บทความต้นฉบับโดย Prathik Desai

คำแปลต้นฉบับ: Saoirse, Foresight News

ในช่วงปลายทศวรรษ 1980 นาธาน โมสต์ ทำงานที่ตลาดหลักทรัพย์อเมริกัน แต่เขาไม่ใช่นายธนาคารหรือเทรดเดอร์ แต่เขาเป็นนักฟิสิกส์ที่มีประสบการณ์ยาวนานในด้านโลจิสติกส์ รวมถึงการขนส่งโลหะและสินค้าโภคภัณฑ์ เขาไม่ได้มุ่งเน้นไปที่ตราสารทางการเงิน แต่มุ่งเน้นไปที่ระบบที่ใช้งานได้จริง

ในเวลานั้น กองทุนรวมเป็นช่องทางหลักที่นักลงทุนใช้ในการเข้าถึงตลาดในวงกว้าง แม้ว่าผลิตภัณฑ์ดังกล่าวจะเปิดโอกาสให้นักลงทุนได้ลงทุนอย่างหลากหลาย แต่ก็มีความล่าช้าในการซื้อขาย กล่าวคือ นักลงทุนไม่สามารถซื้อขายได้ตลอดเวลาในระหว่างวันซื้อขาย และต้องรอให้ตลาดปิดทำการก่อนจึงจะทราบราคาซื้อขายหลังจากส่งคำสั่งซื้อขาย (ซึ่งควรสังเกตว่ารูปแบบการซื้อขายนี้ยังคงใช้อยู่ในปัจจุบัน) สำหรับนักลงทุนที่คุ้นเคยกับการซื้อขายหุ้นรายตัวแบบเรียลไทม์ ประสบการณ์การซื้อขายที่ล่าช้าเช่นนี้ถือว่าล้าสมัยไปแล้ว

เพื่อจุดประสงค์นี้ นาธาน โมสต์ จึงเสนอวิธีแก้ปัญหา: พัฒนาผลิตภัณฑ์ที่ติดตามดัชนี S&P 500 แต่สามารถซื้อขายได้เหมือนหุ้นตัวเดียว กล่าวคือ ดัชนีทั้งหมดมีโครงสร้าง บรรจุ และจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ในรูปแบบใหม่ แนวคิดนี้ถูกตั้งคำถามในตอนแรก ตรรกะการออกแบบของกองทุนรวมแตกต่างจากการซื้อขายหุ้น กรอบกฎหมายที่เกี่ยวข้องยังคงว่างเปล่า และดูเหมือนว่าตลาดจะไม่มีความต้องการเช่นนี้

แต่เขายังคงยืนกรานที่จะผลักดันแผนดังกล่าวต่อไป

เมื่อ Standard & Poor’s Depositary Receipt (SPDR) เปิดตัวในปี 1993 ภายใต้สัญลักษณ์ SPY ถือเป็นกองทุน ETF ตัวแรกที่ซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ (ETF) ถือเป็นเครื่องมือการลงทุนที่ซื้อขายหุ้นหลายร้อยตัว เดิมที SPDR ถูกมองว่าเป็นผลิตภัณฑ์เฉพาะกลุ่ม แต่ต่อมาได้กลายเป็นหนึ่งในหลักทรัพย์ที่มีการซื้อขายอย่างคึกคักที่สุดในโลก ในวันซื้อขายส่วนใหญ่ ปริมาณการซื้อขายของ SPY สูงกว่าหุ้นที่ SPY ติดตามเสียอีก สภาพคล่องของผลิตภัณฑ์สังเคราะห์นี้สูงกว่าสินทรัพย์อ้างอิง

ในปัจจุบัน ประวัติศาสตร์นี้กลับให้ความรู้แก่เราอีกครั้ง ไม่ใช่เพราะการเกิดขึ้นของกองทุนใหม่ แต่เป็นเพราะการเปลี่ยนแปลงที่เกิดขึ้นบนบล็อคเชน

