Kênh phân phối đã đi đến hồi kết, giao thức DeFi dựa vào đâu để chống lại sự thâu tóm của các ông lớn?

Văn bản gốc: Thejaswini M A

Biên dịch: Saoirse, Foresight News

Có một câu thoại trong phim *Goodfellas* của Ray Liotta: "Đừng nói nhảm, đưa tiền đây." Câu nói này xé toang bức màn lãng mạn hóa về đạo nghĩa của mafia trong những tác phẩm như *Bố già*, phơi bày trần trụi bản chất lạnh lùng, ký sinh và trục lợi của tội phạm có tổ chức. Tiếp theo, tôi sẽ dùng logic tương tự để bàn về các công ty công nghệ lớn.

Kiểm soát lợi nhuận, bạn mới kiểm soát được giá trị. Để đạt được điều này, bạn thậm chí không cần xây dựng một giao thức blockchain lớp 1 hay một dự án nào. Đây là một cuộc chiến giành lợi nhuận không có luật lệ. Nhưng chúng ta không thể trách Coinbase, Stripe hay Kraken khi đưa ra những lựa chọn như vậy.

Nhìn từ logic kinh doanh cơ bản nhất, hành động của chúng giống như một vụ đầu tư bất động sản tinh vi: chiếm lấy kênh phân phối lưu lượng trước. Giờ đây, chúng nắm quyền chi phối các kênh này, lên tiếng đầy ngạo nghễ: "Rốt cuộc ai mới là người nắm quyền thương lượng?"

Coinbase tự xây dựng blockchain của riêng mình; Stripe chi 1,1 tỷ USD mua lại cơ sở hạ tầng mà lẽ ra có thể thuê; Kraken chi 1,5 tỷ USD mua lại nền tảng giao dịch phái sinh; Apple xây dựng App Store. Logic của cách chơi này là: để người khác khai phá thị trường, chịu rủi ro ban đầu, và khi lĩnh vực này đủ béo bở, thì thâu tóm luôn cơ sở hạ tầng bên dưới. Câu hỏi cốt lõi của bài viết: Khi các kênh phân phối lưu lượng không còn giá trị cốt lõi, ngành sẽ đi về đâu?

Coinbase sở hữu 110 triệu người dùng đã xác minh danh tính. Trong nhiều năm, các sản phẩm cho vay của nó dành cho người dùng được xây dựng dựa trên giao thức nguồn mở Morpho, và mọi phí giao thức đều thuộc về Morpho. Sau đó, Coinbase ra mắt blockchain lớp 2 Base của riêng mình. Morpho chọn triển khai trên Base chỉ vì lượng người dùng khổng lồ của Coinbase có thể mang lại khối lượng giao dịch. Giờ đây, mọi phí sắp xếp thứ tự (sequencer fee) từ mỗi giao dịch trên Base đều chảy vào túi Coinbase, chứ không phải Morpho.

Base đã tạo ra 76 triệu USD doanh thu phí sắp xếp thứ tự ròng trong năm 2024 và 74 triệu USD trong năm 2025. Trước tháng 2 năm 2026, theo thỏa thuận ủy quyền, Coinbase phải chia một phần lợi nhuận cho Optimism. Nhưng cuối cùng Coinbase đã cắt đứt hợp tác, chuyển sang kiến trúc cơ bản tự phát triển, và giờ đây toàn bộ 64 triệu USD lợi nhuận được giữ lại. Trong khi đó, Morpho vẫn bám trụ trên Base, phát triển tốt với tổng giá trị tài sản bị khóa (TVL) của giao thức đạt 2,5 tỷ USD. Chỉ có điều, mỗi giao dịch Morpho xử lý đều phải chia lợi nhuận cho Coinbase.

Doanh thu phí sắp xếp thứ tự hàng tháng của Base, nguồn dữ liệu DeFiLlama

Dựa trên kiến trúc cơ bản của Morpho, Coinbase ra mắt sản phẩm cho vay thế chấp bằng Bitcoin trị giá 300 triệu USD. cbBTC, đồng Bitcoin được bọc (wrapped Bitcoin) do Coinbase phát hành, là tài sản thế chấp lớn nhất trong Morpho, chiếm 38% tổng tài sản bị khóa của giao thức. Điều này tạo ra một thế trận kiềm chế lẫn nhau: Morpho nắm giữ năng lực cốt lõi của sản phẩm tín dụng Coinbase, còn Coinbase có thể hưởng phần lợi nhuận từ mọi hoạt động của Morpho. Cả hai khó có thể dễ dàng cắt đứt hợp tác.

