代替中央銀行の進化

経済学において、お金は最も古く、最も物議を醸す主題の 1 つです。ブロックチェーン上では、ステーブルコインよりも話題の分野もほとんどありません。それがビットコインやイーサリアムの通貨に関する議論であれ、安定通貨モデルをめぐる論争であれ、あるいは中央銀行のデジタル通貨の夢想でさえも。研究の中心となる仮説は拡張することができます。ブロックチェーンに基づいた並行通貨システムを確立することは可能であり、中央銀行の機能を実行する機関またはプログラムは存在するのでしょうか?

これは一見矛盾した命題ですが、中央銀行である以上、定義上通貨発行の独占を意味するのでしょうか?もしそうなら、分散型の自由競争とアクセスの必要性はどのように両立するのでしょうか?逆に、財政支援のない通貨発行体は持続可能かつ安定的に存続できるのでしょうか？

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従来の中央銀行発展の 3 つのモデル

伝統的な中央銀行の出現と発展は、大きく 3 つのモデルに要約できます。

1つ目のモデルはイングランド銀行に代表される政府憲章モデルで、当初は主に政府に融資を行っていました。 1694年、政府の許可を得てイングランド銀行株式会社が設立され、法定通貨発行の独占権を獲得し、資金を集めて英国海軍の建造資金として政府から借入を行った。 1931年、大恐慌を背景に英国は金本位制を放棄し、イングランド銀行発行の通貨が流通する唯一の法定通貨となり、もはや金の証書ではなくなった。第一次世界大戦後、イングランド銀行は国内通貨の需要と供給を管理し、物価水準を安定させることを目的として、段階的に金融政策を実施し始めた。イングランド銀行は 1946 年に民間銀行から正式に国有化され、それ以来財務省の政策下に置かれています。 1998 年のイングランド銀行法により、イングランド銀行に金融政策を決定する独立した権限が与えられましたが、イングランド銀行は常に政府の不可欠な部分でした。

2つ目はアムステルダム銀行に代表される政府協力モデルで、当初は主に企業向け融資を行っていました。 1609 年に設立されたアムステルダム銀行には当初融資機能はなく、商人向けに標準化された貴金属通貨を保管および管理し、小切手や送金サービスを提供し、手数料を請求するだけでした。これは、古代中国の宋の時代の焦子や清の時代の切符の番号に似た機能です。現時点では、アムステルダム銀行が 100% 担保されており、各小切手は十分な貴金属によって裏付けられています。

しかし、完全準備金制度は当時の世界金融センターにおけるアムステルダム銀行の重要な地位を満足させることができず、徐々にアムステルダム銀行は融資業務を開始し、1657 年からはオランダへの融資を開始しました。東インド会社と市政府の協力を得て、その主な事業となった。アムステルダム銀行はまた、流動性の提供や 1763 年の恐慌の際の最後の貸し手としての役割など、公共政策機能を徐々に引き受けるようになりました。アムステルダム銀行は安定通貨の発行者から法定通貨の管理者、すなわち本当の意味での中央銀行に変わった。高い評判と東インド会社の安定した貿易により、繁栄は100年以上続きました。転機となったのは第四次英蘭戦争で、この戦争により東インド会社の貿易量は減少し、融資を期限内に返済できなくなり、アムステルダム銀行の資本に占める不良債権の比率が上昇した。結局、英蘭戦争の失敗と貴金属の恐慌によりアムステルダム銀行は支援できなくなり、破産を宣告された。

