Phân tích Chính sách Chuyên sâu của Web3 Lawyers | Quy định Mới dành cho Sàn Giao dịch Tài sản Ảo tại Hồng Kông (Phần 1): Thông tư Về Việc Chia sẻ Thanh khoản giữa các Sàn Giao dịch Tài sản Ảo

Vào ngày 3 tháng 11 năm 2025, Ủy ban Chứng khoán và Tương lai Hồng Kông (SFC) đã ban hành hai thông tư mới cùng một lúc, làm rõ những kỳ vọng pháp lý mới nhất đối với các nhà điều hành nền tảng giao dịch tài sản ảo được SFC cấp phép và đưa ra các yêu cầu mới để tăng tính thanh khoản của các nền tảng giao dịch tài sản ảo và mở rộng các sản phẩm và dịch vụ do các nền tảng này cung cấp.

Hòa cùng làn sóng Tuần lễ Công nghệ Tài chính (Fintech Week), hai thông báo của Ủy ban Chứng khoán và Hợp đồng Tương lai Hồng Kông đã gây xôn xao dư luận. Ai cũng biết vấn đề lớn nhất mà các sàn giao dịch tài sản ảo tại Hồng Kông đang phải đối mặt hiện nay là thiếu lợi nhuận. Các rào cản pháp lý quá cao và quá cứng nhắc, ngăn chặn hiệu quả "những thứ bẩn thỉu", nhưng bản thân thị trường lại không thể lưu thông, gần như trì trệ.

Ủy ban Chứng khoán và Hợp đồng Tương lai Hồng Kông (SFC) nhận thức rõ vấn đề này. Như Ye Zhiheng, Giám đốc Điều hành Bộ phận Trung gian của SFC, đã phát biểu, việc quản lý tài sản kỹ thuật số cần tuân thủ nguyên tắc "bước nhỏ, tiến triển nhanh", thực hiện quản lý linh hoạt thông qua thử nghiệm và sai sót. Thuật ngữ này được sử dụng rất chính xác, và hai thông tư đã thể hiện hoàn hảo bản chất của nó.

Hôm nay, Crypto Lawyers sẽ cung cấp phân tích chuyên sâu từ góc độ pháp lý chuyên nghiệp: những thay đổi mới nào đã diễn ra trong quy định và chúng sẽ ảnh hưởng như thế nào đến sự phát triển trong tương lai của các sàn giao dịch?

Thông tư về việc chia sẻ thanh khoản giữa các sàn giao dịch tài sản ảo

I. Lần đầu tiên, các nền tảng giao dịch tài sản ảo được phép chia sẻ danh sách niêm yết của mình với các chi nhánh ở nước ngoài.

Đầu tiên, sổ lệnh chung là sổ lệnh thống nhất được quản lý và chia sẻ bởi hai hoặc nhiều nền tảng giao dịch tài sản ảo. Sổ lệnh này có thể hợp nhất các lệnh giao dịch từ các nền tảng khác nhau thành một hệ thống khớp lệnh duy nhất, tạo thành một nhóm thanh khoản đa nền tảng.

Trong mô hình truyền thống, các sàn giao dịch khác nhau duy trì sổ lệnh độc lập của riêng mình. Sau khi người dùng đặt lệnh hoặc đặt lệnh chờ, nền tảng sẽ ghi nhận lệnh đó vào hệ thống nội bộ và khớp lệnh. Bước này được gọi là "khớp lệnh". Với việc giới thiệu cơ chế sổ lệnh chung, các sàn giao dịch ở các quốc gia hoặc khu vực khác nhau có thể gộp các lệnh mua và bán vào cùng một "nhóm giao dịch" để khớp lệnh, từ đó tăng tính thanh khoản.

Phản ứng đầu tiên của nhiều người có thể là: "Liệu HashKey có thể tích hợp với Binance ngay bây giờ không?" Xét cho cùng, việc chia sẻ thanh khoản nghe có vẻ rất sáng tạo, nhưng thực tế nó có thể được chia sẻ đến mức nào? CryptoShalu tin rằng, dựa trên thông tư này, điều đó là không thể vào lúc này.

