ในช่วงแรก ๆ ของการเปิดตัว Uniswap V3 LP จำนวนมากที่เข้าร่วมตลาดเป็นรายแรกที่ทำ V3 มีอัตราผลตอบแทนจากค่าธรรมเนียมที่สูงมาก แต่ช่วงเวลาดีๆ นั้นไม่นาน ตลาดการเข้ารหัสทั้งหมดประสบปัญหาราคาลดลงอย่างรวดเร็วในปลายเดือนพฤษภาคม V3 LP จำนวนมากพบว่าไม่เพียงแต่ตำแหน่งการทำตลาดของพวกเขากลายเป็นตำแหน่งที่มีราคาค่อนข้างต่ำในคู่การซื้อขายเท่านั้น และระดับการสูญเสียของตำแหน่งทั้งหมดในความผันผวนของตลาดเพิ่มขึ้นอย่างมากเมื่อเทียบกับการสร้างตลาด V2

ดังนั้น การเปลี่ยนแปลงของความเสี่ยงที่เกิดจาก LPs ของ Uniswap V3 เมื่อเทียบกับ V2 คืออะไร และนักลงทุนควรทำความเข้าใจกับความเสี่ยงนี้ให้ดีขึ้นอย่างไร บทความนี้หวังว่าจะเริ่มต้นด้วยหลักการพื้นฐานที่สุดของกิจกรรมการตลาดและวิเคราะห์ว่า Uniswap V3 จะนำการเปลี่ยนแปลงใดมาสู่นักลงทุนบ้าง

จากผู้ให้บริการสภาพคล่องสู่ผู้จัดการพอร์ตโฟลิโอ

วิธีดู "การจัดหาสภาพคล่อง" อย่างเป็นกลางเป็นประเด็นที่สำคัญอย่างยิ่ง การเป็นผู้ให้บริการสภาพคล่อง (LP) ของ Uniswap แม้ว่าคุณจะได้รับรายได้จากค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรม แต่ในขณะเดียวกันคุณก็ต้องแบกรับความเสี่ยงจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราส่วนของสกุลเงินต่างๆ และการเปลี่ยนแปลงของราคา ดังนั้นการอาศัยเพียงอัตราผลตอบแทนเป็นตัวชี้วัดเดียวในการตัดสินใจลงทุนจึงมีข้อบกพร่องอย่างร้ายแรง

แล้วเราจะประเมินข้อดีและข้อเสียของการจัดหาสภาพคล่องอย่างครอบคลุมมากขึ้นได้อย่างไร? ที่นี่ เราขอแนะนำให้ผู้เข้าร่วมเปลี่ยนไปใช้มุมมองใหม่เพื่อคิดเกี่ยวกับปัญหาทั้งหมด นั่นคือการดูการจัดหาสภาพคล่องเป็นกลยุทธ์การจัดการพอร์ตโฟลิโอที่นักลงทุนใช้

ในแง่หนึ่ง กลยุทธ์นี้ไม่จำเป็นต้องพึ่งพาการตัดสินใจส่วนตัวของผู้จัดการกองทุนสำหรับการดำเนินการด้วยตนเอง ในทางกลับกัน จะปรับอัตราส่วนตำแหน่งของนักลงทุนแบบไดนามิกตามอัลกอริทึมคงที่ตามการเปลี่ยนแปลงของราคาตลาด กลยุทธ์การจัดการพอร์ตโฟลิโอใหม่นี้ ซึ่งไม่เพียงแต่ดูดซับแก่นแท้ของกองทุนการจัดการแบบพาสซีฟโดยปราศจากการแทรกแซงด้วยตนเองเท่านั้น แต่ยังรวมกลไกการปรับตำแหน่งแบบแอคทีฟและแอคทีฟ เราจึงเปลี่ยนชื่อเป็น "กลยุทธ์การจัดการสินทรัพย์แบบแอคทีฟแบบพาสซีฟ"

จากมุมมองนี้ LP เดิมจะไม่ถูกมองว่าเป็นผู้ให้บริการสภาพคล่องของแพลตฟอร์มการซื้อขายอีกต่อไป แต่จะเป็นนักลงทุนที่ต้องการรักษาและเพิ่มมูลค่าของสินทรัพย์ของตน จากนั้นมาตรฐานสำหรับการประเมินว่าควรเป็น LP หรือไม่จะเปลี่ยนจากอัตราผลตอบแทนของตลาดเดียวเป็นผลตอบแทนที่คาดหวังของพอร์ตการลงทุนและจำนวนความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นในระหว่างกระบวนการลงทุน

ดังนั้น อะไรคือความเสี่ยงหลักของการเป็นผู้ลงทุนในกองทุน "Active Passive Asset Management" นี้?