3 番目のモデルは、連邦準備制度に代表される最後の貸し手モデルで、最初は主に銀行に融資します。 FRBはもともと1913年に政府や企業に融資するのではなく、季節変動や危機の際に銀行システムに融資するように設計された。商業ローンを担保として受け入れ、割引窓口を通じて銀行に準備金を提供します。権力の集中を制限するために、連邦準備制度は設立当初は非常に分散化されており、中央銀行を持たず、12 の連邦準備銀行で構成されていたことは言及する価値があります。しかし、第一次世界大戦が勃発すると、連邦準備制度の機能は政府の戦時資金調達手段とならざるを得なくなり、連邦準備制度は金準備に比べてより多くの国債を積み立て始め、金の受け入れを停止しました。第一次世界大戦後、米国は金本位制を再開し維持することができた数少ない国の一つでした。しかし、大恐慌の発生とその後の第二次世界大戦により、ホワイトハウスと議会の政策指示に従い、FRBの独立性が再び侵食された。

連邦準備制度が金融政策の策定において独立性を獲得したのは、1951 年に「連邦準備制度と財務省の協定」が締結されてからでした。重要な出来事は 1970 年代のニクソン ショックでした。ニクソン大統領は再選されるために、当時の連邦準備制度理事会議長であったアーサー バーンズに圧力をかけ、金取引窓口を閉鎖し、金本位制を廃止しただけでなく、金本位制を廃止することを許可しました。米国は数十年にわたるイージーマネーとインフレの時代に突入する。この関係を打破したのは1979年のポール・ボルカー氏の就任で、ボルカー氏はFRBの独立性と信頼性を再確立し、在任中に高インフレに対処した。それ以来、連邦準備制度の独立性と政府の要求は、金融規律と柔軟性の間の綱引きのようなものであり、経済が危機や外的ショックに陥ったとき、財政介入と影響力がより大きくなることをこの法律は示している。明らか。

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ブロックチェーン上の代替中央銀行モデル

MakerDAO はイーサリアム (オープンソースでプログラマブルなオープンな支払いおよび決済ネットワーク) のテストネット段階で誕生し、2017 年末に正式に開始されました。パーミッションレス ネットワーク上のアプリケーションである Maker は本質的に市場指向であり、政府による承認には依存しません。

当初、Maker の機能はアムステルダム銀行と同様で、十分な資産準備金を保持し、償還証明書 (Dai) を発行していました。違いは、Maker ボールトは貴金属ではなく、元の資産である ETH (リソースが限られたイーサリアムのネットワーク単位) をブロックチェーン上に保管していることです。一見異なる時代のこれら 2 つの製品は、同様の金銭的性質を持っています。どちらも外部通貨、つまり誰にも属さない負債に属します（ただし、最初のイーサリアム通貨は有価証券の所有物に近く、徐々に分散資産になります）。

Makerは初期のアムステルダムの銀行の機能とは異なり、質屋の役割を果たしており、現代の買戻し市場の原型でもある。過剰担保モデルの利点は、資産の価格を設定する必要がなく、流動性を迅速に提供する必要がないことです。イーサリアムネットワークのコンセンサスメカニズムのおかげで、Maker は資産の標準化や信頼性の検証さえ必要なく、大まかな価格伝達システムと適切なリスク管理だけが必要になります。

Maker は当初イーサリアム標準システムを採用し、厳格な安定通貨証明書を発行したと言えます。このイーサリアム標準は 2 年間存続し、2018 年から 2019 年にかけてイーサリアム資産が継続的に下落した際に市場に流動性のサポートを提供しました。

重要な転換点は、2020年に新型クラウンウイルスがもたらした経済的影響、リスク資産としてのイーサリアムの短期間での急激な下落が、Maker資産を縮小させ、異常な清算や不良債権を引き起こしただけでなく、安定通貨Daiのプレミアムは依然として高止まり 市場価格は一時、発行価格を10％上回った。人々は資産を償還し、担保を取り戻すためにパニックになって証明書を購入します。 Makerはこの時点ではまだ十分な準備金を維持していたが、流動性危機に陥った。危機に対応して、Makerは法定通貨資産（USDCなどのオフショアドル）やビットコインを含む、より幅広い種類の担保の受け入れを開始した。そのメリットは明らかで、Dai のプレミアムはなくなり、システムは不良債権の再構築を正常に完了します。そして、Dai は単一のイーサリアム標準から複数資産担保発行へと発展しました。

