萬字詳解Hyperliquid HIP-4：借道預測市場和期權交易，侵吞傳統金融

本文來自：Pavel Paramonov

編譯｜Odaily@OdailyChina）；譯者｜Azuma（@azuma_eth）

當前，Hyperliquid 已被視作加密貨幣市場中少數仍具「可投資性」的標的之一。

市場整體處於下行趨勢，而 HYPE 卻展現出了極強的穩定性。這裡有很多原因，但其中之一無疑是 Hyperliquid 強勁的基本面，對創造收入的專注，以及將利潤持續用於回購 HYPE。

加密產業已經相對成熟，一些變化依然發生 —— 協議正在嘗試避免繼續推銷「crypto-first」（加密優先）的產品，而是轉向了更通用的金融科技模式，在這類模式中，加密貨幣只是基礎設施的一部分，而不是被刻意強調的賣點。

如今，無論是資產管理機構、原生加密用戶，還是更廣義上的普通用戶，在評估協議時會越來越多地採用與傳統股權估值相近的邏輯 —— 即關注收入，以及這些收入將如何為代幣持有者創造價值（類似於股權與分紅之間的關係）。

歸根結底，像 Hyperliquid 這樣的協議，相較於單純依賴加密原生指標，更容易通過收入和分配機制來進行評估，也更容易被市場「看懂」。

HIP-3（由 builders 部署的永續合約市場）已經呈現出了一個清晰的規律：當基礎設施無需許可且已經被市場驗證，流動性往往會向更強的團隊聚集，而不管它們是否獲得了生態的額外扶持。

同樣的邏輯也會適用於 HIP-4。Hyperliquid 已在盤前市場戰場上擊敗了 Aevo，在 Perp DEX 之戰中壓過了 dYdX，在新一輪 Perp DEX 競爭中又贏了 Lighter 和 Aster。Hyperliquid 已經完成了從 0 到 1 的跨越，那麼接下來還剩下什麼？

Google 最初也不過只是一個搜尋引擎，直到它幾乎吞下了整個市場。當一家公司在自身所處領域成為壟斷者後，除非全球市場和需求仍在快速增長，否則它的增長空間其實會變得相當有限。為了滿足投資者的訴求，Google 必須去開拓新的市場，於是它先後進入了廣告、圖片、新聞、郵箱、地圖、影片、文件等業務領域。除了 Google 自身的野心之外，它同樣還要回應股東的期待。

但在 Hyperliquid 這裡，並不存在需要被滿足的投資人 —— 有的只是它們自己的野心與目標，即「容納整個金融體系」。Hyperliquid 正在以自己的方式，從 1 走向 ∞，它們不欠任何人什麼，任何人都可以自由來到這個平台開始交易，或者買入 HYPE。

Hyperliquid 已經解決了用戶獲取的問題（優秀的產品與經受過驗證的歷史記錄）、流動性深度問題（近乎完美的訂單簿），以及交易量問題（前兩者共同帶來的結果）。現在，是時候把這些指標繼續往上推了。

下一次更新（HIP-4）聚焦於「outcome trading」（結果交易），它將把預測市場以及某些特定類型的期權引入 Hyperliquid —— 這些產品能夠提供非線性的收益結果，同時不存在清算風險。

我讀過不少關於 HIP-4 的文章、預測以及各類研究，而其中大多數內容都聚焦於預測市場，卻幾乎沒有真正討論期權這一側。在我看來，期權同樣非常有意思，也極具潛力，只是目前獲得的關注還遠遠不夠。

這篇文章想重點澄清 3 個問題：

• 為什麼即便很多人都在稱讚 HIP-4，他們依然低估了它的潛力？
• Hyperliquid 是否真的需要預測市場？
• 為什麼 Hyperliquid 有可能借助期權切入並吞下一大塊傳統金融市場？

