DeFiレンディング市場は2024年末に大きな転換点を迎えました。2021年から2022年にかけて急成長を遂げ、2023年には調整期を迎えた後、業界全体がTVL（総取引量上限）競争からインフラ最適化へと移行し、真の需要に対応しようとしています。Gearboxプロトコルが導入したパーミッションレス機能は、この転換の中核となる方向性を示しており、あらゆる機関、プロジェクト、あるいはプロのキュレーターがカスタマイズされたレンディングマーケットプレイスを構築できるようにします。2021年に運用を開始したGearboxは、当初は完全なDAOガバナンスモデルを採用し、すべてのマーケットプレイス構築とリスクパラメータの決定にコミュニティの合意を求めていました。このモデルは信頼性とプロトコルのレジリエンスを確立していましたが、オンチェーン資産の爆発的な増加、オンチェーン展開を検討する機関、そしてマルチチェーンエコシステムの実現により、DAOガバナンスのみに依存するだけでは市場の需要を満たすことができなくなりました。パーミッションレスはこの問題への回答であり、「ユーザーのためのマーケットプレイス構築」から「ユーザーによる独自のマーケットプレイス構築」へのアーキテクチャシフトを実現します。

クレジット口座：契約レベルの運用がもたらす効率革命

従来のDeFiレンディングプロトコルは、ユーザーが担保を預け、対象資産を貸し出し、DEXで取引するという比較的シンプルなモデルで動作します。プロトコルは台帳管理のみを担当し、ユーザーの資産運用には直接関与しません。この設計では、DEXが清算に対応できる十分な流動性を持つ必要があるため、LTVや清算閾値などのリスクパラメータは非常に保守的に設定され、資本効率が制限されます。Gearboxのクレジットアカウントはこのロジックを変えます。これは、すべてのユーザー操作がウォレット内で完了するスマートコントラクトウォレットであり、プロトコルは契約レベルで他のDeFiプロトコルと直接やり取りできます。ユーザーが担保としてETHを活用する必要がある場合、プロトコルはDEXを介して取引する必要がなく、Lidoや他のステーキングプロトコルの契約を直接呼び出します。この設計は、運用プロセスを簡素化するだけでなく、資本効率を根本的に向上させ、リスク管理を包括的に最適化します。

LidoのDVstETHを例に挙げましょう。この分散型バリデーターのステーキングトークンは、Vaultベースの発行・償還メカニズムを採用しており、DEXでは取引されません。従来のレンディングプロトコルは、DEX上の流動性がなければレンディングサービスを提供できないため、この種の資産には無力です。しかし、GearboxはDVstETHのVaultコントラクトに直接接続することで、ユーザーはゼロスリッページレバレッジを実現し、LTVパラメータは従来のプロトコルをはるかに上回っています。この市場は数ヶ月間安定的に稼働しており、ユーザーはスリッページ損失を心配することなく、数百万ドル規模の取引を容易に実行できます。資産発行者のコントラクトに直接接続できるこの能力により、GearboxはDEXでの取引に適さない新しい資産をサポートできます。これは、RWAの急速な発展という現在の状況において特に重要です。

現実世界の資産がオンチェーン化されるにつれ、資産発行者はより効率的な方法を選択するようになっています。MellowのようなVaultシステムや、Convexのような非トークン化利回りメカニズムには共通の特徴があります。それは、取引用に設計されていないため、DEXの流動性を必要としないことです。従来のレンディングプロトコルでは、これらの資産がDEX上で十分な流動性を構築するまで待つしかなく、その待ち時間は数か月、あるいはそれ以上かかることもあります。しかし、GearboxはDEXの流動性に依存せず、契約レベルでのやり取りのみで済むため、資産が発行された瞬間からレンディングサポートを提供できます。この能力により、Gearboxは革新的な資産のサポートにおいて大きな先行者利益を獲得し、プロジェクトにとってレンディングインフラとしてより魅力的なものとなっています。

契約レベルの運用により、より洗練されたリスク管理も実現します。DEXを介した清算が不要な場合、プロトコルはより積極的なリスクパラメータ、資本効率を向上させるためのより高いLTV、そしてユーザーのポジションセキュリティを強化するためのより低い清算閾値を設定できます。清算プロセスは、従来のモデルでは数週間かかる場合もあったのに対し、数日以内に完了します。この効率性の向上は、ユーザーのエクスポージャータイムを短縮するだけでなく、プロトコルが市場のボラティリティに柔軟に対応できるようにします。クレジットアカウントアーキテクチャに基づくパーミッションレス機能は、この機能を市場参加者に完全に開放します。能力のある機関、プロジェクトチーム、またはキュレーターは、Gearboxテクノロジースタックを使用して独自のレンディングマーケットプレイスを構築できます。このオープンな設計は、3つのコアとなるイノベーションをもたらします。

