华尔街の「コンプライアンス包囲網」：ステーブルコイン準備金の大移行

原文著者：Sanqing、Foresight News

先週、ウォール街の複数の機関がほぼ同時にトークン化マネーマーケットファンドの展開を進めました。5月12日、JPモルガンはイーサリアム上で2つ目のトークン化マネーマーケットファンド「JLTXX」をローンチすると発表。同日、Krakenの親会社PaywardとFranklin Templetonが戦略的提携を締結し、BENJIシリーズのトークン化ファンドをKrakenプラットフォームに統合し、機関投資家向けの担保およびキャッシュ管理ツールとして提供する計画を明らかにしました。

その少し前には、ブラックロックがSECに再び2つのトークン化ファンドを申請し、Securitizeとの連携をさらに強化しています。これらの一連の動きが集中して現れた背景には、規制当局の期待が機関投資家側の供給体制を急速に押し進めていることが反映されています。

ウォール街の挟み撃ち：カストディ後方からフロントエンドの担保へ

同じ規制指令を前に、ウォール街の大手企業はそれぞれ異なる側面からCrypto流動性を蚕食する牙をむき出しにしています。

「規模の王者」ブラックロックは、長年のパートナーであるSecuritizeと再び協力し、一度に2つの新しい申請書を提出しました。1つは、GENIUS Actに対応するために特別に設計され、投資対象を93日以内の短期債に厳格に制限した「純血」のツール「BRSRV」。もう1つは、既存の約700億ドルの政府マネーマーケットファンドをオンチェーン化し、トークン化された株式「BSTBL」を発行するものです。

すでにCircle向けに約650億ドルの準備金を管理しているブラックロックは、その巨大な伝統的なステーブルコインカストディ業務を完全にトークン化し、ネイティブ発行体をフロントエンド発行のみを担当する「ディストリビューター」に格下げしようとしています。

JPモルガンはこれに続き、「JLTXX（オンチェーン流動性トークンファンド）」を発表しました。これは自社のKinexys（旧Onyx）プラットフォーム上で稼働し、イーサリアムで初めて発行される商品で、目論見書にはステーブルコイン発行体の準備金需要を満たすために設計されたと明記されています。

JPモルガンが狙うのは未来の銀行の道筋です。GENIUS Actが銀行によるステーブルコイン発行の明確な道を開くにつれ、JLTXXは実質的に先手を打って、将来GSIB（グローバルなシステム上重要な銀行）がステーブルコイン発行に参入する際の標準的な決済・準備金バックエンドとなることを目指しています。

これらに対し、Franklin Templetonと暗号資産取引所Krakenの提携は、前述の2社の純粋な準備金構想から一歩踏み出し、リテールと担保の接続を目指しています。両社の協力の核心は、BENJI（トークン化マネーマーケットファンド）をKrakenに統合し、機関投資家向け取引の担保およびキャッシュ管理ツールとして活用することにあります。

将来的にCLARITY Actがステーブルコインへの直接的な利子支払いを禁止する可能性がある中、BENJIのような利息を生み、かつ基礎担保としても機能するトークン化資産は、Krakenの取引所やxStocksなどの顧客基盤と組み合わさることで、ステーブルコインの収益禁止を巧みに回避します。伝統的な資産運用会社の手が、直接Cryptoネイティブ取引の担保レイヤーにまで伸びているのです。

さらに、同じ時期にモルガン・スタンレーもコンプライアンス対応の準備金要件を満たすMSNXXファンドを発表しましたが、オンチェーン決済技術は採用していません。同じコンプライアンス枠組みの中で、オンチェーン化するかどうかが、大手企業間の差別化競争における分水嶺となっています。単にコンプライアンスを満たすだけでは不十分であり、オンチェーン決済がもたらす24時間体制の流動性と資産のコンポーザビリティこそが、次世代のドル準備金の真の堀となるのです。

GENIUS Actが市場を画定

2025年7月18日、アメリカ合衆国大統領トランプがGENIUS Actに署名しました。同法第4条は、簡潔かつ明確に線引きされた「適格準備資産」のリストを提示しています。連邦準備銀行の預金残高、被保険預金、残存期間または当初の満期が93日以内の米国債、米国債を担保とする翌日物レポ契約、およびこれらの資産のみに投資する政府マネーマーケットファンドです。

1ドルのステーブルコインを発行するごとに、上記の資産で1:1の裏付けを行わなければならず、保有者への利子や収益の支払いは禁止されています。ルールはシンプルですが、「適格準備金」を巡って明確な商品の境界線が築かれました。

ベッセント財務長官は昨年6月、米国上院歳出小委員会に対し、ステーブルコイン市場が2兆ドルに達するのは「非常に妥当な数字」だと述べています。シティグループの予測では、2030年のベースシナリオで1.9兆ドル、楽観シナリオで4兆ドル。スタンダードチャータード銀行は、その時点でトークン化マネーマーケットファンドだけで7500億ドルに達すると試算しています。控えめに見積もっても、「適格準備金」というコンプライアンスの敷居は、数兆ドル規模の需要プールをすでにその枠内に固定しているのです。

GENIUS Actの実施規則は2026年7月18日までに確定されなければならず、法律の全面発効は遅くとも2027年1月18日です。OCCやFDICなどの規制当局によるルール策定は精力的に進められています。供給側はそれまで待っているわけにはいきません。

CLARITY Actはもう一つのピース

米国上院銀行委員会は5月14日、CLARITY Actのマークアップ審議を行う予定です。この法案はGENIUS Actと対をなすものです。GENIUS Actがステーブルコインの発行を規制するのに対し、CLARITY Actはデジタル資産の市場構造とSEC/CFTCの管轄境界を定めます。

両者には重要な接点があります。GENIUS Actはステーブルコインの保有者への利払いを禁止していますが、CLARITY Actの草案ではビジネス上のインセンティブと受動的収益が区別されており、ステーブルコイン以外のトークン化資産には一定の収益余地が残されています。

この防火壁こそが、BENJIのようなトークン化マネーマーケットファンドを、ステーブルコイン以外のオンチェーン収益型キャッシュ管理ツールとして際立たせています。ステーブルコインではなく、収益禁止の対象外でありながら、リアルタイムで決済され、担保として利用でき、24時間譲渡可能です。KrakenがBENJIを統合するビジネスロジックは、まさにこの規制アーキテクチャの隙間の上に成り立っています。

CLARITY Actが予定通り進展するかどうかが、このビジネスアーキテクチャの完全性を左右することになります。