수수료 - 트랜잭션에는 작은 가스 수수료가 발생하며 이는 Terra의 경우 매우 적습니다.
안정성 수수료 세금 - 1월 이전의 모든 스테이블 코인 거래에 대해 수수료가 부과되었으며, 전체 수익의 작은 부분인 거래당 1 SDT로 제한됩니다. 발의안 172에서 안정성 수수료 세금은 0으로 설정되었습니다.
시장 거래 - 이것은 수입을 얻는 주요 방법입니다.
Terra는 Terra Station의 트랜잭션 기능을 사용하여 Terra 스테이블코인 간 또는 LUNA와 Terra 간 교환 시 수수료를 부과합니다. (Terra Station도 이 수수료 없이 Astroport와 Terraswap을 통합하지만 Terra의 마켓플레이스 기능이 아닌 각각의 LP와 수수료를 사용합니다.)
수수료는 오라클 보상 풀로 유입되어 검증자에게 분배됩니다(환율 데이터 제공에 대한 대가로). 그런 다음 유효성 검사기는 이 수수료를 2년 동안 스테이킹 보상의 형태로 위임자에게 분배합니다.
이러한 요금은 다음 두 가지 형식 중 하나로 제공됩니다.
Tobin Tax - Terra 스테이블코인 간의 거래에 대한 고정 수수료, 대부분 35bps로 설정됨
스프레드 수수료 - LUNA와 모든 Terra 스테이블 코인 간의 교환 수수료입니다. 최소 50bps로 설정하지만 안정성을 위해 Terra 풀과 LUNA 풀의 쿼럼 값 사이에 일정한 제품을 유지하기 위해 변동성 기간 동안 증가할 수 있습니다.
위 그래프는 인플레이션이 0%인 LUNA를 보여줍니다(인플레이션 없는 블록 보상). 그러나 이것은 LUNA를 무시합니다.디플레이션 사실. 시뇨리지 소진이 위의 그래프를 무너뜨리고 디플레이션 비율이 변동할 수 있기 때문에 비교하기 어렵습니다.
2021년 말 Columbus-5 업그레이드 전에 UST를 주조하는 데 사용된 LUNA의 일부는 Terra 생태계 개발 자금을 지원하기 위해 커뮤니티 펀드로 보내졌고 일부는 검증자에게 보상되었으며 나머지는 소각되었습니다. Columbus-5 이후 새로운 UST가 발행될 때 해당 LUNA는 모두 소각되었습니다. 따라서 UST가 1달러 발행될 때마다 1달러의 LUNA가 소각됩니다.
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L1 수수료 리더보드
거의 모든 LUNA 수익은 네이티브 스테이블 코인 거래 시장에서 나옵니다. 이것은 다른 L1에 빛을 비춰줍니다. 내부적으로 기본 stablecoin 메커니즘을 구현하면 의미 있는 유기적 수익을 제공할 수 있습니다. 이는 Near가 최근 출시한 USN과 극명한 대조를 이룹니다. DAO Decentral Bank 이미지 설명
Ethereum의 가격 대비 판매 비율(P/S)이 선두를 달리고 있습니다(완전히 희석된 시가 총액을 연간 총 수익으로 나눈 값).
팬텀이 이더리움을 뛰어넘은 짧은 시간을 제외하고 이더리움은 항상 P/S 측면에서 선두를 달리고 있습니다. BNB Chain과 Fantom도 그리 뒤지지 않으며 Avalanche도 강력한 경쟁자입니다.
P/S의 수준은 실질수요를 상징하지만 단독으로 과대 해석하는 것은 무리이며 성장요인도 동시에 고려해야 한다. 예를 들어 Fantom과 BNB는 P/S가 낮지만 혁신 촉매가 없고 성장률이 높지 않습니다. AVAX는 프리미엄으로 거래되고 있지만 더 강력한 성장 전망을 가지고 있습니다.
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L1 평균 거래 수수료(총 수익을 일일 거래 수로 나눈 값)
소비/전환 자산 GAS
암호화폐는 상품입니다. 이더리움의 경우 ETH 토큰은 퍼블릭 체인을 계속 실행하는 엔진입니다. 더 많은 네트워크 거래 사용자는 가스 요금을 지불하기 위해 많은 ETH를 구매해야 합니다.
