Bài viết gốc của Eric Flaningam

Bản dịch gốc: TechFlow

Đây là bài viết phân tích 30 năm lợi nhuận của các công ty công nghệ, mức tăng trưởng giá trị, bài học kinh nghiệm và ý nghĩa trong tương lai.

Công ty trị giá 100 tỷ đô la tiếp theo sẽ khác với công ty trước đó.

Điều này nghe có vẻ hiển nhiên, nhưng chúng ta không thể không mắc vào cái bẫy khớp mẫu khi tìm kiếm Google/Meta/Amazon tiếp theo, hoặc Uber cho ngành X, Airbnb cho ngành Y, hoặc tác nhân AI cho hầu hết mọi ngành.

Vâng, để tránh bị cuốn theo những xu hướng mới nhất mỗi tuần, chúng ta phải nhìn lại. Như Churchill đã từng nói: "Càng nhìn lại, bạn càng thấy xa hơn."

Vì vậy, tôi muốn phân tích những công ty lớn nhất được thành lập trong lịch sử gần đây. Đừng sa đà vào câu chuyện, hãy tập trung vào những gì dữ liệu cho chúng ta biết và, như Mauboussin vẫn nói, hãy có được góc nhìn từ bên ngoài!

Tư duy nhân quả là một dạng tường thuật bẩm sinh. Nó vừa có thể dự đoán tương lai một cách thuyết phục, vừa có thể giải thích quá khứ một cách thuyết phục. Bộ não của chúng ta rất giỏi trong việc tạo ra những câu chuyện đơn giản, dễ hiểu để giải thích những gì đang diễn ra trong thế giới xung quanh.

Cách tiếp cận thứ hai là áp dụng tư duy thống kê, thường được gọi là góc nhìn bên ngoài. Thay vì dựng nên một câu chuyện dựa trên nguyên nhân và kết quả, phương pháp thống kê xem xét một lớp tham chiếu gồm các trường hợp tương tự trong quá khứ và phân tích kết quả của chúng. Kết quả của các lớp tham chiếu này được gọi là xác suất cơ sở.

Vì vậy, chúng ta sẽ đi sâu vào:

1. Dữ liệu tăng trưởng giá trị công nghệ trong 30 năm qua
2. Bài học kinh nghiệm từ tăng trưởng giá trị
3. Những bài học này có ý nghĩa gì đối với việc đầu tư vào công nghệ ngày nay

Tóm lại

1. Công ty 100 tỷ đô la tiếp theo sẽ trông rất khác so với quá khứ
2. Xác định quỹ đạo của bạn: Đó là cú đánh về nhà, cú đánh grand slam hay hướng tới không gian bên ngoài như trong Space Jam?
3. Phần mềm giống như thịt gà; 80% có vị giống nhau.
4. “Quy mô thị trường” có thể là lý do lớn nhất khiến các nhà đầu tư giỏi bỏ lỡ các công ty lớn
5. Các công ty thường gắn chặt với các làn sóng công nghệ mà họ dựa vào
6. Cuối cùng, tôi phải nói rằng: đừng bao giờ đánh giá thấp sức mạnh của định luật lũy thừa!

Ngoài ra, chúng tôi đã ra mắt Chương trình Tuyển dụng Khởi nghiệp Felicis vào tuần trước. Hãy cùng tìm hiểu các lĩnh vực chúng tôi đang tìm kiếm cơ hội đầu tư.

Một vài lời về phương pháp luận: Phần lớn giá trị công nghệ tập trung ở các công ty lớn nhất, vì vậy tôi coi mọi công ty được liệt kê trên Pitchbook là có giá trị CNTT từ 5 tỷ đô la trở lên, được thành lập từ năm 1995. (Lưu ý: không bao gồm Amazon, Nvidia, Microsoft và Apple.) Tôi đã nhờ Claude giúp phân loại các công ty này, vì vậy tôi nghĩ dữ liệu chính xác về mặt định hướng là chính xác, nhưng không chính xác về mặt nội dung.

Chúng ta hãy bắt đầu nhé.

Công ty công nghệ 30 năm trả về dữ liệu

Bộ dữ liệu bao gồm 65 danh mục, hơn 300 công ty và giá trị 13 nghìn tỷ đô la. Dưới đây là những điểm nổi bật của các công ty thành công nhất:

Tôi sẽ không đi sâu vào chi tiết của luật lũy thừa ngay bây giờ, nhưng bảy công ty hàng đầu chiếm gần 50% tập dữ liệu này.