แพลตฟอร์มการลงทุน เช่น Robinhood, Backed Finance, Dinari และ Republic กำลังเปิดตัวหุ้นโทเค็น ซึ่งเป็นสินทรัพย์ที่ใช้บล็อคเชน โดยมีจุดมุ่งหมายเพื่อสะท้อนราคาหุ้นของบริษัทเอกชน เช่น Tesla, Nvidia และแม้แต่ OpenAI

โทเค็นเหล่านี้ถูกจัดวางให้เป็น "เครื่องมือรับความเสี่ยง" มากกว่าจะเป็นใบรับรองความเป็นเจ้าของ และผู้ถือครองไม่ใช่ผู้ถือหุ้นหรือมีสิทธิ์ออกเสียง นี่ไม่ใช่การซื้อหุ้นในความหมายดั้งเดิม แต่เป็นการถือครองโทเค็นที่เชื่อมโยงกับราคาหุ้น ความแตกต่างนี้มีความสำคัญอย่างยิ่งและก่อให้เกิดข้อถกเถียง OpenAI และ Elon Musk ได้แสดงความกังวลเกี่ยวกับหุ้นโทเค็นที่ Robinhood จัดหาให้

@OpenAINewsroom

ในเวลาต่อมา CEO ของ Robinhood อย่าง Tenev จำเป็นต้องชี้แจงว่าโทเค็นเหล่านี้เป็นช่องทางสำหรับนักลงทุนรายย่อยในการเข้าถึงสินทรัพย์ส่วนตัวเหล่านี้

โทเค็นเหล่านี้แตกต่างจากหุ้นแบบดั้งเดิมที่ออกโดยบริษัทต่างๆ ตรงที่ถูกสร้างขึ้นโดยบุคคลที่สาม บางแพลตฟอร์มอ้างว่ามีการสนับสนุนแบบ 1:1 โดยการโฮสต์หุ้นจริง ในขณะที่บางแพลตฟอร์มเป็นสินทรัพย์สังเคราะห์ทั้งหมด แม้ว่าประสบการณ์การซื้อขายจะคุ้นเคยกันดี โดยมีการเคลื่อนไหวของราคาที่สอดคล้องกับหุ้นและมีอินเทอร์เฟซที่คล้ายกับแอปพลิเคชันของโบรกเกอร์ แต่สาระสำคัญทางกฎหมายและการเงินเบื้องหลังมักจะอ่อนแอกว่า

ถึงกระนั้น ก็ยังดึงดูดนักลงทุนบางประเภท โดยเฉพาะนักลงทุนนอกสหรัฐฯ ที่ไม่สามารถเข้าถึงหุ้นสหรัฐฯ ได้โดยตรง หากคุณอาศัยอยู่ในลากอส มะนิลา หรือมุมไบ การลงทุนใน Nvidia มักต้องเปิดบัญชีนายหน้าซื้อขายหลักทรัพย์ต่างประเทศ ปฏิบัติตามข้อกำหนดเงินฝากขั้นต่ำที่สูง และผ่านกระบวนการชำระราคาที่ยาวนาน หุ้นโทเค็น ซึ่งเป็นโทเค็นที่ซื้อขายบนเครือข่ายและติดตามหุ้นอ้างอิงในตลาดหลักทรัพย์ ช่วยขจัดอุปสรรคในการซื้อขายเหล่านั้น ไม่ต้องใช้สาย ไม่ต้องกรอกแบบฟอร์ม ไม่มีข้อจำกัดในการเข้า เพียงแค่มีกระเป๋าเงินและตลาดซื้อขาย

ช่องทางการลงทุนนี้อาจดูแปลกใหม่ แต่กลไกการดำเนินงานมีความคล้ายคลึงกับตราสารทางการเงินแบบดั้งเดิม อย่างไรก็ตาม ปัญหาในทางปฏิบัติยังคงมีอยู่ แพลตฟอร์มส่วนใหญ่ เช่น Robinhood, Kraken และ Dinari ไม่ได้ให้บริการในตลาดเกิดใหม่นอกตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ ยกตัวอย่างเช่น ยังไม่เป็นที่แน่ชัดว่าผู้ใช้ชาวอินเดียสามารถซื้อหุ้นโทเคนผ่านช่องทางเหล่านี้ได้อย่างถูกกฎหมายหรือจริงหรือไม่ หากหุ้นโทเคนต้องการขยายการมีส่วนร่วมในตลาดโลกอย่างแท้จริง อุปสรรคที่พวกเขาเผชิญจะไม่เพียงแต่เป็นเรื่องทางเทคนิคเท่านั้น แต่ยังรวมถึงความท้าทายอื่นๆ อีกมากมาย เช่น กฎระเบียบ ภูมิภาค และโครงสร้างพื้นฐาน