이 모델은 롤업에서 변경되었습니다.L2에서 사용자는 가스 요금을 지불하기 위해 다른 토큰을 선택할 수 있습니다. 결론은 L2 사용자 증가가 L1 증가보다 ETH에 대한 수요가 적다는 것입니다.
그래도 Rollup은 변환을 처리하고 ETH에서 메인 체인에 임대료를 지불합니다. 이더리움은 대량의 데이터를 호스팅하는 동시에 결제 및 전송을 조정하는 롤업의 일부를 얻게 됩니다.
이것은 공유 보안 및 합의가 결여된 Avalanche와 같은 다중 체인 모놀리식 생태계와 극명한 대조를 이루며 새로운 서브넷은 선택한 기본 토큰으로 가스 비용을 지불할 수 있습니다. 그러나 서브넷은 자체 검증자 세트를 시작해야 하므로 메인넷의 AVAX 검증자가 아닌 서브넷 검증자에게 수수료가 지급됩니다. AVAX의 잠재적 이점은 새 서브넷이 최소 2000 AVAX를 스테이킹하여 메인넷을 검증해야 한다는 것입니다. 최근 에민아이디어를 제안했다：
첫째, 수천 개의 서브넷에는 각각 약 100개의 유효성 검사기가 있으며 이는 "보수적인" 추정치가 아닙니다. 합리적인 기간에 100개의 서브넷을 갖는 것조차 대담한 가정입니다.
서브넷당 100개의 유효성 검사기, 이는 다음과 동일합니다.눈사태 문서서브넷에 대한 권장 사항과 완전히 대조적으로, "네트워크 보안 및 안정성을 위해 최소 프로덕션 설정에서 서브넷당(각각 다른 지역에 있음) 5개의 검증자를 권장합니다. 10개의 검증자는 보안, 안정성 및 향후 요구 사항의 균형을 맞추기에 충분해야 합니다. .” 롱테일 서브넷에 100개의 검증자를 갖는 것은 현실적이지 않습니다.
또한 각 서브넷 유효성 검사기가 완전히 새로운 AVAX 유효성 검사기라고 가정합니다(2000 AVAX 새로운 시장 구매 압력을 가져옴). 실제로 많은 사람들이 현재 잠긴 기존 Avalanche 메인넷 스테이커일 수 있습니다. 생태계 전반에 걸쳐 유사한 블록 생산 주체가 나타날 것으로 예상합니다. 그 결과 2000 AVAX 신규 매수 압력이 사라졌다. 서브넷의 스테이킹 요구 사항은 무시할 수 있습니다.
Emin은 또한 다음과 같이 주장합니다.
AVAX가 서브넷의 검증자에 의해 "요구"된다는 가정은 있을 것 같지 않습니다. 예를 들어 DFK 서브넷은 JEWEL만 Gas로 사용하고 이 수수료 중 일부는 소각하고 나머지 일부는 서브넷 검증자에게 지불합니다. 이러한 방식으로 가치를 포착하는 것은 서브넷의 이기심입니다. 눈사태에 임대료를 지불하지 않습니다. 기껏해야 사용자 인식 서브넷은 편의를 위해 가스를 여러 다른 코인으로 지불할 수 있습니다(이 경우 AVAX는 확실히 옵션입니다).
가장 큰 요인은 서브넷이 기본적으로 수행하지 않는 AVAX로 가치를 다시 캡처하는 것입니다. 서브넷 비용은 자체 유효성 검사기가 부담합니다. 서브넷이 어떤 이유로 AVAX에서 가스를 지불하도록 요청하고 소각하는 경우에만 AVAX에 직접적으로 도움이 됩니다(가능성이 없어 보임).
장기간 AVAX 스테이킹이 더 많은 강세장 시나리오에서도 이는 파라체인 보안을 위해 DOT가 잠긴 Polkadot 모델과 유사합니다. 더 많은 공급을 잠그는 것은 나쁘지 않지만 AVAX를 더 생산적인 자산으로 만들지는 않으며 생산성은 추가 수익 확보에서 나옵니다. 그러나 롤업과 달리 여기서 서브넷은 쓸모가 없습니다.
