Sau khi nghiên cứu cách tận dụng thị trường để dự đoán, tôi nhận thấy vấn đề này gần như không thể giải quyết được.

Bài viết này được viết bởi: Nick-RZA

Biên soạn bởi Odaily Planet Daily ( @OdailyChina ); Dịch bởi Azuma ( @azuma_eth )

Ghi chú của biên tập viên: Trong quá trình tổng hợp danh sách các dự án mới nổi lên trong chu kỳ đột phá Solana tuần này, tôi nhận thấy sự xuất hiện của một số thị trường dự đoán nhấn mạnh vào đòn bẩy. Tuy nhiên, khi xem xét kỹ hơn, tình hình hiện tại như sau: các nền tảng hàng đầu thường tránh các tính năng đòn bẩy, trong khi các nền tảng mới tuyên bố hỗ trợ tính năng này thường gặp phải các vấn đề như tỷ lệ đòn bẩy thấp và quy mô quỹ nhỏ.

So với sự bùng nổ của Perp DEX, tiềm năng đòn bẩy của thị trường dự đoán dường như vẫn chưa được khai thác triệt để, trái ngược hoàn toàn với bản chất rất ngại rủi ro của thị trường tiền điện tử. Để giải quyết vấn đề này, tôi bắt đầu nghiên cứu và tìm thấy hai bài phân tích xuất sắc. Một là báo cáo nghiên cứu của Kaleb Rasmussen về vấn đề này, " Kích hoạt đòn bẩy trên thị trường dự đoán ", đưa ra lập luận rất kỹ lưỡng, nhưng độ dài và các phép tính toán học phức tạp khiến việc hiểu bài trở nên khó khăn. Bài còn lại là của Nick-RZA, " Mọi người đều hứa hẹn đòn bẩy 20x trên thị trường dự đoán. Đây là lý do tại sao điều đó khó khăn ", ngắn gọn và dễ hiểu hơn, nhưng vẫn giải quyết hiệu quả thách thức về đòn bẩy của thị trường dự đoán.

Sau đây là văn bản gốc của Nick-RZA, được Odaily Planet Daily dịch lại.

Hiện nay, hầu như ai cũng muốn tăng cường đòn bẩy trong thị trường dự đoán.

Trước đó, tôi đã viết một bài báo có tiêu đề " Vấn đề về sự thể hiện " — trong đó kết luận rằng thị trường dự báo hạn chế sức mạnh của niềm tin mà vốn có thể thể hiện. Hóa ra nhiều nhóm đã và đang cố gắng giải quyết vấn đề này.

Giá trị vốn hóa thị trường của Polymarket đã đạt 9 tỷ đô la sau khi nhận được khoản đầu tư 2 tỷ đô la từ công ty mẹ, Sở Giao dịch Chứng khoán New York, và người sáng lập, Shayne Coplan, đã xuất hiện trên chương trình 60 Minutes. Kalshi lần đầu tiên huy động được 300 triệu đô la với mức định giá 5 tỷ đô la, và sau đó hoàn tất vòng gọi vốn mới trị giá 1 tỷ đô la, nâng mức định giá lên 11 tỷ đô la.

Cuộc đua đang nóng lên, với các bên tham gia tranh giành nhau để đạt được mức độ nhu cầu cao hơn – đòn bẩy. Hiện tại, ít nhất một tá dự án đang cố gắng xây dựng “thị trường dự đoán có đòn bẩy”, một số tuyên bố đạt được đòn bẩy gấp 10 lần, 20 lần, hoặc thậm chí cao hơn. Tuy nhiên, khi bạn thực sự xem xét các phân tích được cung cấp bởi các nhóm đang nghiêm túc giải quyết vấn đề này (như HIP-4, BET của Drift và khung của Kalshi), bạn sẽ thấy kết luận của họ đều hướng đến một con số rất thận trọng: từ 1 đến 1,5 lần.

Đây là một khoảng cách rất lớn, nhưng vấn đề thực sự nằm ở đâu?

Thị trường dự đoán so với giao dịch giao ngay/hợp đồng

Hãy bắt đầu với những điều cơ bản. Thị trường dự đoán cho phép bạn đặt cược vào việc một sự kiện nào đó sẽ xảy ra hay không: Liệu Bitcoin có đạt 150.000 đô la vào cuối năm nay? Liệu đội 49ers có thắng Super Bowl? Liệu trời có mưa ở Tokyo vào ngày mai?

