ในตลาดหมีที่ขาดทุน ใครกำลังทำเงินเงียบๆ?

ต้นฉบับ | Odaily (@OdailyChina)

ผู้เขียน｜Azuma (@azuma_eth)

ตลาดยังคงซบเซาต่อเนื่อง กองทุนไม่ทำอะไร โปรโตคอลปิดตัว ผู้เล่นรายใหญ่เงียบเสียง นักลงทุนรายย่อยกำลังเสียหาย... ดูเหมือนว่าทุกภาคส่วนในอุตสาหกรรมตั้งแต่บนลงล่างต่างก็กำลังขาดทุน แต่ถึงแม้จะอยู่ในสภาพตลาดที่เย็นชาขนาดนี้ ก็ยังมีโครงการจำนวนน้อยนิดที่เครื่องพิมพ์เงินของพวกเขากำลังทำงานอย่างเต็มสูบ

กรณีล่าสุดคือ Polymarket ที่เปิดประตูค่าธรรมเนียมอย่างเต็มที่ ตั้งแต่ขยายขอบเขตค่าธรรมเนียมและปรับสูตรคำนวณค่าธรรมเนียมเมื่อไม่นานมานี้ (อ่านเพิ่มเติม: Hardcore Analysis of Polymarket's Fee Formula: How Did the Extreme Rate of 90+% Pop Up?) ความสามารถในการสร้างรายได้ของ Polymarket ได้เพิ่มขึ้นอย่างก้าวกระโดด ณ เวลาที่เขียนบทความนี้ รายได้ค่าธรรมเนียมสะสมของ Polymarket เกิน 24 ล้านดอลลาร์สหรัฐแล้ว โดยในวันที่ 2 เมษายน สร้างสถิติรายได้รายวันสูงถึง 1.5 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

ด้วยเหตุนี้ ผู้เขียนจึงลองไปดูอันดับรายได้บน Defillama เพื่อดูว่าในช่วงตลาดหมี มีธุรกิจใดบ้างที่ยังคงสร้างรายได้อย่างต่อเนื่อง และผลลัพธ์กลับค่อนข้างน่าประหลาดใจ: ธุรกิจหลักและแหล่งที่มาของรายได้ของโครงการที่ติดอันดับนั้นค่อนข้างชัดเจน เรียกได้ว่า "เรียบง่าย"

ดังที่แสดงในภาพด้านบน เชื่อว่าผู้เล่นส่วนใหญ่ที่อยู่ในตลาดคริปโตลึก แม้ไม่ดูคำตอบ ก็คงเดาชื่อส่วนใหญ่ได้ และอาจรู้ดีว่าพวกเขาทำธุรกิจอะไร แต่เมื่อชื่อเหล่านี้ถูกจัดเรียงอย่างเป็นระเบียบเข้าด้วยกัน ฉันกลับตระหนักขึ้นมาทันทีว่า แหล่งรายได้หลักของธุรกิจที่ทำเงินเหล่านี้มีความคล้ายคลึงกันสูง แทบจะสรุปเป็นสองหมวดหมู่ใหญ่ได้ นั่นคือ 1. ส่วนต่างดอกเบี้ย (Spread) และ 2. ภาษีการซื้อขาย (ค่าธรรมเนียม)

อย่างแรกคือส่วนต่างดอกเบี้ย โดยพื้นฐานแล้วนี่คือการทำหน้าที่เป็น "ตัวกลางทางการเงิน" ตรรกะหลักคือการระดมทุนด้วยต้นทุนที่ค่อนข้างต่ำ และนำเงินไปลงทุนด้วยผลตอบแทนที่ค่อนข้างสูง ใช้เวลาในการสะสมส่วนต่างระหว่างรายได้และต้นทุนทีละน้อย — รายได้ของธุรกิจประเภทนี้ขึ้นอยู่กับขนาดและระยะเวลาของเงินที่ถูกฝากไว้ ยิ่งขนาดใหญ่และเวลายาวนาน รายได้ก็ยิ่งสูง

ผู้ออกสเตเบิลคอยน์อย่าง Tether, Circle ฯลฯ อยู่ในหมวดหมู่นี้ รายได้หลักมาจากดอกเบี้ยที่ได้จากการนำเงินสำรองไปลงทุนในสินทรัพย์เช่นพันธบัตรรัฐบาลอเมริกัน ต้นทุนหลักคือเงินอุดหนุนที่จ่ายให้กับพันธมิตรและผู้ใช้ ส่วนต่างระหว่างสองสิ่งนี้คือกำไร โปรโตคอลให้ยืมอย่าง Aave ก็อยู่ในหมวดหมู่นี้ ส่วนต่างคือความแตกต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ที่ค่อนข้างสูงกับอัตราดอกเบี้ยเงินฝากที่ค่อนข้างต่ำ บริการสเตกกิ้งสภาพคล่อง (LST) อย่าง Lido ก็ไม่ต่างกัน โดยจะหักเปอร์เซ็นต์หนึ่งจากรางวัลการสเตก ETH ดั้งเดิมเป็นค่าบริการ ซึ่งนี่ก็ถือเป็นส่วนต่างดอกเบี้ยเช่นกัน

อย่างที่สองคือภาษีการซื้อขาย ธุรกิจประเภทนี้เข้าใจได้ง่ายกว่า ตราบใดที่มีกิจกรรมที่เกี่ยวข้องกับการซื้อขาย (รวมถึงการสร้างโทเคน) เกิดขึ้น ตัวธุรกิจก็สามารถ "เก็บภาษี" ในรูปแบบของค่าธรรมเนียมในแต่ละกิจกรรม — รายได้ของธุรกิจประเภทนี้ขึ้นอยู่กับขนาดการซื้อขายของแต่ละกิจกรรมและความถี่ของกิจกรรม ยิ่งขนาดใหญ่และความถี่สูง รายได้ก็ยิ่งสูง