Thứ nhất, thông tư quy định rõ ràng rằng sổ đăng ký niêm yết chỉ có thể được chia sẻ bởi các sàn giao dịch được cấp phép tại Hồng Kông và các nền tảng giao dịch tài sản ảo "liên kết toàn cầu" của họ. Nói cách khác, Haskey Exchange chỉ có thể truy cập tính thanh khoản của các nền tảng giao dịch khu vực khác trong tập đoàn HashKey Global, và không thể kết nối với các nền tảng không thuộc tập đoàn (như Binance).

Thứ hai, ngay cả trong cùng một nhóm, không phải tất cả các sàn giao dịch đều đáp ứng các yêu cầu. SFC áp dụng hai mức hạn chế đối với quốc gia (khu vực) nơi sàn giao dịch đặt trụ sở:

1) Cả VATP và nền tảng nước ngoài đều phải được cấp phép hợp pháp tại khu vực pháp lý tương ứng của họ.

2) Quốc gia nơi đặt nền tảng ở nước ngoài phải đủ "đáng tin cậy" hoặc "đáng tin cậy" theo định nghĩa của Hồng Kông.

Các nền tảng ở nước ngoài phải được đặt tại các quốc gia hoặc khu vực được quốc tế công nhận và có quy định chặt chẽ . Các yêu cầu cụ thể bao gồm:

• Phải là thành viên của Lực lượng đặc nhiệm hành động tài chính (FATF) hoặc một tổ chức tương tự;
• Nó có các chính sách quản lý và nội dung của các chính sách này thường tuân thủ các quy định chống rửa tiền của FATF và các khuyến nghị về chính sách thị trường của Tổ chức Ủy ban Chứng khoán Quốc tế (IOSCO) đối với tài sản tiền điện tử.

Đầu tiên, nền tảng ở nước ngoài phải được đặt tại một quốc gia hoặc khu vực được Hồng Kông công nhận. Điều này được xác định như thế nào? Nếu đó là một quốc gia (hoặc khu vực) thành viên của FATF, thì chắc chắn nền tảng đó đáp ứng các yêu cầu. (Tính đến ngày 9 tháng 11 năm 2025, trang web của FATF liệt kê 40 quốc gia/khu vực thành viên; bạn có thể tìm thêm thông tin tại https://www.fatf-gafi.org/en/countries.html.)

Đáp ứng các yêu cầu khắt khe về quyền cư trú là chưa đủ; quyền lực mềm cũng rất quan trọng: một nền tảng phải sở hữu các chính sách quản lý sàn giao dịch đáp ứng tiêu chuẩn quốc tế. Đối với các nền tảng giao dịch đã hoạt động tại các khu vực được quản lý chặt chẽ như Nhật Bản, yêu cầu này dễ dàng được đáp ứng, vì chúng đã được áp dụng các hệ thống chống rửa tiền và giám sát thị trường nghiêm ngặt, đồng thời có các yêu cầu cấp phép tương tự. Tuy nhiên, ở các quốc gia không có các chính sách quản lý như vậy, chẳng hạn như Ấn Độ, Thổ Nhĩ Kỳ và Mexico, ngay cả khi một VATP thành lập sàn giao dịch tại đó, ngay cả khi không vi phạm quy định (vì không có quy định nào được áp dụng), thì chắc chắn sàn giao dịch đó vẫn không đáp ứng các điều kiện kết nối thanh khoản và không thể niêm yết trên sàn giao dịch Hồng Kông.

Cơ sở pháp lý:

Điều 7 của Thông tư quy định: "Danh sách đĩa dùng chung sẽ được quản lý chung bởi nhà điều hành nền tảng và nhà điều hành nền tảng nước ngoài được cấp phép hoạt động tại khu vực pháp lý có liên quan. Khu vực pháp lý mà nhà điều hành nền tảng nước ngoài hoạt động sẽ là:"

(a) Một thành viên của một tổ chức đặc biệt về hành động tài chính (Tổ chức đặc biệt) hoặc một tổ chức khu vực 1 thực hiện các chức năng tương tự như Tổ chức đặc biệt; và

(b) Có quy định hiệu quả phù hợp với các khuyến nghị của các tổ chức đặc biệt và "Khuyến nghị về chính sách cho thị trường tiền điện tử và tài sản kỹ thuật số" của Tổ chức Ủy ban Chứng khoán Quốc tế liên quan đến hành vi sai trái trên thị trường và bảo vệ tài sản của khách hàng.