HIP-4 背後的理念

HIP-3 帶來了一些變化：過去那些不會使用加密貨幣交易所的人，開始轉而在週末使用 Hyperliquid —— 而週末原本通常是傳統市場休市的時間。Hyperliquid 之所以能夠把「普通人」帶入加密世界，是因為它做了一件加密協議通常出於某種原因並不會去做的事 —— 精準填補了一個明確的痛點，並解決了週末市場流動性不足這一真實存在的問題。

使用 Hyperliquid 的人，已經不再只是「加密交易者」，而是在使用當下最佳工具的交易者。

在 HIP-3 之後，Hyperliquid 上的加密交易者拿掉了「加密」這個前綴，因為這個平台已經不再侷限於單一資產類別。正如 Hyperliquid 創辦人 Jeff 所說：「Hyperliquid 不是一家加密公司。」

HIP-4 延續的正是這種理念與方向。正如我前面所說，這次更新包含兩部分（預測市場和期權），而這兩類工具無論是對於普通用戶還是專業交易者來說，在加密世界之外都早已被廣泛使用。

如果 Hyperliquid 想要繼續增長，它就不能只依賴於有限的加密用戶池，它需要擴張，需要在用戶自己都沒有意識到的情況下，把新的人帶進加密世界。

這一直被視作某種終局形態——把「加密」這一層隱藏起來，而現在它似乎正在逐漸成真。那些在週末交易貴金屬和股票的人，最終都會接觸到加密代幣；那些來交易永續的人，會發現期權，反過來也一樣。

除了 Hyperliquid 上原本已有的成熟用戶之外，HIP-3 還帶來了兩類新用戶，一是來自中心化交易所的用戶，二是傳統交易者。

HIP-4 則有機會把來自加密交易所和傳統交易所的期權交易者都吸引進來，同時也讓老用戶能夠借助期權和預測市場建構更客製化的交易策略。

那些因 HIP-3 而來的新交易者，也將獲得新的工具 —— 也就是期權 —— 從而在一個無需許可的交易所上交易非加密資產。

像 trade.xyz 這樣的 HIP-3 部署方，如今即便收取更高費用，交易量也已經能夠做到與 Lighter 持平，甚至更高。交易者願意為深度流動性市場、原子化清算機制以及自動分配資金費率等特性而付費。

話雖如此，預測市場看起來似乎又是一種與 Hyperliquid 沒那麼適配的業務。一個 Perp DEX 平台，怎麼去和像 Polymarket 或 Kalshi 這樣面向完全不同受眾的平台競爭呢？

我認為，它既可以與它們競爭，也可以成為它們非常緊密的盟友。

為什麼Perp DEX需要預測市場？

當 HIP-4 最初被提出，並被廣泛認為這是為了將預測市場引入 Hyperliquid 時，我曾思考過一些問題：這（預測市場）是否真的適合這個平台？

Hyperliquid 過去一直專注於永續合約，而預測市場的運作方式其實更接近期權——兩者有著相同的收益結構，因此本質上屬於完全不同的工具。Hyperliquid 一直以來都是一個偏「硬核交易」的平台；而 Polymarket 和 Kalshi 雖然也可以被視作交易場所，但它們的使用體驗沒有那麼技術化，反而對普通用戶更加友好。

總體而言，我當然認同，拓展到更多交易工具顯然是合理的；但當時我並不理解，Hyperliquid 究竟要如何與 Polymarket 競爭，或者說，它們之間究竟是否存在真正意義上的競爭關係。

如果不過多深入技術細節，Polymarket 的 DeFi 可組合性其實相當有限，且其用戶體驗也是與其他平台相互割裂的。Kalshi 則是一個受監管、中心化的平台，並不具備任何鏈上整合能力。它們各自作為獨立的預測平台當然都很好用，但如果想把它們整合進更大的策略體系中，幾乎是不可能的。

與 Hyperliquid 整合、服務於多種交易策略的「agentic payments」（智能體支付），很可能會逐漸發展成一個獨立的垂直賽道。

「Outcome contracts」（結果合約，也就是預測市場）可以與多種不同的交易工具組合使用，比如做 LP、做永續、做現貨等等。你甚至可以一邊開一個 ETH 永續空單，一邊在預測市場上押注「如果 ETH 價格漲到某個水平以上就獲得賠付。」

