Giải thích hàng nghìn từ về STRC: Phép thuật mới của Strategy để kiếm tiền và mua coin

Bài viết này đến từ:Viktor

Biên dịch｜Odaily; Người dịch｜Azuma（@azuma_eth）

Trong hai tuần qua, chúng ta đã chứng kiến khối lượng giao dịch của STRC tăng đáng kể, đồng thời mức độ phổ biến của sản phẩm này trên các phương tiện truyền thông xã hội như X cũng không ngừng tăng lên. Do đó, tôi cho rằng đây là thời điểm tốt để viết một bài về Strategy và cấu trúc mới của nó. Đây là bài viết thứ tư của tôi về mô hình Strategy và Kho bạc Bitcoin:

• Bài đầu tiên giới thiệu về cách thức hoạt động của Strategy, trong đó tôi làm rõ một số hiểu lầm phổ biến về mô hình này.
• Bài thứ hai giải thích mô hình "công ty kho bạc toàn diện" và cơ chế hỗ trợ mức phí bảo hiểm NAV dương của nó.
• Bài thứ ba giới thiệu cách thức hoạt động của cổ phiếu ưu đãi, đây là mô hình hoàn toàn mới được Strategy ra mắt vào năm 2025 và cũng là chiến lược chính hiện tại của công ty.

Trong bài viết này, chúng ta sẽ tập trung thảo luận về STRC. Hiện tại, nó đã trở thành sản phẩm cổ phiếu ưu đãi chính của MSTR, đồng thời cũng là trọng tâm chính của Michael Saylor (người sáng lập Strategy) và đội ngũ quản lý hiện tại.

TL;DR

1. STRC là một công cụ tạo thu nhập được hỗ trợ bởi kho bạc Bitcoin của Strategy, tỷ lệ cổ tức của nó được điều chỉnh động để duy trì giá gần với mệnh giá (100 USD). Hiện tại, bạn có thể nhận được lợi suất hàng năm 11.5% (thanh toán hàng tháng) trên một công cụ tương đối ổn định và minh bạch về rủi ro.
2. Về bản chất, STRC là cách Strategy chuyển đổi nhu cầu thu nhập thành áp lực mua cấu trúc đối với BTC. Miễn là Strategy đồng thời vận hành cơ chế phát hành ATM của STRC và MSTR (và mNAV > 1), cấu trúc này có thể mở rộng quy mô lớn mà không làm tăng mức đòn bẩy của MSTR. Điều này có nghĩa là Strategy có thể hấp thụ nhu cầu mới hàng chục tỷ USD (hoặc thậm chí nhiều hơn) đối với STRC, trong khi vẫn duy trì tỷ lệ đòn bẩy ở khoảng 33% và rủi ro tín dụng không đổi.
3. Với cơ chế ATM cổ phiếu phổ thông để duy trì tỷ lệ đòn bẩy, cứ mỗi 1 USD STRC được phát hành, tương ứng với khoảng 3 USD BTC được thêm vào kho bạc. Theo ước tính sơ bộ, khi khối lượng giao dịch hàng ngày của STRC gần mệnh giá (100 USD) là 100 triệu USD, có thể mang lại lượng mua BTC từ 100 đến 150 triệu USD.
4. Strategy thực chất đã tách rủi ro tiếp xúc với BTC thành hai cấp độ rủi ro (tranches) khác nhau: người nắm giữ STRC nhận được thu nhập tương đối ổn định, ít biến động, trong khi cổ đông MSTR chịu phần tăng giá còn lại và biến động của BTC. Như Lavoisier đã nói: "Không có gì được tạo ra, cũng không có gì bị mất đi, mọi thứ chỉ được chuyển hóa."
5. Mục tiêu thiết kế của toàn bộ cấu trúc là tăng số lượng Bitcoin trên mỗi cổ phiếu theo thời gian. Điều này cuối cùng sẽ có lợi cho cổ đông phổ thông của MSTR, vì về mặt lý thuyết, điều đó có nghĩa là hiệu suất của MSTR sẽ vượt trội hơn BTC một cách cơ học.
6. Việc STRC giảm 5%–10% trong ngắn hạn là có thể xảy ra, nhưng miễn là thị trường vẫn duy trì niềm tin vào cấu trúc này, thị trường thường sẽ kéo giá trở lại gần mệnh giá thông qua giao dịch chênh lệch giá.
7. Rủi ro thực sự không phải là sự sụp đổ đột ngột, mà là BTC rơi vào thị trường gấu dài hạn, tình huống này có thể gây áp lực dần dần lên toàn bộ cấu trúc theo thời gian. Ngay cả trong kịch bản xấu nhất (cực kỳ khó xảy ra), do có dự trữ USD và tính linh hoạt của Strategy trong việc điều chỉnh tỷ lệ cổ tức, quá trình phát triển cũng sẽ diễn ra rất chậm.
8. Nếu Strategy cuối cùng sụp đổ, nó có thể sẽ không xảy ra theo cách dữ dội và kịch tính như Luna/UST, mà có khả năng hơn là một quá trình suy thoái chậm và kéo dài.
9. Nếu bạn lạc quan về BTC, nhưng lại bi quan về MSTR và STRC, về mặt logic thực sự rất khó để biện minh. Với mức độ rủi ro hiện tại của Strategy (tất nhiên có thể thay đổi trong tương lai), về cơ bản là không thể để Strategy "chết" trước nếu BTC chưa "chết" trước.

