暗号資産市場の最大の変数、CLARITY法案は上院を通過できるか？

オリジナル | Odaily（@OdailyChina）

著者｜Azuma（@azuma_eth）

海外の暗号資産メディアDecryptは今朝、報道で、関係者からの情報として、ウォール街と暗号資産業界の複数の代表者が昨日、上院審議を控えた暗号資産市場構造法案（CLARITY）に関する両者の意見の相違を解決するため、非公開の対面会議を開催したと伝えた。

この非公開会議に関する情報はこれまで公に流出したことはなかったが、Decryptの報道によると、ウォール街の主要な業界団体である「証券業金融市場協会（SIFMA）」が対話に参加したという。同団体は以前、CLARITY法案の核心的内容、特にDeFiなどの分散型金融サービスとその開発者に対する規制免除条項に反対の立場を示していた。関係者によると、昨日の会談はDeFi規制などの意見が分かれる議題について「建設的」で「実り多い」ものだったという。

CLARITYの核心的内容の解説

CLARITYの正式名称は「Digital Asset Market Clarity Act of 2025」であり、この法案は当初、2025年5月29日に下院金融サービス委員会委員長のFrench Hill氏と農業委員会委員長のG.T. Thompson氏によって共同提出された。この法案は、デジタル資産に対する規制枠組みを確立し、デジタル資産の分類を明確に区分し、米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）の規制責任を分担することを目的としている。

金融分野のトップ法律事務所であるArnold & Porterは、この法案の詳細について詳細な解説を行っており、具体的には、CLARITYはデジタル資産を三つの明確なカテゴリーに分類しようとしている——デジタル商品、投資契約資産、規制準拠型決済用ステーブルコインである。

「デジタル商品」とは、ブロックチェーンシステムと本質的に関連するデジタル資産であり、その価値がブロックチェーンシステムの機能や運用方法に直接依存するか、またはそのブロックチェーンが作成または使用された際に提供される活動や機能に依存するものを指す。言い換えれば、この種のデジタル資産の価値は、支払い、ガバナンス、オンチェーンサービスへのアクセス、インセンティブの構成など、ブロックチェーンネットワーク自体の機能性に依存しなければならない。注目すべきは、法案は証券、デリバティブ、ステーブルコインなどの金融商品を「デジタル商品」の定義から明確に除外している点である。

「投資契約資産」とは、以下の条件を同時に満たすデジタル商品を指す——第一に、仲介者なしでピアツーピア方式で独占的に保有および譲渡可能であること；第二に、ブロックチェーン上に記録されていること；第三に、投資契約の下で既に、または計画として売却または譲渡されていること（つまり資金調達目的で使用されること）。これは、あるデジタル商品が資金調達シナリオ（例えばICO）で売却された場合、それは投資契約資産と認定され、証券とみなされ、SECの規制対象となることを意味する。同時に、CLARITY法案は、この種の投資契約資産を米国証券法における従来の「投資契約」の定義からも分離している。

ただし、投資契約資産の証券としての性質は「一時的なもの」である。そのデジタル資産が発行者またはその代理人以外の第三者が再び売却または譲渡した時点で、その資産はもはや証券とはみなされなくなる。たとえそれが当初、投資契約資産の形態で発行されたものであってもである。つまり、その資産が二次市場で取引されるようになると、もはや投資契約資産の定義には合致せず、純粋なデジタル商品とみなされることになる。

「規制準拠型決済用ステーブルコイン」とは、以下の条件を満たすデジタル資産を指す——第一に、支払いまたは決済手段として設計されていること；第二に、特定の法定通貨で建値されていること；発行者が州または連邦規制当局の監督と審査を受けていること；発行者が固定された通貨価値で償還する義務を負っていること。

• Odaily注：商品と証券の属性に関する分類に比べ、ステーブルコイン関連の内容はCLARITY法案の核心的内容ではないが、現在、この法案に関する意見の相違の焦点の一つとなっている。以前に上下両院を通過しトランプ大統領が署名したGENIUS法案では、米ドルに連動する利付きステーブルコインを黙認していたが、SIFMAや銀行業界のロビー団体は、CLARITYを通じて関連内容を禁止したいと考えている。

