Khai thác không có lãi, AI mới chỉ bắt đầu: 'Ngã tư quý hai' của các doanh nghiệp khai thác tiền mã hóa

Tác giả gốc: KarenZ, Foresight News

Trong các trang trại khai thác, âm thanh lớn nhất vẫn là từ các thợ đào; nhưng trong báo cáo tài chính quý 2, mảng kinh doanh AI của hầu hết các công ty khai thác tiền mã hóa ngày càng trở nên nổi bật.

MARA ghi nhận khoản lỗ ròng 611,3 triệu USD trong quý, bao gồm khoản lỗ chưa thực hiện 343 triệu USD từ việc định giá lại bitcoin theo giá trị hợp lý. Về phía mình, doanh thu lưu trữ mật độ cao của Core Scientific đã tăng từ 10,6 triệu USD cùng kỳ năm trước lên 136,7 triệu USD, trở thành nguồn thu nhập chính của công ty.

Một bên là doanh thu khai thác thu hẹp và khoản lỗ theo giá trị hợp lý từ việc nắm giữ bitcoin do giá giảm, một bên là doanh thu cho thuê dài hạn bắt đầu được ghi nhận sau khi trung tâm dữ liệu được bàn giao. Bộ báo cáo tài chính này đồng thời đưa ra hai bảng thành tích: một thuộc về những thợ đào bitcoin vẫn đang "nuôi gia đình", và một thuộc về các trung tâm dữ liệu AI đang dần tăng công suất.

Thị trường không còn thiếu các hợp đồng trị giá hàng chục tỷ USD. Điều tiếp theo cần kiểm chứng là các công ty khai thác đã bàn giao bao nhiêu công suất, ghi nhận bao nhiêu doanh thu cho thuê, và sau khi trừ đi chi phí xây dựng, khấu hao và lãi vay, cuối cùng còn lại bao nhiêu lợi nhuận.

Khai thác nhiều hơn, không đồng nghĩa với kiếm được nhiều hơn

Áp lực trực quan nhất trong quý 2 đến từ giá bitcoin.

MARA đã khai thác được 2.422 bitcoin trong quý, tăng nhẹ so với 2.358 bitcoin cùng kỳ năm trước, nhưng doanh thu vẫn giảm 27% so với cùng kỳ xuống còn 174,9 triệu USD. MARA ghi nhận khoản lỗ ròng 611,3 triệu USD trong quý, trong đó bao gồm khoản lỗ chưa thực hiện 343 triệu USD từ việc định giá lại bitcoin theo giá trị hợp lý. Nói cách khác, sản lượng khai thác tăng chỉ có thể bù đắp một phần giá giảm, không thể bảo toàn hoàn toàn doanh thu.

Trường hợp của Riot Platforms còn điển hình hơn. Công ty đã khai thác được 1.587 bitcoin trong quý 2, tăng khoảng 11% so với cùng kỳ, nhưng doanh thu khai thác lại giảm từ 140,9 triệu USD xuống còn 113,7 triệu USD, nguyên nhân chính là giá bitcoin trung bình giảm và hashrate toàn mạng tăng. Giá trị sản xuất mỗi bitcoin của công ty giảm từ 98.800 USD xuống 71.667 USD, trong khi chi phí khai thác mỗi bitcoin (chưa tính khấu hao máy đào) tăng từ 48.992 USD lên 49.912 USD, khiến tỷ lệ chi phí trên giá trị sản xuất tăng từ 49,6% lên 69,6%.

Điều này không có nghĩa là mô hình khai thác đã đi vào ngõ cụt, mà là quy mô, hiệu suất máy móc và giá điện phải cùng phát huy tác dụng. American Bitcoin đã khai thác được khoảng 932 bitcoin trong quý 2, tăng khoảng 14% so với quý trước; doanh thu khai thác khoảng 67 triệu USD, tăng khoảng 8% so với quý trước. Chi phí khai thác mỗi bitcoin của họ vào khoảng 36.500 USD, với biên lợi nhuận gộp gần 50%.

