2007年以来未见、米国債市場が警鐘を鳴らしている

原文著者：趙穎

原文出典：華爾街見聞

米国国債市場は、約20年ぶりとなる厳しいストレステストに直面している。中東情勢の緊迫化、原油価格の100ドル台突破、インフレ期待の再燃という三重のショックが重なり、米国債利回りは総じて数年ぶりの高水準に上昇。特に30年国債利回りは2007年以来最長となる高水準での連続推移記録を更新し、市場のFRBの政策経路に対する見方は急激に変化している。

木曜日、10年米国債利回りは4ベーシスポイント上昇し4.71%となり、2025年1月以来の高水準を記録。30年国債利回りは5.19%に上昇し、5%を超える期間は2007年以来のどの期間よりも長くなっている。同時に、ブレント原油先物は1日で7%急騰し、1バレル100ドルを突破。市場は中東紛争の激化と、サウジアラビア沖でのタンカー襲撃に関する報道に注目している。

利回りの上昇は、米国の実体経済の資金調達コストに急速に波及している。10年米国債は住宅ローンや企業融資の重要な価格指標であり、米国の30年固定住宅ローン平均金利は今週6.58%に上昇し、約1年ぶりの高水準となった。米国株も連動して下落し、木曜日のダウ工業株平均は約1%下落、S&P500種指数は1.2%下落、ナスダック総合指数は2.15%下落した。

ゴールドマン・サックスのトレーディングデスクは以前、10年米国債利回り4.7%、WTI原油90ドル、VIX指数20、S&P500種指数の50日移動平均線を重要な心理的節目として挙げていた。現在、10年利回りは4.7%に達している。野村証券のアナリスト、チャーリー・マケリゴット氏は、金利市場は、他の投資家の政策に対する期待を先取りして取引しており、「ハト派的な様子見」では不十分だという不満を表明しているとみられる。と指摘する。

30年国債利回りが5%台を定着、2007年以来最長記録を更新

今回の米国債市場の変動の核心は、長期金利の5%超での粘着性が高まっている点にある。

ダウ・ジョーンズ・マーケット・データによると、30年米国債利回りは火曜日までに11営業日連続で5%を超えて推移し、水曜日には2007年以来最長となる連続5%超えの記録をさらに更新した。木曜日には30年利回りは5.19%まで上昇した。

この水準自体が自動的に市場危機を引き起こす「レッドライン」というわけではない。市場関係者の間では、5%は注目を集めやすい心理的な節目ではあるものの、米国が直ちに公募市場での資金調達を停止させるものではないとの見方が一般的だ。債券価格と利回りは逆相関の関係にある。利回りの持続的上昇は、投資家がインフレによる収益の目減り、財政拡大、長期債供給の増加などのリスクを補償するために、より高いリターンを要求していることを意味する。

Mackenzie Investmentsの債券戦略責任者、ダスティン・リード氏は、長期債にとって「最大の敵」はインフレだと指摘する。「もしインフレが長期にわたり高止まりすれば、投資家はそれに見合った補償を必要とするだろう。」

注目すべき点は、2023年や今年初めとは異なり、今回の30年国債利回りは一旦5%に達すると、急速に下落するのが難しくなっていることだ。バンガードのモーゲージ、機関債、ボラティリティ業務責任者であるアレクサンダー・ペイン氏は、今回の売りには単一の「引き金」はないものの、市場に迅速な「押し目買い」の兆候も見られないと述べる。同氏は、米国の巨額の財政赤字とAIインフラ建設への歴史的な支出見通しを考慮すると、「長期債をより高い利回りで購入する機会は今後も豊富にあるだろう」と見ている。

原油ショックがインフレ期待を再燃、利上げ観測が急激に高まる

ブレント原油の1バレル100ドル突破は、今回の債券市場混乱の直接的な引き金となった。

米イラン紛争は今年2月下旬に勃発して以来、エネルギー市場に継続的な圧力をかけている。6月には米イラン停戦合意を受けて原油価格が一時下落し、インフレデータも沈静化したが、脆弱な中東和平は急速に崩壊し、ブレント原油は安値から大きく反発した。キャピタル・エコノミクスの気候・コモディティエコノミスト、ハマド・フセイン氏は、「各地の紛争に明確な沈静化の兆しが見られない限り、原油価格の上昇リスクはなお大きい。」と述べる。

原油価格高騰以前、ゴールドマン・サックスやUBSなどの機関は、FRBが今年、金利を据え置くと予想していた。しかし、現在の市場はよりタカ派的な政策経路を再評価し始めている。CMEのFedWatchデータによると、トレーダーは次回のFRB政策会合での利上げ確率を36%と見込んでいる。Polymarketのデータによると、2026年の利上げに賭ける市場の割合は71%に上昇した。