ตรรกะการดำเนินการอนุพันธ์

สัญญาซื้อขายล่วงหน้าเป็นช่องทางการซื้อขายที่อิงตามการคาดการณ์มาอย่างยาวนาน โดยไม่ต้องถือครองสินทรัพย์อ้างอิงโดยตรง ส่วนออปชันเปิดโอกาสให้นักลงทุนสามารถเดิมพันขนาด จังหวะเวลา หรือทิศทางการเคลื่อนไหวของหุ้นได้โดยไม่ต้องซื้อหุ้นจริง ไม่ว่ากรณีใด เครื่องมือเหล่านี้ได้กลายเป็น “ช่องทางทางเลือก” สำหรับการลงทุนในสินทรัพย์อ้างอิง

การกำเนิดของหุ้นโทเค็นก็เป็นไปตามตรรกะที่คล้ายคลึงกัน พวกมันไม่ได้อ้างว่าจะมาแทนที่ตลาดหุ้นแบบดั้งเดิม แต่เป็นอีกช่องทางหนึ่งสำหรับผู้ที่ถูกกีดกันจากการลงทุนสาธารณะมาเป็นเวลานานให้เข้ามามีส่วนร่วม

การพัฒนาอนุพันธ์ใหม่ๆ มักดำเนินไปในรูปแบบเดิมๆ คือ ตลาดเต็มไปด้วยความสับสนในช่วงแรกเริ่ม นักลงทุนไม่แน่ใจเกี่ยวกับการกำหนดราคา เทรดเดอร์กังวลกับความเสี่ยง และหน่วยงานกำกับดูแลก็อยู่นอกตลาด จากนั้นนักเก็งกำไรก็เข้าสู่ตลาด ทดสอบขอบเขตของผลิตภัณฑ์ และใช้ประโยชน์จากความไม่มีประสิทธิภาพของตลาดเพื่อเก็งกำไร หากผลิตภัณฑ์นั้นพิสูจน์ได้ว่าใช้งานได้จริง ก็จะค่อยๆ ได้รับการยอมรับจากผู้เข้าร่วมหลัก และในที่สุดก็กลายเป็นโครงสร้างพื้นฐานของตลาด เช่นเดียวกับสัญญาซื้อขายล่วงหน้าดัชนี ETF และแม้แต่ CME (Chicago Mercantile Exchange) และอนุพันธ์ Bitcoin ของ Binance เดิมทีแล้ว อนุพันธ์เหล่านี้ไม่ได้มีไว้สำหรับนักลงทุนทั่วไป แต่เป็นเหมือนสนามเด็กเล่นสำหรับนักเก็งกำไร แม้ว่าธุรกรรมจะรวดเร็วและมีความเสี่ยงมากกว่า แต่ก็มีความยืดหยุ่นมากกว่าเช่นกัน

หุ้นโทเค็นอาจดำเนินตามเส้นทางเดียวกัน: ขั้นแรก นักลงทุนรายย่อยใช้เพื่อเก็งกำไรในสินทรัพย์ที่ซื้อได้ยาก เช่น OpenAI หรือบริษัทที่ไม่ได้จดทะเบียน จากนั้น ผู้ทำการเก็งกำไรจะพบว่าความแตกต่างของราคาระหว่างโทเค็นและหุ้นสามารถทำกำไรได้ และก็ทำตาม หากปริมาณการซื้อขายสามารถคงที่ได้และโครงสร้างพื้นฐานสามารถตามทันได้ ภาคส่วนสถาบันต่างๆ ก็อาจเข้าร่วมด้วย โดยเฉพาะในเขตอำนาจศาลที่มีกรอบการปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ที่ดี