Bitdeer lại cho thấy một khía cạnh khác: hashrate và sản lượng có thể mở rộng nhanh chóng, nhưng lợi nhuận chưa chắc đã đến cùng lúc. Công ty đã khai thác được 2.694 bitcoin trong quý 2, so với 565 bitcoin cùng kỳ năm trước; tổng doanh thu tăng 47% so với cùng kỳ lên 228,8 triệu USD, trong đó doanh thu tự khai thác là 168,4 triệu USD. Tuy nhiên, giá vốn hàng bán trong quý của công ty lên tới 237,3 triệu USD, cuối cùng ghi nhận khoản lỗ gộp 8,5 triệu USD và lỗ ròng 92,3 triệu USD. Chỉ nhìn vào sản lượng và doanh thu, rất dễ bỏ qua việc chi phí điện, khấu hao và chi phí mở rộng đã vượt quá doanh thu của kỳ hiện tại.

Doanh thu AI đã xuất hiện, nhưng các công ty không cùng một vạch xuất phát

Điều thực sự thay đổi bộ mặt ngành là một số công ty khai thác đã chuyển từ "bán bitcoin khai thác được" sang "cho thuê điện năng và trung tâm dữ liệu".

Core Scientific là công ty có tiến triển rõ rệt nhất. Tổng doanh thu quý 2 của công ty là 164,2 triệu USD, trong đó doanh thu lưu trữ mật độ cao đạt 136,7 triệu USD, chiếm khoảng 83% tổng doanh thu; doanh thu tự khai thác chỉ có 21,5 triệu USD. Cùng kỳ năm trước, doanh thu lưu trữ của Core Scientific chỉ là 10,6 triệu USD. Điều này có nghĩa là nguồn thu nhập chính của họ đã chuyển từ khai thác sang lưu trữ trung tâm dữ liệu, chứ không chỉ đơn thuần là công bố một dự án dài hạn.

Cơ cấu của TeraWulf cũng có sự thay đổi tương tự. Doanh thu quý 2 của công ty là 44,73 triệu USD, trong đó doanh thu cho thuê HPC là 31,93 triệu USD, chiếm khoảng 71%, còn doanh thu từ tài sản kỹ thuật số là 12,83 triệu USD. Để so sánh, vào năm 2025, trong tổng doanh thu 168,5 triệu USD của TeraWulf, khai thác vẫn chiếm 90% (khoảng 150 triệu USD), mặc dù khi đó họ đã lần đầu tiên ghi nhận doanh thu cho thuê HPC (16,9 triệu USD). Công ty đã tuyên bố rõ rằng việc phân bổ vốn và trọng tâm hoạt động sẽ chủ yếu xoay quanh trung tâm dữ liệu HPC, và một phần cơ sở hạ tầng trang trại khai thác cũng đang được cải tạo.

Quá trình chuyển đổi của Riot vẫn đang trong giai đoạn khởi đầu. Tổng doanh thu quý 2 của họ là 174,2 triệu USD, tăng 14% so với cùng kỳ; trong đó doanh thu trung tâm dữ liệu là 23,2 triệu USD, còn doanh thu khai thác vẫn là 113,7 triệu USD. Đáng chú ý, doanh thu trung tâm dữ liệu của Riot bao gồm 4,9 triệu USD doanh thu cho thuê và 18,3 triệu USD doanh thu xây dựng trung tâm dữ liệu cho khách hàng, cả hai đều là những khoản thu nhập thực sự đi vào báo cáo quý này, nhưng hiện tại vẫn chưa đủ để thay thế mảng khai thác.

Cipher Digital nhắc nhở thị trường rằng "bắt đầu xây dựng" và "đã có doanh thu HPC" là hai chuyện khác nhau. Doanh thu quý 2 của công ty khoảng 24,84 triệu USD, hoàn toàn đến từ khai thác bitcoin, với EBITDA điều chỉnh âm 30 triệu USD và lỗ ròng 267 triệu USD. Cipher chỉ mới bắt đầu bàn giao đợt công suất đầu tiên của dự án Black Pearl vào đầu tháng 8 và đã bắt đầu tính phí cho thuê, do đó khoản doanh thu này chưa được phản ánh trong quý 2.

Doanh thu quý 2 của Hut 8 đã tăng từ 41,3 triệu USD cùng kỳ năm trước lên 74,9 triệu USD, trong đó 72,5 triệu USD được xếp vào mảng kinh doanh tính toán. Tuy nhiên, phân loại này đồng thời bao gồm tính toán ASIC, đám mây AI và dịch vụ đám mây truyền thống, vì vậy không thể gọi toàn bộ 72,5 triệu USD là doanh thu AI. Tất nhiên, Hut 8 vẫn ghi nhận khoản lỗ ròng 177,1 triệu USD trong quý 2, trong đó 138,6 triệu USD là do khoản lỗ chưa thực hiện từ tài sản kỹ thuật số.