Điều này dẫn đến kết luận đầu tiên và quan trọng nhất:

1. Công ty 100 tỷ đô la tiếp theo sẽ trông rất khác so với quá khứ

Thứ nhất, giá trị của công nghệ chủ yếu được thúc đẩy bởi các công ty độc đáo, thường được sáng lập bởi những con người độc đáo. Chính vì "tính độc đáo" của chúng, việc dựa vào phương pháp so khớp mẫu có nhiều khả năng khiến chúng ta bỏ lỡ những công ty tuyệt vời thay vì khám phá ra chúng.

Nếu một công ty chưa từng trải qua điều này, thật khó để hình dung tương lai của họ. Làm sao bạn ước tính được quy mô thị trường của Google vào năm 1998? Làm sao bạn ước tính được quy mô thị trường của Meta vào năm 2004? Điều đó hoàn toàn không thể.

Lấy ví dụ, OpenAI, một trong những công ty AI độc đáo nhất hiện đang hoạt động. Khởi đầu là một phòng nghiên cứu phi lợi nhuận không có tầm nhìn kỹ thuật rõ ràng, một đội ngũ sáng lập đã mất đi người đồng sáng lập, và một cơ cấu quản trị phức tạp. Tuy nhiên, công ty đã không ngừng phát triển thành một trong những công ty quan trọng nhất trong lịch sử. Đó là đỉnh cao của sự độc đáo.

Những công ty thành công nhất không có cái gọi là "công ty đại chúng tương đương"; họ là những công ty độc nhất. Các công ty lớn nhất thường tạo ra những danh mục hoàn toàn mới, chính vì vậy mà chúng rất khó tìm.

Neil Mehta định nghĩa nó là tìm ra “một số ít nhà sáng lập trên thế giới có thể tạo ra phần lớn giá trị mà nhân loại được hưởng”.

Để bắt đầu xem xét một số con số, hãy xem xét các công ty lớn nhất được thành lập kể từ năm 1995:

Hầu hết các công ty này đều là những người tiên phong trong các ngành công nghiệp hoàn toàn mới hoặc định hình lại chúng ở quy mô lớn đến mức họ thực tế đã tạo ra ngành công nghiệp riêng của mình (ví dụ: Tesla).

Khi xem dữ liệu theo từng danh mục, ta thấy như sau:

2. Xác định trò chơi bạn đang chơi: một cú đánh bóng về nhà, một cú đánh bóng grand slam hay một thử thách trong không gian như Space Jam.

Nếu chúng ta nhìn lại triết lý lãi suất cơ bản của Mauboussin, tôi nghĩ chúng ta cần một mô hình tư duy khác để đầu tư vào những danh mục khác nhau này.

Phần lớn giá trị được tạo ra bởi các công ty sản phẩm tiêu dùng (được thúc đẩy bởi quy luật lũy thừa). Tuy nhiên, số lượng công ty phần mềm doanh nghiệp gần gấp đôi số lượng công ty sản phẩm tiêu dùng.

Để minh họa trực quan hơn, tôi đã thêm một cột có tên là “Tỷ lệ Slugging”, là tỷ lệ giữa “tổng giá trị công ty/số lượng công ty”, để đưa ra ý tưởng về phạm vi phân phối theo luật lũy thừa trong các ngành công nghiệp khác nhau.

Trong 30 năm qua, các công ty sản phẩm tiêu dùng thường hoạt động trong thị trường do internet thúc đẩy, với động lực "kẻ thắng được tất". Nếu bạn tình cờ đầu tư vào một trong những gã khổng lồ này, sai lầm duy nhất bạn có thể mắc phải là đánh giá thấp quy mô tương lai của họ. Khoản đầu tư 10 tỷ đô la của Yuri Milner vào Facebook là một ví dụ điển hình.

Nếu một công ty có thể thực sự tích hợp hiệu ứng mạng lưới vào mô hình kinh doanh của mình, lợi thế của công ty sẽ ngay lập tức tăng lên.

Các công ty công nghệ cứng (bất kỳ công ty nào tham gia sản xuất phần cứng) có lợi nhuận trung bình cao thứ hai, chủ yếu là do họ phải đối mặt với môi trường đầy thách thức. Các công ty này thường cần nhiều vốn hơn, mất nhiều thời gian hơn để mở rộng quy mô, có quá trình phát triển sản phẩm khó khăn hơn, dễ gặp khó khăn về tài chính hơn và khó cạnh tranh hơn với các công ty hiện tại.