การสูญเสียที่ไม่แน่นอนและความเสี่ยงของสินค้าคงคลัง

การเลือกเกณฑ์มาตรฐานการประเมินผลการปฏิบัติงานที่เหมาะสมเป็นพื้นฐานที่สำคัญที่สุดสำหรับการประเมินสถานการณ์ความเสี่ยงและผลตอบแทนของพอร์ตการลงทุนบางประเภท ในการประเมินสถานการณ์ Risk-Return ของ Credit Bond เราสามารถเลือกอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรของประเทศที่ไม่มีความเสี่ยงด้านเครดิตเป็น Benchmark ในการประเมินได้ ในการประเมินกองทุนที่ลงทุนในหุ้นที่มีการจัดการอย่างแข็งขัน เราสามารถเลือกดัชนีที่ครอบคลุมของตลาดหุ้นได้ในตัวเดียวกัน ระยะเวลา. โดยทั่วไปแล้ว เกณฑ์มาตรฐานใดที่จะเลือกใช้ในการประเมินประสิทธิภาพการลงทุนนั้นขึ้นอยู่กับตัวเลือกที่ดีที่สุดอื่นๆ ที่นักลงทุนมีเมื่อไม่ได้มีส่วนร่วมในการลงทุนนี้ ซึ่งเรามักเรียกว่า "ค่าเสียโอกาส"

ดังนั้นในการประเมิน "กองทุน" นี้ที่ชื่อว่า LP Position นักลงทุนควรเลือกตัวบ่งชี้ใดเป็นเกณฑ์มาตรฐานในการประเมิน?

ยกตัวอย่างคู่เทรด ETH-USDC สำหรับนักลงทุนที่เป็นขาขึ้นใน ETH การถือ ETH ในตำแหน่งเต็มสามารถใช้เป็นมาตรฐานการประเมินของเขา สำหรับนักลงทุนที่สั้นใน ETH การถือครองดอลลาร์สหรัฐทั้งหมดอาจเป็นเกณฑ์มาตรฐานในการประเมินของเขา สำหรับราคา ETH ที่คาดไว้จะไม่ผันผวนอย่างมีนัยสำคัญ นักลงทุนที่ รักษาสภาพที่เป็นอยู่และไม่มีส่วนร่วมในการทำตลาดสามารถใช้เป็นมาตรฐานการประเมินของเขา

จากนี้ เราสร้างกลยุทธ์การลงทุนที่แตกต่างกันสี่แบบต่อไปนี้ (ทั้งหมดมีจำนวนเงินรวมเริ่มต้นที่ $1,000):

1.100% ถือครอง ETH

ถือ USDC 2.100%

3. 50% ถือ ETH, 50% ถือ USDC

4. ใช้ 50% ETH และ 50% USDC เพื่อซื้อ "LP Position Fund" เพื่อมีส่วนร่วมในการสร้างตลาด

โดยไม่ต้องพิจารณาค่าธรรมเนียมการจัดการ แกนแนวตั้งแสดงถึงมูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของพอร์ตการลงทุน และแกนนอนแสดงราคา ETH ที่แตกต่างกันซึ่งอาจปรากฏขึ้นเมื่อสิ้นสุดระยะเวลา เราสามารถสร้างภาพการทำงานของมูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของพอร์ตการลงทุนสี่พอร์ตข้างต้นได้ในราคา ณ สิ้นงวด ETH ที่แตกต่างกัน

จะเห็นได้ว่าหากราคาสิ้นงวดของ ETH ไม่เปลี่ยนแปลงเมื่อเทียบกับราคาต้นงวด ($3,000) มูลค่าตลาดสิ้นงวดของกลยุทธ์ทั้งสี่จะยังคงเท่าเดิม ($1,000 ). อย่างไรก็ตาม หากราคาของ ETH ลดลง กลยุทธ์ที่ 2 (การถือครอง USD) เป็นทางเลือกที่ดีที่สุด หากราคาของ ETH เพิ่มขึ้น กลยุทธ์ที่ 1 (การถือครอง ETH) เป็นทางเลือกที่ดีที่สุด