기사기사, 생산적 자산(고정 공급이 충분하지 않은 경우)이 장기 가치 저장소의 우수한 형태인 이유를 설명합니다. 우리가 오늘 이것을 보았기 때문에 이것은 이해하기 어렵지 않을 것입니다. 금이나 S&P 500을 장기간 예치하시겠습니까? 최고의 장기적 가치 저장 수단은 단순히 단단한 돌 이상이어야 하며 장기적으로 의미 있는 가치를 포착해야 합니다.
서브넷은 흥미롭고 혁신적인 활동을 주도할 것이지만 수익금은 AVAX가 아닌 거래 수수료 및 토큰 소각을 받는 서브넷 토큰으로 불균형하게 갈 것입니다. 코스모스 생태계가 성장함에 따라 이러한 상황은 Ethereum Rollup보다 ATOM에서 일어난 일에 더 가깝습니다.
표시된 비이더리움 체인 중에서 Avalanche는 많은 체인(서브넷)에 걸쳐 있으므로 가장 명확한 확장 로드맵을 가지고 있으며 Cosmos에도 동일하게 적용됩니다. 그러나 이 접근 방식은 보안을 깨뜨리고 본질적으로 메인 체인 토큰이 대부분의 가치 캡처를 캡처할 수 없습니다.
가치 자산의 저장 -- 통화 프리미엄
"Cryptocurrency"는 일반적으로 올바른 단어가 아니지만 때로는 그렇지 않습니다. 그렇다면 우리의 마법 같은 인터넷 머니가 정말 돈이 될 수 있을까? 가치 저장? 교환의 매개체? ETH의 "초음속 통화" 밈을 보면 적어도 이를 실현하기 위한 노력을 볼 수 있습니다.
우리가 전체 디지털 경제와 국가를 구축하고 있다면 토큰을 실제 돈처럼 취급하는 것도 이치에 맞습니다.
자산 가격 = 정량화할 수 있는 실용적인 가치(예: 할인된 미래 현금 흐름) +/- 일부 투기적 또는 금전적 프리미엄. 달러의 지배력이 유지되고 수익률을 얻기 위해 어딘가에 그 현금을 보관할 수 있는 한(국채), 이는 글로벌 예비 자산으로 남을 것입니다(통화 프리미엄이 가장 높음).
마찬가지로 암호화폐 투자자가 보고 싶어하는 것은 다음과 같습니다.
강력한 경제 시스템: 어떤 L1에서 가장 경제 활동이 활발합니까? 대부분의 사용자는 어디에 돈을 쓰고 싶어합니까?
균형 예산: 적자를 기록하고 통화를 부풀리고 있습니까, 아니면 충분한 수입을 얻고 있습니까?
긍정적인 실질 수익률 -- 오늘날 어느 나라에서나 그렇듯이 높은 실질 수익률은 자본 유입을 유도하고 통화 가치를 강화합니다.
미국 달러는 세계 무역에서 선호되는 교환 매체입니다. 미국에 대한 석유달러 시스템의 이점을 고려하십시오. 그것은 달러를 글로벌 준비금으로 만듭니다. 수출업자는 달러로 대금을 받고 수입업자는 석유를 사기 위해 달러 준비금이 필요합니다. 견적 통화로서의 ETH의 추세는 ICO 붐과 함께 제공됩니다. 최근 NFT의 붐으로 통화 호가 기능이 향상되었습니다. 가장 인기 있는 ICO 또는 NFT 거래에 참여하려면 ETH가 필요합니다. 사람들이 자신의 부를 전적으로 ETH로 명명하기 시작하면서 이러한 효과는 눈덩이처럼 불어납니다.
미국 달러는 세계 무역에서 선호되는 교환 매체입니다. 미국에 대한 석유달러 시스템의 이점을 살펴보십시오. 이는 전 세계적으로 달러 보유고를 유도합니다. 수출업체는 달러로 대금을 받고 수입업체는 석유를 구매하기 위해 달러 보유고가 필요합니다.