まず、流動性共有メカニズムです。複数の市場が同じ流動性プールから資金を引き出すことができますが、それぞれが独立したリスクパラメータを維持します。これにより、DeFiにおける長年の流動性分断問題が解決されます。マルチチェーン・マルチマーケット環境において、共有流動性は、各市場がそれぞれ独立した流動性プールを維持するよりもはるかに効率的です。流動性プロバイダーは、どの市場に投資するかを決定する必要はなく、対象となる資産プールを選択するだけで、これらの資金は複数の市場で利用できます。同時に、各市場のリスクパラメータは独立しているため、キュレーターはサポートする資産の特性に基づいて、適切なLTV、清算閾値、その他のパラメータを設定できます。このリスク分離メカニズムにより、ある市場で発生した問題が他の市場や共有流動性プールに影響を与えることはありません。

第二に、金利モデルの革新があります。従来のDeFiレンディングは、資本利用率のみを考慮し、ユーザー数が多い場合は金利を高く、ユーザー数が少ない場合は金利を低く設定していました。このモデルは単純ですが粗雑で、異なる資産間のリスク差を完全に無視しています。Permissionlessでは、キュレーターは資産リスクに関する専門的な判断に基づき、利用率にリスクプレミアムを加算することができます。これにより、オンチェーンレンディングは、単純な需給関係ではなく、初めて資産リスクの価格設定を真に反映できるようになります。金融機関にとって、これは重要なブレークスルーです。従来の金融市場で数十年かけて構築してきたリスク評価フレームワークと価格設定モデルを、オンチェーンレンディングに直接適用できるようになったのです。金融機関は、DeFiの簡素化されたモデルに適応するために専門知識を完全に放棄する必要はありません。むしろ、これらの成熟した手法をオンチェーンに持ち込むことで、DeFiに参加する金融機関の参入障壁を大幅に下げることができます。

第三に、迅速な導入能力があります。Gearboxはバイトコードリポジトリシステムを開発しました。これは、監査済みのすべてのコントラクトコードが保存されるオンチェーンコードリポジトリです。新しいEVMチェーンへの導入が必要な場合、リポジトリから直接呼び出すことができ、監査会社は署名検証を担当し、導入済みコードと監査済みコードの整合性を確保します。これにより、Gearboxは、全く同じコードが使用されるため、導入ごとに再監査を行うことなく、新しいチェーンを迅速にカバーできます。Redstoneオラクルの価格データサポートと組み合わせることで、Gearboxは新しいチェーンのローンチ初日から完全なレンディング機能を提供できます。今日のマルチチェーン環境において、この迅速な対応能力は非常に重要です。資産とユーザーは異なるチェーンに分散しているため、新しいチェーンに早期に参入できないプロトコルは、ユーザーを獲得しTVL（総付加価値）を達成する絶好の機会を逃すことになります。

DeFiの開発動向をより広い視点から見ると、資産発行方法は大きく進化しています。DeFiの初期のロジックは、資産をトークン化し、DEXで取引することでした。しかし、実践を通して、このモデルは必ずしも最適ではないことが示されています。多くの資産は頻繁な取引を必要としないため、DEXでマーケットメイクを強制すると、コストと複雑さが増すだけです。現在、ますます多くのプロジェクトがVaultモデル、資産パッケージング、あるいは完全にトークン化されていない手法を採用しており、この傾向は特にRWA（Retail Asset Management）分野で顕著です。レンディングプロトコルは、これらの新しい資産形態に積極的に適応する必要があります。「DEXの流動性は必須」という従来の前提に固執すると、新しい資産のサポートに対してますます消極的になってしまうでしょう。Gearboxのコントラクトレイヤー運用アプローチは、このトレンドに対応するために設計されており、プロトコルがDEX取引モデルに限定されることなく、様々な資産発行方法に柔軟に接続できるようにします。

DeFi開発において、機関投資家の参加は避けられない潮流です。DeFiが金融インフラの重要な構成要素となるためには、機関投資家レベルの資金と参加者を受け入れる必要があります。重要な問題は、機関投資家を受け入れるか否かではなく、既存の分散型エコシステムを混乱させることなく、どのように参加を許可するかです。Permissionlessのソリューションは、基盤となるプロトコルのオープン性と透明性を維持しながら、機関投資家が独自のリスク管理フレームワークとコンプライアンス要件に従って市場を運営するための十分な制御力と柔軟性を提供します。キュレーターはリスクパラメータと金利モデルを完全に自律的に設定できますが、これらの設定とその後の操作はすべてオンチェーン上に公開記録され、すべてのユーザーが閲覧・検証可能です。この設計は、機関投資家のニーズと分散化の精神のバランスを取り、「コードが法」という完全な概念や、従来の金融におけるブラックボックス的な運用を回避しています。