担保は多様化されていますが、Maker は担保を受動的に管理するだけです。完全な通貨システムを運営するには、Maker は中央銀行と同じ役割、つまり割引窓口に似た機能だけでなく、通貨価格の安定化、内外需要ショックへの対応、そして貸し手の役割も担う必要があります。最後の手段。

アムステルダム銀行の東インド会社への融資と同様に、メイカーは信託SPVの形で米国の不動産開発業者へのリース融資を開始した。貸借対照表の当座貸越を通じて、新たなDaiが不動産開発業者に発行され、不動産開発業者が敷地を建設して販売者に賃貸し、Makerは優先債務として利子を回収することになる。これは大きな変化であり、世界貿易のニーズを満たすための自然な選択です。 Maker は厳格な安定通貨の発行者から通貨の作成者に変わり、蓄積された評判を通じてシステムに柔軟性を注入し、中央銀行の初期の形も与えました。

Makerの中央銀行開発モデルは企業向けの2番目のタイプの融資に最も似ていることがわかりますが、異なる点はMakerが政府の協力を得ていないことです。私たちが問いたいのは、Makerがアムステルダム銀行の失敗を繰り返すのか、それとも政府に依存しない代替中央銀行モデルを模索できるのかということだ。

国際決済銀行ある記事では、アムステルダム銀行の自己資本がマイナスに陥った際に資本を増強するための政府の金融支援がなかったことをアムステルダム銀行の失敗の原因としている。ただし、これは一般的な規則というよりも仮説に近いようです。"312 ブラックスワン事件"その後、Makerは財政支援なしで追加のガバナンストークンを発行することでブロックチェーン上の不良債権の資本を再資本化し、半年以内に損失を利益に変えることに成功した。

通貨が受け入れられるためには、中央銀行が資産、評判、主権などの承認を得る必要があります。確かなことの1つは、信頼が健全な通貨システムを運営するための基礎であるということです。一方で、この種の信頼は、プルーフ・オブ・ワークによって通貨の品質が保証され、スマート・コントラクトによって取引の確実性が向上するなど、チェーン上の価値ネットワーク自体からもたらされます。ビジネス・ロジックのセキュリティとローンオリジネーターに対するデューデリジェンス。

主権が必要条件であるかどうかについては議論の余地があるが、伝統的な中央銀行の発展モデルが政府が通貨の発行と管理に最終的な保証を提供すると理解できるのと同様に、民間の中央銀行が通貨を作成し、政府が通貨を発行すると考えることもできる。たった一人の顧客です。金融支援に依存しない中央銀行が複数の危機の試練を乗り切ることができるか、あるいは非力な公共部門と財政収入がイーサリアムネットワーク上に現れ、通貨発行者と協力できるかどうかを予測することは私たちにとって困難です。メーカーとして。

私たちが見ているのは、Maker が中央銀行に代わる道を切り開いた後、DAO のガバナンスを巡る制約や革新、そしてイーサリアム自身のコンセンサスからの課題が生じるだろうということです。ガバナンスには微妙なトレードオフがあり、ガバナンスの制約が大きすぎると、効率が低下し、ステーブルコインの拡大が妨げられ、市場のニーズを満たすことができなくなります。逆に、ガバナンスが機能していないと、無謀な融資は最終的に発行者の信頼を損ない、通貨の価値に影響を及ぼします。イーサリアムのコンセンサスに対する挑戦は南北戦争前夜のようなものであり、基本価値インフラの不安定性は、通貨発行体の資産負債構造と独立性に直接影響を与えることになる。

歴史を再ロードすることはできませんが、新しい土壌により想像力を再解釈することができます。ブロックチェーンの公開市場とネットワークにより、民間中央銀行通貨に実験の機会が再び与えられました。

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