2008 กำลังจะกลับมาอีกครั้ง? CDS กลับมาเป็นจุดสนใจของตลาดอีกครั้ง
- มุมมองหลัก: ความร้อนแรงของฟองสบู่หนี้สิน AI ผลักดันให้ปริมาณการซื้อขายสัญญาสวอปผิดนัดชำระหนี้ (CDS) เพิ่มขึ้นอย่างระเบิด ตลาดกำลังเปลี่ยนจากการป้องกันความเสี่ยงด้วยดัชนีไปสู่ CDS รายชื่อเดียว แนวโน้มนี้ทำให้ผู้ร่วมตลาดบางส่วนนึกถึงตลาดอนุพันธ์เครดิตก่อนวิกฤตการเงินปี 2007-2008
- ปัจจัยสำคัญ:
- ปริมาณการซื้อขาย CDS ที่เกี่ยวข้องกับ AI เช่น Oracle, SpaceX, Alphabet เฉลี่ยรายสัปดาห์พุ่งจากไม่ถึง 2 พันล้านดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคมเป็นกว่า 9 พันล้านดอลลาร์ในเดือนกันยายน เพิ่มขึ้นกว่า 4.5 เท่า ข้อมูลจาก Goldman Sachs แสดงให้เห็นว่าปริมาณการซื้อขาย CDS รายชื่อเดียวของ AI เพิ่มขึ้น 400% เมื่อเทียบปีต่อปี
- ตั้งแต่ต้นปี 2026 บริษัทที่เกี่ยวข้องกับ AI ได้ออกพันธบัตรสะสมประมาณ 466 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้นกว่า 3.6 เท่าจาก 101 พันล้านดอลลาร์ในช่วงเดียวกันของปี 2025 บริษัท AI ได้กลายเป็นกลุ่มผู้กู้รายใหญ่ที่สุดในตลาดพันธบัตร
- แรงกดดันด้านราคาชัดเจน: CDS อายุ 5 ปีของ Meta พุ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 108 จุดเบซิส Oracle พุ่งจาก 144 จุดเบซิสเมื่อต้นปีเป็น 322 จุดเบซิส SpaceX เพิ่มขึ้นสองเท่าจาก 110 จุดเบซิสเป็น 226 จุดเบซิส
- ตลาดหันมาใช้ CDS แทนออปชันขายหุ้น เนื่องจากการป้องกันความเสี่ยงของบริษัทคลาวด์คอมพิวติ้งขนาดยักษ์ด้วยออปชันนั้น "ยากมากและมีต้นทุนสูงมาก" ผู้ผลิตชิปอย่าง NVIDIA และ AMD ถูกมองว่าเป็นผู้กู้หลังจากให้สินเชื่อแก่ผู้ขาย ปริมาณการซื้อขาย CDS ที่เกี่ยวข้องพุ่งขึ้นประมาณ 10 เท่า
- CoreWeave กลายเป็นจุดที่เปราะบางที่สุด: CDS อายุ 5 ปีเสนอราคาประมาณ 1,090 จุดเบซิส สื่อถึงความน่าจะเป็นการผิดนัดชำระหนี้ภายในห้าปีประมาณ 63% ตลาดกำลังกำหนดราคาสำหรับสถานการณ์ผิดนัดชำระหนี้แล้ว ไม่ใช่เพียงการป้องกันความเสี่ยงจากส่วนชดเชยความเสี่ยง
- ห่วงโซ่การส่งผ่านขยายไปสู่สถาบันการเงิน: CDS ในกลุ่มการเงินและประกันก็เป็นที่ต้องการเช่นกัน ตลาดกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของการลงทุนของสถาบันในการปรับฐานของการซื้อขาย AI
- Goldman Sachs คาดการณ์ว่าขนาดการออกพันธบัตรโดยตรงของบริษัทคลาวด์คอมพิวติ้งขนาดยักษ์ในปี 2027 จะสูงถึง 420 พันล้านดอลลาร์อีกครั้ง การออกพันธบัตรใหม่แต่ละครั้งจะสร้างความต้องการป้องกันความเสี่ยงใหม่
ผู้เขียนต้นฉบับ: Zhao Ying
แหล่งที่มาต้นฉบับ: Wallstreetcn
ฟองสบู่หนี้สิน AI กำลังร้อนแรงขึ้น ปริมาณการซื้อขายสัญญา Credit Default Swap (CDS) พุ่งขึ้นอย่างระเบิด และวอลล์สตรีทกำลังกลับมาเผชิญกับกระแสการป้องกันความเสี่ยงที่ดูคุ้นเคยอีกครั้ง
จากข้อมูลวิจัยล่าสุดของ Morgan Stanley ในเดือนกันยายนปีนี้ ปริมาณการซื้อขายเฉลี่ยรายสัปดาห์ของ CDS ที่เกี่ยวข้องกับ Oracle, SpaceX, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom และ NVIDIA พุ่งทะลุ 9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เพิ่มขึ้นกว่าช่วงเดือนกรกฎาคมที่ต่ำกว่า 2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ถึงกว่า 4.5 เท่า