マルチチェーンの様相は、議論の段階から現実のものとなりました。数年前までは、市場では依然として「どのチェーンが最終的に勝利するのか」という議論が続いていましたが、もはやその問いはもはや重要ではありません。異なるチェーンはそれぞれ異なるユーザーグループやアプリケーションシナリオに対応しており、流動性とユーザーは複数のチェーンに自然に分散しています。プロトコルにとって、主要な競争優位性の一つは、新興のブロックチェーンネットワークを迅速にカバーできることです。これは単なる技術的な実装の問題ではなく、チームの組織力とリソース配分能力を試すものでもあります。Gearboxのバイトコードリポジトリシステムは、マルチチェーンの展開を標準化することで、開発、テスト、監査のサイクル全体を毎回実行する必要がなくなりました。この標準化により、Gearboxは新しいチェーンの立ち上げ時に迅速に対応し、早期の市場機会を捉え、先行者利益を確立することができます。

DeFi市場全体の成長が停滞するにつれ、競争の焦点は新規市場の成長から既存ユーザーの獲得競争へと移ります。この段階では、1ベーシスポイントあたりの利回りの違いでさえ、ユーザーがプロトコルを選択する上で決定的な要因となる可能性があります。ゼロスリッページ、高いLTV比率、より速い清算速度などは技術的な詳細に見えるかもしれませんが、ユーザーにとっては、これらは目に見えるリターンの違いを表しています。ユーザーがプロトコルAでスリッページのために年間リターンの1%を失ったとしても、プロトコルBではこの損失を回避できれば、その差は時間の経過とともに顕著になります。Gearboxは資本効率とユーザーエクスペリエンスの面で明確な技術的優位性を持っていますが、激しい競争の中でトップの地位を維持できるかどうかは、最終的にはチームの実行力と市場戦略にかかっています。

パーミッションレスは、DeFiプロトコルの設計哲学における大きな転換を象徴しています。標準化された画一的な製品から、モジュール化されカスタマイズ可能なプラットフォームへと移行するのです。この傾向はレンディングに限ったものではなく、DEX、デリバティブ取引、資産運用など、様々な分野で同様の進化が見られます。根本的な原動力となっているのは、DeFiが「コンセプトの実現可能性を証明する」初期段階から「運用効率を最適化する」成熟段階へと移行しつつあることです。初期のDeFiプロトコルは、分散型金融が技術的に実現可能で経済的に持続可能であることを証明することを主な目的としていたため、その設計ではシンプルさと普遍性が重視されることが多かったのです。こうした根本的な問いへの答えが出た今、競争の焦点は効率性と適応性へと移っています。つまり、誰がより優れた資本利用効率を提供できるか、誰がより多様な資産タイプやユーザーニーズに適応できるか、誰が市場の変化に迅速に対応し新たな機会を捉えられるか、という点です。

Gearbox Permissionlessの成否は、プロトコル自体の開発に影響を与えるだけでなく、DeFiレンディング全体の進化にも大きな影響を与えるでしょう。Permissionlessが、直接的な契約レベルの運用とカスタマイズ可能な市場モデルが実現可能かつ優れていることを証明できれば、より多くのプロトコルがこの方向に進み、業界全体の効率性を高めるでしょう。もし実際に克服できない困難に直面した場合、市場はこの技術的アプローチが真に実現可能かどうかを再検討するかもしれません。しかし、結果に関わらず、これは注目に値する革新的な試みです。DeFiエコシステムには、差別化のために積み上げられた概念ではなく、現実世界の問題を真に解決するイノベーションが必要です。Permissionlessは、少なくともいくつかの業界の現実的な問題点に真剣に取り組んでいます。それは、DEXの流動性に依存しない新しい資産を効果的にサポートする方法、分散化を維持しながら資本効率を向上させる方法、機関投資家がそれぞれのニーズに合った方法でDeFiに参加できるようにする方法、そしてマルチチェーン環境でカバレッジを迅速に拡大する方法です。これらの問題の解決策とその実際的な効果は、今後数年間の DeFi の開発軌道と市場状況に大きな影響を与えるでしょう。