Tuy nhiên, nếu họ có thể vượt qua được nút thắt tốc độ này thì cơ hội thị trường sẽ rất lớn.

Tuy nhiên, số lượng công ty sản phẩm tiêu dùng và công nghệ cứng có thể được đầu tư là hữu hạn. Đây là lý do tại sao phần mềm doanh nghiệp đã trở thành phương tiện đầu tư lý tưởng cho bối cảnh đầu tư mạo hiểm đang mở rộng.

Trong những thị trường không phải ai thắng cũng được ăn cả, các doanh nghiệp phát triển nhanh chóng tận hưởng lợi thế vững chắc và chi phí vận hành thấp hơn. Trong một môi trường có nhiều quỹ đầu tư mạo hiểm, có nhiều đối thủ cạnh tranh hơn để theo đuổi, thị trường phát triển hơn, và nhìn chung, rủi ro thấp hơn nhiều. Nhưng nếu mọi việc suôn sẻ, sẽ có tiềm năng tăng trưởng rất lớn. Đây là một cách tuyệt vời để giảm thiểu rủi ro trong một ngành vốn dĩ có rủi ro cao.

3. Phần mềm giống như thịt gà; 80% có vị giống nhau

Tôi mượn câu nói của Robert Smith, người sáng lập Vista Equity Partners, rằng: "Các công ty phần mềm có vị giống như thịt gà... Họ bán các sản phẩm khác nhau, nhưng 80% những gì họ làm thì khá giống nhau."

Nếu chúng ta xem xét hầu hết các công ty phần mềm doanh nghiệp lớn nhất, chúng là:

1. Các ứng dụng được xây dựng trên cơ sở dữ liệu với quy trình làm việc độc đáo
2. Cơ sở hạ tầng để xây dựng các ứng dụng này
3. Bảo mật các ứng dụng này

Điều này không có nghĩa là các công ty này không khác biệt, nhưng sự khác biệt của họ tinh tế hơn nhiều so với vẻ bề ngoài. Bán hàng, tiếp thị và xây dựng nhận diện thương hiệu đều quan trọng ngang bằng, thậm chí còn quan trọng hơn, sự khác biệt về công nghệ.

Trong thế giới mà phần mềm ngày càng dễ xây dựng, chức năng có thể được sao chép trong vài ngày và các công cụ mã hóa AI ngày càng tinh vi, thì hào công nghệ trong phần mềm có thể bị giới hạn ở dữ liệu hoặc tích hợp duy nhất.

Điểm mấu chốt là sự khác biệt về công nghệ thường không phải là yếu tố quyết định đối với các công ty phần mềm doanh nghiệp.

Trong bối cảnh này, tôi thấy lập luận "trình bao bọc GPT" khá thú vị, cho rằng các công ty ứng dụng AI chỉ đơn giản là đóng gói lại LLM. Hầu hết các công ty phần mềm doanh nghiệp đều sử dụng cơ sở dữ liệu SQL (hoặc NoSQL) và xây dựng quy trình làm việc riêng cho từng phân khúc khách hàng cụ thể.

Nếu chúng ta nhìn vào các công ty ứng dụng doanh nghiệp AI lớn nhất gần đây, tất cả chúng đều là "công ty đóng gói mô hình ngôn ngữ lớn". Nhưng điều này hoàn toàn giống với các công ty phần mềm doanh nghiệp lớn nhất trong thập kỷ qua, cuối cùng đã phát triển thành những gã khổng lồ với vốn hóa thị trường vượt quá 100 tỷ đô la!

Như tôi đã đề cập trước đó, phần mềm doanh nghiệp mang lại rủi ro thấp hơn và cơ hội dự đoán tốt hơn so với các loại hình khác. Tuy nhiên, ngoài phần mềm doanh nghiệp theo chiều ngang, quy mô thị trường dường như không quan trọng như vẻ bề ngoài. "Công ty này có thể lớn đến mức nào?" và "Thị trường lớn đến mức nào?" là hai câu hỏi rất khác nhau.

4. “Quy mô thị trường” có thể là lý do lớn nhất khiến các nhà đầu tư giỏi bỏ lỡ các công ty lớn

Nếu có một điều con người phải vật lộn nhiều nhất, thì đó chính là sự bất định. Và đó chính xác là những gì thị trường mới mang lại.