ไม่ว่าจะเป็น Hyperliquid, EdgeX ที่เน้นการซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้า Polymarket ที่เน้นการซื้อขายตามเหตุการณ์ pump.fun, GMGN, Axiom, four.meme ที่เน้นการซื้อขาย Meme Aerodrome, Jupiter, Phantom (รายได้หลักมาจากค่าธรรมเนียม Swap ด้านหน้าของกระเป๋าเงิน) ที่เน้นการซื้อขายสปอต หรือ Courtyard, Fragment ที่เน้นการซื้อขาย NFT (น่าประหลาดใจที่ประเภทนี้ยังติดอันดับได้) แหล่งรายได้หลักของพวกเขาล้วนเป็นภาษีการซื้อขาย

กรณีพิเศษเพียงไม่กี่กรณีในรายการอันดับคือ Grayscale, Chanilink และ Titan Builder Grayscale ดูค่อนข้างแปลกในที่นี้ รายได้หลักมาจากค่าธรรมเนียมการจัดการ ETF และกองทุน โดยพื้นฐานแล้วเป็นธุรกิจจัดการสินทรัพย์แบบดั้งเดิมที่มุ่งเน้นตลาดคริปโตเคอร์เรนซี Chanilink นั้นน่าพูดถึงมาก รายได้หลักมาจากค่าบริการข้อมูลที่โครงการจ่ายเมื่อเรียกใช้ oracle (ในแง่หนึ่งสามารถจัดเป็นภาษีการซื้อขายได้) ซึ่งดู更像ธุรกิจ SaaS บนเชนแบบ B2B แต่ดังที่คุณเห็น เส้นทางนี้จะมีเอฟเฟกต์แมทธิว (ผู้รวยยิ่งรวย) ที่เด่นชัดกว่าสายอื่น Titan Builder เป็นปรากฏการณ์ที่เกิดขึ้นโดยบังเอิญล้วนๆ นี่คือผู้ให้บริการสร้างบล็อก (block builder) โดยปกติไม่ใช่ธุรกิจที่ทำกำไรสูงมาก การที่ติดอันดับเป็นเพราะ Titan Builder ได้ส่วนแบ่งที่ใหญ่ที่สุดจากเหตุการณ์ sandwich attack การซื้อขาย AAVE มูลค่ามหาศาลเมื่อเดือนที่แล้ว (ดูรายละเอียดเพิ่มเติม: 50 ล้าน USDT แลกกลับมาเป็น 35,000 ดอลลาร์สหรัฐ AAVE: ภัยพิบัติเกิดขึ้นได้อย่างไร?)

หมายเหตุจาก Odaily: นี่แหละที่เรียกว่า สามปีไม่เปิดร้าน เปิดร้านทีกินได้สามปี

ดังนั้นข้อสรุปจึงชัดเจนแล้ว โครงการที่ยังคงสร้างรายได้อย่างต่อเนื่องในตลาดหมี ไม่ใช่โครงการที่ไล่ตามกลไกที่ซับซ้อนและโอกาสความเสี่ยงสูง แต่เป็นธุรกิจที่สามารถดำเนินการต่อเนื่องได้ด้วยโมเดลรายได้ที่เรียบง่ายและชัดเจน ในตลาดคริปโตเคอร์เรนซีที่ยังคงผันผวน โมเดลรายได้ที่เรียบง่ายกลับแสดงความยืดหยุ่นที่แข็งแกร่งกว่า ทนทานต่อการทดสอบของความผันผวนของตลาดได้ดีกว่า

แต่โมเดลรายได้ที่เรียบง่ายกว่า ไม่ได้หมายความว่าธุรกิจเหล่านี้ "ทำได้ง่ายกว่า" เลย ในทางตรงกันข้าม หลังโมเดลรายได้ที่เรียบง่าย มักซ่อนอยู่ซึ่งบริการผลิตภัณฑ์ที่ซับซ้อนกว่าและการจัดการดำเนินงานที่ละเอียดอ่อน นี่คือจุดที่ผู้เล่นชั้นนำที่ติดอันดับได้ "แข่งขัน" จนเกิดความแตกต่างอย่างแท้จริง ตั้งแต่การออกแบบการโต้ตอบ (UX/UI) การสะสมสภาพคล่อง การจัดการความเสี่ยง ไปจนถึงการสื่อสารและรับฟังความคิดเห็นจากผู้ใช้... การจะก้าวขึ้นมาโดดเด่นในการแข่งขันในตลาดที่มีอยู่ (存量市场) ที่ดุเดือดนี้ จำเป็นต้องทุ่มเทความพยายามมากขึ้นในผลิตภัณฑ์และบริการ

ฤดูหนาวของคริปโตเคอร์เรนซียังไม่จบลง โครงการที่สามารถอยู่รอดหรือแม้แต่ทำกำไรได้จริง มักเป็นโครงการที่ผสมผสานโมเดลรายได้ที่เรียบง่ายเข้ากับบริการผลิตภัณฑ์ที่ซับซ้อนได้อย่างยืดหยุ่น บางทีนี่อาจเป็นรหัสผ่านระยะยาวที่จะพาข้ามผ่านทั้งตลาดกระทิงและตลาดหมี