STRC là gì và nó hoạt động như thế nào?

Trước tiên, hãy để tôi ôn lại khái niệm về cổ phiếu ưu đãi (preferred shares): nói một cách đơn giản, chúng là công cụ tài chính tương tự như nợ, nhưng về mặt pháp lý vẫn thuộc vốn chủ sở hữu của công ty. Điều này có nghĩa là những cổ phiếu ưu đãi này không bao giờ cần phải được "hoàn trả", và Strategy cũng không thể vỡ nợ trên những cổ phiếu ưu đãi này.

Trong cấu trúc vốn, cổ phiếu ưu đãi có thứ tự thanh toán cao hơn cổ phiếu phổ thông MSTR, điều này có nghĩa là trong trường hợp công ty phá sản, cổ đông ưu đãi sẽ được thanh toán trước cổ đông phổ thông.

Cho đến nay, Strategy đã phát hành năm loại cổ phiếu ưu đãi (STRF, STRC, STRK, STRE, STRD), tôi đã giới thiệu từng loại trong bài viết trước. Dưới đây là các đặc điểm chính của STRC (còn được gọi là Stretch):

• Nó thuộc danh mục "tín dụng lợi suất cao thời hạn ngắn" (short-duration high-yield credit).
• Mục tiêu của Strategy là giữ giá STRC càng gần 100 USD càng tốt (tức "mệnh giá"), lý tưởng là trong phạm vi biến động 1% giữa 99–100 USD.
• STRC trả cổ tức thả nổi hàng tháng; tỷ lệ cổ tức hiện tại là 11.5%.
• Nếu STRC giao dịch ở mức thấp hơn đáng kể so với mệnh giá, Strategy có thể tăng tỷ lệ cổ tức hàng tháng, từ đó làm cho sản phẩm này hấp dẫn hơn, tăng nhu cầu, cho đến khi giá trở lại gần mệnh giá.
• Nếu giá STRC cao hơn 100 USD, Saylor có thể phát hành và bán cổ phiếu STRC mới ở mức 100 USD thông qua kế hoạch phát hành ATM (at-the-market). Điều này thực chất tạo ra một mức trần giá ở khoảng 100 USD.
• Nếu Saylor không muốn phát hành cổ phiếu thông qua ATM, công ty có một lựa chọn khác — mua lại STRC ở mức 101 USD, điều này có nghĩa là những người tham gia thị trường hầu như không có động lực mua STRC trên mức giá này.
• Giống như các cổ phiếu ưu đãi khác của Strategy, STRC là cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn (perpetual preferred stock), có nghĩa là nó không có ngày đáo hạn và cũng không có thời hạn hoàn trả.

Odaily chú thích: Tất cả dữ liệu về STRC đều có thể tìm thấy trên Strategy.com. Ảnh chụp màn hình dưới đây được lấy vào ngày 13 tháng 3 năm 2026, ngày đó là ngày không hưởng cổ tức (ex-dividend date), do đó giá STRC sẽ thấp hơn mệnh giá.