II. Làm rõ các biện pháp giảm thiểu rủi ro trong giao dịch và thanh toán.

Điều 8 của Thông tư nêu rõ rằng khi một nền tảng Hồng Kông chia sẻ sổ lệnh với một nền tảng ở nước ngoài nhưng tài sản dùng để thanh toán không được lưu giữ trong cùng một hệ thống thì có thể phát sinh nhiều rủi ro thanh toán khác nhau, chẳng hạn như chậm thanh toán hoặc thất bại thanh toán.

Đây là một tình huống rất thực tế. Trong giao dịch chứng khoán truyền thống, tất cả tài sản của người dùng đều được lưu giữ tại cùng một trung tâm thanh toán bù trừ (CCP, Đối tác Trung tâm). Tuy nhiên, trên các sàn giao dịch tài sản ảo, tài sản của người dùng được phân tán giữa các tổ chức lưu ký khác nhau, mỗi tổ chức hoạt động độc lập và không bị can thiệp. Giống như trước đây, mọi người đều giữ tiền trong một túi, và các giao dịch được chuyển trực tiếp từ túi đó. Tuy nhiên, hiện nay, việc này liên quan đến việc lấy tiền từ túi của người khác. Điều này làm dấy lên lo ngại về việc tránh các tình huống như làm rỗng túi, chuyển tiền chậm hoặc sai số tiền, làm tăng rủi ro vốn có của giao dịch.

Tất nhiên, đây là một ví dụ khá cực đoan; hầu hết các sàn giao dịch được cấp phép hợp pháp đều có các thỏa thuận lưu ký thể hiện tính chuyên nghiệp và an ninh đầy đủ. Tuy nhiên, để đảm bảo việc chia sẻ thanh khoản xuyên biên giới chặt chẽ hơn, Hồng Kông đã thiết lập các yêu cầu sau:

• Các quy tắc thống nhất đảm bảo các giao dịch công bằng, có trật tự và có trách nhiệm.
• Điều 9 của Thông tư quy định rằng sổ đăng ký giao dịch chung phải thiết lập một bộ quy tắc toàn diện, quy định rõ ràng các thủ tục và hoạt động để tất cả các bên tham gia nền tảng tổng hợp và sử dụng sổ đăng ký giao dịch chung trong suốt quá trình giao dịch. Hơn nữa, các quy tắc này phải có tính ràng buộc và có thể thực thi đối với tất cả các bên tham gia (bao gồm các nền tảng, đơn vị lưu ký và người dùng tại Hồng Kông và nước ngoài), và phải bao gồm:
• Thanh toán trước, cách đưa ra hướng dẫn, cách thực hiện giao dịch, cách thanh toán tài khoản, quản lý nghĩa vụ, cách xử lý những thay đổi về nghĩa vụ (nếu có) và vai trò, quyền, nghĩa vụ và trách nhiệm của từng bên tham gia.
• Bắt buộc thanh toán trước toàn bộ, xác minh tự động, đảm bảo giao tài sản.
• Điều 10 của Thông tư quy định, nền tảng phải thiết lập cơ chế xác minh trước giao dịch tự động để tự động xác minh theo thời gian thực xem lệnh giao dịch có đáp ứng các điều kiện sau hay không: thanh toán trước đầy đủ, tài sản đã được lưu ký và số lượng đủ.
• Thiết lập cơ chế thanh toán Giao hàng so với Thanh toán (DVP)
• Giao dịch thanh toán (DVP) là một cơ chế thanh toán tài chính được sử dụng rộng rãi trên hầu hết các thị trường chứng khoán truyền thống. Sử dụng DVP đồng nghĩa với việc thanh toán chỉ hoàn tất khi việc giao tài sản và thanh toán diễn ra đồng thời, đảm bảo thời điểm người mua nhận hàng cũng là thời điểm người bán nhận tiền; nếu không, việc thanh toán sẽ không được thực hiện. Đây là phương pháp hiệu quả nhất để tránh rủi ro về thời gian.
• Nói một cách đơn giản, việc triển khai này đòi hỏi cả người mua và người bán phải chuẩn bị tài sản của mình trước. Hệ thống thanh toán bù trừ sẽ xác minh các tài sản này và chỉ hoàn tất việc chuyển giao sau khi xác nhận cả hai bên đáp ứng các điều kiện. Đây là một hoạt động điển hình của các sàn giao dịch tập trung. Hồng Kông đặt mục tiêu đạt được mức độ bảo mật DVP tương đương trong lĩnh vực tài sản ảo như các trung tâm thanh toán bù trừ chứng khoán truyền thống, do đó giảm thiểu rủi ro "thất bại trong thanh toán".
• Đảm bảo thanh toán và bù trừ hàng ngày.
• Điều 14 và 15 của Thông tư quy định rằng các nền tảng tại Hồng Kông phải thanh toán các giao dịch với các nền tảng ở nước ngoài ít nhất một lần một ngày và thực hiện thanh toán trong ngày, đặt ra "mức giới hạn giao dịch chưa thanh toán" để đảm bảo các giao dịch chưa thanh toán xuyên biên giới không bị cộng dồn.
• Thỏa thuận bồi thường
• Thông tư quy định các thỏa thuận bồi thường của nền tảng, trong đó cốt lõi là nền tảng giao dịch phải chịu toàn bộ rủi ro thanh toán xuyên biên giới. Điều này có nghĩa là các nền tảng Hồng Kông phải tự chịu trách nhiệm hoàn toàn và không thể chuyển giao rủi ro cho các nền tảng nước ngoài. Ví dụ, nếu người dùng nước ngoài vỡ nợ hoặc nền tảng nước ngoài không thanh toán được tài khoản, các nền tảng Hồng Kông cũng phải bồi thường cho khách hàng của mình.