견적 통화로 ETH의 발아는 ICO 붐과 함께 왔습니다. 이는 최근 NFT 붐으로 더욱 강화되었습니다. 가장 인기 있는 ICO 또는 NFT 출시에 참여하려면 ETH가 필요합니다. 이러한 효과는 사람들이 ETH에서 자신의 부를 표시하기 시작할 때 눈덩이 효과를 나타냅니다.
그러나 ETH의 유일한 역할이 (미국 달러와 같은) 순환 통화로서만 사용하고 싶었다면 오늘날의 가치를 갖지 못했을 것입니다. 미국의 대규모 투자자들은 실제 현금을 보유하지 않고 국채와 같은 고수익 달러 투자를 소유하고 있습니다. 지갑에 있는 ETH는 이더리움 생태계의 달러이며, 약속된 ETH는 전체 경제에 대한 벤치마크 무위험 금리인 미국 재무부 채권입니다. 또한 이더리움은 더 지속 가능한 경제성을 가지고 있습니다(예: 디플레이션 + 실질 담보 수익률 대 인플레이션이 믿을 수 없을 정도로 낮은 미국 국채 수익률보다 훨씬 큽니다).
유동적 담보 토큰(예: stETH)과 같은 고유한 암호화 고유 혁신은 말할 것도 없고 유동성, 수익률 및 빌딩 블록 위에 자산을 쌓을 수 있는 기능과 같은 추가 케이크를 제공합니다.
통화 단위와 매력적인 투자(디플레이션 + 수익률)를 결합하는 ETH의 능력은 펀드 매니저가 새로운 S&P 500을 이길 수 있는 좋은 벤치마크입니다.
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L1에서 DeFi TVL의 다양화(Terra 및 Near는 고도로 중앙 집중화됨)
후드 아래에 무엇이 있습니까
이더리움의 스케일링 로드맵이 실패한다면 ETH 보유에 대한 수요와 관심은 크게 줄어들 것이다. . 미국 예산이 균형을 이루고 있지만 GDP가 감소하면 달러는 더 이상 글로벌 예비 자산이 될 수 없습니다.
땅과 자원 없이 국가를 건설할 수 없으며, 블록 공간 없이 암호화폐 경제를 건설할 수 없습니다. 사용 비용이 높으면 점진적인 고객이 더 저렴한 대안으로 전환하게 될 것이며 파이를 더 크게 만들려면 처리량을 늘리고 개별 사용자의 거래 비용을 줄여야 합니다. 블록 공간 요구 사항은 상당히 탄력적이며 확장은 새로운 사용 사례를 지원하고 새로운 사용자를 유치할 수 있습니다.
너무 많이 반복하지 않고 우리의 최근세그먼트 보고서, 달성된 TPS는 일반적으로 솔라나의 경우 두 자릿수(이더리움)에서 1,000 미만 범위에 있으며, 우리가 일반적으로 보는 마케팅 수치보다 훨씬 낮습니다. Avalanche는 현재 트랜잭션 처리량이 다른 L1에 비해 "무제한 TPS(서브넷 포함)"라고 주장합니다. 이론적으로는 정확하지만 요점은 단순히 근거가 없는 많은 TPS 주장을 볼 수 있다는 것입니다.
잠자리 최근 공연시험이미지 설명
잠자리의 AMM 테스트
이더리움의 델타가 존재하지만 솔라나조차도 초당 273.3건의 트랜잭션만 발생하는 등 우리가 자주 보는 미친 TPS 수치와는 거리가 멀다. 다른 체인과 달리 솔라나의 내부 합의 정보 사용 트랜잭션이 TPS의 80%를 차지한다는 점에 유의하세요. 또한 이 테스트는 Solana의 단일 스레드 실행만 테스트합니다. 이것은 솔라나의 주요 이점인 다중 코어를 활용한 병렬 트랜잭션 처리를 포착하지 못합니다. 그러나 이것은 Solana에 네트워크 정체 문제가 있을 때마다 뜨거운 시장(예: Raydium IDO)에서 나오는 경향이 있기 때문에 현실적인 벤치마크입니다. 이를 기반으로 처리량은 단일 코어 실행의 병목 현상이 됩니다.