เป็นที่น่าสังเกตว่าหากนักลงทุนเลือกกลยุทธ์ที่ 4 (เส้นสีเขียว) นั่นคือ ซื้อกองทุนที่ชื่อว่า "LP Position" ด้วยเงิน 1,000 เหรียญสหรัฐเพื่อมีส่วนร่วมในการสร้างตลาด มูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของกองทุนจะไม่รวม จุดเริ่มต้นของราคา ต่ำกว่ากลยุทธ์ 3 เสมอ (เส้นสีเหลือง) และความแตกต่างส่วนนี้คือสิ่งที่เรามักเรียกว่า "การสูญเสียที่ไม่เที่ยง" สิ่งที่สะท้อนให้เห็นการขาดทุนถาวรคือกองทุนนี้ชื่อ "LP Position" ปรับการจัดการตำแหน่งอย่างแข็งขันเมื่อราคาเปลี่ยนแปลง ซึ่งคาดว่าจะนำมาซึ่งผลขาดทุนเพิ่มเติมแก่นักลงทุน

ให้เรากลับมาที่มุมมองของนักลงทุน สมมติว่านักลงทุน A คาดว่าราคาของ ETH จะเพิ่มขึ้นในอนาคต หากเขาซื้อกองทุน "LP Position" เมื่อต้นงวด นักลงทุน A จะรับความเสี่ยงอะไรบ้างเมื่อราคาของ ETH เพิ่มขึ้นจริง

เนื่องจากนักลงทุน A ซื้อกองทุน "LP Position" เขาจะแบกรับความเสี่ยงขาดทุนถาวรที่กองทุนนำมาเมื่อราคาเพิ่มขึ้น ซึ่งเป็นความแตกต่างระหว่างกลยุทธ์ที่ 3 และกลยุทธ์ที่ 4 ในเวลาเดียวกัน เนื่องจากกลยุทธ์ที่เหมาะสมที่สุดคือการถือครอง ETH ในตำแหน่งเต็ม ก็จะซื้อ 50% USDC ที่แลกเปลี่ยนโดยกองทุน "LP Position" และจะไม่สามารถรับผลประโยชน์จากการเพิ่มขึ้นของ ETH ที่ตามมา ดังนั้น ตำแหน่งส่วนนี้จะตกเป็นของนักลงทุน A นำการขาดทุน "ความเสี่ยงด้านสินค้าคงคลัง" ซึ่งเป็นความแตกต่างระหว่างกลยุทธ์ 1 ลบกลยุทธ์ 3

ดังนั้นสำหรับนักลงทุน A ความเสี่ยงด้านสินค้าคงคลังที่เขาได้รับจากการซื้อตลาดกองทุน "LP Position" จะมากกว่าความเสี่ยงของการขาดทุนถาวร จากนี้เราสามารถสรุปได้ดังต่อไปนี้:

1. สำหรับนักลงทุนที่คาดว่าราคาของ ETH จะเพิ่มขึ้น การซื้อกองทุน "LP Position" จะทำให้พวกเขาแบกรับความเสี่ยงด้านสินค้าคงคลังอย่างมาก ดังนั้น กลยุทธ์ที่ดีที่สุดควรอยู่ห่างจากกิจกรรมการตลาดและมองหาเครื่องมือการลงทุนอื่น ๆ ที่ใช้ ETH (เช่น การเข้าร่วมในกิจกรรมจำนำ PoS ของ Ethereum 2.0)

2. สำหรับนักลงทุนที่คาดว่าราคาของ ETH จะลดลง พวกเขาควรอยู่ห่างจากกิจกรรมทางการตลาด เพื่อไม่ให้ถือ ETH ไว้เฉยๆ และแบกรับความเสี่ยงจากราคาสินค้าคงคลังที่ลดลง กลยุทธ์ที่ดีที่สุดควรมองหาการจัดการทางการเงินหรือกิจกรรมการขุดบนฐานของ Stablecoin

3. สำหรับนักลงทุนที่คาดว่าราคาของ ETH จะคงที่ ไม่มีความแตกต่างระหว่างการถือ ETH หรือ USDC มากนัก (เนื่องจากพวกเขาคาดว่าความผันผวนของราคาระหว่างทั้งสองจะมีเพียงเล็กน้อย) ดังนั้นจึงเป็นทางเลือกที่ดีที่จะใช้สองสกุลเงินเพื่อซื้อ "ผลิตภัณฑ์การจัดการทางการเงิน" บางประเภทเพื่อรับรายได้

แต่เราเพิ่งพูดถึงว่าการซื้อกองทุนประเภทนี้ที่เรียกว่า "LP Position" มีผลตอบแทนสุทธิติดลบเมื่อเทียบกับการไม่ซื้อ (มูลค่าตลาดเมื่อสิ้นสุดกลยุทธ์ที่ 4 จะน้อยกว่ากลยุทธ์ที่ 3 เสมอ) เหตุใดนักลงทุนจึงควรเป็น LPs และสร้างตลาดสำหรับแพลตฟอร์มการซื้อขาย