Bạn đang mua một "cổ phần" - nếu bạn dự đoán đúng, bạn sẽ nhận được 1 đô la; nếu bạn dự đoán sai, bạn sẽ không nhận được gì. Đơn giản vậy thôi.

Nếu bạn tin rằng BTC sẽ tăng lên 150.000 đô la, và giá của một "cổ phiếu YES" là 0,40 đô la, bạn có thể mua 100 cổ phiếu với giá 40 đô la. Nếu bạn đúng, bạn sẽ thu hồi được 100 đô la, thu về lợi nhuận ròng 60 đô la; nếu bạn sai, bạn sẽ mất 40 đô la.

Cơ chế này mang lại ba đặc điểm hoàn toàn khác biệt cho thị trường dự đoán so với giao dịch giao ngay hoặc hợp đồng vĩnh cửu:

• Thứ nhất, có một giới hạn trên rõ ràng. Giá trị tối đa của một " cổ phần CÓ" (và ngược lại đối với "cổ phần KHÔNG") luôn là 1 đô la. Nếu bạn mua vào ở mức 0,90 đô la, tiềm năng tăng giá tối đa chỉ là 11%. Điều này khác với việc mua một đồng tiền meme đơn lẻ ngay từ đầu.
• Thứ hai, giới hạn dưới thực sự là số không. Không phải là mức giảm gần bằng không, mà là bằng không theo đúng nghĩa đen. Vị thế của bạn sẽ không từ từ biến mất theo thời gian — hoặc dự đoán của bạn chính xác, hoặc nó sẽ bằng không.
• Thứ ba, kết quả là nhị phân, và việc xác nhận kết quả thường diễn ra tức thì. Không có quá trình xác định giá dần dần; một cuộc bầu cử có thể chưa ngã ngũ vào một thời điểm và kết quả được công bố ngay sau đó. Tương ứng, giá không tăng dần từ 0,80 đô la lên 1 đô la, mà "nhảy vọt" trực tiếp lên mức đó.

Bản chất của đòn bẩy

Bản chất của đòn bẩy là vay tiền để khuếch đại các khoản đầu tư của bạn.

Nếu bạn có 100 đô la và sử dụng đòn bẩy 10x, về cơ bản bạn đang kiểm soát một vị thế trị giá 1000 đô la — nếu giá tăng 10%, bạn không chỉ kiếm được 10 đô la mà là 100 đô la; ngược lại, nếu giá giảm 10%, bạn không chỉ mất 10 đô la mà mất toàn bộ vốn gốc. Đây chính là ý nghĩa của việc thanh lý — sàn giao dịch sẽ buộc phải đóng vị thế của bạn trước khi khoản lỗ vượt quá vốn gốc để ngăn người cho vay (sàn giao dịch hoặc quỹ thanh khoản) phải gánh chịu tổn thất.

Lý do đòn bẩy có hiệu quả đối với các tài sản truyền thống dựa trên một tiền đề quan trọng: giá của tài sản thay đổi liên tục.

Nếu bạn mua BTC ở mức 100.000 đô la với đòn bẩy 10x, bạn có thể sẽ bị thanh lý ở mức giá khoảng 91.000–92.000 đô la. Tuy nhiên, BTC sẽ không ngay lập tức tăng vọt từ 100.000 đô la lên 80.000 đô la. Nó sẽ chỉ giảm dần, mặc dù nhanh chóng, theo một đường thẳng—99.500 → 99.000 → 98.400… Trong quá trình này, hệ thống thanh lý sẽ can thiệp và đóng vị thế của bạn khi cần thiết. Bạn có thể mất tiền, nhưng hệ thống vẫn an toàn.

Tuy nhiên, việc dự đoán thị trường vượt ra ngoài tiền đề này.

Vấn đề cốt lõi: Giá tăng vọt

Trong thế giới phái sinh, điều này được gọi là "rủi ro nhảy vọt" hoặc "rủi ro khoảng trống", trong khi cộng đồng tiền điện tử có thể gọi nó là "rủi ro lừa đảo".

