原文| @MeshClans

編譯| Odaily 星球日報（ @OdailyChina ）

譯者| 叮噹（ @XiaMiPP ）

在加密市場上，我們常常看到某些「新興」公鏈憑藉著微不足道的日收入引發輿論熱潮。

然而，當外界在為幾千美元的「成長」感到興奮時，Pendle 卻在悄無聲息間，以15.3 億美元的完全稀釋估值（FDV），創造出了4,368 萬美元的年收入。

更諷刺的是，那些估值比Pendle 高出三到五倍的公鏈，但真實業務量卻遠不及它。這種錯位，正是我們需要重新檢視Pendle 的原因。

瘋狂的數字落差

看看這些收入對比就能感受到市場的荒謬：

• Story Protocol：16 美元/天
• Metis：3152 美元/天
• Blast：1,419 美元/天
• Starknet：1837 美元/天
• Pendle：65,740 美元/天

換句話說， Pendle 一天的收入，相當於Story Protocol 十一年的總和。

在一個說故事的項目與一個真正創造現金流的協議之間，差距就這樣直白地擺在眼前。

Pendle 的真實畫像

Pendle 並不是憑藉概念維持熱度，而是以數據證明了自身的內在價值：

• 市值：8.83 億美元
• FDV：15.3 億美元
• TVL：94.4 億美元（年成長近20 倍）
• 日收入：6.57 萬美元
• 年收入：4,396 萬美元

這些數字背後，不是“紙面繁榮”，而是協議與用戶之間的真實價值交換。

市值比較：被忽視的巨大差距

如果將Pendle 與主流公鏈放在一起橫向對比，錯位感更為明顯：

• Pendle FDV：15.3 億美元（年收入4,396 萬美元）
• Arbitrum FDV：52 億美元
• Optimism FDV：75 億美元
• Avalanche FDV：170 億美元

Pendle 創造的收入幾乎與這些估值高出3~10 倍的協議相當。這種估值與基本面的錯位，放到傳統金融市場，幾乎不可想像。

Pendle 在做什麼？

Pendle 的本質，是一個圍繞收益代幣化的DeFi 協議，透過創新機制為用戶提供一種交易未來收益的工具。它透過將生息資產（如stETH、GLP）拆分為兩類代幣，建構了一個全新的收益交易市場：

• 本金代幣（PT） ：代表資產的本金部分；
• 收益代幣（YT） ：代表未來的收益流。

這種機制讓使用者能夠像交易衍生性商品一樣，買賣資產的收益權，而無需直接持有底層資產。

Pendle 的核心價值在於，它不僅僅是一個機制上的創新，而是將這種創新轉化為可落地的收益場景。在Pendle 的市場中，用戶透過交易PT 和YT 實現收益的靈活配置——可以鎖定本金以規避風險，或投機收益代幣以追求高回報。

每筆交易，協議都會收取手續費，而這正是Pendle 收入的主要來源。與依賴補貼驅動的項目不同，Pendle 的收入是用戶真實需求的副產物，而非風投資金的堆砌。

目前部分產品收益範例：

• Hype：年化19.2%
• LiquidHype：14.99%
• nHUSDT：14.56%
• sUSDe：13.02%

這種模式，不僅為DeFi 填補了收益管理的空白，更讓收益這一要素被“金融化”，讓用戶能夠對其進行靈活配置與管理。

數據背後的採用故事

Pendle 的成長也反映在關鍵指標上：

• TVL 短短數週從77 億美元漲至94.4 億美元；
• DEX 日交易量高峰達3 億美元；
• 代幣價格近期上漲45%，至5.60 美元。

這不僅是「成長」的數據，而是Pendle 在市場中獲得真實信任的過程。與之相比，許多依賴補貼驅動的協議，只能燒掉風投的錢堆砌「假活躍」。

對比其他DeFi 協議

將Pendle 放到更廣泛的DeFi 生態：

• Lido：日收入30.6 萬美元
• Aave：日收入48.2 萬美元
• Eigenlayer：日收入2000 美元
• Pendle：日收入6.57 萬美元（排名第七）

儘管Pendle 已躋身DeFi 收入前十，其估值遠低於同類頭部協議。這種不對稱反映了市場對其潛力的認知尚未成熟。

更關鍵的是，這一切仍處於非常早期。

在傳統金融領域，未來現金流的交易，如債券、衍生性商品和資產證券化，構成了一個規模達數十億美元的市場。然而，在DeFi 領域，這條賽道的滲透率極低，可能不足1%。 Pendle 作為這一領域的先行者，透過技術創新為收益交易提供了基礎設施，目前正處於早期發展階段。

近期上線的新產品Boros ，更是將永續期貨的資金費率引入鏈上，使用戶能夠直接圍繞資金費率進行交易或對沖。它不僅推動了Pendle 的TVL 成長，也為DeFi 與TradFi 的融合提供了新的可能性。相關閱讀：《一文教你如何活用Pendle 的新殺器Boros 》。

如果參考Uniswap 在早期交易量尚不足百萬美元時的成長軌跡，Pendle 當下的階段或許正對應著「價值尚未被完全定價」的窗口期。

熱門公鏈的虛火與Pendle 的實質

再看看當下的「熱門公鏈」：

• 日收入5000~3 萬美元；
• FDV 普遍高於Pendle；
• 依賴路線圖與承諾維持敘事；
• 每天燒掉數百萬美元做激勵。

Pendle 的對照：

• 日收入6.5 萬美元；
• FDV 15.3 億美元；
• TVL 94.4 億美元並快速成長；
• 以真實收益需求為支撐的可持續模式。

前者依賴故事維持火焰，後者則在冷靜的數據中展現堅實的價值。歸根究底，是市場的焦點偏離了價值的核心。

Pendle 以15.3 億美元的完全稀釋估值（FDV），實現超過4,300 萬美元的年收入，展現出紮實的業務根基。然而，那些日收入僅徘徊在1 萬美元左右的公鏈項目，卻因為會講故事、懂得行銷，輕鬆獲得與之相當、甚至更高的估值。這種估值與實際表現的脫節，折射出市場評估機制的偏差。 Pendle 的收益交易模式，依托用戶對真實收益的追逐，展現出持久的生命力；而那些依賴空洞承諾的“幽靈公鏈”，卻在短暫的光環後難掩增長的疲態。

市場還沒有意識到：收益交易的潛力，遠超過那些徒有其錶的敘事驅動的幽靈公鏈。

結語

當市場還在為“新興”公鏈5000~3 萬美元的日收入而慶祝時，Pendle 已經悄然打造了一台年收入超過4300 萬美元的“收益機器”，並展現出真實的使用價值和TVL 爆發式的增長。

有時候，最好的機會就擺在眼前，只是被忽略了。

這不是投資建議，但數據不會說謊。