この分類に基づき、CLARITYは米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）という二つの機関の規制責任を明確にしている。

• 具体的には、CLARITYはCFTCに、デジタル商品（現金取引または現物取引を含む）に対する不正行為防止・市場操作防止の執行に関する専属管轄権を与え、さらに、現在市場を主導している暗号資産取引所やその他のブローカー、ディーラーを含む、デジタル商品を扱う仲介業者に対して、CFTCへの登録を義務付ける。
• SECに関しては、CLARITYは、投資契約資産の発行者と発行行為に対する専属管轄権をSECに与え、関連する登録、情報開示、継続的な報告義務を担当させる。また、SECは、SECに登録されたブローカー、ディーラー、または国の証券取引所で行われるデジタル商品取引に対して、不正行為防止・市場操作防止の管轄権を保持する。
• 規制準拠型決済用ステーブルコインについては、その発行者は主に銀行規制当局の監督を受けるが、CFTCとSECはそれぞれ、自らが登録するプラットフォーム上の取引について、不正行為防止・市場操作防止の管轄権を保持する。

CLARITYの意義は何か？

総合すると、CLARITYは、米国のデジタル資産市場に対して、明確で機能的な連邦規制枠組みを確立し、長年にわたる規制の曖昧さと執行の不統一の問題を解決することを目指している。

過去5年間、SECとCFTCの間でのデジタル資産規制権をめぐる駆け引きが、米国の暗号資産規制の全体的な構造を形作ってきた。

SEC前委員長のGary Gensler氏の在任中、同機関が取った立場は「大多数のデジタル資産は証券に該当する」というものであり、その核心的根拠は、米国最高裁判所が1946年に確立したHoweyテストであった。SECはこれに基づき、大多数のトークン販売行為が投資契約を構成するため、連邦証券法の規制を受けるべきであると主張した。この解釈はSECの強硬な法執行の基礎となり、その間、SECはトークン発行者、暗号資産取引所、関連サービスプロバイダーに対して数十件の注目を集める法執行行動を起こした。

これに対し、CFTCは、特に分散化の程度が高く、直接的な利益を生まない資産について、一部のデジタル資産を商品とみなすことに前向きであった。CFTCは暗号資産市場における自らの規制役割を拡大しようと試み、現在の規制権限の不明確さがもたらす「規制の空白」が市場の健全性を危険にさらす可能性があると繰り返し警告してきたが、現行の『商品取引法』は、CFTCの現物商品市場における権限に制限を設けており、その権力は主に不正行為防止・市場操作防止の執行に集中している。

SECとCFTCの間の管轄範囲をめぐる継続的な競争は、市場参加者と暗号資産開発者を長期間にわたりグレーゾーンに置いてきた——彼らは自らの製品やサービスが結局のところ証券法の規制を受けるべきか、商品法の規制を受けるべきかを確信できなかった。CLARITYは、まさにこのような規制の行き詰まりを背景とした立法上の対応であり、その目標は、立法の手段を通じて、SECとCFTCの間に、安定した、明確で、長期的な効力を持つ権限分担の枠組みを確立することである。

暗号資産業界にとって、CLARITYの成立は、規制環境の実質的な転換を意味する。つまり、将来はより予測可能なコンプライアンスの道筋ができ、市場参加者はどの活動、製品、取引が規制対象に含まれるかを明確に知ることができるようになり、長期的な規制の不確実性が減少し、訴訟リスクや規制摩擦が低下し、それによってより多くの革新者や伝統的な金融機関の参入を引き付けることになる。

より直観的な相場への影響については、CLARITYが重要な節目（例えば最近の上院審議）で進展すれば短期的な材料としての好材料を引き起こす可能性は排除できないが、そのより長期的な影響は、暗号資産を「より伝統的な資本が配分しやすい資産クラス」に変えることにあり、制度上の不確実性を解決することで、従来参入できなかった長期資本がコンプライアンスに沿った参入経路を獲得できるようにし、それによって市場全体の評価の下限を引き上げることにある。

