当安定したステーブルコインが利子を生まなくなる：CLARITY法案の下で恩恵を受ける7つのDeFiプロトコル

原文著者：Tindorr

原文コンパイル：Chopper、Foresight News

市場の誰もが米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）の間で、どのアルトコインが「デジタル商品」に該当するかを巡る規制管轄権争いを注目している。これは表層的な解釈に過ぎず、既に市場に織り込まれている。

CLARITY法案の真の儲けのロジックは別の場所にある。この法案は、機関投資家に対して合法的に実施可能なDeFiビジネスの範囲を静かに定めると同時に、銀行の強力な働きかけにより、一般ユーザーがアイドル状態のステーブルコインで受動的に収益を得る主要なチャネルを直接封鎖するものだ。

これは新たな機関資金のDeFi参入を促進するだけでなく、すでにコンプライアンス体制を構築している特定のプロトコルに巨大な資本が流れ込むきっかけとなるだろう。

以下は、私が整理した7つの主要な恩恵を受けるプロジェクトである。

30秒で理解するCLARITY法案

この法案は2025年7月に下院を通過し（賛成294票、反対134票）、2026年5月14日に上院銀行委員会の審議段階に入った（訳者注：5月14日、CLARITY法案は上院銀行委員会の投票を通過した）。

CLARITYの中核的な内容を2文で要約する：

• SECとCFTCの規制権限を明確に分割し、デジタル商品はCFTCの管轄とする；
• DeFiプロトコル、ノードバリデーター、オープンソース開発者向けにセーフハーバールールを制定し、単純な送金事業者やブローカーとみなされないようにする。

この記事で最も重要な部分は、ステーブルコインの利回りに関するセクション404である。昨年米国で成立したGENIUS法案は、ステーブルコイン発行者がユーザーに直接利息を支払うことを禁止している。しかし、取引所、DeFiプラットフォーム、仲介業者はこれまで、ユーザーのアイドル資金に対して金融商品の収益を提供することができていた。

CLARITY法案の影響がDeFi合法化を超える理由

CLARITY法案が正式に成立すれば、直ちに2つの大きな変化が引き起こされる：

• 機関資金の参入障壁が取り払われる。ブラックロック、アポロ、ドイツ銀行、年金基金、企業の財務資金などは、これまで様子見を続けてきた。コンプライアンスチームは、関連資産が有価証券に該当するかどうかを評価できず、大規模な配分に踏み切れなかった。CFTCの管轄が明確になり、DeFiにセーフハーバーが設けられたことで、機関はようやく本格的に参入できるようになる。
• 利ざやを追う資金がアイドル状態のステーブルコインによる資産運用から撤退する。これまで取引所にUSDCを預けておくだけで約5％の年換算利回りを得られたモデルは、もはや存在しなくなる。安定した収益を求める数百億ドルの資金は、新たな運用先を探さなければならない。

したがって、2つの巨大な資金（ようやく参入する機関投資家 + 収益を求める個人投資家）は、同じ種類の対象に流れ込むことになる。すなわち、コンプライアンスに準拠し、実際のビジネスシナリオを持ち、構造化された収益性の高い商品である。

以下に挙げるプロトコルは、まさにこの新しい規制環境のために作られたものである。

Pendle：基盤となる収益インフラ層

Pendleは、CLARITY法案との適合性が最も高いDeFiプロトコルである。これは、あらゆる利回り資産を、元本トークンPTと利回りトークンYTに分割することができる。PTを保有すれば固定の年換算利回りを確定し、YTを保有すれば利回りの変動に賭けることができる。これは全て能動的な取引や流動性提供といったビジネス行為であり、単に受動的に保有して利息を得るものではない。

法案成立前：機関はその商品メカニズムを認めていたが、規制のあいまいさにより大規模に参加できなかった。トークン化された現実世界資産（RWA）はパイロット段階かオフショアでのパッケージングに留まっていた。PTやYTトークンが有価証券に該当するかどうかは、コンプライアンス上、判断できなかった。