ตลาดช่วงแรกอาจดูวุ่นวาย: สภาพคล่องไม่เพียงพอ สเปรดระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายสูง และราคาพุ่งขึ้นอย่างกะทันหันในช่วงสุดสัปดาห์ แต่ตลาดอนุพันธ์มักจะเป็นแบบนี้ในช่วงแรกเสมอ ตลาดอนุพันธ์ไม่ใช่แบบจำลองที่สมบูรณ์แบบ แต่เป็นเหมือนการทดสอบภาวะวิกฤตมากกว่า คือปล่อยให้ตลาดดูว่ามีอุปสงค์เพียงพอหรือไม่ก่อนที่สินทรัพย์จะปรับตัว

โมเดลนี้มีประเด็นที่น่าสนใจอย่างหนึ่ง ซึ่งสามารถเรียกได้ว่าเป็นข้อดีหรือข้อเสีย ขึ้นอยู่กับว่าคุณคิดอย่างไร นั่นก็คือ ปัญหาความแตกต่างของเวลา

ตลาดหุ้นแบบดั้งเดิมมีเวลาเปิดและปิดทำการ และตราสารอนุพันธ์หุ้นส่วนใหญ่ก็ซื้อขายตามเวลาของตลาดหุ้นเช่นกัน แต่หุ้นโทเคนไม่ได้ปฏิบัติตามกฎนี้ ตัวอย่างเช่น หุ้นสหรัฐฯ ปิดที่ 130 ดอลลาร์ในวันศุกร์ และจู่ๆ ก็มีข่าวใหญ่เกิดขึ้นในวันเสาร์ (เช่น การรั่วไหลของรายงานทางการเงินในช่วงต้น หรือเหตุการณ์ทางภูมิรัฐศาสตร์) ณ เวลานี้ หุ้นยังไม่เปิดทำการ แต่โทเคนอาจเริ่มปรับตัวสูงขึ้นหรือลดลง ด้วยวิธีนี้ นักลงทุนจึงสามารถรับผลกระทบจากข่าวได้เมื่อตลาดหุ้นปิดทำการ

ความแตกต่างของเวลาจะกลายเป็นปัญหาเฉพาะเมื่อปริมาณการซื้อขายหุ้นโทเค็นสูงกว่าหุ้นแบบดั้งเดิมอย่างมาก ตลาดฟิวเจอร์สตอบสนองต่อปัญหาเหล่านี้ด้วยอัตราเงินทุนและการปรับมาร์จิ้น ขณะที่ ETF พึ่งพาผู้สร้างสภาพคล่องและกลไกการเก็งกำไร (arbitrage) ที่กำหนดเพื่อรักษาเสถียรภาพราคา แต่หุ้นโทเค็นยังไม่มีกลไกเหล่านี้ ดังนั้นราคาจึงอาจผันผวน สภาพคล่องอาจไม่เพียงพอ และความสามารถในการรักษาราคาให้ทันกับราคาหุ้นนั้นขึ้นอยู่กับความน่าเชื่อถือของผู้ออกหลักทรัพย์เป็นหลัก

แต่ความไว้วางใจเช่นนี้กลับสั่นคลอน ยกตัวอย่างเช่น เมื่อ Robinhood เปิดตัวหุ้นโทเค็นของ OpenAI และ SpaceX ในสหภาพยุโรป ทั้งสองบริษัทปฏิเสธการมีส่วนร่วม โดยอ้างว่าไม่ได้ร่วมมือหรือความสัมพันธ์อย่างเป็นทางการกับบริษัท

นี่ไม่ได้หมายความว่ามีบางอย่างผิดปกติกับหุ้นโทเค็น แต่คุณต้องคิดให้ชัดเจนว่า ในเวลานี้ คุณกำลังซื้อหุ้นที่มีความเสี่ยงด้านราคาหรือหุ้นอนุพันธ์สังเคราะห์ที่มีสิทธิและการเรียกร้องที่ไม่ชัดเจน