CLARITY の進捗状況は？抵抗勢力は？

昨年7月17日、CLARITYは米国下院で圧倒的多数（賛成約294票、反対134票）で審議を順調に通過したが、同期間に順調に進展したGENIUSとは異なり、CLARITYはその後上院に送付された際、各方面の勢力の意見の相違により抵抗を受けた。

全体として、CLARITYをめぐる各方面の意見の相違は、主にDeFiに対する規制アプローチ、利付きステーブルコインの問題、そしてトランプ一族の道徳規範などに集中している。

この中で、DeFiに対する規制は双方にとって最も敏感な意見の相違点である。暗号資産分野の提唱者たちは、開発者とオープンソースソフトウェアを保護したいと考えており、コードは規制対象となる金融仲介業者とみなされるべきではないと考えている。しかし、ウォール街側は、マネーロンダリング、制裁回避、国家安全保障上のリスクを理由に懸念を示し、このような保護措置が広範すぎる場合、リスクをもたらす可能性があるとして、DeFiを伝統的な金融規制の範疇に組み入れることを強く要求している。

もう一つの重要な意見の相違点は利付きステーブルコインにある。前述の通りGENIUSはこのタイプのステーブルコインの存在を黙認していたが、米国の主要銀行は、預金が伝統的な銀行システムから流出するのを防ぐため、ステーブルコイン発行者が準備資産（例えば国債）の収益を保有者に譲渡することを禁止するよう積極的にロビー活動を行ってきた。暗号資産業界は明らかに枷をはめられることを望んでおらず、業界代表者は一方で銀行業界の保護主義を非難しつつ、他方でGENIUSが既にステーブルコイン関連の規制および許可問題を解決しており、再度議論する必要はないと強調している。

意見の相違が常に存在するため、この法案は当初、昨年中頃に審議を受ける予定だったが、その後10月に延期され、さらに昨年末に延期され、その後2026年に延期された……今週火曜日になって、上院銀行委員会委員長のTim Scott氏が正式に発表し、同委員会は1月15日にこの法案について投票を行うことになった。

Tim Scott氏はサウスカロライナ州選出の共和党上院議員である。暗号資産業界では一般的に、1月15日の日程は意見の相違を解決するにはあまりにも慌ただしく、この法案が今年中に承認される機会を失わせる可能性さえあると考えられているが、Tim Scott氏はこの日程を堅持している。Breitbartのインタビューで、Tim Scott氏は次のように述べている。「私たちは公に立場を表明し、投票を行わなければならないと思います。したがって、来週の木曜日にCLARITYについて投票します。過去6ヶ月以上にわたり、私たちは絶え間ない努力を通じて、委員会の各委員が複数の草案を見ることができるように確保してきました。」

したがって、現在の状況は、来週の投票が、CLARITYが上院銀行委員会で可決されるかどうかを決定する——これはCLARITYが最終的に上院本会議に上程される前の重要なステップであり、委員会審議で超党派の支持を得て初めて、最終的に上院で可決される機会を得られる。しかし、複数の報道を総合すると、現時点ではこの法案が委員会審議を通過するのに十分な票数を得られるかどうかは不明である。

本記事の冒頭で触れた非公開会議は一定の朗報をもたらしたが、それでも来週の投票が順調に通過する保証としては不十分である。Decryptの報告書では、暗号資産業界の代表者でさえ、率直に次のように述べている。「信じられないほどです。私たちはついに民主党員と共和党員が積極的に協力して何かを行っているのを見ているのに、私たちは恣意的なスケジュールによってそれを台無しにしかねないのです。」

WintermuteのOTC責任者であるJake Ostrovskis氏は、より長期的な観点から、CLARITYが上院を通過する時間的なデッドラインについて言及している。「市場では一般的に、4月が上院本会議投票の現実的な最終期限（中間選挙の政治的混乱が勃発する前）であると考えられており、これを実現するためには、SECとCFTCが1月末までに修正案で合意する必要があります。この問題はさらに政治化される可能性が高く、事態が進展するにつれ、1月中は関連するニュース報道が予想されます。」

いずれにせよ、来週の上院銀行委員会投票がCLARITYの難関突破の幕開けとなり、現在の状況は依然として不透明ではあるが、来週には明確な方向性の見通しが見えてくるだろう。