原著者: David Duong
編集・編集：BitpushNews
企業がレバレッジファイナンスで暗号資産を購入する傾向は、中長期的には強制売却や動機付け売却などのシステミックリスクを引き起こす可能性がありますが、短期的にはリスクを制御可能であると考えています。
米国の規制環境は前向きな変化を遂げており、ステーブルコインの立法化が推進され、暗号通貨市場構造法案も議論されています。
2025 年後半の暗号通貨市場に対する当社の建設的な見通しは、米国の経済成長見通しのより楽観的な見通し、連邦準備制度理事会による金利引き下げの可能性、企業による暗号通貨の金融採用の増加、および米国の規制の明確化など、いくつかの主要な要因に基づいています。
米国債利回り曲線のスティープ化や上場暗号通貨商品による売り圧力など、潜在的なリスクはまだいくつかありますが、これらのリスクは短期的には管理可能だと考えています。
今年後半の暗号通貨市場には、3つの重要なテーマがあると考えています。
マクロ見通しの改善：米国の景気後退リスクは大幅に減少し、全体的な成長の勢いは強まっています。
企業は暗号化を資産配分の手段として利用しています。長期的にはシステムリスクをもたらす可能性がありますが、短期的には強力な需要サイドを形成することになります。
規制の道筋は明確になりつつあり、特に、ステーブルコインと暗号通貨市場構造に関する立法の進展は暗号通貨エコシステムの発展に大きな影響を与えるでしょう。
リスクはあるものの、ビットコインは上昇トレンドを維持すると予想しています。アルトコインのパフォーマンスは、個々の要因に大きく左右される可能性があります。
例えば、SECは「物理的な申込と償還」、質入れ、複合ファンド、および単一のアルトコインETFを含む複数のETF申請を審査しており、2025年末までに判決を下す予定です。これらの決定は市場構造を再形成する可能性があります。
市場展望：2025年後半
当社は、2025年前半が暗号通貨市場の底となり、後半には過去最高値を記録する可能性があるという以前の予測を維持しています。
ビットコインは5月下旬に反発しましたが、今後3～6か月でさらに上昇する可能性があると考えています。
貿易関税によって引き起こされたマクロ経済の混乱は終息に近づいていると我々は考えています。今後は、政府がより市場志向的な財政法整備計画を進めており、夏の終わりまでに完了すると見込まれるため、リスク選好度は改善すると予想されます。
しかし、注目すべきリスクの一つは、財政支出法案により、特に10年から30年の期間において、米国債の利回り曲線が急勾配になる可能性があることだ。
実際、財政赤字への懸念から、30年米国債の利回りは5月に20年ぶりの高水準となる5.15%に上昇しました。これは金融引き締めを激化させ、企業と消費者の資金調達コストを上昇させ、ひいては成長基盤を弱体化させ、ひいては市場の信頼感に影響を及ぼす可能性があります。
長期金利が急上昇すれば、特に投資家が米国がシステムリスクを引き起こすことなく高い財政赤字を継続的に抱える能力に疑問を抱き始めれば、株式市場や信用市場のボラティリティが引き起こされる可能性がある。
この発展の道筋は、現在の主流である「前倒しの財政刺激策」という論調に疑問を投げかけ、特に経済データやFRBの政策が期待に応えられなかった場合には、市場にリスク資産を事前に再評価させることになるだろう。
しかし同時に、特に米ドルの優位性が弱まる状況を背景に、これは金やビットコインのような価値保存資産にとっても有益になる可能性があると考えています。
3つの主要テーマ
テーマ1：景気後退の影は大きく弱まった
今年初めの貿易混乱により、特に2025年第1四半期のGDPが前年同期比で0.2%減少したことを受けて、米国が技術的景気後退に陥るのではないかという懸念が高まった。
当時、エコノミストやウォール・ストリート・ジャーナルなどの主流メディアは、「トランプの関税戦争は世界的な景気後退を引き起こすかもしれない」「トランプの相互関税は米国の景気後退に火をつけるかもしれない」といった警告を発した。
しかしながら、私たちは今年後半については常に比較的楽観的な見通しを維持してきました。景気後退の「程度」が鍵となると考えており、マクロ経済のモメンタムが引き続き悪化しない限り、テクニカルな景気後退が市場に与える影響は深刻ではないと考えています。
例えば、2008年の金融危機では米国株が53%下落しましたが、2015年と2022年の景気後退ははるかに軽微でした（下表参照）。さらに、アトランタ連銀のGDPNow予測モデルは、経済指標の改善を反映して、5月初旬の前月比1.0%増から6月5日には3.8%増へと大幅に上方修正されました。
したがって、2025年に景気が減速したとしても、深刻な不況やスタグフレーションのシナリオではなく、軽度の不況または「ソフトランディング」となる可能性が高いと判断しています。
それでも、市場への影響は全面的な売りではなく、特定のセクターに限定される可能性があります。米国のマネーサプライM2の拡大と世界の中央銀行のバランスシートの拡大を合わせると、資産価格が2024年の水準に戻る可能性は低いと考えられます。ビットコインの上昇トレンドは今後も継続すると予想されます。さらに、「関税ショック」の大部分は市場に吸収されており、個別の政策（7月9日の相互関税停止期間終了など）は未定ではあるものの、全体的なリスクマージンが低下しています。
さまざまな資産の周期的な下落の比較（高から低）：
トピック2：企業による暗号資産導入の波が到来 ― 「レプリカ戦略」の到来か？