Hãy lấy BTC làm ví dụ một lần nữa. Giả sử giá không giảm dần mà tăng vọt – giây trước là 100.000, giây sau là 80.000, không có mức giá giao dịch nào ở giữa, không có 99.000, không có 95.000, và chắc chắn không có 91.000 mà bạn có thể thanh lý.

Trong tình huống này, hệ thống thanh lý vẫn cố gắng đóng vị thế ở mức 91.000 đô la, nhưng mức giá đó đơn giản là không tồn tại trên thị trường, và mức giá khả dụng tiếp theo nhảy vọt lên 80.000 đô la. Tại thời điểm này, vị thế của bạn không chỉ bị thanh lý mà còn rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán nghiêm trọng, và khoản lỗ này phải do ai đó gánh chịu.

Đây chính xác là tình huống mà thị trường dự báo đang phải đối mặt.

Khi kết quả bầu cử được công bố, kết quả trận đấu được quyết định, hoặc các sự kiện quan trọng xảy ra, giá cả không biến động chậm và tuyến tính; thay vào đó, chúng tăng giảm mạnh. Hơn nữa, các vị thế đòn bẩy trong hệ thống không thể được thanh lý hiệu quả vì đơn giản là không có tính thanh khoản.

Kaleb Rasmussen của Messari đã viết một bài phân tích chi tiết về vấn đề này (Odaily đặc biệt khuyến nghị nên đọc bài viết này: https://messari.io/report/enabling-leverage-on-prediction-markets ). Kết luận của ông là nếu các bên cho vay có thể định giá chính xác rủi ro nhảy giá, thì phí của họ (tương tự như phí cấp vốn) sẽ hấp thụ tất cả lợi nhuận tiềm năng từ các vị thế đòn bẩy. Điều này có nghĩa là đối với các nhà giao dịch, việc mở các vị thế đòn bẩy với mức phí hợp lý không mang lại lợi thế lợi nhuận so với việc mở các vị thế không sử dụng đòn bẩy, và cũng khiến họ phải đối mặt với rủi ro thua lỗ lớn hơn.

Do đó, khi bạn thấy một nền tảng tuyên bố cung cấp đòn bẩy gấp 10 lần hoặc 20 lần trên thị trường dự đoán, chỉ có hai khả năng:

• Hoặc là phí dịch vụ của họ không phản ánh chính xác rủi ro (nghĩa là ai đó đang phải gánh chịu rủi ro mà không được bồi thường);
• Hoặc là nền tảng đó đã sử dụng một cơ chế nào đó chưa được tiết lộ.

Nghiên cứu trường hợp thực tế: Những bài học kinh nghiệm từ dYdX

Đây không chỉ là lý thuyết; chúng ta đã có những ví dụ thực tế.

Vào tháng 10 năm 2024, dYdX đã ra mắt TRUMPWIN—một thị trường vĩnh cửu có đòn bẩy dự đoán liệu ông Trump có thắng cử hay không, với đòn bẩy lên đến 20 lần, và nguồn cung cấp giá đến từ Polymarket.

Họ không hề không nhận thức được những rủi ro; trên thực tế, họ đã thiết kế nhiều cơ chế bảo vệ cho hệ thống :

• Các nhà tạo lập thị trường có thể phòng ngừa rủi ro liên quan đến dYdX trên thị trường giao ngay Polymarket;
• Một quỹ bảo hiểm được thành lập để bù đắp các tổn thất trong trường hợp thanh lý không thành công;
• Nếu quỹ bảo hiểm cạn kiệt, các khoản lỗ sẽ được phân bổ cho tất cả các nhà giao dịch có lãi (mặc dù không ai thích điều này, nhưng nó tốt hơn là hệ thống bị phá sản; một phiên bản tàn nhẫn hơn nữa là ADL, hệ thống này trực tiếp thanh lý các vị thế đang thắng).
• Cơ chế ký quỹ động tự động giảm đòn bẩy khả dụng khi số lượng hợp đồng mở tăng lên.

Theo tiêu chuẩn hợp đồng vĩnh cửu, điều này đã khá hoàn thiện rồi. dYdX thậm chí còn công khai cảnh báo về rủi ro của việc giảm nợ. Rồi đêm bầu cử đến.