Hợp đồng AI lớn xuất hiện dày đặc, nhưng việc ghi nhận doanh thu vẫn cần thời gian

Sai lầm dễ mắc phải nhất trong quá trình chuyển đổi của các công ty khai thác là coi tổng giá trị hợp đồng dài hạn như doanh thu đã thực hiện.

Core Scientific tiết lộ công suất điện đã cho khách hàng thuê vào khoảng 1,1GW, tương ứng với tiềm năng doanh thu hợp đồng hơn 24 tỷ USD, nhưng doanh thu lưu trữ được ghi nhận trong quý 2 vẫn là 136,7 triệu USD; hợp đồng thuê 20 năm mà TeraWulf ký với Anthropic sau quý có giá trị ban đầu khoảng 19 tỷ USD, nhưng doanh thu cho thuê HPC trong quý 2 của công ty chỉ là 31,9 triệu USD; hợp đồng thuê trung tâm dữ liệu 191MW mà Riot ký sau quý có giá trị ban đầu khoảng 9,1 tỷ USD, trong khi doanh thu trung tâm dữ liệu quý 2 là 23,2 triệu USD.

Những con số này không mâu thuẫn với nhau. Tổng giá trị hợp đồng là doanh thu tiềm năng trong toàn bộ thời hạn thuê cơ bản, thường sẽ được ghi nhận dần vào báo cáo tài chính theo từng quý sau khi trung tâm dữ liệu được xây dựng, bàn giao theo từng giai đoạn và bắt đầu tính phí cho thuê. Việc trì hoãn dự án, thay đổi chi phí xây dựng, sắp xếp tài chính và tình hình thực hiện hợp đồng của khách hàng đều có thể ảnh hưởng đến nhịp độ ghi nhận thực tế. Do đó, khi so sánh mảng kinh doanh AI của các công ty khai thác, ít nhất cần phân biệt ba điều: đã ký bao nhiêu hợp đồng, đã bàn giao bao nhiêu công suất, và đã ghi nhận bao nhiêu doanh thu trong quý.

Lợi nhuận ròng cũng không thể được đọc một cách riêng lẻ, tách rời các hạng mục kế toán. Ví dụ, khoản lỗ ròng 1,1553 tỷ USD trong quý 2 của Core Scientific chủ yếu chịu ảnh hưởng từ sự biến động giá trị hợp lý của chứng quyền; Cipher lỗ ròng 267,5 triệu USD, bao gồm khoản lỗ 150,5 triệu USD từ biến động giá trị hợp lý của chứng quyền; còn khoản lỗ của MARA bị ảnh hưởng bởi việc định giá lại bitcoin. Ngược lại, khoản lỗ gộp của Bitdeer trong quý phản ánh giá vốn hàng bán cao hơn doanh thu, bản chất là khác nhau.

Các công ty khai thác đang phân hóa thành ba loại hình

Báo cáo tài chính quý 2 cho thấy các công ty khai thác niêm yết không còn có thể được đánh giá bằng cùng một tiêu chuẩn.

American Bitcoin vẫn theo đuổi con đường chính là mở rộng hashrate, tăng sản lượng và hạ thấp chi phí khai thác mỗi bitcoin; Core Scientific và TeraWulf đã có tỷ trọng lớn doanh thu lưu trữ hoặc HPC đi vào báo cáo tài chính hiện tại; các công ty như Riot, Cipher đang ở giai đoạn trung gian khi các dự án mới đang dần được bàn giao.

Keel Infrastructure đi xa hơn nữa. Công ty được đổi tên từ Bitfarms này đã hoàn tất việc đóng cửa mảng khai thác bitcoin tại Mỹ. Doanh thu quý 2 khoảng 30,43 triệu USD, giảm 50% so với cùng kỳ, nguyên nhân là do giá bitcoin giảm và hoạt động khai thác tiền mã hóa tại khu vực Hồ Moses, Mỹ, bị đóng cửa vào tháng 4 năm 2026; EBITDA điều chỉnh âm 23,7 triệu USD. Công ty đã chọn trở thành nhà phát triển cơ sở hạ tầng HPC, nhưng mảng kinh doanh mới vẫn chưa tạo ra quy mô doanh thu đủ để thay thế mảng khai thác.

Vì vậy, điều thực sự đáng chú ý trong quý này không phải là liệu các công ty khai thác có đề cập đến AI hay không, mà là họ đã tiến đến bước nào: có người vẫn