많은 체인에는 기하급수적 확장이 필요합니다. 이 실현은 이미 깊이 진행되고 있습니다. Cosmos 영역이 견인력을 얻고 있으며 Avalanche가 새로운 서브넷을 시작하고 Ethereum과 Celestia가 Rollup을 목표로 하고 있습니다.
상충되는 비전
여기에 표시된 메트릭은 이러한 네트워크 상태를 진단하는 데 큰 가치가 있습니다. 단기적인 가치는 파악하기 어렵지만 가치 창출의 장기적인 역학을 이해하는 것이 중요합니다.
두 가지 극단적인 접근 방식을 사례 연구로 고려해 보겠습니다.
솔라나의 비전
솔라나의 목표는 단순히 네이티브 토큰의 가격을 높이는 것이 아닙니다. SOL의 청구 가치는 단순히 미래 MEV 현금 흐름의 순 할인 현재 가치입니다.
할인율은 SOL 보유 자본의 위험 조정 비용을 중심으로 결정되며, 이 시점에서 유효성 검사기는 MEV를 획득할 권리와 교환할 것입니다. SOL의 현재 시가 총액과 일치하는 데 필요한 미래 MEV의 수는 상당하며 어떤 경우에도 몇 자릿수만큼 확장해야 합니다.
효율적인 시장의 네트워크 거래 수수료는 검증인의 운영 비용으로 정산되어야 합니다.
누적 수수료 = 대역폭 비용 + 하드웨어 비용 + SOL 투표 거래 수수료
MEV는 자본 지출(SOL 스테이킹)을 효과적으로 충당하는 반면 수수료는 운영 지출(대역폭, 하드웨어 및 투표 트랜잭션)을 충당해야 합니다.
이를 초과하는 모든 거래 수수료는 유효성 검사기의 이익을 나타내는 사용자로부터 추출된 것으로 간주됩니다. 이 경우 이론적으로 경쟁자가 등장하고 네트워크를 약화시켜 결국 수익이 제로에 도달해야 합니다. 제로에 가까운 비용으로 이 서비스를 전 세계에 제공하는 것이 실현 가능한 것으로 판명된다면 그것은 열망적인 비전이 될 것입니다. 그러나 그것은 우리가 연구에서 논의한 가치 포착 문제를 제기합니다.
이더리움의 비전
이더리움 커뮤니티는 최소한의 효용 이상의 ETH 가치를 부여하기 위해 상당한 노력을 기울였습니다. 그들은 매력적인 자본 자산이기 때문에 투자자들이 ETH를 구매, 보유 및 스테이킹하기를 원합니다. 동시에, 그것은 당신의 부를 표시하는 데 안전하게 사용할 수 있는 큰 유동 자산이며, 그것의 스테이킹 수익은 신흥 암호화폐 경제에 대한 벤치마크 무위험 비율의 역할을 할 것입니다. 최고의 가치를 얻는 열쇠는 매력적인 통화 정책(예: EIP-1559)을 구성하여 기본 자산이 금전적 프리미엄을 얻을 수 있도록 하는 것입니다.
토큰 가격이 중요합니까?
자, 그래서 우리는 두 가지 모델로 정했습니다. 토큰에 가치를 불어넣어 보유자에게 매력적인 자산으로 만들거나, 가장 기본적인 비용으로 네트워크를 운영하고 시장이 토큰의 가치를 계산하게 하세요. 숫자가 매우 적으면 괜찮습니다.
그러나 두 번째 방법으로 충분합니까? 네트워크는 사용자 수가 증가할지 여부에 관심이 있습니까? 아니면 ETH 맥시멀리스트들이 토큰을 소각하기 위해 거기에 앉아 있는 것일까요?
Anatoly가 언급했듯이 네트워크에 대한 DOS 공격을 방지하기 위해 "스팸"을 방지하려면 거래 수수료가 필요하지만 실제 이유는 네트워크 공격 비용을 최대화하는 것입니다. 다른 모든 부가 기능은 선택 사항이며, 이러한 토큰이 지분 증명 시스템에 존재해야 하는 근본적인 이유는 Sybil 공격에 저항하기 위해서입니다.