ค่าธรรมเนียมการจัดการคือค่าชดเชยสำหรับการสูญเสียความไม่แน่นอน

ในข้างต้น เพื่อลดความซับซ้อนของแบบจำลอง เราจึงเพิกเฉยต่อผลกระทบของค่าธรรมเนียมการจัดการต่อมูลค่าตลาดเมื่อสิ้นงวด ตอนนี้ให้พิจารณาผลกระทบของค่าธรรมเนียมการจัดการอีกครั้ง และดูว่าการเปลี่ยนแปลงใดของกลยุทธ์ต่างๆ ที่จะนำมาซึ่งมูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของนักลงทุนในสถานการณ์จริง

เราพบว่าเมื่อพิจารณาค่าธรรมเนียมการจัดการอีกครั้ง การซื้อกองทุน "LP Position" เพื่อมีส่วนร่วมในการสร้างตลาดนั้นสมเหตุสมผล เนื่องจากมีรายได้ค่าธรรมเนียมเป็นค่าตอบแทน ภายในช่วงราคาหนึ่ง มูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของกลยุทธ์ที่ 4 (เส้นสีเขียว) จึงสูงกว่ากลยุทธ์ที่ 3 (เส้นสีเหลือง) ในที่สุด ดังนั้น ตรรกะสำหรับนักลงทุนในการซื้อกองทุน "LP Position" เพื่อเข้าร่วมในกิจกรรมการสร้างตลาดจึงได้รับการชี้แจงเช่นกัน: เพื่อให้ได้ผลตอบแทนที่เป็นบวกภายในช่วงราคาสิ้นงวดที่แน่นอน นักลงทุนต้องแบกรับความเสี่ยงจากการขาดทุน หลังจากความผันผวนของราคาสิ้นงวดเกินกว่าช่วงนี้

กล่าวคือ ข้อกำหนดเบื้องต้นสำหรับการเข้าร่วมในกิจกรรมการตลาดเพื่อให้ได้ผลตอบแทนที่ดีคือ นักลงทุนคาดหวังว่าราคาของสินทรัพย์ ณ สิ้นงวดจะไม่ผันผวนอย่างมีนัยสำคัญ เมื่อราคาสิ้นงวดของสินทรัพย์เกินช่วงปลอดภัย พอร์ตการลงทุนของนักลงทุนจะแบกรับความเสี่ยงในการสูญเสียที่เกี่ยวข้อง นี่คือเหตุผลที่บางคนเรียกการจัดหาสภาพคล่องเพื่อทำให้ตลาด "ผันผวนสั้น"

Uniswap V3 เป็นตัวขยายความเสี่ยง

ในการสนทนาข้างต้น เราใช้โมเดลคลาสสิกของ Uniswap V2 เป็นมาตรฐานอ้างอิงสำหรับการประเมินกิจกรรมการทำตลาดมาโดยตลอด แต่เราทราบดีว่า Uniswap ได้ปรับปรุงประสิทธิภาพของการใช้เงินทุนอย่างมากในเวอร์ชัน V3 ล่าสุด และรูปร่างของเส้นอัตราผลตอบแทน ณ สิ้นงวดจะแตกต่างจากเวอร์ชัน V2 ก่อนหน้าอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ ต่อไป มาอัปเดตภาพรายได้สิ้นงวดก่อนหน้านี้อีกครั้ง และแนะนำกลยุทธ์ที่ 5 ซึ่งก็คือการใช้เงินทุนเดียวกันเพื่อซื้อ "กองทุนตำแหน่ง LP" ที่จัดทำโดยเวอร์ชัน Uniswap V3

จะเห็นได้ชัดเจนจากตัวเลขข้างต้นเมื่อเปรียบเทียบกับกลยุทธ์ 4 (Uniswap V2) ก่อนหน้า กลยุทธ์ 5 (Uniswap V3) ไม่เพียงแต่ช่วยเพิ่มระดับรายได้ของนักลงทุนอย่างมากเมื่อราคามีเสถียรภาพ แต่ยังเพิ่มจุดสิ้นสุดปัจจุบันอย่างมาก -ระยะเวลาราคาเกิน หลังจากช่วงปลอดภัย ขอบเขตของการสูญเสียของนักลงทุน ดังนั้น Uniswap V3 จึงไม่ได้เป็นเพียงตัวขยายรายได้ของนักลงทุนเท่านั้น แต่ยังเป็นตัวขยายความเสี่ยงอีกด้วย นักลงทุนของ "กองทุนตำแหน่ง LP" รุ่น V3 จะได้รับผลตอบแทนจากการลงทุนที่สูงขึ้น แต่ก็ต้องแบกรับผลขาดทุนถาวรมากขึ้นเมื่อราคาสิ้นงวดหลุดออกจากช่วงที่ปลอดภัย