這只是一個非常簡單的例子，但它足以讓你理解 HIP-4 在同一套架構下所帶來的可組合性。這一點在 Kalshi 或 Polymarket 上幾乎無法複製，因為在 Hyperliquid 上，這兩類頭寸可以放在同一個保證金帳戶裡，並自動彼此對沖。傳統預測市場平台是彼此隔離的，但 Hyperliquid 不是。

不過，即便擁有這樣明顯的優勢，我依然不認為 Hyperliquid 能僅憑這一點正面擊敗 Polymarket 或 Kalshi，原因很簡單 —— 用戶體驗（UX）。

Polymarket 服務於大量加密行業外的用戶，而 Kalshi 的絕大多數用戶可能甚至從未接觸過加密貨幣。我並不認為普通用戶會跑到 Hyperliquid 上，接受一種更偏交易終端的使用體驗，只為了去買一個「川普會不會說出某句離譜發言」的「yes」份額，但關鍵在於，Hyperliquid 其實並不是在這個方向上與它們競爭。

Hyperliquid 面向預測市場的原生 UX，未來大概率只會用於那些圍繞經濟、價格、股權估值、貴金屬相關地緣政治事件等主題的預測市場。相關場景當然不止這些，但這些會是最核心的一類，因為它們能夠在某種程度上直接影響交易策略的方向。

至於其他類型的市場，則會有不同的 UI 去承接，分別面向不同內容，做得更適合普通用戶。借助 builder codes（原生運行在 Hyperliquid 之上的獨立應用），這一層的想像空間幾乎是無限的。

是的，Hyperliquid 本身未必能夠在正面競爭中贏過 Polymarket，但建立在 Hyperliquid 之上的獨立協議，至少有機會與其一戰，或者對其形成實質性挑戰。更何況，就連 Kalshi 的加密主管 John Wang 都是 HIP-4 初始提案的貢獻者之一。因此，未來如果 Kalshi 的預測市場直接在 Hyperliquid 上結算，甚至 Polymarket 也這麼做，其實都不令人意外，它們完全可以借助 Hyperliquid 已經存在的用戶基礎，把整體體驗做得更流暢、更順滑。

除了可組合性之外，HIP-4 還帶來了低延遲執行和取消優先級等機制，從而能夠即時調整流動性。在一些高度非對稱的事件中，預測市場如果不能快速撤單並迅速重定價，就很容易被有毒訂單流擊穿。

這也正是為什麼預測市場天然適合落在 Hyperliquid 上 —— 它繼承的是整個生態統一的執行標準。很多微觀時刻要求底層技術必須適配高頻交易，並接近即時結算。贏家需要被快速支付，結果也需要被快速結算。

不過，預測市場只是 HIP-4 的一部分。這次更新的另一部分，是期權交易。

HIP-4 在期權層面的意義，幾乎完全被當前圍繞預測市場的敘事所掩蓋了，而期權交易極有可能為 Hyperliquid 帶來數十萬新的交易者。在解釋這一點之前，首先還要回答一個問題 —— 為什麼一個 Perp DEX，會需要期權這種完全不同的交易工具？

為什麼Perp DEX 需要期權？

它並不需要！答案其實就藏在名字裡：perp 是 perpetual futures（永續合約），這與 options（期權）恰好是完全相反的工具。這就像你家樓下的糖果店突然開始賣牛排，兩者都屬於食物，都能吃，但同時又完全不是一回事。

正如我在開頭所提到的，Hyperliquid 已經贏下了本地糖果店之戰，所以現在是時候去瞄準新的東西了。為了繼續增長，Hyperliquid 必須去捕獲新的市場。而這場擴張，將從幾類期權產品開始——比如 binary options（二元期權）和 bounded options（界限期權） —— 但並不會一步到位覆蓋所有期權類型。