法案成立後：PT/YTの取引はCFTCの商品デリバティブ規制の範疇に明確に分類される。ステーブルコインの受動的収益禁止により、このような能動的なビジネス型収益商品に大量の資金が流れ込む。ブラックロックなどの大手資産運用会社は、トークン化されたRWAやプライベートクレジット資産をカストディし、Pendleを通じて顧客にオンチェーン上の固定収益エクスポージャーを提供できる。

例：アポロのクレジットファンドACREDは、Securitizeによってトークン化され、EmberプロトコルによってeACREDとしてラップされた後、2026年4月にPendleに上場した。PT-eACREDを保有すれば、企業向け直接貸付、資産担保貸付、投資適格債券、不良債権、ストラクチャードクレジットなど、アポロの全クレジット資産ポートフォリオにワンクリックでアクセスできる。すべての商品は組み合わせ可能であり、すべてオンチェーンで運用される。

CLARITY法案の成立後、このモデルは米国の機関資金参入の標準的なテンプレートとなり、Pendleは増加する機関の流動性の中核的な収益インフラとなるだろう。

注目すべき点：RWA資産プールのロック量、コンプライアンスカストディアンとの連携進捗、トークン化資産PTの発行規模。

Morpho：オンチェーンプライムブローカー

Morphoは、許可不要の貸借市場を提供し、カスタムのリスクパラメータをサポートする。

法案成立前：トークン化されたRWAを貸付の担保として使用することは、未登録のデリバティブとみなされるリスクがあった。機関のリスク管理基準を満たし、受託者資格を持つ資金プールが不足していた。清算リスクやオラクルリスクのため、大口資金は参入をためらっていた。

法案成立後：GauntletやSteakhouseなどの戦略機関は、コンプライアンスに準拠した許可制の資金プールを設立し、貸付担保率、オラクル、ポジション上限、KYC参加条件をカスタマイズできる。機関は、ステーブルコインを担保に現実資産を借り入れ、レバレッジサイクル取引を行い、市場に流動性を提供することができ、これらすべてがCFTCの明確な規制枠組み内で実行される。受動的な資産運用市場から締め出されたステーブルコイン資金は、継続的にMorphoの資金プールに流れ込み、能動的な貸付業務を通じてコンプライアンスに準拠した収益を得る。

オンチェーンプライムブローカーモデルが正式に始動する。受動的な資産運用市場から締め出されたステーブルコイン資金は、継続的にMorphoの資金プールに流れ込み、能動的な貸付業務を通じてコンプライアンスに準拠した収益を得るだろう。

注目すべき点：機関戦略チームが管理する資金プールのロック量、新たなRWA担保カテゴリの追加、機関戦略の連携開始数。

Sky（USDS / sUSDS）

Sky（旧MakerDAO）は、ユーザーがUSDSを預け入れてsUSDSと交換し、プロトコルの収益を得ることを可能にする。この収益には、安定化料、準備資産である米国債の利回り、RWA配分による収益が含まれる。Skyは、DeFiの中で最もトークン化マネーマーケットファンドに近い商品と言える。

しかし問題は、USDSを預けてsUSDSに交換することが、能動的なビジネス行為なのか、それとも禁止令の対象となる受動的な「放置して稼ぐ」収益なのか、という点である。

SkyはこれまでEthenaの道を模倣し、コンプライアンス機関と協力してコンプライアンス体制を構築してきた。規制当局が「能動的ビジネス免除」を緩やかに解釈すれば、sUSDSは最大級のコンプライアンス準拠オンチェーン資産運用対象の一つとなり、RWA資産へのエクスポージャーを内包することになる。

ステーブルコイン収益禁止令は、アイドル状態のUSDC資金をUSDS系の貯蓄商品に直接流すことになるだろう。

注目すべき点：法案成立後の財務省および米国商品先物取引委員会によるルール策定。

Maple Finance：オンチェーンクレジットトレーディングデスク

Maple Financeは、機関向け貸付プールを提供する。ユーザーは貸し手としてステーブルコインを預け入れ、借り手（マーケットメーカー、ヘッジファンド、機関の財務部門）は厳格なデューデリジェンスを受ける。Syrup資金プールは一般ユーザーにも開放されている。