Palantir, Shopify, Uber và nhiều công ty khác đã ít nhiều tạo ra những thị trường mới chưa từng tồn tại trước đây.

Ngay cả việc cố gắng thêm sự chắc chắn vào một vấn đề vốn không chắc chắn cũng có thể dẫn đến hành vi ngu ngốc.

Hãy xem xét cuộc tranh luận nổi tiếng giữa Aswath Damodaran và Bill Gurley về việc định giá Uber. Gurley kết luận rằng thị trường mục tiêu của Uber có thể lớn gấp 25 lần so với ước tính ban đầu của Damodaran.

Tôi đã xem xét các công ty được thành lập từ năm 2010 đạt được mức lợi nhuận cao nhất trên thị trường chứng khoán, có thể coi là thước đo định giá thấp.

Một số mô hình đã xuất hiện:

1. Các nhà đầu tư đã đánh giá thấp quy mô thị trường, đặc biệt là khi đầu tư vào các công ty mở rộng thị trường hoặc thị trường dọc: Shopify, Guidewire, Zillow, AppFolio, v.v. cũng bị đánh giá thấp. Tương tự, trên thị trường tư nhân, các nhà đầu tư cũng đánh giá thấp các công ty phần mềm dọc như Toast và ServiceTitan.
2. Khi các mô hình kinh doanh mới vượt trội hơn mô hình cũ, các công ty được hưởng lợi từ sự mở rộng bội số: Tesla (ví dụ điển hình nhất) và, ở mức độ thấp hơn, tất cả các công ty phần mềm trong danh sách này đều chứng kiến bội số của họ được định hình lại so với các đối thủ cạnh tranh trước đây. Riêng Tesla hiện được định giá gần 1 nghìn tỷ đô la, gấp hơn hai lần tổng vốn hóa thị trường của tất cả các nhà sản xuất ô tô lớn khi công ty này gia nhập thị trường.
3. Các nhà đầu tư đang đánh giá thấp sức mạnh của nền tảng: ServiceNow, Palo Alto, Crowdstrike, Workday, Atlassian và Datadog đều đã mở rộng dòng sản phẩm của mình để tiếp cận các thị trường mới. Khi việc phát triển phần mềm trở nên dễ dàng hơn và sự khác biệt về công nghệ giữa các nền tảng thu hẹp lại, khách hàng ngày càng lựa chọn nền tảng thay vì các giải pháp điểm. Trong thời đại hợp nhất, việc nền tảng hóa là một điều tốt!

Điều này không có nghĩa là quy mô thị trường không quan trọng, mà nhằm nhấn mạnh rằng quy mô thị trường có thể dễ bị đánh giá sai.

5. Các công ty thường gắn chặt với làn sóng công nghệ mà họ dựa vào.

Nếu phần trước là phần "Quy mô Thị trường", thì phần này là phần "Tại sao lại là Bây giờ?". Một câu hỏi "Tại sao lại là Bây giờ?" nổi tiếng trong đầu tư mạo hiểm là: Tại sao công ty này không được thành lập trước đó? Những phát hiện mới nào hiện nay bảo đảm sự tồn tại của công ty này?

Trong hầu hết các trường hợp, câu trả lời là một làn sóng công nghệ mới đã giúp doanh nghiệp trở nên khả thi. Ngày nay, làn sóng đó chính là trí tuệ nhân tạo (AI). Trước đây, đó là internet, rồi đến công nghệ di động, rồi sự hội tụ của internet và di động, và cuối cùng là điện toán đám mây.

Dưới đây chúng ta có thể thấy ngày ra đời của các công ty có giá trị trên 5 tỷ đô la theo ngành:

Internet kết nối thế giới và tạo ra sự phát triển của các mô hình kinh doanh tổng hợp.

Công nghệ di động đã đưa điều này tiến xa hơn một bước, đưa internet vào tay mọi người và mở ra một bối cảnh mới cho thị trường tiêu dùng.

Fintech là một ví dụ hiếm hoi về cách quy định có thể thúc đẩy sự phát triển của các ngành công nghệ mới, đặc biệt là sau những năm 2010, khi ngành này phát triển mạnh mẽ sau khi Tu chính án Durbin được thực hiện.

Điện toán đám mây là làn sóng đột phá nhất trong lịch sử công nghệ, cho phép các công ty xây dựng phần mềm bằng phương thức thanh toán bằng thẻ tín dụng thay vì phải dựa vào các trung tâm dữ liệu.