Xem xét trường hợp của Stripe: Đầu năm 2025, họ chi 1,1 tỷ USD mua lại Bridge. Trước đó, mảng kinh doanh stablecoin của Stripe phụ thuộc vào cơ sở hạ tầng của Circle. Circle nắm quyền phát hành stablecoin và hưởng lợi từ lãi suất thả nổi của tài sản thế chấp dự trữ. Khi đó, toàn bộ lợi nhuận từ hàng trăm tỷ USD giao dịch stablecoin của Stripe đều chảy về Circle. Việc mua lại Bridge đã thay đổi hoàn toàn cục diện này. Bridge phát hành stablecoin riêng là USDB, với tài sản thế chấp là quỹ thị trường tiền tệ của BlackRock. Sau khi chuyển sang USDB, khoản lợi tức khổng lồ từ dự trữ này được giữ lại trong hệ sinh thái Stripe. Với quy mô thanh toán hàng năm lên tới 1,4 nghìn tỷ USD, việc Stripe phải thuê dài hạn cơ sở hạ tầng lợi nhuận của đối thủ khiến họ mất đi hàng trăm triệu USD lợi nhuận mỗi năm.

Patrick Collison từng gọi stablecoin là "chất siêu dẫn nhiệt độ phòng của ngành tài chính." Chi 1,1 tỷ USD để mua đứt bộ công cụ cơ bản này rẻ hơn nhiều so với việc liên tục trả phí cho đối thủ.

Sàn giao dịch giao ngay thuần túy có giới hạn tăng trưởng tự nhiên, người dùng chỉ có thể giao dịch vài trăm loại token. Nhưng Kraken muốn thu hút các nhà đầu tư tổ chức và nhà đầu tư bán lẻ chuyên nghiệp - những đối tượng chủ yếu giao dịch hợp đồng tương lai và phái sinh thanh lý. Vận hành mảng phái sinh đòi hỏi phải có giấy phép đăng ký từ Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC), tư cách thành viên của Hiệp hội Hợp đồng Tương lai Quốc gia (NFA), và giấy phép môi giới-đại lý. Toàn bộ hệ thống tuân thủ này cần nhiều năm để xây dựng; ngay cả khi tự xây dựng từ đầu, cơ quan quản lý cũng có thể từ chối đơn xin cấp phép vì nhiều lý do không thể kiểm soát.

Đây cũng là lý do Kraken nhắm đến NinjaTrader. Thương vụ mua lại trị giá 1,5 tỷ USD vào ngày 15 tháng 1 năm 2025 không chỉ mang về 1,7 triệu tài khoản giao dịch đã nạp tiền, mà quan trọng hơn là trực tiếp có được bộ giấy phép môi giới-đại lý mà Kraken khó có thể tự phát triển nhanh chóng.

Thông qua việc mua lại các giấy phép tuân thủ có sẵn, Kraken hoàn toàn thoát khỏi sự phụ thuộc vào các đối tác bên ngoài. Giờ đây, họ nắm giữ đầy đủ toàn bộ hệ thống công nghệ và giấy phép, không cần dựa dẫm vào ai, cũng không phải mất nhiều năm chờ đợi phê duyệt của cơ quan quản lý.

Có người sẽ nói: Doanh nghiệp lớn thôn tính các giao thức nhỏ, chẳng phải đó là chuyện thường tình trong ngành sao? Có gì mới lạ đâu?

Tổng tài sản bị khóa (TVL) của Morpho là 6,4 tỷ USD, trong đó 3,308 tỷ USD được triển khai trên Ethereum và 2,488 tỷ USD trên Base. Nếu Coinbase quyết định loại bỏ Morpho và sử dụng giao thức cho vay tự phát triển, Morpho sẽ mất trực tiếp 39% tài sản bị khóa; nhưng họ vẫn giữ được 52% trên Ethereum, đồng thời tiếp tục mở rộng sang các blockchain khác như Hyperliquid L1, Monad, Arbitrum, và hoạt động tổng thể vẫn ổn định.