Khi kết quả trở nên rõ ràng hơn và chiến thắng của Trump gần như chắc chắn, giá của "Cổ phiếu YES" trên Polymarket đã tăng vọt từ khoảng 0,60 đô la lên 1 đô la — không phải tăng dần mà là tăng đột biến, một cú nhảy vọt phá vỡ mọi quy luật.

Hệ thống đã cố gắng thanh lý các vị thế đang bị thua lỗ, nhưng thanh khoản không đủ, và sổ lệnh rất mỏng; các nhà tạo lập thị trường lẽ ra phải phòng ngừa rủi ro trên Polymarket cũng không thể điều chỉnh vị thế của họ kịp thời; các quỹ bảo hiểm cũng bị mất trắng... Khi các vị thế không thể được thanh lý một cách suôn sẻ, việc giảm đòn bẩy ngẫu nhiên đã được khởi động — hệ thống buộc phải đóng một số vị thế, bất kể bên kia có đủ tài sản thế chấp hay không.

Theo phân tích của John Wang, trưởng bộ phận tiền điện tử tại Kalshi, " Sự chậm trễ trong việc phòng ngừa rủi ro, trượt giá cực độ và sự cạn kiệt thanh khoản đã gây ra thua lỗ cho những nhà giao dịch lẽ ra có thể thực hiện giao dịch của họ. " Một số nhà giao dịch lẽ ra đã an toàn - với các vị thế phù hợp và tài sản thế chấp đầy đủ - vẫn bị thua lỗ.

Đây không phải là một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) vô giá trị thiếu kiểm soát rủi ro, mà là một trong những sàn giao dịch phái sinh phi tập trung lớn nhất thế giới, với các cơ chế bảo vệ nhiều lớp và cảnh báo rõ ràng được đưa ra trước đó.

Mặc dù vậy, hệ thống vẫn gặp một số trục trặc trong điều kiện thị trường thực tế.

Giải pháp công nghiệp

Về vấn đề đòn bẩy trong thị trường dự đoán, ngành này đã chia thành ba phe, và chính sự chia rẽ này cho thấy thái độ của mỗi phe đối với rủi ro.

Trại 1: Hạn chế đòn bẩy

Một số đội, sau khi nhìn nhận rõ ràng thực tế toán học, đã chọn câu trả lời trung thực nhất—gần như không mang lại lợi thế nào.

• Đề xuất HIP-4 của HyperliquidX đặt giới hạn đòn bẩy ở mức 1x—không phải vì về mặt kỹ thuật là không thể, mà vì đây được coi là mức an toàn duy nhất cho các kết quả nhị phân.
• Các sản phẩm BET của DriftProtocol yêu cầu ký quỹ 100%, nghĩa là cần toàn bộ tài sản thế chấp và không cần vay mượn.
• John Wang, người đứng đầu bộ phận mật mã tại Kalshi, cũng đề xuất trong khuôn khổ của mình rằng mức độ bảo mật được nâng cao khoảng 1–1,5 lần mà không cần các cơ chế bảo vệ bổ sung.

Trại huấn luyện thứ hai: Ứng dụng kỹ thuật để đối phó với rủi ro

Một nhóm khác lại cố gắng xây dựng các hệ thống đủ phức tạp để quản lý rủi ro.

• D8X tự động điều chỉnh đòn bẩy, phí và độ trượt giá dựa trên điều kiện thị trường — càng gần thời điểm thanh toán hoặc trong các trường hợp xác suất cực cao, các hạn chế càng nghiêm ngặt hơn.
• dYdX đã xây dựng cơ chế bảo vệ mà chúng ta vừa chứng kiến thất bại vào đêm bầu cử, và nó vẫn đang được cải tiến liên tục;
• Giải pháp của PredictEX là tăng phí và giảm đòn bẩy tối đa khi rủi ro biến động giá tăng cao, sau đó nới lỏng trở lại khi thị trường ổn định. Người sáng lập, Ben, đã thẳng thắn nói: " Nếu chúng ta áp dụng trực tiếp mô hình hợp đồng vĩnh cửu, các nhà tạo lập thị trường sẽ bị xóa sổ hoàn toàn chỉ trong tích tắc khi xác suất tăng từ 10% lên 99%. "

Các nhóm kỹ thuật này không tuyên bố đã giải quyết được vấn đề; họ chỉ đơn giản là đang cố gắng quản lý rủi ro trong thời gian thực.

