宏觀失真、流動性重構與真實收益的再定價

在一個“不再可靠的世界”，我們如何理解安全資產與R2 的位置

一、當宏觀數據開始失真，市場真正的問題才剛開始

11 月，美國未季調CPI 年比錄得2.7% ，顯著低於前值3.0%及市場預期3.1% 。

在表面敘事中，這是一份「通膨顯著回落、降息空間打開」的理想數據。

但問題在於：這並不是一份可以被無條件信任的數據。

12 月19 日，紐約聯邦儲備銀行主席、FOMC 永久票委會John Williams的表態，事實上已經給出了明確提示：11 月CPI 同比2.7% 受到「技術性因素」影響，當前政策利率3.5%–3.75% 處於有利位置，無需急於進一步降息，需等待12 月數據驗證通膨真實趨勢。

這是一個非常典型、也非常重要的訊號，不否認資料本身，但否定它對政策路徑的指導意義。

在10 月美國政府停擺的背景下，用更早月份的資料去「推算」缺失區間，並假設其零成長，本身就帶有極強的技術假設。這類處理方式或許能短期平滑通膨路徑，卻難以說服：

• 聯準會內部仍堅持獨立判斷的官員
• 更難以說服真正理解通膨結構的市場參與者

這意味著什麼？

當宏觀資料被技術性「修飾」時，政策反而會更加謹慎。在缺乏足夠可信的驗證之前，維持利率不變，往往是更高機率的選擇。

宏觀並沒有變得更簡單，只是變得更不可靠了。

二、地緣風險重新成為“通膨變數”，而不再只是噪音

如果說數據失真影響的是政策判斷的可信度，那麼地緣衝突影響的，就是通膨本身的結構。

近期，美國持續加強對委內瑞拉的封鎖力度，已扣押第三艘運載委內瑞拉原油的油輪，即便油輪懸掛的是巴拿馬國企旗幟。這項行為已經實質減少了委內瑞拉的出港船隻，並開始影響其財政狀況。

美國的意圖並不複雜：透過持續的財政壓力，圍困馬杜羅政權。

但同時，市場正在重新評估另一條更危險的風險線：多方資訊顯示，以色列正在評估對伊朗的再次打擊可能性，理由是伊朗飛彈月產量或已達3000 枚。

在上一輪以伊衝突中，伊朗透過大規模飛彈反擊，實質突破了以色列防空系統，最終迫使美國直接介入，並動用B-2 轟炸機打擊伊朗核設施，衝突才得以暫時收斂。

如果這次以色列選擇不宣而戰、主動偷襲，伊朗大概率仍會以飛彈方式進行高強度還擊。即便其庫存較上一次下降，也足以對以色列造成真實傷害，迫使美國再次深度介入。

這會帶來一系列連鎖反應：

• 中東仍是石油美元體系的核心地帶
• 霍爾木茲海峽、紅海、蘇伊士運河的緊張程度將顯著上升
• 即便在「供應過剩」的宏觀敘事下，原油價格仍可能劇烈反彈
• 輸入型通膨重新進入全球價格體系，影響美國通膨路徑

在這種環境下，美國對委內瑞拉的封鎖強度反而可能被迫調整，地緣格局進入新的不確定狀態。

宏觀世界，正在從演算法驅動的樂觀預期，重新回到風險驅動的現實結構。

三、在這樣的環境裡，什麼才是真正「成立」的收益？

當數據可信度下降、地緣風險回歸、貨幣政策路徑高度不確定時，市場關注的核心問題已經改變。

不再是：“還能不能再降一次息？”

而是：

• 哪些收益不依賴政策方向
• 哪些現金流不依賴二級市場流動性
• 哪些資產在高利率+ 高不確定性環境下仍成立

答案並不新鮮，它長期存在於真實世界：

• 短久期美國公債
• 具有明確現金流路徑的信用資產
• 結構清晰、期限明確的貿易與消費金融資產

真正稀缺的，並不是這些資產本身，而是如何以透明、可驗證、可執行的方式將它們帶到鏈上。

四、R2 的角色：不是預測世界，而是適應世界

R2 所做的，是在一個政策反覆、地緣不穩、資料失真的階段，提供更確定的收益結構：

• 不依賴降息是否發生
• 不製造二級市場流動性的幻覺
• 不承諾無法解釋的收益來源

R2 聚焦的，是已經存在於真實世界中的利益：

• 有明確期限的國債與信用資產
• 可追溯、可清算的現金流
• 在高利率環境下本就成立的收益結構

當CPI 被技術性扭曲、當通膨重新受到地緣變數影響、當貨幣政策不得不謹慎行事時，真實收益的重要性反而被放大，而不是被削弱。

寫在最後：從“押對一次”到“長期成立”

宏觀世界正在經歷一個關鍵轉折點：

• 數據不再天然可信
• 風險不再遙遠
• 政策不再單向

在這樣的環境中，真正重要的已經不是“押對一次方向”，而是建構一個在多數宏觀情境下都能成立的收益結構。

R2 的目標，不是預測世界如何變化，而是確保：無論世界如何變化，使用者都清楚自己的資金在做什麼，收益從哪裡來，風險如何約束。這，才是下一個階段真正稀缺的能力。