Khi trí tuệ nhân tạo (AI) phát triển, những công ty nào sẽ được hưởng lợi và chúng sẽ trông như thế nào?

1. Các công cụ lập trình AI đang thúc đẩy hơn nữa sự phát triển của điện toán đám mây, cho phép không chỉ các nhà phát triển mà bất kỳ ai cũng có thể tạo ra phần mềm. Điều này sẽ mở ra một cuộc bùng nổ phần mềm tương tự như thời kỳ điện toán đám mây.
2. AI cũng mở ra khả năng tự động hóa quy trình làm việc bằng giọng nói và văn bản. Chúng ta đã thấy xu hướng này trong các lĩnh vực như lập trình, dịch vụ khách hàng và ghi âm hỗ trợ AI, nhưng nó sẽ mở rộng sang nhiều lĩnh vực khác trong tương lai.

Điều này đã mở rộng thị trường phần mềm theo những cách mà chúng ta chưa từng thấy trước đây. Ví dụ: không có công ty phần mềm hợp pháp nào trong tập dữ liệu này có giá trị định giá trên 5 tỷ đô la. Tuy nhiên, chỉ ba năm sau khi thành lập, Harvey đã đạt mức định giá 5 tỷ đô la.

Rex Woodbury đưa ra một thí nghiệm tư duy tuyệt vời về tình trạng hiện tại của AI:

Tôi thích phép so sánh giữa di động và đám mây của Alfred Lin. Trong kỷ nguyên di động, một bài học giá trị là phân tích các tính năng của iPhone và dự đoán những công ty nào có thể được hưởng lợi từ từng tính năng. Ông ấy đưa ra ví dụ về cách GPS cho phép tài xế giao hàng sử dụng Google Maps. Điều này đã dẫn đến sự ra đời của DoorDash.

Làn sóng công nghệ đã tạo ra một cơ hội hẹp cho các công ty mới xuất hiện và chúng ta đang chứng kiến cơ hội đó xuất hiện ngay lúc này.

6. Chuyện gì xảy ra tiếp theo?

Tuần trước, khi đọc cuốn Lịch sử của Will và Ariel Durant, tôi tình cờ đọc được câu này: Lịch sử chế giễu mọi nỗ lực nhét nó vào các khuôn mẫu lý thuyết hay khuôn khổ logic; nó liên tục thách thức những khái quát của chúng ta và lật đổ mọi quy tắc. Bản thân lịch sử vốn phức tạp và đa dạng, đầy những điều kỳ diệu và dị thường, giống như phong cách baroque.

Có lẽ bài viết này hơi ngớ ngẩn vì nó cố gắng đưa ngay cả những ngành công nghiệp có nhiều bất thường nhất vào một khuôn khổ logic!

Điều bất biến chính là bản chất con người. Nếu phân tích theo góc nhìn ngược lại, con người thường gặp khó khăn trong việc hình dung sự tăng trưởng theo cấp số nhân, ứng phó với những tình huống bất thường và đối mặt với sự bất định.

Để đối phó với sự không chắc chắn này, lựa chọn tốt nhất của chúng ta là:

1. Hiểu "mức giá cơ bản" cho loại hình công ty của bạn (điều gì có thể xảy ra)
2. Hiểu được sự khác biệt đến từ đâu (trong phần mềm, đôi khi chủ yếu là bán hàng và tiếp thị)
3. Hãy coi việc xác định quy mô thị trường như một bài tập nguyên tắc đầu tiên để giải quyết vấn đề hiện tại, thay vì chỉ là một bài tập khớp mẫu đơn giản
4. Giá trị của việc nhận ra rằng mỗi làn sóng công ty đều độc đáo và khó dự đoán chính là điều làm nên điều đó.

Steve Jobs đã nói về máy tính như sau: "Tôi nghĩ một trong những điều thực sự phân biệt chúng ta với các loài linh trưởng bậc cao là chúng ta là những người chế tạo công cụ... Với tôi, máy tính là công cụ tuyệt vời nhất mà chúng ta từng phát minh ra. Nó giống như chiếc xe đạp cho trí óc của chúng ta vậy."

Jobs đã đúng. Máy tính đã giải phóng một làn sóng sáng tạo chưa từng có.

Chúng ta đang chứng kiến sự ra đời của chiếc xe đạp tuyệt vời nhất dành cho trí tuệ con người. Đây quả là một thời điểm tuyệt vời để sống!

Tiêu đề gốc