正如一些讀者可能知道的那樣，期權交易在加密之外的世界中是一種非常流行的工具，但在加密世界中卻並不受歡迎（至少相較於股票市場中的期權交易）。為什麼？因為永續合約要簡單得多。

交易永續合約時，你其實只需要判斷一個變數 —— 方向。你當然知道圖表會一直向右走，所以剩下要判斷的無非就是，它究竟會上漲還是下跌。它的盈虧曲線是線性的、可預期的，邏輯非常簡單。

除了永續合約本身極易理解之外，它也非常契合加密市場的天然屬性。加密市場波動劇烈，所以你可以在很短時間內賺很多錢，也可能在很短時間內虧很多錢。槓桿上的越大，風險與回報也都會被進一步放大。很多人都說加密像賭場，而這種「賭場感」其實在永續合約交易裡就能部分體現出來 —— 很多時候，5 倍以上槓桿看起來就已經很接近賭博成癮了。

此外，一個永續合約品種只對應一個合約。如果你交易 HYPE-PERP，那麼買方和賣方都在同一個訂單簿裡——流動性深、滑點低、訂單持續成交、價格也隨之移動。再一次，這也會使得它更容易交易。

期權則完全不是這樣。你不僅要判斷價格方向，還要判斷價格敏感度、時間價值衰減，以及對隱含波動率變化的敏感度。很多時候，即便你方向看對了，做期權依然可能虧錢：可能是因為行情走得太慢，也可能是走得太快，或者只是因為隱含波動率（IV）被壓縮了。

一項資產往往會對應成百上千個期權合約。每一個執行價和到期日的組合，都會形成一個獨立訂單簿，而這又會帶來流動性碎片化 —— 而這恰恰是加密行業這些年來一直試圖解決的問題。過寬的買賣價差，對交易者而言就像一種直接稅負，很多時候，你剛一進場，相對於公允價值就已經處於明顯浮虧狀態。

加密交易者本來就在這個高波動、情緒驅動的市場裡進行著一場持續不斷的心理戰，盯著浮虧、反覆懷疑自己的入場點、不斷被 FOMO 裹挾。如果再疊加一個會持續侵蝕倉位價值的倒數計時機制，那麼即便你在方向判斷上「名義上是對的」，這個倉位依然會變得很難拿住。一個帶槓桿的永續合約多頭，理論上可以一直持有下去的（暫不考慮資金費），但這種事情在期權裡根本不存在。

某種意義上說，永續解決的是一個在傳統金融裡本就不存在的問題。在傳統市場中，與永續合約最接近的東西，其實是不斷展期的季度期貨 —— 你持有一張期貨合約，並在它到期交割之前把倉位滾到下一個到期週期。當市場波動相對溫和時，這套機制運行得還不錯；但在我們的行業裡，波動從來都不是「溫和」的。

Hyperliquid 已經不再只是一個去中心化加密交易所了，它更像是一個擁有多種可交易資產的去中心化交易所。其他資產與加密資產並不相同，它們有不同的運行邏輯，也需要不同的交易工具。

期權其實一直都在

Hyperliquid 之所以能夠贏下 Perp DEX 之戰，原因有很多，其中一個關鍵因素無疑是 UX——在這個平台上，你不需要每下一筆單、每成交一次、或每做一個操作都去簽名。頻繁簽名會製造出大量摩擦，而行業裡大多數團隊優化的卻是「區塊鏈一致性」，而非用戶體驗。

如果整個行業連一個真正可持續、無許可的永續合約交易產品都很難做出來，那麼一直沒能做出一個足夠優秀的無許可期權交易協議，其實也並不令人意外。它太複雜了，複雜到人們甚至很難真正去設想它。不過我這裡其實稍微說得不太準確，因為過去這幾年，所有人某種意義上其實一直都在交易期權 —— 期權就是預測市場（更準確地說，是二元期權）。

因為從結構上看，二元期權與預測市場其實是完全一致的：如果一個