Cơ sở pháp lý:

Điều 16 của Thông tư nêu rõ: "Các nhà điều hành nền tảng cung cấp danh sách chia sẻ phải chứng minh năng lực tài chính vững chắc để quản lý danh sách chia sẻ và phải chịu hoàn toàn trách nhiệm với khách hàng của mình đối với các giao dịch được thực hiện thông qua danh sách chia sẻ như thể các giao dịch đó được thực hiện trên danh sách của chính nhà điều hành nền tảng."

Hơn nữa, quỹ dự trữ phải tách biệt với tài sản nền tảng, được nắm giữ rõ ràng trong một quỹ tín thác và chỉ được sử dụng để bồi thường cho khách hàng. Hơn nữa, quy mô của quỹ dự trữ phải bằng hoặc vượt quá hạn mức giao dịch chưa thanh toán, nghĩa là nền tảng càng thực hiện nhiều giao dịch xuyên biên giới thì càng phải chuẩn bị nhiều quỹ dự trữ.

Cơ sở pháp lý:

Điều 17 của Thông tư quy định: "Các đơn vị vận hành nền tảng phải thành lập một quỹ dự phòng tại Hồng Kông, do đơn vị vận hành nền tảng nắm giữ và được chỉ định để bồi thường cho khách hàng nhằm bù đắp tổn thất của khách hàng do lỗi thanh toán. Quy mô của quỹ dự phòng không được thấp hơn giới hạn trên của các giao dịch chưa thanh toán và được điều chỉnh theo rủi ro dự kiến của các giao dịch chưa thanh toán."

Điều 18 của Thông tư quy định: "Theo khoản 10.22 của Hướng dẫn về Nền tảng Giao dịch Tài sản Ảo, các nhà điều hành nền tảng phải thiết lập các thỏa thuận bồi thường để bảo vệ chống lại các tổn thất tiềm ẩn đối với tài sản ảo của khách hàng đã ký quỹ. Khách hàng của nhà điều hành nền tảng cũng phải được hưởng mức độ bảo vệ tương tự đối với tài sản thanh toán được giao. Do đó, các nhà điều hành nền tảng phải mua bảo hiểm hoặc thiết lập các thỏa thuận bồi thường để bảo vệ chống lại các tổn thất tiềm ẩn đối với tài sản thanh toán (chẳng hạn như tổn thất do trộm cắp, gian lận hoặc biển thủ), và số tiền bồi thường không được thấp hơn số tiền quy định tại khoản 10.22 của Hướng dẫn về Nền tảng Giao dịch Tài sản Ảo."

III. Những thách thức kỹ thuật đằng sau quy định

Xét về góc độ ngành, chính quyền Hồng Kông chắc chắn muốn tăng tính thanh khoản cho thị trường, nhưng cũng đặt ra những rào cản gia nhập cao, phản ánh cách tiếp cận nhất quán của Hồng Kông trong việc vận hành với những hạn chế, phù hợp với nguyên tắc phát triển "tiến triển nhanh, từng bước nhỏ" của SFC. Mặc dù vị thế chính trị và tài chính đặc thù của Hồng Kông chắc chắn là lý do chính cho điều này, CryptoShalu tin rằng các vấn đề công nghệ cũng là một động lực tiềm ẩn đằng sau quy định.