Phân bổ tài sản bị khóa của Morpho trên các blockchain, nguồn dữ liệu DeFiLlama

Trường hợp của Aerodrome trên blockchain Base cho thấy rõ tác động của việc đơn vị vận hành blockchain ủng hộ sản phẩm cạnh tranh của chính họ lên ngành. Aerodrome là sàn giao dịch phi tập trung gốc của Base, kiến trúc được tối ưu hóa riêng cho Base. Coinbase Ventures nắm giữ khoảng 20 triệu USD token AERO, đây là khoản đầu tư token thanh khoản lớn nhất của họ; đồng thời, dự án khóa token AERO để bỏ phiếu, hướng dòng thanh khoản đến các sản phẩm của Coinbase, bao gồm pool cbBTC. Aerodrome chiếm khoảng 51% khối lượng giao dịch sàn phi tập trung trên Base, đạt đỉnh 77% vào tháng 9 năm 2024. Uniswap, được triển khai trên 44 blockchain, là DEX lớn thứ hai trên Base, chiếm 30% khối lượng giao dịch. Ngay cả khi mất vị trí dẫn đầu trên một chuỗi đơn lẻ, Uniswap không hề biến mất: năm 2025, nó hoàn thành 212 tỷ USD khối lượng giao dịch trên Base, với khối lượng giao dịch trung bình hàng tháng ước tính trên toàn chuỗi là 73 tỷ USD.

Tỷ trọng khối lượng giao dịch của các sàn phi tập trung trên Base, nguồn dữ liệu DeFiLlama

Trường hợp này chứng minh: triển khai đa chuỗi là hào bảo vệ tự nhiên của các giao thức. Các dự án chỉ triển khai trên một blockchain duy nhất hoàn toàn phụ thuộc vào đơn vị vận hành chuỗi đó - họ có thể bất cứ lúc nào ủng hộ đối thủ cạnh tranh để bóp nghẹt không gian sống của bạn; trong khi các giao thức triển khai đa chuỗi, dù mất thị trường trên một blockchain nào đó, hoạt động kinh doanh ở các lĩnh vực khác vẫn diễn ra bình thường. Chứng kiến cảnh Uniswap trên Base bị Aerodrome hút mất lưu lượng, Morpho nhanh chóng mở rộng triển khai trên nhiều blockchain. Các nền tảng lưu lượng lớn có thể thâm nhập xuống tầng dưới để xây dựng, còn các giao thức nguồn mở có thể mở rộng theo chiều ngang sang nhiều blockchain để phân tán rủi ro.

Nếu bạn phụ thuộc vào cơ sở hạ tầng không thuộc về mình, bạn không thực sự kiểm soát được công việc kinh doanh của chính mình. Bên nắm cơ sở hạ tầng có quyền thương lượng áp đảo bạn, có thể định nghĩa trải nghiệm sản phẩm của bạn, và cuối cùng chi phối sự ổn định hoạt động của bạn. Đối với các doanh nghiệp tầm cỡ này, mối quan hệ phụ thuộc này mỗi ngày đều làm hao hụt lợi nhuận thực tế. Logic kinh doanh này không chỉ riêng trong ngành tiền mã hóa: Amazon xây dựng hào bảo vệ dựa trên AWS; Apple từng bị phụ thuộc vào lộ trình chip của Intel và mất nhiều năm để phát triển chip tùy chỉnh nhằm thoát khỏi sự ràng buộc.

Mọi người đều có thể tra cứu theo thời gian thực số tiền Coinbase kiếm được từ phí sắp xếp thứ tự của Base, cũng như thấy rõ quy mô tài sản bị khóa của Morpho trên các blockchain khác nhau. Sự cướp đoạt giá trị này diễn ra hoàn toàn công khai, minh bạch, điều mà lợi nhuận từ cơ sở hạ tầng nội bộ của các công ty Internet truyền thống như Amazon không thể làm được.

Ngành này có một xu hướng tiềm ẩn: thị trường tương lai có thể bị kiểm soát hoàn toàn bởi một số ít gã khổng lồ như Coinbase, Stripe, Kraken và một số ngân hàng. Chúng kết nối toàn bộ chuỗi công nghiệp từ giao thức cơ bản đến thẻ thanh toán, và các giao thức nguồn mở chỉ được dùng để lấp đầy những thị trường ngách mà các gã khổng lồ chưa kịp mở rộng. Đây là một hướng phát triển hoàn toàn khả thi cho công nghệ tài chính. Công nghệ nguồn mở không còn là mảnh đất màu mỡ và rộng lớn cho sự đổi mới, mà chỉ trở thành miếng băng vá cho những kẽ hở nhỏ mà các doanh nghiệp khổng lồ chưa nghĩ ra cách kiếm tiền. Giống như một câu nói đùa: "Nhìn cái giao thức nguồn mở nhỏ