法案成立前：無担保の機関貸付は、未発行の有価証券とみなされるコンプライアンスリスクがあった。銀行や保険機関は、規制の帰属があいまいなため、コンプライアンスに準拠して参加できなかった。初期の資金プールでデフォルト事象が発生した後、コンプライアンスチームは概して様子見姿勢をとっていた。

法案成立後：Mapleは正式にコンプライアンスに準拠したオンチェーンクレジット資産発行プラットフォームへと変貌する。銀行や保険機関は障壁なく参入できる。

Maple自体はすでに機関適合性を備えている。Syrup資金プールは既にMorphoに接続され、プロトコル横断的なクレジット資産ポートフォリオの構築を実現している。BitwiseやSkyは、法案成立前にすでにMaple戦略を導入していた。

CLARITY法案は、その規模拡大を制限していた規制上の制約を取り除いたに過ぎない。

注目すべき点：Syrup全プールのロック量、機関借り手の多様化の進捗、RWA資産発行者向けの新たなクレジット戦略の開始状況。

Centrifuge：RWA資産のネイティブ発行層

Pendleが収益の分割を担当し、Mapleがクレジット資金プールを担当するとすれば、Centrifugeはより上流、すなわち現実資産のトークン化の起点に位置する。プライベートクレジット、コマーシャルペーパー、ストラクチャードクレジットのトランシェ、中小企業向けローンなどを、オンチェーントークンにラップし、DeFiエコシステム全体にシームレスに接続することができる。

法案成立前：現実のクレジット資産のトークン化は実験段階に留まっていた。トークンが証券、商品、それともまったく新しいカテゴリに属するのか、その性質が不明確で、機関は参入をためらっていた。原資産には連邦レベルのカストディおよび決済ルールが欠如していた。ほとんどの資金プールの規模は限られており、オフショア構造を介した間接的な運用を余儀なくされていた。

法案成立後：CentrifugeはRWA資産トークン化の中核的な入り口となる。トークン化されたプライベートクレジットの階層化資産は、規制上の性質が明確になり、コンプライアンスに準拠してカストディされ、機関の貸付担保として大規模に利用できるようになる。銀行や資産運用会社は、オフショアの仕組みを必要とせずに、オンチェーンで中小企業融資、手形割引、ストラクチャードクレジットなどの実体経済業務に参加できる。

STRC資産に依存する関連プロトコル：固定収益分野への道筋

Strategy社は永久優先株STRCを発行し、ナスダックに上場している。年間配当は約11.5％で、毎月金利を調整することで株価を100ドルの額面付近に維持している。ApyxとSaturn Creditが2つの主要なSTRCラッピングプロトコルである。ApyxはapxUSD、apyUSDを発行し（総供給量は4億ドル超）、SaturnはUSDat、sUSDatを発行している。両者はすでにPendleに上場し、PT/YT取引市場を開設している。

法案成立前：ビジネス全体のパイプラインはすでに形成されていたが、米国のコンプライアンスに準拠したファンドは、これらのラップされた資産を大規模にカストディ、再構成、二次パッケージングすることができなかった。

法案成立後：PT取引はCFTCの商品規制の範疇に分類され、DeFiセーフハーバーがプロトコルのコンプライアンスを保護する。米国のコンプライアンスに準拠した大型ファンドは、ApyxやSaturn関連のPTトークンを大量に購入し、約12ヶ月の固定収益を確保した後、従来の証券会社のチャネルを通じて、個人投資家向けの固定収益金融商品としてパッケージ化できるようになる。

完全な流れは次の通り：Strategy社がSTRCを発行→Apyx/Saturnが配当収益をオンチェーンでラッピング→Pendleが元本トークンPTと利回りトークンYTに分割→米国のコンプライアンスファンドがPTを大口購入し固定収益を確保→「ビットコイン連動型固定収益商品（年率約12％）」として個人投資家向けにパッケージ化。

注目すべき点：関連PTトークンのロック量、米国のコンプライアンスファンドがSTRC連動型固定収益商品を投入するかどうか、STRCの月次配当調整の状況。

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