ผลตอบแทนสูงนำมาซึ่งความเสี่ยงสูงอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ กฎนิรันดร์ ในด้านการเงินนี้ไม่ได้เปลี่ยนแปลงแม้แต่น้อยในโลกของบล็อกเชน

ความผันผวนระยะสั้นเป็นกลยุทธ์การลงทุนที่อันตรายที่สุดในอุตสาหกรรมการเข้ารหัสลับ

เราได้เข้าใจอย่างชัดเจนถึงหลักพื้นฐานที่ว่าผู้ให้บริการสภาพคล่อง (LP) สามารถทำกำไรได้ นั่นคือ: คู่การซื้อขายที่มีส่วนร่วมในการสร้างตลาดด้วยตัวเองจะไม่มีความผันผวนมากในช่วงระยะเวลาการลงทุนที่คาดไว้ ความผันผวน หากสมมติฐานนี้ถูกปลอมแปลงในระหว่างระยะเวลาการลงทุน มูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของนักลงทุนมักจะต่ำกว่ามูลค่าตลาด ณ สิ้นงวดของพอร์ตสินทรัพย์เริ่มต้นโดยไม่ได้มีส่วนร่วมในการสร้างตลาด

สมมติฐานเริ่มต้นของความผันผวนต่ำนี้มีอยู่ทั่วไปในอุตสาหกรรมการลงทุนสกุลเงินดิจิทัลในปัจจุบัน ตัวอย่างเช่น เรามักจะเห็นว่าอัตราผลตอบแทนต่อปีของกิจกรรมการขุดบางโครงการเกินกว่า 1,000% เบื้องหลังอัตราผลตอบแทนที่สูงเหล่านี้มักมีข้อสันนิษฐานว่าราคาของโทเค็นที่เกี่ยวข้องจะไม่เปลี่ยนแปลง

หลังจากเข้าร่วมในกิจกรรมที่เรียกว่า "ผลตอบแทนสูง" นักลงทุนจำนวนมากมักจะรู้สึกว่ารายได้สุดท้ายของพวกเขาไม่เป็นไปตามที่คาดไว้ในตอนแรก และถึงกับขาดทุน สาเหตุที่แท้จริงมักไม่ใช่ว่ามีปัญหากับกระบวนการคำนวณอัตราผลตอบแทนของฝ่ายโครงการ แต่เป็นเพราะ "สมมติฐานเบื้องต้น" สำหรับความผันผวนต่ำนั้นไม่ถูกต้อง

อุตสาหกรรมการเข้ารหัสในปัจจุบันยังคงเป็นสาขาการลงทุนที่เกิดขึ้นใหม่อย่างมาก และความผันผวนของราคาของผลิตภัณฑ์ต่างๆ นั้นสูงมาก ดังนั้นสมมติฐานใดๆ ของความผันผวนต่ำอาจทำให้นักลงทุนต้องจ่ายในราคาที่สูง ในที่นี้ ฉันไม่ต้องการที่จะพูดถึงข้อบกพร่องของรุ่น Uniswap V3 ตรงกันข้าม ฉันคิดว่ารุ่น Uniswap V3 เป็นนวัตกรรมที่สำคัญอย่างยิ่งในอุตสาหกรรมเพราะมันให้อำนาจแก่นักลงทุนในการเลือกที่จะรับความเสี่ยงที่สูงขึ้นและรับ ผลตอบแทนที่สูงขึ้นตามลําดับ การคืนทางเลือกสุดท้ายของความเสี่ยงให้กับตลาดเป็นนวัตกรรมที่สำคัญที่สุดของ Uniswap V3 ในแง่ของตรรกะพื้นฐาน

อย่างไรก็ตาม สำหรับผู้ใช้ทั่วไปที่เข้าร่วมในกิจกรรมการตลาด V3 พวกเขาต้องเข้าใจว่านี่เป็นเพียงการปรับสมดุลระหว่างความเสี่ยงและผลประโยชน์ อย่าเพียงแค่ดูอัตราผลตอบแทนของผู้อื่น เข้าสุ่มสี่สุ่มห้าโดยไม่เข้าใจตรรกะความเสี่ยงโดยธรรมชาติของมัน และในที่สุดก็ต้องแบกรับการสูญเสียที่ไม่แน่นอนซึ่งคุณไม่สามารถแบกรับได้