거래 수수료와 MEV 간의 균형을 맞추기 어려운 이유입니다. 그들은 토큰 보유자에게 지속 가능한 수입원이지만 확인하지 않으면 사용자로부터 가치를 추출하고 이탈시킬 수 있습니다. 당신은 세계에서 가장 디플레이션이 심한 통화를 가질 수 있으며 아무도 당신의 블록체인을 사용하지 않는다면 가치가 없을 것입니다.
결과적으로 모든 사람이 저렴한 수수료를 좋아하기 때문에 매일 수조 달러의 가치를 정산할 수 있습니다. 그러나 이 가치가 높은 네트워크가 가치가 낮은 담보 자산으로 보호된다면(아무도 귀하의 독점 자금을 보유하고 싶어하지 않기 때문에) 보안 위험이 크고 공격에 취약합니다. 미래의 성장 기대는 단기적으로 현재 시가 총액을 지원하기 위해 투기적인 베팅을 유치할 수 있습니다. 그러나 지분 가치가 훨씬 더 높다는 것은 많은 양의 장기 고정 자본을 끌어들이는 것을 의미합니다.
스테이킹 금액이 보안에 얼마나 영향을 미칩니까? Solana의 경우 "안전성"은 진정으로 파괴할 수 없기 때문에 모든 복제 체인을 파괴하는 비용으로 정의됩니다.
솔라나의 "탈중앙화"(검열 및 활성에 대해 중요함)의 목표는 사토시 계수(네트워크를 중지하는 데 필요한 결탁 유효성 검사기의 수)를 최대화하는 것입니다. 이론적으로 Satoshi 계수를 높이면 네트워크 방어가 향상됩니다.
사토시 계수는 1조가 될 수 있지만 누적 판돈이 1달러라면 아무 의미가 없습니다. 이는 검증자 수만으로는 큰 의미가 없는 극단적인 예이며, 특히 대규모 공격자가 많은 엔티티 뒤에서 자신을 위장하는 것이 논리적으로 가능하다고 가정하면 더욱 그렇습니다. 높은 사토시 계수는 많은 분산 노드를 손상시키는 공격자로부터 방어하는 데 도움이 되지만 경제적 공격을 방지하는 데는 아무런 도움이 되지 않습니다. 이와 관련하여 솔라나는 사토시 계수를 극대화하는 동시에 토큰 가치 포착에도 집중해야 합니다.
이것은 Solana가 이러한 종류의 공격에 대처할 준비가 되어 있지 않기 때문에 특히 걱정됩니다. 누구나 솔라나를 완벽하게 검증할 수 있지만 이를 위해서는 99%의 사용자가 절대 할 수 없는 많은 돈과 노력이 필요합니다. Ethereum 또는 Celestia와 같은 네트워크를 통해 일상적인 사용자는 전체 노드 보안(낮은 자본 및 하드웨어 요구 사항)을 즐길 수 있으며 51% 공격에서 더 잘 처리하고 복구할 수 있습니다. 암호화 보장은 항상 암호화 경제 보장보다 낫습니다. 모든 라이트 클라이언트가 유효하지 않은 체인이 공격당하는 것을 받아들이지 않는다는 것을 알고 있다면 가능한 피해를 크게 줄일 수 있습니다.
Anatoly는 종종 Solana가 "핵전쟁의 선제 공격을 중지"하는 데 최적화된 반면(Satoshi 계수와 실시간 검열 저항을 최대화하여 다수의 공격을 방지함) Ethereum은 "엉망을 정리"하는 데 최적화되어 있다고 말합니다. 일반인의 손이 닿지 않는 스테이킹 가치는 파업을 방지하기 위한 나카모토 계수만큼 중요합니다.
