吹高了日元，却没守住美债，贝森特是美股“猪队友”？

原文来源：华尔街见闻

米国財務長官ベッセントは今週、相次いで手を打った。まず市場に対して円売りをしないよう高らかに警告し、円はすぐに上昇した。続いて米国債の買い戻し規模を大幅に拡大し、長期金利を抑え込もうとした。結果、円は上がったが、米国債は下落した。

二つの出来事を個別に見れば、それぞれに論理がある。しかし合わせて見ると、米国株のここ4年間の強気相場に対する二重の脅威を構成している——円高はキャリートレードを直撃し、米国債利回りの上昇はバリュエーションを抑制する。

9月9日水曜日、米国株は3日連続で下落した。ダウ平均は400ポイント超下落し、下げ幅は0.8%。S&P500は0.5%安。ナスダックは0.6%安。AIテクノロジー株が真っ先に打撃を受けた。

米国債買い戻しの「エンドウ豆射手」、市場は納得せず

水曜日、米国財務省は単一の長期国債買い戻し上限を60億ドルに引き上げると発表した。前月に予定していた規模の3倍である。

しかし市場の反応は失望だった。

これに先立ちベッセントは買い戻し規模が40億ドルを超える可能性を公然と示唆し、ウォール街は一時、単一操作の上限が80億〜100億ドルに達すると予想していた。60億ドルという数字が出ると、米国債利回りは下がるどころか上昇した。

10年物米国債利回りは取引中に4.836%に達し、2023年10月以来の高水準となった。30年物米国債利回りは5.285%となり、先月付けた20年ぶりのピーク5.30%に迫った。

Brown Brothers Harriman & Co.のElias Haddad氏は率直にこう述べた。「現時点では、財務省はエンドウ豆射手を持って戦車戦に臨んでいるようなものだ」

ドイツ銀行のストラテジストSteven Zeng氏も「財務省がモンスターを生み出してしまい、今や絶えず餌を与え続けなければならなくなっているようなものだ」と述べた。同氏は60億ドルの発表が投資家の期待する「震慑効果」をもたらせなかったと指摘した。

水曜日遅く、財務省は4.834%の利回りで390億ドルの10年物国債入札を実施し、同年限の入札としては過去最高の利回りを記録した。

Mackenzie Investmentsのチーフ債券ストラテジストDustin Reid氏は「彼らがこの局面をどう管理するかは、まだ初期段階だ。財務省は今日の市場の反応に決して満足していないだろう」と語った。

ベッセント自身も認める：「均衡」価格は制御できない

市場の強い反応を受けて、ベッセントは火曜日、テキサス州でのイベントで、国債の「均衡」価格を変えることはできず、目標は価格変動のペースを緩め、有害なナラティブの定着と蔓延を防ぐことだけだと認めた。

同氏は長期金利の急速な上昇を、市場の「米国は債務返済能力を失う」という恐慌感情に帰因させ、そうした懸念は「馬鹿げているが、一時は支配的なナラティブになった」と述べた。

ウェルズ・ファーゴのマクロストラテジストAngelo Manolatos氏とFrancis Brown氏はリサーチノートで、「長期金利を押し下げるには他の触媒が必要だ」と指摘した。成長とインフレの鈍化、エネルギー価格の下落、FRBの政策不確実性の低下、財政健全化、あるいは企業債発行規模の縮小などが含まれる。

現在の現実は、これらの条件が一つも揃っていないということだ。高油価がインフレ期待を押し上げ続け、市場は現在、FRBが来週のFOMCで利上げする確率を62%と織り込んでいる。企業債発行も今週は季節的なピークにあり、火曜日には18社の借り手が起債し、今年3番目に忙しい取引日となった。

「私が胴元だ」——円は叫んで上がったが、代償は何か？

米国債買い戻しが壁にぶつかる前日、ベッセントは同じテキサス州のイベントで、円売りトレーダーに対して強硬な警告を発した。

ブルームバーグによると、同氏は「私は今、胴元だ。だから我々が円に介入する時、日本人、日銀、日本の政策当局者が何をしようとしているかを熟知している。私と賭けたいならいくらでも来い」と述べた。

この発言の自信は二つの側面から来ている。一つはベッセントが日本の政策当局の動向を把握していると主張していること。もう一つは、日銀が今月基準金利を25ベーシスポイント引き上げる方向に傾いていると報じられていることだ。

円は水曜日も上昇を続け、取引中に1ドル=153.49円に達した。前日には2月以来の最強水準をつけていた。

しかし問題は、円高が米国株にとって良いニュースではないということだ。

円が上がり、キャリートレードの「時限爆弾」が時を刻み始めた

円は長らく世界で最も安価な調達通貨だった。典型的なキャリートレードの論理は、低利の円を借りてドルに換え、米国テクノロジー株など高利回り資産を買うというものだ。

円高は、この取引のコスト上昇を意味し、保有者はポジション解消の圧力に直面する。

Interactive BrokersのチーフストラテジストSteve Sosnick氏は、現在の円の上昇勢いは「円を借りて米国の高飛車な株にレバレッジをかけた賭けをしている一部の人々を動揺させるに十分だ」と述べた。

ゴールドマンのDelta-One業務責任者Rich Privorotsky氏も、ベッセントの言辞をどう見ても「円は客観的に持続的に上昇しており、市場は日銀の政策引き締めと資金還流を賭けている」と指摘した。

同氏はさらに重要な問題を提起した。「円キャリートレードが解消され、資金が日本の債券と株式に還流する時、何が起こるのか？」

同氏の判断はこうだ。「S&Pと大型株全体が、明白なファンダメンタルズの理由もなく、妙に重く感じられる。注目に値するのは、一部のレバレッジとキャリーポジションが静かにシステムから拡散しつつある可能性だ」

GammaRoad Capital Partnersのチーフ投資責任者Jordan Rizzuto氏は直接こう断じた。「これが強気相場が直面する最大のリスクだ」

ベッセントのジレンマ：円は弱すぎても強すぎてもいけない

ここには内在的な矛盾があり、ベッセントの政策論理を悩ませている。

MarketWatchによると、日本が8月末に保有する外国証券の規模は約880億ドル減少した。日本は長らく米国債の重要な保有者である。

GammaRoadのRizzuto氏は、日本が最近米国債資産を売却しているなら、これは高度に注目に値すると指摘した。なぜなら、これは米国が日本と協調して為替市場に介入し、円を支えた直後に起きているからだ。「この二つの出来事の重みを感じさせる」と同氏は述べた。

財務省は円が十分に強ければ、日本が資金調達のために米国債を売却する必要がなくなることを望んでいる。しかし円が上がりすぎれば、キャリートレードが大規模に解消され、米国テクノロジー株への打撃はより直接的になる。

市場ではすでにトレーダーが密かに囁いている。ベッセントは因果関係を逆にしたのではないか——同氏は円を押し上げることで長期米国債の圧力を緩和しようと望んでいるが、伝統的には金利差が為替フローを駆動するのであり、その逆ではない。