@amitisinvesting

สำหรับคุณที่กำลังกังวลเกี่ยวกับเรื่องนี้ ฟังนะ มันไม่ใช่เรื่องใหญ่เลย

OpenAI ออกแถลงการณ์นี้เพื่อความปลอดภัย เพราะอย่างไรเสียพวกเขาก็ต้องทำเช่นนั้น

ในทางกลับกัน Robinhood เพิ่งเปิดตัวโทเค็นเพื่อติดตามการประเมินมูลค่าของ OpenAI ในตลาดเอกชน เช่นเดียวกับโทเค็นของบริษัทอื่น ๆ กว่า 200 แห่งบนแพลตฟอร์มของพวกเขา

คุณไม่ได้ซื้อหุ้นในบริษัทเหล่านี้จริงๆ แต่หุ้นนั้นเป็นเพียงใบรับรองเท่านั้น รูปแบบดิจิทัลของสินทรัพย์เหล่านี้คือสิ่งสำคัญ

ในอนาคตจะมีตลาดแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์หลายพันแห่งที่ให้คุณซื้อขาย OpenAI ได้ ไม่ว่าจะเป็นแบบส่วนตัวหรือแบบสาธารณะ เมื่อถึงตอนนั้น สภาพคล่องจะมีมาก ส่วนต่างราคาเสนอซื้อ-เสนอขายจะแคบลงอย่างมาก และผู้คนทั่วโลกจะสามารถซื้อขายได้

และ Robinhood ก็ได้ก้าวขั้นนี้ก่อน~

สถาปัตยกรรมพื้นฐานของผลิตภัณฑ์เหล่านี้มีความหลากหลายเช่นกัน บางส่วนออกภายใต้กรอบการกำกับดูแลของยุโรป ขณะที่บางส่วนอาศัยสัญญาอัจฉริยะและผู้ดูแลสินทรัพย์ดิจิทัลนอกประเทศ แพลตฟอร์มบางแห่ง เช่น Dinari กำลังพยายามใช้รูปแบบการดำเนินงานที่สอดคล้องมากขึ้น ขณะที่แพลตฟอร์มส่วนใหญ่ยังคงทดสอบขอบเขตของกฎหมายอยู่

หน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์ของสหรัฐฯ ยังไม่ได้แสดงจุดยืนที่ชัดเจน แม้ว่าสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) ของสหรัฐฯ ได้แสดงจุดยืนเกี่ยวกับการออกโทเคนและสินทรัพย์ดิจิทัลแล้ว แต่การแปลงหุ้นแบบดั้งเดิมให้เป็นโทเคนยังคงอยู่ในพื้นที่สีเทา แพลตฟอร์มต่างๆ จึงมีความระมัดระวังอย่างมากในเรื่องนี้ ยกตัวอย่างเช่น Robinhood เปิดตัวผลิตภัณฑ์ในสหภาพยุโรปก่อน และไม่กล้าเปิดตัวในสหรัฐอเมริกา

แต่ความต้องการก็ชัดเจนอยู่แล้ว

แพลตฟอร์ม Republic มอบช่องทางการลงทุนแบบสังเคราะห์ให้กับบริษัทเอกชนอย่าง SpaceX และ Backed Finance นำเสนอแพ็คเกจหุ้นสาธารณะและออกจำหน่ายผ่านเครือข่าย Solana ความพยายามเหล่านี้ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้น แต่ก็ไม่เคยหยุดนิ่ง รูปแบบเบื้องหลังเหล่านี้สัญญาว่าจะแก้ปัญหาอุปสรรคในการมีส่วนร่วม มากกว่าที่จะแก้ปัญหาตรรกะของการเงินเอง หุ้นโทเค็นอาจไม่ได้เพิ่มผลตอบแทนจากการถือหุ้น เพราะไม่ได้มีจุดประสงค์ที่จะทำเช่นนั้นเลย บางทีมันอาจต้องการทำให้คนทั่วไปมีส่วนร่วมได้ง่ายขึ้น