Strategy sử dụng ATM như thế nào để kiểm soát đòn bẩy?

Mặc dù cổ phiếu ưu đãi của Strategy không phải là nợ theo nghĩa pháp lý, nhưng chúng có thể được coi là một cách để đưa đòn bẩy vào bảng cân đối kế toán. Strategy phân biệt giữa tỷ lệ đòn bẩy (leverage ratio) và tỷ lệ khuếch đại (amplification ratio) — trong đó tỷ lệ đòn bẩy chỉ tính tỷ lệ "trái phiếu chuyển đổi / dự trữ BTC"; còn tỷ lệ khuếch đại sẽ tính tỷ lệ "trái phiếu chuyển đổi + cổ phiếu ưu đãi / dự trữ BTC".

Trên thực tế, tỷ lệ khuếch đại mới là chỉ số thực sự đo lường mức độ đòn bẩy của Strategy. Điều này có nghĩa là, mỗi khi Saylor phát hành và bán cổ phiếu STRC mới, mức độ đòn bẩy của Strategy sẽ tăng lên. Nếu Saylor muốn giảm mức độ đòn bẩy của công ty, công cụ anh ấy có thể sử dụng là cơ chế phát hành ATM cổ phiếu phổ thông — bằng cách phát hành cổ phiếu MSTR mới và sử dụng số tiền thu được để mua BTC, vừa mở rộng quy mô công ty vừa giảm tỷ lệ đòn bẩy.

Logic này rất dễ hiểu: Giả sử một công ty nắm giữ 10 tỷ USD BTC, đồng thời có 3 tỷ USD nợ, vốn hóa thị trường là 12 tỷ USD, tỷ lệ đòn bẩy của nó sẽ là: 3 tỷ USD nợ / 10 tỷ USD BTC = 30%.

Giả sử công ty đó phát hành thêm 2 tỷ USD cổ phiếu mới và sử dụng số tiền này để mua 2 tỷ USD BTC. Trong điều kiện giá BTC không đổi, vốn hóa thị trường của công ty hiện tại là 14 tỷ USD, giá trị kho bạc BTC là 12 tỷ USD, nhưng số nợ danh nghĩa không thay đổi, do đó tỷ lệ đòn bẩy mới là: 3 tỷ USD nợ / 12 tỷ USD BTC = 25%.

Từ ví dụ này có thể thấy rõ ràng rằng, thông qua việc phát hành ATM cổ phiếu phổ thông, công ty vừa có thể mở rộng quy mô (vốn hóa từ 12 tỷ → 14 tỷ), đồng thời còn có thể giảm mức độ đòn bẩy (30% → 25%).

Strategy có đang mua BTC quy mô lớn thông qua STRC không?

Nhu cầu STRC chuyển hóa thành áp lực mua BTC như thế nào

Như tôi đã nói trước đây, Saylor chỉ bán STRC ở mức giá 100 USD, chứ không bán dưới 100 USD.

Điều này có nghĩa là, khi giá dưới 100 USD, tất cả khối lượng giao dịch chỉ là giao dịch lẫn nhau giữa các cổ phần STRC của những người nắm giữ trong quá khứ, hiện tại và mới. Khi giá đạt 100 USD, một phần khối lượng giao dịch vẫn tương ứng với giao dịch cổ phần STRC thông thường (vì cũng có người sẵn sàng bán ở mức 100 USD), nhưng phần khối lượng còn lại tương ứng với việc Saylor phát hành cổ phiếu mới và bán cho "nhu cầu vượt mức" ở mức giá 100 USD.

Tuần trước, tỷ lệ giữa khối lượng giao dịch hàng tuần của STRC và quy mô ATM trong tuần đó là khoảng 40%. Tôi sẽ sử dụng con số này trong ví dụ dưới đây, nhưng rõ ràng đây không phải là quy tắc cố định; trong một số trường hợp, tỷ lệ này cũng có thể là 25% hoặc 60%.

Khi STRC giao dịch gần mệnh giá và khối lượng giao dịch trong ngày là 100 triệu USD, tình hình đại khái là — Saylor có thể phát hành 40% số tiền đó thông qua kế hoạch phát hành ATM của STRC, tức là phát hành và bán 40