ในขณะเดียวกัน ข้อมูลจากแผนก Fixed Income, Currencies and Commodities (FICC) ของ Goldman Sachs ระบุว่า ปริมาณการซื้อขาย CDS ของชื่อเดียวที่เกี่ยวข้องกับ AI เพิ่มขึ้น 400% เมื่อเทียบปีต่อปี และจำนวนชื่อที่มีสภาพคล่องได้ขยายจาก 4 แห่งเป็น 10 ถึง 12 แห่ง ความเร็วในการขยายขนาดเช่นนี้ทำให้ผู้เข้าร่วมตลาดบางส่วนนึกถึงตลาดอนุพันธ์เครดิตในช่วงก่อนวิกฤตการเงินปี 2007 ถึง 2008
Avishek Biswas นักกลยุทธ์ด้านเครดิตของ Goldman Sachs ระบุในรายงานกลยุทธ์ตลาดเครดิตช่วงต้นเดือนตุลาคมว่า ปริมาณการซื้อขายตามมูลค่าที่ตราไว้ต่อชื่อต่อสัปดาห์ของ CDS ที่เกี่ยวข้องกับ AI ได้พุ่งขึ้นจาก 50 ถึง 100 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เมื่อปีที่แล้ว สู่ระดับหลายร้อยล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อวันในปัจจุบัน Manish Kabra หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์หุ้นสหรัฐฯ ของ Societe Generale กล่าวว่า CDS ได้กลายเป็น "เครื่องชี้วัดทิศทางสำคัญ" ในการวัดสถานะทางการเงินของบริษัท Hyperscaler และความรู้สึกโดยรวมต่อการซื้อขาย AI และได้จัดให้เป็นหนึ่งในการซื้อขายหลักในมุมมองหุ้นสหรัฐฯ ไตรมาสที่สี่ปี 2026 ของธนาคาร พร้อมกล่าวตรง ๆ ว่านักลงทุนควร "ดู CDS ไม่ใช่ดูกำไรต่อหุ้น"
ขนาดหนี้สิน AI ขยายตัวพุ่ง ส่งผลให้ตลาด CDS ระเบิดตาม
เบื้องหลังกระแสความร้อนแรงของ AI คือการขยายตัวของหนี้สินในขนาดที่ไม่เคยมีมาก่อน จากข้อมูลของ Morgan Stanley นับตั้งแต่ต้นปี 2026 บริษัทที่เกี่ยวข้องกับ AI ได้ออกพันธบัตรสะสมประมาณ 466 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เพิ่มขึ้นกว่าช่วงเดียวกันของปี 2025 ที่ 101 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ถึงกว่า 3.6 เท่า เมื่อบริษัท AI ก้าวขึ้นเป็นกลุ่มผู้กู้รายใหญ่ที่สุดในตลาดพันธบัตร ความต้องการการป้องกันความเสี่ยงจากการผิดนัดชำระที่เกี่ยวข้องกับชื่อเหล่านี้จึงเพิ่มขึ้นแบบทวีคูณตามไปด้วย
ในด้านราคา ตลาดได้ส่งสัญญาณแรงกดดันอย่างชัดเจน CDS อายุ 5 ปีของ Meta พุ่งขึ้นสู่จุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 108 จุดเบสิสพอยต์ในเดือนนี้ NVIDIA อยู่ที่ 101 จุดเบสิสพอยต์ ต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงของ Alphabet และ Amazon ก็ทำสถิติสูงสุดใหม่เช่นกัน ราคาเสนอ CDS ของ Oracle พุ่งจาก 144 จุดเบสิสพอยต์เมื่อต้นปีเป็น 322 จุดเบสิสพอยต์ ส่วน SpaceX เพิ่มขึ้นเท่าตัวจาก 110 จุดเบสิสพอยต์ ณ สิ้นเดือนมิถุนายนเป็น 226 จุดเบสิสพอยต์ ซึ่งเป็นระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์