สำหรับนักลงทุนรายย่อย การสามารถมีส่วนร่วมได้มักเป็นสิ่งสำคัญที่สุด จากมุมมองนี้ หุ้นโทเคนไม่ได้แข่งขันกับหุ้นแบบดั้งเดิม แต่แข่งขันกันบน "ความสะดวกในการมีส่วนร่วม" หากนักลงทุนสามารถรับรู้ถึงการขึ้นและลงของหุ้น Nvidia ได้เพียงไม่กี่คลิกบนแอปพลิเคชันที่ถือ stablecoin พวกเขาอาจไม่สนใจว่าหุ้นนั้นเป็นผลิตภัณฑ์สังเคราะห์หรือไม่

ความต้องการนี้เคยมีมาก่อน กองทุนซื้อขายแลกเปลี่ยน SPY ได้พิสูจน์แล้วว่าผลิตภัณฑ์สำเร็จรูปสามารถกลายเป็นตลาดซื้อขายหลักได้ เช่นเดียวกับตราสารอนุพันธ์อื่นๆ เช่น สัญญาซื้อขายส่วนต่าง (CFD) สัญญาซื้อขายล่วงหน้า สัญญาซื้อขายล่วงหน้าออปชัน และอื่นๆ เดิมทีผลิตภัณฑ์สำเร็จรูปเหล่านี้เป็นเพียงเครื่องมือสำหรับเทรดเดอร์ แต่ในที่สุดก็ขยายฐานผู้ใช้ให้กว้างขวางขึ้น

อนุพันธ์เหล่านี้มักจะเคลื่อนไหวไปข้างหน้าสินทรัพย์อ้างอิง และในระหว่างที่ตลาดผันผวน อนุพันธ์จะจับอารมณ์ได้เร็วกว่าตลาดแบบดั้งเดิมที่ตอบสนองช้า ทำให้เกิดความกลัวหรือความโลภมากขึ้น

หุ้นโทเค็นอาจดำเนินตามเส้นทางที่คล้ายกัน

โครงสร้างพื้นฐานในปัจจุบันยังอยู่ในช่วงเริ่มต้น สภาพคล่องบางครั้งก็ดี บางครั้งก็แย่ และกรอบการกำกับดูแลก็คลุมเครือ แต่หลักการพื้นฐานนั้นชัดเจน นั่นคือ การผลิตสิ่งที่สะท้อนราคาสินทรัพย์ ซื้อง่าย และคนทั่วไปก็ยินดีใช้ หากสามารถรักษา "ทางเลือก" นี้ให้คงที่ ปริมาณการซื้อขายก็จะไหลเข้ามามากขึ้น สุดท้ายแล้ว มันจะไม่ใช่เงาของสินทรัพย์อ้างอิงอีกต่อไป แต่จะกลายเป็นใบพัดของตลาด

ในตอนแรก Nathan Most ไม่ได้วางแผนที่จะปรับเปลี่ยนตลาดหุ้น เขาเพียงแต่มองเห็นช่องโหว่ด้านประสิทธิภาพและต้องการหาวิธีที่ราบรื่นยิ่งขึ้นในการโต้ตอบ ปัจจุบัน ผู้ให้บริการโทเค็นในปัจจุบันก็กำลังทำเช่นเดียวกัน เพียงแต่พวกเขาได้แทนที่ "แพ็คเกจ" กองทุนแห่งปีด้วยสัญญาอัจฉริยะ

เป็นเรื่องที่น่าจับตามองอย่างยิ่งว่าเครื่องมือใหม่ๆ เหล่านี้จะสามารถรักษาความน่าเชื่อถือไว้ได้หรือไม่เมื่อตลาดตกต่ำ เพราะท้ายที่สุดแล้ว เครื่องมือเหล่านี้ไม่ใช่หุ้นจริงและไม่ได้อยู่ภายใต้การกำกับดูแล เป็นเพียง "เครื่องมือสำหรับเข้าถึงหุ้น" เท่านั้น แต่สำหรับหลายคนที่อยู่ห่างไกลจากระบบการเงินแบบดั้งเดิมหรืออาศัยอยู่ในพื้นที่ห่างไกล การสามารถ "เข้าถึง" พวกเขาได้ก็เพียงพอแล้ว

ลิงค์ต้นฉบับ