現在、世界には約228社の上場企業が合計82万BTCを保有しています。そのうち約20社（ETH、SOL、XRP保有者8社を含む）が、「Strategy（旧MicroStrategy）」と同様のレバレッジファイナンス手法を採用しています。
2024年12月15日に発効する新しいFASB会計基準により、企業が貸借対照表に暗号資産を含めることが大幅に促進されるでしょう。
これまで、米国の一般に認められた会計原則（GAAP）では、企業は仮想通貨資産の減損を帳簿に記録することしかできず、増加は売却時にのみ反映できた。
新しい規則により公正価値の開示が可能になり、財務諸表の比較が容易になり、CFO と監査人に対して透明性が向上します。
しかし、私たちは新たな傾向が形成されつつあることに気づきました。ますます多くの上場企業が自ら「コイン保有マシン」となり、その事業の中核は暗号資産の購入となっているのです。
彼らは株式や転換社債を発行してコイン購入資金を調達しており、その時価総額は純資産をはるかに上回っています。この戦略は代表的な例ですが、現在では模倣者がさらに増えています。
2つの潜在的なシステムリスク:
強制売却：多くのPTCV（上場暗号資産ビークル）は、資金調達のために転換社債に依存しています。原資産通貨の価格が下落したり、市場環境が悪化して借り換えが失敗した場合、これらの企業は債務返済のために暗号資産を売却せざるを得なくなる可能性があります。
動機付けによる売却: PTCV が業務上またはキャッシュフロー管理上の目的で突然資産を売却すると、連鎖反応が引き起こされ、市場のパニックが広がり、価格暴落を引き起こす可能性があります。
しかしながら、こうしたリスクは短期的に市場に大きな影響を与えるほどではないと考えています。第一に、ほとんどの債務は2029年から2030年まで償還されないため（例えば、ストラテジーの30億ドルの転換社債は2026年末に償還され、正式に償還されるのは2029年末です）、短期的な売却リスクは低いと考えられます。第二に、現在のローン・トゥ・バリュー比率（LTV）は全体として依然として健全であり、一部の大企業は借り換えによって強制売却を回避できる余地があります。
もちろん、より多くの企業がこの戦略を採用し、債務の満期が集中するにつれて、長期的にはシステミックリスクを依然として監視する価値があります。また、Strategyの「企業通貨保有モデル」もますます多くの「好奇心旺盛な」経営陣の参加を惹きつけており、企業通貨保有のトレンドは2025年後半も続くと予想されます。
テーマ3：監督の新時代を開く
2025年上半期、米国の暗号化政策は前例のない変化を遂げました。ホワイトハウスは「規制を法執行に置き換える」という従来の路線を放棄し、暗号化産業の発展支援に全面的に舵を切りました。
ステーブルコインに関する法案が最初に施行される可能性が高いと考えています。現在、下院はSTABLE法案、上院はGENIUS法案を進めており、いずれも超党派の支持を得ています。
6月11日、上院はGENIUS法案を可決し、審議のため下院に送付しました。両法案は、準備金要件、マネーロンダリング対策、破産保護、消費者権利条項を定めています。
主な違いは次のとおりです。
米国以外のステーブルコイン発行者との取引方法
規制基準の設定方法
ホワイトハウスは、8月4日の議会休会前に法案の統一版を完成させ、大統領に署名のために提出する予定であり、これがその後の市場構造法案の基礎となる可能性がある。
暗号通貨市場構造法（CLARITY法）
2025年5月29日、米国下院金融サービス委員会は、今年最も変革的な法案であると考えられているデジタル資産市場透明化法案（CLARITY法案）の草案を正式に提案しました。
この法案は、暗号資産に関するSECとCFTCの規制範囲を明確にし、資産の属性（「デジタルコモディティ」や「投資契約」など）に基づいて規制部門を区分することを目的としています。この法案は昨年可決されたFIT 21法に基づいており、SECとCFTCが共同で主要用語を定義し、規則の策定を継続することを義務付けているため、規制分担には依然として進化の余地があると考えられます。
これは両院間の今後の交渉の基礎となるだろうと我々は考えているが、その複雑さと不確実性はステーブルコインの立法よりも高くなるだろう。
ETF開発タイムライン
SECは2025年までに約80件の暗号通貨ETF提案に直面しており、その範囲は以下のとおりです。
マルチアセット暗号資産インデックスファンド（Bitwise、Franklin、Grayscale など）：7 月 2 日にも決定予定。
現物購入/償還メカニズム：結果は7月に発表される可能性があり、遅れる場合は遅くとも10月になります。
ステーキングの包含: 6 c-11 の透明性によって制限され、SEC が事前に決定を下す場合があります。
単一のアルトコイン ETF: ほとんどの申請は 10 月に締め切られており、SEC は審査期間全体を使用する予定です。
結論は
当社は、米国の経済成長、連邦準備制度理事会による利下げ、企業による暗号通貨の導入増加、米国における規制の明確化などに対する比較的楽観的な見通しに後押しされ、2025年第3四半期までの暗号通貨市場の見通しについて楽観的です。
米国債利回り曲線のスティープ化やPTCVへの潜在的な売り圧力といったリスクはあるものの、短期的には依然としてコントロール可能です。アルトコイン市場は個々のプロジェクトのパフォーマンスに基づいて判断する必要があるものの、ビットコインの上昇トレンドは継続すると考えています。