Alisha Pasi ผู้เชี่ยวชาญด้านเครดิตข้ามสินทรัพย์ของ Goldman Sachs เปิดเผยในรายงานรายสัปดาห์ล่าสุดว่า ธนาคารเพิ่งได้รับคำถามเกี่ยวกับหนี้สินของ CoreWeave และ CDS ของ Oracle จากบัญชีที่ไม่ใช่Traditional เป็นจำนวนมากเป็นประวัติการณ์ ความต้องการที่แข็งแกร่งถึงขั้นทำให้ Goldman Sachs ตั้งการประชุมทางโทรศัพท์นักลงทุน AI ข้ามโครงสร้างเงินทุนขึ้นโดยเฉพาะ โดยมีผู้เข้าร่วมครอบคลุมหลายแผนก ได้แก่ หุ้นเทคโนโลยี สื่อสารและโทรคมนาคม หุ้นกู้แปลงสภาพ เงินสดระดับ investment grade และ "การซื้อขายหนี้ distressed/AI" ซึ่งแผนกหลังได้กลายเป็นสายงานอิสระแล้ว
เหตุใดจึงเลือก CDS แทน put option ของหุ้น
ในการเลือกเครื่องมือป้องกันความเสี่ยง ตลาดกำลังเกิดการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้าง Kabra จาก Societe Generale กล่าวตรง ๆ ว่า การใช้ put option ของหุ้นเพื่อป้องกันความเสี่ยงของบริษัท Hyperscaler นั้น "ยากมากและมีต้นทุนสูงมาก" ข้อสรุปนี้ explains เหตุใดบัญชีหุ้นจำนวนมากขึ้นจึงเริ่มข้ามประเภทสินทรัพย์ไปสู่ตลาดอนุพันธ์เครดิตเพื่อ mencari การป้องกันความเสี่ยง
Morgan Stanley ยังระบุในรายงาน "สถานะการระดมทุน AI: หยุดชั่วคราว而非ถอย" ที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 1 ตุลาคมว่า การซื้อการป้องกันความเสี่ยง CDS ที่เกี่ยวข้องกับ AI "ยังคงเป็นวิธีที่เราโปรดปรานในการเข้าร่วมธีม AI ในตลาดอนุพันธ์เครดิต" และคาดว่าความต้องการป้องกันความเสี่ยงที่ "ไม่ใช่เชิงเศรษฐกิจ" จะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง เนื่องจากธนาคารจำเป็นต้องบริหารความเสี่ยงจากคู่สัญญา
Miles McCarthy นักซื้อขาย IG ของ Goldman Sachs เคยระบุเช่นกันว่า ผู้ซื้อ CDS มีที่มาหลากหลาย: บัญชีบางส่วนทำการซื้อขายตามทิศทางด้วยมุมมองเครดิตแบบ levered หรือ unfunded บางส่วนใช้ประโยชน์จากความคลาดเคลื่อนของมูลค่าเชิงเปรียบเทียบระหว่าง CDS กับพันธบัตรในการ arbitrage และยังมีบัญชีหุ้นที่ใช้เพื่อป้องกันความเสี่ยงของพอร์ตหุ้นที่เกี่ยวข้องกับ AI ทั้งในตลาดสาธารณะและ private equity เป็นที่น่าสังเกตว่า เมื่อผู้ผลิตชิปอย่าง NVIDIA, AMD, Broadcom เริ่มให้ Seller financing และการค้ำประกันแก่ผู้ซื้อ ตลาดเริ่มมองพวกเขาเสมือนเป็นผู้กู้ ส่งผลให้ปริมาณการซื้อขาย CDS ที่เกี่ยวข้องพุ่งขึ้นประมาณ 10 เท่า
นอกจากนี้ ข้อมูลกลยุทธ์การขายเครดิตของ Goldman Sachs ระบุว่า สัปดาห์ที่แล้วดัชนี CDX IG ขยายขึ้นเพียง 4.4 จุดเบสิสพอยต์เป็น 62.5 จุดเบสิสพอยต์ ในขณะที่ชื่อหลัก ๆ ที่เกี่ยวข้องกับ AI เคลื่อนไหวได้ถึง 30 จุดเบสิสพอยต์ภายในวันเดียว ความแตกต่างนี้เป็นเหตุผลพื้นฐานที่ตลาดเปลี่ยนจากการป้องกันความเสี่ยงด้วยดัชนีไปสู่ CDS ของชื่อเดียว เพราะดัชนีไม่สามารถcaptureความเสี่ยงที่นักลงทุนถืออยู่จริงได้อย่างแม่นยำอีกต่อไป
CoreWeave: จุดที่เปราะบางที่สุด
ในบรรดาชื่อทั้งหมดที่เกี่ยวข้องกับ AI CoreWeave คือจุดกดดันที่ตลาดให้ความสนใจอย่างเข้มข้นที่สุด ตามรายงานของ Financial Times สหราชอาณาจักร CDS อายุ 5 ปีของ CoreWeave ปัจจุบันซื้อขายที่ประมาณ 1,090 จุดเบสิสพอยต์ การซื้อการป้องกันความเสี่ยง 10 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ต้องชำระล่วงหน้า 1.82 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ จากนั้นชำระเพิ่มเติมไตรมาสละ 125,000 ดอลลาร์สหรัฐฯ — ต้นทุนเฉพาะปีแรกคิดเป็นประมาณ 23% ของมูลค่าที่ตราไว้