Trại số 3: Vào trước, bổ sung sau.

Một số nhóm chọn cách triển khai nhanh chóng, trực tiếp tuyên bố đạt được hiệu quả gấp 10 lần, 20 lần, hoặc thậm chí cao hơn, mà không công khai cách họ xử lý rủi ro đột phá. Có thể họ có một giải pháp tinh tế, chưa được tiết lộ, hoặc có thể họ muốn học hỏi trong môi trường sản xuất thực tế.

Ngành công nghiệp tiền điện tử có truyền thống lâu đời là "làm cho nó hoạt động trước rồi mới củng cố tính bảo mật", và thị trường cuối cùng sẽ kiểm chứng xem phương pháp nào sẽ vượt qua được thử thách của thời gian.

Điều gì sẽ xảy ra trong tương lai?

Chúng ta đang đối mặt với một vấn đề về không gian thiết kế vô cùng rộng mở , và chính điều đó lại làm cho nó trở nên thú vị.

Báo cáo Messari của Kaleb Rasmussen không chỉ chẩn đoán được vấn đề mà còn đề xuất một số hướng giải quyết khả thi:

• Thay vì tính phí rủi ro cho toàn bộ vị thế cùng một lúc, hãy tính phí luân chuyển dựa trên sự thay đổi của điều kiện.
• Hãy thiết kế một cơ chế đấu giá để hoàn trả giá trị cho các nhà cung cấp thanh khoản khi giá cả tăng đột biến.
• Xây dựng một hệ thống cho phép các nhà tạo lập thị trường tiếp tục thu lợi nhuận mà không bị áp đảo bởi lợi thế thông tin.

Tuy nhiên, về bản chất, những giải pháp này chỉ là những cải tiến so với kiến trúc hiện có.

Deepanshu của EthosX đưa ra một quan điểm sâu sắc hơn. Trước đây, ông đã nghiên cứu và xây dựng các cơ sở hạ tầng thanh toán bù trừ như LCH, CME và Eurex trong mảng kinh doanh thanh toán bù trừ toàn cầu của JPMorgan Chase. Theo ông, việc cố gắng tận dụng thị trường dự đoán bằng cách sử dụng các mô hình hợp đồng vĩnh cửu về cơ bản là đang giải quyết sai vấn đề.

Thị trường dự đoán không phải là hợp đồng vĩnh cửu, mà là các quyền chọn ngoại lai cực kỳ phức tạp — phức tạp hơn các sản phẩm thường được xử lý trong tài chính truyền thống. Các quyền chọn ngoại lai không được giao dịch trên các sàn giao dịch vĩnh cửu; chúng thường được thanh toán thông qua cơ sở hạ tầng thanh toán bù trừ được thiết kế đặc biệt cho rủi ro của chúng. Cơ sở hạ tầng như vậy cần phải có khả năng:

• Hãy cho các nhà giao dịch một khoảng thời gian để phản hồi các yêu cầu ký quỹ;
• Một cơ chế cho phép các nhà giao dịch khác tiếp quản các vị thế trước khi chúng vượt khỏi tầm kiểm soát;
• Các quỹ bảo hiểm đa tầng cho phép người tham gia chấp nhận rõ ràng việc xã hội hóa rủi ro đuôi.

Đây không phải là điều mới mẻ — các trung tâm thanh toán bù trừ đã quản lý rủi ro biến động giá trong nhiều thập kỷ. Thách thức thực sự nằm ở chỗ làm thế nào để thực hiện điều này trên chuỗi khối, một cách minh bạch và với tốc độ cần thiết để dự đoán thị trường.

Chi phí biến động và sự suy giảm đòn bẩy chỉ là bước khởi đầu. Cuối cùng, các nhóm thực sự giải quyết được vấn đề có thể không chỉ tạo ra một động lực bền vững tốt hơn, mà còn xây dựng một hệ thống "ở cấp độ trung tâm thanh toán bù trừ". Lớp cơ sở hạ tầng vẫn chưa được giải quyết, trong khi nhu cầu thị trường đã rất rõ ràng.