여기서의 주장은 아마도 다음과 같이 요약될 것입니다. 시가 총액이 낮더라도 개인이 네트워크를 공격하여 이익을 얻는 것은 매우 어렵습니다. 누군가가 빠른 돈을 벌고 도망칠 수 있기를 바라며 블록체인을 해킹하는 데 수백억 달러를 쓰려고 할 것 같지는 않습니다. 국가 활동가가 전 세계적으로 중요한 네트워크를 제재하기 위해 행동하여 상대적으로 낮은 경제적 비용으로 상당한 피해를 입힐 가능성이 더 큽니다. 이 시점에서 커뮤니티와는 완전히 다른 관점으로 귀결될 수 있습니다.
Anatoly는 다음과 같이 분명히 밝혔습니다. 이러한 공격에 대해 걱정하지 마십시오 이유. 난 상관하지 않습니다."
따라서 거대한 시가 총액이 당신을 보호하는 유일한 공격이 국가 행위자라면, 왜 귀찮게 합니까? 위협이 있다는 사실을 인정하고 이를 무시하고 가능한 최고의 메커니즘을 구축하세요. Solana는 그렇게 하려고 노력하고 있습니다.
우리가 이러한 네트워크 위에 프랑스의 미래를 구축한다면 국가 행위자에 대해서도 가능한 한 가장 강력한 보장을 원합니다. 세계 경제를 위해 체계적으로 중요한 네트워크를 구축하는 것은 적대적인 정부의 공격을 받기 쉽고 경제 및 사이버전이 점차 선호되는 공격 방법이기 때문에 무책임해 보입니다. 이러한 시스템은 수조 달러의 비용이 드는 이러한 공격이 무적 상태가 되도록 설계되어야 합니다.
모듈식 대 모놀리식 가치 캡처
이더리움은 전체 시스템의 보안을 보장하기 위해 네트워크 가치의 급속한 성장이 필요합니다.
다중 체인 모놀리식 시스템으로 돌아가면 엄청난 토큰 가격이 필요하지 않은 이유를 이해하게 될 것입니다. AVAX의 가격은 서브넷 에코시스템의 성장으로 직접적인 혜택을 받지 않으며 실제로 그럴 필요도 없습니다. 그의 기본 설계 비전은 다중 체인 시스템에서 가장 큰 자산의 가격으로 주변 생태계의 성장을 추적하지 않고 공유 보안을 제공하지 않습니다.
모놀리식 체인은 획득 수수료와 관련하여 다음과 같은 제한이 있기 때문에 본질적으로 불리합니다.
수수료 = 처리량 x 모놀리식 체인 거래에 대해 사용자가 지불하는 가치
모듈식 데이터 가용성, 합의 및 결제 계층(예: Ethereum)은 더 많은 가치를 포착할 것입니다. 다음으로 제한됩니다.
수수료 = 처리량 x 사용자가 모든 거래에 대해 지불할 가치
이는 향후 수수료 수익 예측의 핵심 포인트입니다.
단일 사용자가 Avalanche C-Chain의 트랜잭션에 대해 기꺼이 지불하는 것과 비교할 때 롤업은 수천 개의 사용자 트랜잭션을 포함할 수 있는 롤업 블록을 확보하기 위해 단일 트랜잭션에서 Ethereum에 막대한 비용을 지불합니다. 또한 Celestia 또는 Ethereum의 설계와 같은 데이터 가용성 계층을 안전하게 확장하는 것이 기술적으로 가능합니다. 단량체 사슬과 비교할 때 방정식의 두 부분이 이제 최대화됩니다.
롤업 기본 계층 자산에 대해 주목해야 할 중요한 부정적인 외부 효과는 MEV 추출입니다. 개별 사용자는 결국 모두 이더리움 L1을 떠날 수 있으며, 이 경우 MEV 획득은 점차 롤업 블록 생산자로 이동하게 됩니다. 이러한 변화는 L1에 지불되는 롤업 수수료의 엄청난 증가와 일치합니다. 순수한 데이터 가용성 및 Celestia 및 Polygon Avail과 같은 합의 계층은 처음부터 MEV를 획득하지 않으며 거래 수수료에만 의존할 수 있습니다.
L1의 암호화 경제가 전 세계적으로 중요한 규모에 도달하려면 지속 가능한 가치 확보가 장기적인 건강에 매우 중요합니다.
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