Gavan Nolan นักวิเคราะห์เครดิตของ S&P Global ระบุว่า "เมื่อใดที่ CDS ของชื่อใดซื้อขายเกิน 1,000 จุดเบสิสพอยต์ ตรรกะการกำหนดราคาก็เริ่มเปลี่ยนไปสู่การคาดการณ์อัตราการชดใช้คืน" ซึ่งหมายความว่าตลาดกำลังกำหนดราคาสำหรับสถานการณ์ผิดนัดชำระ ไม่ใช่เพียงแค่ป้องกันความเสี่ยงจากส่วนชดเชยความเสี่ยงเท่านั้น
Goldman Sachs เคยปรับ上调อันดับเครดิตของ CoreWeave แต่ HSBC กลับให้ราคาเป้าหมาย 39 ดอลลาร์สหรัฐฯ และออกคำเตือนว่า "ยิ่งลงทุนมากเท่าไร มูลค่าที่ถูกทำลายก็ยิ่งมากขึ้นเท่านั้น" วันที่ 14 ตุลาคม CDS ของ CoreWeave ระหว่างวันพุ่งทะลุจาก 1,000 จุดเบสิสพอยต์เป็น 1,050 จุดเบสิสพอยต์ และปิดที่ 1,117 จุดเบสิสพอยต์ สะท้อนความน่าจะเป็นการผิดนัดชำระภายในห้าปีที่ประมาณ 63% ในขณะเดียวกัน Elice ผู้ให้บริการศูนย์ข้อมูลซึ่งเป็นการ IPO ขนาดใหญ่ที่สุดของเกาหลีใต้ ก็ดิ่งลง 32% ภายในไม่กี่วินาทีหลังเข้าซื้อขาย ซึ่งตอกย้ำข้อกังขาของตลาดต่อผลตอบแทนจากการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐาน AI
Robert Dafforn จาก Polus Capital กล่าวกับ Financial Times ว่า ลักษณะหมุนเวียนในห่วงโซ่การระดมทุน AI หมายความว่า "ไม่ว่าส่วนใดจะอ่อนแอที่สุด ส่วนนั้นจะฉุดระบบทั้งหมดก่อน"
จากเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงสู่สัญญาณความเสี่ยงเชิงระบบ
กระแส CDS ในปัจจุบันเป็นสัญญาณเตือนของความเสี่ยงเชิงระบบที่ลึกซึ้งกว่าหรือไม่
ในเชิงโครงสร้าง ความต้องการมีลักษณะเสริมสร้างตัวเอง Goldman Sachs คาดการณ์ว่าในปี 2027 การออกพันธบัตรโดยตรงของบริษัท Hyperscaler จะสูงถึง 420 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ อีกครั้ง บวกกับ project financing อีกประมาณ 300 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ การออกพันธบัตรใหม่แต่ละครั้งจะสร้างความต้องการป้องกันความเสี่ยงใหม่ และ Special Purpose Vehicle (SPV) การค้ำประกันสัญญาเช่า หรือข้อตกลงการจัดหาเงินทุนจากผู้ขายแต่ละแห่งที่ตั้งขึ้นใหม่ จะสร้างความเสี่ยงจากคู่สัญญารายใหม่
Pasi ยังระบุในรายงานว่า สัปดาห์นี้ CDS ของกลุ่มการเงินและประกันภัยก็ได้รับความนิยมเช่นกัน "ตลาดกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของการลงทุนของสถาบันเหล่านี้ในการปรับฐานของการซื้อขาย AI" — ซึ่งหมายความว่าห่วงโซ่การส่งผ่านได้ขยายจากผู้กู้ที่เกี่ยวข้องกับ AI ไปสู่ฐานะการเงินของสถาบันการเงินที่ถือพันธบัตรของพวกเขา
ข้อมูลของ Societe Generale ระบุว่า CDS อายุ 5 ปีของบริษัท Hyperscaler ได้เพิ่มขึ้นสะสมกว่าสองเท่าตั้งแต่ต้นปี 2025 ในขณะที่การประเมินมูลค่าด้วยอัตราส่วนราคาต่อกำไรล่วงหน้าลดลงตามไปด้วย ส่วนต่างระหว่างทั้งสองกำลังแคบลง
ครั้งสุดท้ายที่ตลาดเห็นบัญชีเงินจริงกลับเข้าสู่ตลาด CDS ของชื่อเดียวอย่างมีนัยสำคัญหลังจากเงียบหายไปกว่าปี 15 คือในปี 2007 ในเวลานั้น พวกเขาก็มีเหตุผลที่เพียงพอเช่นกัน