Trên thực tế, thách thức lớn nhất trong việc đạt được thanh khoản chia sẻ xuyên biên giới thông qua VATP không phải là đáp ứng các yêu cầu pháp lý hay đạt được số tiền cần thiết, mà là các vấn đề kỹ thuật. Thông tư chỉ đơn thuần sử dụng các thuật ngữ chung như "quản lý chung" và "kết nối" để mô tả mô hình hợp tác kỹ thuật giữa các nền tảng, nhưng lại không giải quyết được các vấn đề quan trọng về khả năng tương tác giữa các chuỗi giao dịch, hệ thống khớp lệnh, quy trình thanh toán bù trừ, và thậm chí cả các mô-đun kiểm soát rủi ro. Đối với các nhóm kỹ thuật chuyên nghiệp, thách thức kỹ thuật thực sự không phải là "có nên kết nối hay không" với sổ đăng ký giao dịch chung, mà là "làm thế nào để kết nối an toàn, vận hành ổn định và đảm bảo thanh toán có thể truy xuất nguồn gốc trong một khuôn khổ tuân thủ".

Hơn nữa, xét về mặt tuân thủ, các tiêu chuẩn bảo vệ dữ liệu xuyên biên giới khác nhau giữa các quốc gia và khu vực. Dữ liệu nào có thể được chia sẻ xuyên biên giới và ai chịu trách nhiệm? Có định nghĩa rõ ràng hơn về "nền tảng liên quan" không? Ví dụ, nếu OSL và Bybit có mối quan hệ cổ phần ngầm, liệu họ có đủ điều kiện là nền tảng liên quan và chia sẻ thanh khoản không? Ngay cả khi họ là các thực thể ở nước ngoài trong cùng một tập đoàn, nếu hệ thống CNTT và mô-đun kiểm soát rủi ro của họ hoàn toàn khác nhau, liệu điều đó có nghĩa là họ không đủ điều kiện là "nền tảng liên quan" không? Đây chỉ là một số chi tiết mà các chuyên gia pháp lý tập trung vào.

Thanh khoản chia sẻ xuyên biên giới thoạt nhìn có vẻ chỉ là kết nối hai hệ thống, nhưng thực chất là một dự án tích hợp sâu rộng, tương đương với một thương vụ sáp nhập và mua lại quy mô lớn. Việc chỉ cho phép kết nối giữa các nền tảng liên quan không phải là giải pháp lâu dài. Thách thức cốt lõi mà ngành cần đối mặt là làm thế nào để hoàn thiện đúng đắn mọi chi tiết tuân thủ trong khi vẫn mở cửa hoàn toàn thị trường.

IV. Đánh giá về Salad được mã hóa

Thông tư này tái khẳng định lập trường quản lý của Hồng Kông: không phải là không mở cửa, mà là mở cửa một cách tuân thủ. Các nền tảng nước ngoài có tiêu chuẩn quản lý yếu kém hoặc năng lực tuân thủ không đủ sẽ khó tham gia hệ thống này. Các nền tảng quốc tế muốn truy cập hệ thống lưu trữ dữ liệu chia sẻ của Hồng Kông phải nâng cấp hệ thống giám sát của mình.

Xét về mặt thực tế, liệu thị trường giao dịch của Hồng Kông có đủ hấp dẫn để buộc các sàn giao dịch nước ngoài phải tự tái cấu trúc một phần cho phù hợp với nhu cầu của Hồng Kông hay không? Sha Lu tin rằng điều này có ảnh hưởng, nhưng nó sẽ chỉ tác động đến các nền tảng muốn kinh doanh tuân thủ quy định trên quy mô lớn trên toàn cầu. Đối với các nền tảng giao dịch bán lẻ đang dựa vào các lỗ hổng pháp lý để tồn tại, việc gia nhập thị trường Hồng Kông vào thời điểm này không phải là một cơ hội phù hợp.

Bài viết này chỉ thể hiện quan điểm cá nhân của tác giả và không cấu thành lời khuyên hoặc ý kiến pháp lý về bất kỳ vấn đề cụ thể nào.