野村証券の株式デリバティブアナリスト、チャーリー・マケリゴット氏は木曜日のリポートで、金利市場は実際に「予測者の予測を先取り」しようとしており、「小さな市場の癇癪」が起きている可能性があり、「ハト派的な様子見ではもはや不十分」であることを示していると警告する。同氏はさらに、原油ショックはより高い金利変動性を示唆し、中央銀行にタカ派的な再評価を強要し、最終的にはクロスアセットのボラティリティ全面高を招くと指摘する。

ゴールドマン・サックスのトレーディングデスクは、市場が注視すべきいくつかの重要な心理的節目として、S&P500種指数の50日移動平均線（7462ポイント）、10年利回り4.7%（前回は2025年1月）、WTI原油90ドル、VIXボラティリティ指数20ポイントを挙げている。マケリゴット氏はまた、VIXの季節的パターンが、流動性が乏しくリスク許容度が低い8月に「跳ね上がる」だろうと警告する。

財政調達とAI債券供給が長期債に圧力を強める

原油価格だけが米国債利回り上昇の唯一の理由ではない。財政赤字、国債の需給、企業の長期債発行増加が、長期債の需給バランスを変えつつある。

米国の財政状況の継続的な悪化は、債券市場に別の懸念材料を加えている。国防長官ピート・ヘグセス氏は火曜日の議会証言で、米イラン戦争の費用はこれまでに375億ドルに達し、トランプ政権は激化する紛争を支援するため、さらに670億ドルの追加歳出を求めていると推定した。同時に、米国債残高は39.6兆ドルに達し、2007年の8.35兆ドルの約5倍となっており、今年春には国債のGDP比が100%を突破した。

一方、米国債市場における海外投資家の参加度合いは、過去数十年に比べて低下している。ウェリントン・マネジメントの債券ポートフォリオマネージャー、ブリジ・クラーナ氏は、米国の債務残高が40兆ドル近くに迫り、発行需要が高まり続けているにもかかわらず、米国債市場における海外バイヤーの存在感は過去数十年にわたって低下し続けていると指摘する。同氏は、海外バイヤーから国内保有者への「バトンタッチ」が必要だが、国内投資家は「株式市場が下落した場合にのみ、引き受ける用意があるかもしれない」と見ている。

債券市場は企業側からの構造的な供給圧力にも直面している。MarketWatchがBondCliQのデータを引用して報じたところによると、マイクロソフト、アマゾン、グーグル親会社アルファベット、エヌビディア、メタ、オラクルの6大ハイテク企業の2026年の未償還債券の総額は、合わせて5000億ドル近くに達している。AIへの設備投資競争は、債券投資家に30年国債に代わる多くの選択肢を提供し、米国債への需要をさらに分散させている。

さらに、債券市場の動きには、新FRB議長ウォーシュ氏の政策スタンスに対する思惑も加わっている。ウォーシュ氏は中央銀行改革を約束し、コミュニケーションメカニズム、インフレ枠組み、バランスシート政策を精査するための特別作業部会を設置することを約束している。ベアード・ストラテガスの債券調査責任者トム・ツィツォウリス氏は、「現在の最大の推進要因は、おそらくウォーシュ氏の経歴と、彼がFRB議長としてどのように職務を遂行するかということだ」と述べる。

金利上昇が株式バリュエーションと住宅ローンを試す

米国債利回りの上昇は、債券市場から米国株や不動産市場へと波及しつつある。

ここ数週間、米国株は原油価格上昇に対し比較的抑制された反応を示してきた。パイパー・サンドラーのチーフ投資ストラテジスト、マイケル・カントロウィッツ氏は、株式市場は10年米国債利回りが約4.65%、原油価格が約87ドルであれば、短期的な実現ボラティリティが依然低く、企業収益予想が上方修正され続けていることもあり、弾力性を維持できると考えている。

しかし、原油価格が100ドルまで上昇し、10年利回りが4.7%を突破すると、このバランスは圧迫され始めている。利回りの上昇は企業の資金調達コストを増加させ、バリュエーションの高い資産の評価余地を圧縮する。木曜日にハイテク株が軟調となり、ナスダック総合指数の下落幅が拡大したことは、金利と設備投資の増加に対する市場の感応度が高まっていることを示している。

住宅市場も直接的な影響に直面している。米国の30年固定住宅ローン金利は6.58%まで上昇し、約1年ぶりの高水準に近づいている。高い住宅ローン金利は通常、借り換え活動を弱め、購入者の月々の返済負担を増加させる。

Mackenzie Investmentsのリード氏は、30年利回りが5.25%に達すれば財務省は不安を感じ始めるだろうと警告する。「彼らはイールドカーブのロングエンドが制御不能に急騰するのを望んでいない。それは確実に株式市場とバリュエーションにリスクをもたらすからだ。」JPモルガンのCEOジェイミー・ダイモン氏も最近、現行価格では長期米国債を購入しないと公言し、赤字問題が「厄介な問題になる」と警告し、その時点で「債券 vigilante」（債券市場の自警団）が再び登場するだろうと述べている。